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Ghost Studio · 게임 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
소셜카지노·캐주얼 게임의 안정적 현금 창출력을 기반으로 넷플릭스 장르 드라마·웹툰·K-뷰티로 포트폴리오를 빠르게 확장 중이나, 콘텐츠 제작비 부담으로 영업이익률이 2022년 29.9%에서 2025년 13.6%까지 낮아진 구조적 전환기에 위치해 있다.
고스트스튜디오(옛 미투젠)는 2016년 홍콩에서 모바일 게임 개발·서비스를 목적으로 설립되었으며, 2020년 코스닥에 상장했다. 핵심 사업은 소셜카지노 게임('클래식 베가스 카지노', 구글 다운로드 500만 회 이상)과 캐주얼 게임('솔리테르 트라이픽스 져니', 다운로드 1,000만 회 이상)으로 Google Play·Apple App Store를 통해 25개 이상의 카지노 게임과 10여 개의 솔리테어 타이틀을 전 세계에 서비스 중이다. 지역별 매출은 미국 약 73%, 유럽 약 13%가 대부분을 차지하는 북미·유럽 집중 구조이며, 인앱 구매와 광고 매출이 수익 모델의 양 축을 형성한다. 2023년 10월 엔터테인먼트 기업 (주)고스트스튜디오를 약 320억 원에 인수하고 사명을 변경하면서 매니지먼트·영상 콘텐츠 제작 사업으로 영역을 확장했다. 웹툰·웹소설 부문에서는 자회사 미툰앤노벨과 블루픽(지분 51%)을 통해 네이버웹툰·카카오페이지 등 주요 플랫폼에 '튜토리얼 탑의 고인물', 'FFF급 관심용사' 등 IP를 공급하고 있다. 콘텐츠 제작사로서는 넷플릭스 시리즈 '마이네임', 디즈니플러스 '사랑이라 말해요' 등 장르물 제작 경험을 바탕으로 자체 IP 확장을 추진 중이다. 2025년 5월에는 소속 배우와의 협업을 통한 K-뷰티 브랜드 '픽셀퓨어(PixelPure)'를 론칭하며 '뷰티테인먼트' 영역으로 사업을 다각화했다. 전체적으로 게임 사업의 현금 창출이 중추를 이루고, 콘텐츠·웹툰·뷰티 사업은 성장 드라이버이자 수익성 변동 요인으로 작용하는 이원 구조를 지닌다.
연간 실적을 보면, 2022년 매출 약 759억 원·영업이익 약 227억 원으로 영업이익률 29.9%의 정점을 기록한 후 수익성이 매년 하락했다. 2023년에는 매출이 같은 수준(약 759억 원)을 유지했음에도 영업이익률이 25.3%로 떨어졌고, 2024년에는 매출 약 629억 원으로 감소하면서 영업이익률도 18.0%로 추가 하락했다. 2025년에는 매출이 약 791억 원으로 전년 대비 25.8% 반등했으나 영업이익은 약 108억 원·영업이익률 13.6%로 4년 연속 하락세를 이어갔고, 이는 콘텐츠 사업 진출에 따른 제작비 확대가 주 원인으로 분석된다. 분기별로 살펴보면, 2025년 1분기(영업이익률 19.7%), 2분기(18.8%), 3분기(20.4%)에서 게임 부문 자체는 견고한 수익성을 유지했다. 그러나 4분기에는 넷플릭스 시리즈 '당신이 죽였다' 납품에 따른 비용 집중으로 매출이 약 352억 원으로 급증했음에도 지배주주 기준 순손실 약 33억 원이 발생했다. 2026년 1분기는 매출 약 143억 원·영업이익 약 30억 원(영업이익률 20.8%)으로 전 분기 손실에서 반등하며 기저 게임 사업의 수익성이 재확인됐다. 영업활동현금흐름은 2022년 약 225억 원에서 2025년 약 144억 원으로 감소했으나 여전히 시가총액 대비 양호한 현금 창출력을 보여준다. 재무구조 면에서는 2025년 말 부채비율 10.0%·자본 총계 약 1,105억 원으로 무차입에 가까운 안정성을 유지하고 있으며, 2024년 22.1% 대비 부채비율이 크게 낮아진 점도 주목된다.
