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Bitmax · IT·소프트웨어 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
비트맥스는 AR 소프트웨어·SI·게임·이벤트 사업에 비트코인 트레저리 전략을 더한 복합 사업구조로, 매출 규모는 작고 손실이 지속되는 가운데 전환사채발 희석 부담과 상장 적격성 이슈가 함께 존재한다.
비트맥스는 2010년 설립돼 2021년 코스닥에 상장한 증강현실(AR) 소프트웨어 플랫폼 기업으로 출발했다. 핵심 제품은 산업용 AR 개발 플랫폼 '맥스트 AR SDK'와 제조 현장 특화 솔루션 'MAXWORK', 디지털트윈 구축 플랫폼 '와이더스'다. 이 AR SDK는 50여 개국 3만여 개 개발사가 사용 중이며 9,295개의 AR앱 개발과 639만 명의 사용자를 확보하고 있다고 알려져 있다. 2025년에는 종속회사 아이엘포유를 흡수합병해 SI사업본부를 신설, 전자제조 대기업을 대상으로 MES·PLM·MIS 시스템 구축·운영 서비스를 제공한다. 게임 자회사 니즈게임즈는 핵앤슬래시 RPG '언디셈버'를 154개국에 멀티플랫폼으로 서비스하며, 일본 법인 딥마인드재팬은 공연·이벤트 대행업을, GameClub Inc는 게임 서비스업을 각각 영위한다. 2025년 이후 회사는 사업 축을 비트코인 등 가상자산 자산화 전략으로 크게 확장해 국내 상장사 가운데 스스로를 최초의 '디지털애셋트레저리(DAT)' 선언 기업으로 자리매김했다. 이 전략에 따라 전환사채 발행과 유상증자로 조달한 자금 일부를 비트코인 매입에 투입해 한때 국내 상장사 비트코인 보유량 1위에 오르기도 했다. 2026년 5월에는 한국첨단소재와 함께 AI 기반 보안 플랫폼 '패치가드'에 양자내성암호 기술 '퀀텀세이프'를 결합한 통합 보안 브랜드를 공개하며 사업 다각화를 이어갔다.
연결 매출액은 2022년 29억원, 2023년 18억원 수준에서 2024년 372억원으로 급증한 뒤 2025년 272억원으로 다시 줄었다. 영업손실은 2022년 -108억원, 2023년 -165억원, 2024년 -185억원으로 확대되다 2025년 -109억원으로 폭이 줄었다. 영업이익률도 2023년 -935.9%, 2022년 -371.9%라는 극단적인 마이너스에서 2024년 -49.9%, 2025년 -39.9%로 점차 개선되는 흐름을 보였다. 그러나 지배주주 순손실은 2022년 -149억원, 2023년 -132억원에서 2024년 -268억원, 2025년에는 -962억원으로 오히려 큰 폭 확대돼 영업손익 개선과는 반대 방향으로 움직였는데, 이는 영업손익만으로 설명되지 않는 대규모 영업외 손실이 함께 반영됐음을 시사한다. 분기별로 보면 영업손실은 2025년 2분기 -27억원에서 2026년 2분기 -8억원까지 5개 분기 연속 줄어드는 추세를 보였다. 반면 지배주주 순손실은 2025년 2분기에 -657억원이라는 이례적으로 큰 손실을 기록한 뒤 3분기 -59억원, 4분기 -204억원, 2026년 1분기 -166억원, 2분기 -90억원으로 분기마다 큰 폭의 변동성을 이어갔다. 최근 네 개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 누적 지배주주 순손실은 약 518억원에 달한다. 영업활동현금흐름은 2022~2025년 매년 마이너스(-84억원, -210억원, -168억원, -105억원)를 기록해 영업에서 현금이 계속 유출되고 있으며, 부채비율은 2024년 100.2%에서 2025년 909.8%로 급등해 누적손실로 자기자본이 크게 줄어든 반면 부채 부담은 상대적으로 커졌음을 보여준다.
