대한유화

대한유화는 1970년 설립돼 1999년 유가증권시장에 상장한 국내 대표 나프타분해(NCC) 기반 석유화학 기업으로, 울산·온산 석유화학공업단지에 기초유분에서 합성수지까지 수직계열화된 생산시설을 갖추고 있다.

2025년 기준 매출 비중은 에틸렌·프로필렌 등 기초유분·모노머 부문이 45%, 폴리에틸렌(PE)·폴리프로필렌(PP) 등 폴리머 부문이 39%, 산업용 가스 부문이 2% 수준이며, 2025년 2분기부터 LNG·LPG 발전 자회사 한주가 연결 편입되면서 유틸리티 사업 매출 비중이 13.55%, 소금 사업이 1.05%를 차지하게 됐다.

국내 NCC 3사(대한유화·SK지오센트릭·롯데케미칼 등) 중 상대적으로 단순한 사업 포트폴리오를 갖고 있지만, 습식 분리막용 PE 캐파 18만톤과 건식 분리막용 PP 캐파 7만톤을 보유해 글로벌 분리막 시장 점유율 1위를 차지한다는 점이 핵심 차별화 요인이다.

주요 고객으로는 SK아이이테크놀로지, WCP 등 2차전지 분리막 업체들이 있으며, ESS 배터리 모듈용 난연 PP, 캐퍼시터용 PP 등 전력 인프라향 스페셜티 제품 비중도 꾸준히 확대되고 있다.

원료 나프타의 상당 부분을 인접한 S-Oil로부터 안정적으로 공급받는 구조를 갖춰 경쟁사 대비 원료 수급 측면에서 유리한 위치에 있다. 한주는 울산산단 내 기업들에 전기·증기·용수 등 유틸리티를 공급하는 역할을 하며, 석유화학 시황과 상관도가 낮은 안정적 이익원으로 기능하고 있다. 부타디엔, BTX, EO/EG 등 다양한 유도품 생산설비도 함께 운영해 제품 포트폴리오의 폭을 넓혀왔다.

대한유화는 2022년 영업손실 2,146억원, 2023년 623억원, 2024년 599억원으로 3년 연속 적자를 기록한 뒤 2025년 연결 기준 영업이익 526.7억원, 지배주주 순이익 317.1억원으로 흑자전환에 성공했다.

매출액은 2022년 2조 2221억원에서 2025년 3조 3478억원으로 확대되며 외형 성장도 동반됐다.

분기별로 보면 2025년 2분기 매출 8467.7억원, 영업손실 46.0억원을 기록했으나 지배주주 순이익은 14.4억원으로 소폭 흑자를 유지했고, 3분기에는 한주 연결 편입 효과가 온전히 반영되며 매출 9099.2억원, 영업이익 428.5억원, 지배주주 순이익 298.6억원으로 큰 폭의 실적 개선이 나타났다.

4분기에는 매출 8495.0억원, 영업이익 242.9억원으로 영업 측면 흑자 기조가 이어졌지만 지배주주 순이익은 -25.7억원으로 일회성 요인에 의해 순손실로 전환됐다.

2026년 1분기에는 매출 8471.1억원, 영업이익 735.6억원, 지배주주 순이익 545.1억원으로 최근 수년래 최대 분기 실적을 기록했는데, 이는 호르무즈 해협 봉쇄에 따른 나프타 가격 급등의 재고 래깅 효과가 크게 반영된 결과다.

그러나 2026년 2분기에는 매출 9562.5억원으로 외형은 오히려 늘었음에도 영업손실 38.8억원, 지배주주 순손실 81.1억원을 기록하며 다시 적자로 전환됐는데, 이는 1분기의 일시적 재고 효과가 소멸되고 원가 부담이 재반영된 영향으로 해석된다.

최근 4개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 누적 지배주주 순이익은 736.9억원으로, 연간 단위로 보면 2025년 전체 실적을 이미 넘어선 수준이다.