글로벌 소셜카지노 게임 시장은 2025년 약 84억 달러 규모로 추정되며, 2030년까지 연 8~12%의 성장률로 약 125억 달러까지 확대될 것으로 전망된다. 북미가 전체 매출의 약 40% 이상을 차지하는 최대 시장으로, 고스트스튜디오의 지역 포지션과 정합성이 높다. 다만 코로나 특수 소멸 이후 성장 속도가 다소 둔화됐고, IDFA 변경 등 모바일 앱 생태계 변화로 사용자 획득(UA) 비용이 상승하면서 중소 게임사의 마진이 압박받고 있다. 국내 소셜카지노·캐주얼 게임 시장에서는 더블유게임즈(더블다운 인터랙티브)·베이글코드가 강자이며, 글로벌로는 Aristocrat·Playtika가 압도적 점유율을 보유한다. 한국 소셜카지노 게임은 국내 사행성 규제로 서비스가 사실상 불가능하나 북미·유럽에서 합법적 유료 서비스가 가능해 해외 집중 구조가 고착화돼 있다. K-콘텐츠 부문에서는 넷플릭스·디즈니플러스가 한국 오리지널 제작에 지속 투자하며 중소 제작사에 기회가 열려 있고, 한국 정부 차원에서도 게임·콘텐츠 산업의 세계 무대 진출을 지원하는 정책 기조가 이어지고 있다. 다만 OTT 플랫폼의 협상력 우위와 콘텐츠 제작비 인플레이션은 구조적 비용 부담으로 남아 있으며, 중국 게임사의 캐주얼 장르 글로벌 공세도 UA 경쟁 강도를 높이는 요인이다.
| 주가 | ₩8,750 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,139억원 |
| ROE | 4.7% |
| 배당수익률 | 6.33% |
2026년 하반기 가장 가시적인 이벤트는 자사주 취득·소각의 진행이다. 이사회는 보통주 175만 6,192주(약 126억 원)를 2026년 6월 10일부터 8월 28일까지 장내 매수 후 전량 소각한다는 방침을 결의했으며, 소각 완료 후 주당 지표 개선 효과가 순차적으로 가시화될 것으로 예상된다. 콘텐츠 측면에서는 넷플릭스 '사냥개들 시즌2'(2026년 4월 3일 공개)가 비영어권 TV 부문 1위 및 14개국 1위를 달성해 글로벌 경쟁력이 재확인됐으며, 흥행 IP의 후속 시즌 및 차기 프로젝트 계약 여부가 콘텐츠 수익 연속성을 좌우할 핵심 변수다. 2025년 9월에 글로벌 출시된 신작 3D 매치 퍼즐 게임 '매치 딜리버리'의 앱 마켓 성과도 지속 모니터링이 필요하다. 2025년 5월 론칭한 K-뷰티 브랜드 '픽셀퓨어'는 초기 성과 축적 단계로 단기적 재무 기여는 제한적이나, 소속 배우 IP를 활용한 '뷰티테인먼트' 수익화 가능성을 검증하는 장기 과제다. 게임 사업은 2026년 1분기 영업이익률 20.8%가 시사하듯 코어 수익성이 유지되고 있어, 콘텐츠 투자가 지속되더라도 안정적 현금 흐름이 뒷받침될 것으로 예상된다. 경영진은 '게임·웹툰·드라마·영화를 망라하는 글로벌 종합 엔터사'를 중장기 비전으로 제시했으며, 5년 내 시가총액 1조 원을 목표로 언급한 바 있어 사업 확장 의지가 뚜렷하다.