2025~2026년 사이 국내 코스닥 상장사들 사이에서 비트코인 등 가상자산을 재무 전략 자산으로 편입하는 '디지털애셋트레저리(DAT)' 흐름이 확산됐으며, 비트플래닛·파라택시스이더리움·위메이드·넷마블 등 다수 기업이 유사한 전략을 추진했다. 코빗 리서치센터 강동현 연구원은 대형 IT 기업이나 블록체인 관련 사업 이력이 있는 기업일수록 가상자산을 포트폴리오에 포함할 가능성이 크다고 설명했다. 다만 현행 제도상 국내 법인은 가상자산 매매를 위한 실명계좌를 개설할 수 없어, 비트맥스는 최대주주가 직접 비트코인을 매입한 뒤 회사에 매각하는 우회적 구조를 법무법인 자문을 거쳐 채택했다. 미국에서는 암호화폐 거래 규칙을 정하는 '클래리티 법안' 심사가 상원에서 무기한 연기되며 관련 종목 전반에 부정적 영향을 준 사례도 있었다. AR·XR 산업 측면에서는 맥스트 AR SDK가 다수 개발사와 사용자 기반을 확보하고 있으나, 제조업 경기 변동성에 따라 시스템 운영·SI 수요가 크게 좌우되는 구조다. 2026년에는 코스닥의 관리종목·상장폐지 기준이 강화돼 시가총액 200억원 미달 상태가 30거래일 지속되면 관리종목으로 지정될 수 있는 등, 소형 가상자산 트레저리 기업들의 상장 적격성 부담이 커지는 국면이다.
| 주가 | ₩1,955 |
|---|---|
| 시가총액 | 279억원 |
| PBR | 23.55 |
| ROE | -464.8% |
회사는 2026년 4월 9일 효력이 발생한 4대1 무상감자를 시행했고, 이후 제3자배정 유상증자로 발행한 보통주(212만 6,754주, 발행가 2,351원)를 7월 상장하며 자본구조를 재정비했다. 조달 자금은 타법인 증권 취득 등 목적으로 사용됐다고 공시됐다. 회사는 자기 전환사채를 만기 전 취득하는 방식으로 잠재 물량을 일부 소각해왔으며, 2026년 5월에는 53억원 규모 제4회차 CB를 만기 전 취득해 잠재 주식 4.85%를 소멸시켰다고 밝혔다. 동시에 15억원 규모 제7회 전환사채를 추가 발행해 채무상환·운영자금에 활용하는 등 자금조달과 상환을 병행하는 모습이다. 비트코인 매입 전략은 지속될 것으로 공시됐으며, 과거 CB 조달자금 중 상당액을 가상자산 매입에 투입하겠다고 설명한 바 있다. 패치가드 보안 플랫폼은 한국첨단소재와의 협력을 통해 글로벌 Web3·금융 보안 시장 공략을 목표로 한다고 회사 측이 밝혔다. SI사업본부는 AI와 AR 기술을 결합한 제조시스템 지능화 서비스로 전환을 준비 중이라고 소개됐다.
회사가 자체 산출한 주가순자산비율은 거래소 공식 산출치보다 크게 높게 나타나는데, 이는 누적 손실로 자기자본 규모가 크게 줄어든 상태에서 발행주식수·평가 방식의 차이가 반영된 결과로 해석할 수 있다. 순자산 대비 주가가 형성되는 구간을 볼 때, 장부가치에 대한 프리미엄이 상당히 크게 형성돼 있는 편이다. 이익 측면에서는 연간 기준으로 계속 순손실을 기록하고 있어 통상적인 이익 배수로 밸류에이션을 논하기 어려운 구조이며, 배당은 최근 공시 기준으로 지급되지 않고 있다. 다년간 흐름을 보면 영업손실 규모는 축소되는 방향으로 움직였지만 순손실은 오히려 확대되는 엇갈린 모습을 보여, 영업 개선과 전체 손익 개선이 같은 방향으로 가지 않고 있다는 점이 밸류에이션 해석에서 함께 고려될 부분이다.