결국 대한유화의 실적 곡선은 구조적 개선(한주 편입, 고부가 제품 비중 확대)과 지정학적 변동성(호르무즈 리스크에 따른 원가·재고 효과)이라는 두 축이 동시에 작용하며 분기별 편차를 키우는 양상을 보이고 있다.

2026년 2월 말 발발한 미국·이스라엘과 이란 간 무력충돌로 호르무즈 해협 통항이 크게 제한됐고, 글로벌 나프타 물동량의 80%가 이 해협을 통과하는 만큼 국내 석유화학 업체들의 원재료 수급과 원가 구조에 직접적인 충격이 발생했다.

6월 미국·이란 종전 합의 이후에도 해상보험료 정상화와 선박 적체 해소에는 시간이 걸리고 있어, 2026년 7월 시점에도 호르무즈 통항량은 평년의 약 30% 수준에 그친다는 분석이 나온다.

국내 NCC 업계는 글로벌 공급과잉 속에 수년간 부진을 겪어왔는데, 정부는 국내 NCC 설비 1,280만톤 가운데 370만톤을 조정하는 구조조정 정책을 추진 중이며, 대상 지역인 울산에는 90만톤 설비의 대한유화, 66만톤의 SK지오센트릭, 20만톤의 S-Oil이 포함돼 있어 구조조정 과정에서 선두 업체인 대한유화가 상대적으로 유리한 위치에 설 가능성이 거론된다.

다만 2026년 글로벌 에틸렌 증설 규모는 301만톤으로 2025년 584만톤 대비 줄어들 것으로 전망되는 등 중장기적으로는 공급 부담이 완화될 가능성도 함께 제기된다.

경쟁사 대비 대한유화는 국내에서 SK지오센트릭과 함께 NCC 가동률이 90%를 상회하는 소수 업체로 꼽혀왔으나, 호르무즈 리스크로 가동률이 일시적으로 60%대까지 낮아진 뒤 정부 지원을 계기로 72%까지 반등하는 등 변동성이 커진 상황이다.

2차전지 분리막 시장에서는 ESS 수요 확대에 힘입어 관련 소재 수요가 견조하게 유지되고 있어, 범용 제품군의 업황 부진과는 다른 흐름을 보이고 있다.

회사 측은 한주의 연결 편입 효과가 하반기부터 온전히 반영되며 흑자 기조를 뒷받침할 것으로 기대하고 있으며, 분리막용 HDPE 등 2차전지향 수출 물량이 꾸준히 늘어날 것으로 보고 있다. 다만 증권가의 시각은 시점에 따라 온도차가 있다.

DB증권은 2026년 7월 20일 리포트에서 2분기 영업적자와 재고평가손실 반영을 확인하며 목표주가를 기존 27만원에서 18만원으로 하향 조정했는데, 휴전 이후에도 호르무즈 통항이 평년의 30% 수준에 불과하다는 점을 근거로 들었다.

유안타증권도 2026년 3월 리포트에서 호르무즈 봉쇄에 따른 원재료 비용 부담 증가를 반영해 목표주가를 20만원으로 하향하면서도, 매수 의견은 유지하며 2026년 매출 3조 6559억원, 영업이익 701억원을 제시했다.

두 증권사 모두 단기적으로는 가동률과 스프레드 변동성을 부담 요인으로 짚었지만, 중장기적으로는 노후 설비 폐쇄와 증설 감소에 따른 업황 개선 가능성에 무게를 두고 있다.

하나증권은 현재 실적에 일종의 착시 효과가 작동하고 있다는 점을 지적하며, 호르무즈 해협이 완전히 정상화되고 매크로 리스크가 해소된 이후에야 추세적 판단이 가능하다는 신중한 시각을 제시했다.

향후 실적의 방향은 호르무즈 해협의 통항 정상화 속도, NCC 구조조정 정책의 구체화 여부, 그리고 분리막·ESS 등 스페셜티 수요의 지속성에 크게 좌우될 것으로 보인다.