주가는 52주 거래 범위(약 6,690~13,290원) 내 중하단 구간에 위치하고 있으며, 순자산 가치와 크게 괴리되지 않는 수준에서 형성되고 있어 순자산 대비 프리미엄이 제한적인 구간이다. 과거 영업이익률이 20~30%에 달하던 시기의 멀티플을 현재에 그대로 적용하기는 어려운 만큼, 현 수준의 수익성(영업이익률 13%대)에 걸맞은 적정 범위를 시장이 모색하는 과정으로 볼 수 있다. 배당 측면에서는 주당 배당금(DPS) 554원이 DART 공시로 확정돼 있어, 현 주가 수준에서 업종 평균을 상회하는 배당수익률이 형성됨으로써 밸류에이션의 하방 지지선으로 작용할 여지가 있다. 약 126억 원 규모의 자사주 소각이 완료될 경우 주식 수가 줄어들며 주당 지표가 개선될 가능성이 있고, 이후 수익성 회복 여부에 따라 적정 배수 재산정이 예상된다. 콘텐츠 사업의 불확실성이 해소되고 게임 부문 마진이 안정적으로 유지된다는 전제 하에, 과거 거래 범위와의 괴리 축소 여부가 향후 주가 흐름의 방향성을 결정하는 변수가 될 것이다.
넷플릭스 '당신이 죽였다'(2025년 11월, 세계 20개국 1위)와 '사냥개들 시즌2'(2026년 4월, 비영어 TV 1위·14개국 1위)로 고스트스튜디오는 두 작품 연속 글로벌 흥행을 달성했다. 장르물 특화 제작사로서 브랜드가 공고화될 경우 후속 OTT 플랫폼 계약 체결 가능성이 높아지며, 콘텐츠 부문이 게임 사업을 보완하는 안정적 수익원으로 자리 잡을 수 있다. 흥행 IP의 시즌 연장·스핀오프·굿즈·화장품 협업 등으로 수익 창구가 다양화되면 구조적 이익 성장의 토대가 될 수 있다.
2026년 5월 이사회는 약 126억 원 규모 자사주를 취득 후 전량 소각하기로 결의했으며, 이는 현재 발행주식(1,301만 주)의 약 13.5%에 해당하는 물량이 영구 소각되는 규모다. 연간 DPS 554원과 합산하면 실질 주주환원 규모가 상당하며, 회사가 공시한 배당가능이익 한도 약 676억 원은 추가 환원 여력을 시사한다. 유통 주식 수 감소는 주당 이익 지표를 자연스럽게 개선하는 효과를 기대하게 한다.
2025년 말 부채비율 10.0%·자본 총계 약 1,105억 원으로 사실상 무차입 구조를 유지하고 있어 추가 M&A·콘텐츠 투자 시 재무 부담이 낮다. 영업활동현금흐름은 2022년 이후 감소 추세이지만 2025년에도 약 144억 원을 기록, 투자 재원이 충분하다. 소셜카지노·캐주얼 게임은 이용자 연령대가 높고 충성도가 강해 경기 변동에 비교적 안정적인 현금 창출 사업으로 평가된다.
영업이익률이 2022년 29.9%에서 2025년 13.6%까지 연속 하락했으며, 이는 소셜카지노 시장 성숙에 따른 UA 비용 상승, 콘텐츠 제작비 확대, 캐주얼 게임 경쟁 심화가 복합적으로 작용한 결과다. 2025년 4분기처럼 콘텐츠 납품 분기에 순손실이 발생하는 패턴은 연간 이익 예측 가능성을 낮춘다. 게임 신작 대형 흥행이나 콘텐츠 계약 조건 개선 없이는 마진 회복의 명확한 경로가 보이지 않는다.
엔터테인먼트·웹툰·K-뷰티 등 신규 사업은 아직 게임 부문의 현금 흐름 의존도가 높으며, IP 기반 시너지가 가시적 이익으로 확인된 사례가 제한적이다. '사냥개들 시즌2'가 글로벌 차트 상위권을 기록했음에도 주가가 코스닥 지수에 비해 부진했던 사례는 콘텐츠 흥행과 실적 반영 사이의 시차·불확실성에 대한 시장의 의구심을 반영한다. 다양한 사업을 동시에 추진함에 따른 경영 자원 분산 위험도 존재한다.
소셜카지노 게임은 코로나 수혜 이후 성장세가 둔화됐으며, Aristocrat·Playtika 등 글로벌 대형사와 더불어 중국 캐주얼 게임사의 공세도 UA 비용과 경쟁 강도를 높이고 있다. 게임 매출은 2024년 약 629억 원으로 2022~2023년(약 759억 원)에 비해 감소했고, 기존 타이틀의 라이프사이클 감소를 상쇄할 신작 흥행이 아직 입증되지 않았다. 유럽 일부 국가와 미국 일부 주에서 소셜카지노 모델에 대한 규제 강화 움직임이 있어 영업 지역에서의 갑작스러운 매출 감소 가능성도 잠재한다.
고스트스튜디오는 북미·유럽 소셜카지노·캐주얼 게임이라는 안정적 현금 창출 기반 위에 넷플릭스 드라마 제작·웹툰·K-뷰티로 포트폴리오를 빠르게 확장 중인 중견 콘텐츠 기업이다. '당신이 죽였다'와 '사냥개들 시즌2'의 넷플릭스 연속 흥행은 콘텐츠 제작 역량 면에서 의미 있는 이정표이나, 이익 변동성 확대와 4년 연속 영업이익률 하락(29.9%→13.6%)이라는 뚜렷한 재무 과제가 공존한다. 무차입에 가까운 재무 건전성(부채비율 10%, 자본 1,105억 원)과 약 126억 원 자사주 소각·연간 DPS 554원의 주주환원 정책은 하방을 지지하는 요소다. 향후 핵심 관전 포인트는 게임 분기 영업이익률이 20% 안팎에서 안정적으로 유지되는지, 콘텐츠 부문이 일회성 이벤트를 넘어 안정적 수익원으로 전환되는지, 그리고 자사주 소각 후 주당 지표 개선이 이익 성장과 맞물려 가시화되는지 세 가지로 압축된다. 사업 다각화로 인한 높은 성장 기대와 수익성 압박 사이의 균형을 어떻게 복원하느냐가 중장기 기업 가치를 결정하는 핵심 관건이다.
English version
Ghost Studio leverages stable cash flows from its social-casino and casual mobile game portfolio to rapidly build a Netflix drama, webtoon, and K-beauty business, but rising content production costs have compressed operating margins from 29.9% in 2022 to 13.6% in 2025 — marking a structural inflection the market is closely watching.
Ghost Studio (formerly Me2Zen) was founded in Hong Kong in 2016 for mobile game development and listed on KOSDAQ in 2020. Its core revenue engine comprises social-casino titles ('Classic Vegas Casino,' 5M+ Google downloads) and casual games ('Solitaire Triforce Journey,' 10M+ downloads) — over 25 casino games and 10+ solitaire titles distributed via Google Play and Apple App Store globally. Geographically, North America (~73%) and Europe (~13%) dominate overseas sales, with in-app purchases and advertising revenue forming the dual pillars of monetization. In October 2023, the company acquired entertainment firm Ghost Studio (100% stake, ~₩32B) and rebranded, pivoting into talent management and OTT drama production. The webtoon/webnovel segment operates through Me2Toon & Novel and Bluepick (51% stake), supplying IP titles to Naver Webtoon and Kakao Page. On the content production side, experience from Netflix's 'My Name' and Disney+'s 'Love to Hate You' underpins an expanding genre-drama slate. In May 2025, the company launched K-beauty brand 'PixelPure' through actor collaborations, extending into a 'beautyetainment' vertical. Overall, the game business serves as the cash-flow backbone while content, webtoon, and beauty represent growth aspirations and margin volatility factors.
Annual results peaked in 2022 with revenue ~₩75.9B, operating income ~₩22.7B, and OPM 29.9%, followed by consecutive margin compression. In 2023, revenue held flat at ~₩75.9B, but OPM fell to 25.3%; in 2024, revenue contracted to ~₩62.9B and OPM dropped further to 18.0%. In 2025, revenue rebounded to ~₩79.1B (+25.8% YoY), yet operating income slipped to ~₩10.8B with OPM at 13.6% — a four-year consecutive decline attributed primarily to expanding content production expenditure. At the quarterly level, Q1 2025 (OPM 19.7%), Q2 (18.8%), and Q3 (20.4%) confirmed the resilience of the core game segment. Q4 2025, however, saw a revenue surge to ~₩35.2B driven by Netflix content delivery, but incurred a net loss attributable to controlling shareholders of ~₩3.3B as production costs concentrated into a single quarter. Q1 2026 recovered to revenue ~₩14.3B and operating income ~₩3.0B (OPM 20.8%), reaffirming that the underlying game business remains intact. Operating cash flow has trended down from ~₩22.5B in 2022 to ~₩14.4B in 2025, yet remains healthy relative to market cap. The balance sheet is near-zero-debt: end-2025 equity ~₩110.5B with a debt ratio of 10.0%, a marked improvement from 22.1% in 2024.
The global social-casino games market is estimated at ~$8.4B in 2025 and is forecast to grow at ~8–12% CAGR to ~$12.5B by 2030 (Mordor Intelligence). North America commands ~40% of global revenue, aligning well with Ghost Studio's geographic mix. Post-COVID normalization has moderated growth, and rising UA costs driven by IDFA and privacy-policy changes are compressing margins for mid-size operators. Domestically, DoubleU Games (DoubleDown Interactive) and Bagelcode are formidable peers; globally, Aristocrat and Playtika set a high competitive bar. South Korean social-casino titles are effectively banned domestically due to gambling regulations but enjoy legal paid-service status in North America and Europe, cementing an overseas-centric model. In K-content, Netflix and Disney+ continue to invest in Korean originals, opening doors for specialist boutique producers, supported by government policy promoting global content exports. Structural headwinds remain, however: OTT platforms' superior bargaining power, content production cost inflation, and aggressive Chinese mobile game studios escalating UA competition in casual genres.
| Price | ₩8,750 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.11T |
| ROE | 4.7% |
| Dividend yield | 6.33% |
The most tangible near-term catalyst is the ongoing share buyback: 1,756,192 ordinary shares (~₩12.6B) are being repurchased for full cancellation from Jun 10 to Aug 28, 2026, with per-share metric improvement expected to materialize after completion. On the content side, 'Hound Dogs Season 2' (released Apr 3, 2026) achieved Netflix's #1 non-English TV ranking in 14 countries with 7.4M viewing hours in its second week, cementing Ghost Studio's status as a genre-drama specialist; securing follow-on production projects will determine revenue continuity. The 3D match-puzzle game 'Match Delivery,' launched globally in September 2025, warrants continued monitoring for app-store traction. The K-beauty brand 'PixelPure' (launched May 2025) remains an early-stage venture with limited near-term financial contribution but serves as a long-term test case for actor-IP-driven monetization. The core game business continues to generate ~20% quarterly OPM, providing cash-flow support even as content investment ramps. Management has articulated a vision of becoming a 'global integrated entertainment company' spanning games, webtoons, drama, and film, with a stated medium-term aspiration of reaching a ₩1 trillion market capitalization.
The stock is trading in the lower-to-middle portion of its 52-week range (~₩6,690–₩13,290), at a level that does not represent a large premium to net asset value — implying limited book-value-based upside cushion. The multi-year OPM compression from the 20–30% range to the mid-teens makes it difficult to justify the premium multiples from the peak-margin era; the market appears to be price-discovering an appropriate range for current profitability levels. The confirmed annual DPS of ₩554 per share generates a dividend yield above the sector average at current prices, providing a potential valuation floor. The planned cancellation of ~1.76M shares after the buyback completion should modestly improve per-share metrics, likely prompting a re-assessment of earnings-based valuations. Whether the gap to the historical trading band can narrow will depend on whether content-segment uncertainty clears and game-segment margins stabilize in the ~20% range.
With 'You've Got to Kill Me' (20 countries #1, Nov 2025) and 'Hound Dogs S2' (14 countries #1, non-English TV #1, Apr 2026), Ghost Studio has delivered consecutive global Netflix successes. Establishing itself as a genre-drama specialist raises the probability of follow-on OTT deals, positioning content to become a sustainable earnings contributor alongside games. IP extension through sequels, spin-offs, merchandise, and brand collaborations could diversify revenue streams and underpin structural profit growth.
The May 2026 board resolution to repurchase and fully cancel ~1.76M shares (~₩12.6B, ~13.5% of total shares) represents a material permanent reduction in share count. Combined with an annual DPS of ₩554, total shareholder return is substantial; the company's disclosed distributable income capacity of ~₩67.7B signals further return capacity. The reduction in shares outstanding mechanically improves per-share earnings metrics over time.
A near-zero-debt balance sheet (10.0% debt ratio, equity ~₩110.5B at end-2025) minimizes financial risk from incremental M&A or content investment. Operating cash flow, while declining from the 2022 peak, still generated ~₩14.4B in 2025, providing ample self-funded investment capacity. Social casino and casual game users exhibit notably high retention and age-driven loyalty, making the base cash flow relatively resilient across economic cycles.
OPM has declined each year from 29.9% in 2022 to 13.6% in 2025, reflecting the convergence of social-casino UA cost inflation, expanding content production budgets, and rising casual game competition. Content delivery quarters can trigger net losses (Q4 2025: ~₩3.3B net loss), reducing annual earnings visibility. Without a new blockbuster game or improved content deal economics, a clear path to margin recovery is not yet visible.
New ventures in entertainment, webtoon, and K-beauty remain financially reliant on game-segment cash flows, with limited proven cross-segment IP synergies. The stock's underperformance relative to KOSDAQ even after 'Hound Dogs S2's strong chart performance signals market skepticism about the translation from content hits to bottom-line improvement. Simultaneously pursuing multiple verticals also risks diluting management focus and operational resources.
Social casino growth has moderated post-COVID, and UA competition is escalating from both global giants like Aristocrat and Playtika and aggressively expanding Chinese casual game studios. Game revenue contracted in 2024 (~₩62.9B vs. ~₩75.9B in 2022–2023), and no new title has yet demonstrated the ability to offset lifecycle decline in existing franchises. Tightening regulatory scrutiny of social-casino mechanics in parts of Europe and certain U.S. states represents a latent risk of sudden revenue disruption.
Ghost Studio is a mid-cap content company built on the stable cash-flow foundation of a North American social-casino and casual game franchise, now rapidly diversifying into Netflix drama production, webtoons, and K-beauty. Back-to-back global Netflix chart successes are meaningful milestones for content credibility, but they coexist with a clear financial challenge: four years of consecutive OPM compression (29.9% to 13.6%) and heightened earnings lumpiness (Q4 2025 net loss ~₩3.3B). The near-zero-debt balance sheet, a ₩12.6B share cancellation program, and a confirmed annual DPS of ₩554 per share provide tangible valuation support. The three decisive metrics to watch are: whether the game segment sustains ~20% quarterly OPM, whether content production transitions from a volatile cost center into a consistent and recurring earnings contributor, and whether the buyback-driven per-share improvement compounds with underlying earnings recovery. Ultimately, the company's ability to reconcile its multi-vertical diversification ambitions with demonstrable margin restoration will be the determining factor in long-term value creation.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
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