영업손실은 2025년 2분기 -27억원에서 2026년 2분기 -8억원까지 5개 분기 연속 축소되는 흐름을 보였다. 매출이 줄어드는 가운데서도 비용 절감을 통해 손실 폭이 줄었다는 점은 원가·운영 효율화가 진행되고 있음을 시사한다. 연간 영업이익률도 2023년 -935.9%라는 극단적 수준에서 2025년 -39.9%까지 점진적으로 개선됐다.
AR·SI·게임·이벤트·보안 등 여러 사업축을 보유해 특정 산업 사이클 의존도가 낮은 구조를 지향한다. 2025년 아이엘포유 합병으로 신설된 SI사업본부는 전자제조 대기업 대상 MES·PLM·MIS 서비스를 제공하며, 게임 자회사는 154개국에 서비스되는 '언디셈버'를 보유하고 있다. 2026년 5월에는 한국첨단소재와 함께 양자내성암호 결합 보안 플랫폼 '패치가드'를 공개해 신규 사업 축을 추가했다.
비트맥스는 국내 상장사 가운데 스스로를 최초의 디지털애셋트레저리(DAT) 선언 기업으로 자리매김하며 한때 국내 상장사 비트코인 보유량 1위에 오르기도 했다. 전환사채 조달자금 상당 부분을 지속적으로 비트코인 매입에 투입하는 전략을 공시해왔다. 다만 이러한 전략의 효과는 자산 투명성 논란 등 다른 리스크와 함께 평가돼야 한다.
지배주주 순손실은 2024년 -268억원에서 2025년 -962억원으로 오히려 급증했고, 영업활동현금흐름은 2022년부터 2025년까지 4년 연속 마이너스를 기록했다. 부채비율은 2024년 100.2%에서 2025년 909.8%로 급등해 자본 건전성이 크게 훼손됐다. 영업손실이 줄어드는 흐름과 무관하게 전체 손익과 재무구조는 악화되는 모습을 보인다.
회사는 제2회·제6회·제7회 등 다수의 전환사채를 발행해왔으며, 제7회 발행 이후 미상환 전환사채 총액은 752억원에 달한다. 전환사채 전량 전환 시 발행 가능 주식수는 기발행주식 총수 대비 247.5%에 해당하는 것으로 공시됐다. 여기에 4대1 무상감자와 제3자배정 유상증자가 반복되면서 기존 주주 입장에서는 지분율 희석 부담이 누적되고 있다.
2026년 3월, 4대1 무상감자 직전 보유하던 비트코인 약 550여개가 공시 없이 해외 가상자산 거래소들로 전송된 사실이 확인됐다. 회사 측은 코다 등 수탁기관에서 다른 거래소로 전송한 것이 맞다면서도 여전히 비트코인을 모두 보유하고 있다고 해명했으나, 홈페이지에는 기존 수탁 기준 잔고증명이 그대로 게재돼 있어 설명과 표시 사이에 괄리가 있었다. 이는 DAT 전략의 핵심인 실제 보유 자산의 투명성에 대한 신뢰 문제를 제기한다.
비트맥스는 AR 소프트웨어를 뿌리로 SI·게임·이벤트·보안·가상자산 트레저리까지 사업을 확장한 복합 구조의 기업으로, 연간 매출은 200~300억원대의 작은 규모이며 4년 연속 영업손실과 현금 유출을 겪고 있다. 영업손실 폭은 최근 분기까지 축소되는 흐름을 보였지만, 지배주주 순손실은 2025년 962억원까지 확대돼 영업 개선과 전체 손익 개선이 같은 방향으로 가지 않는 엇갈린 모습을 보인다. 부채비율이 2025년 909.8%까지 치솟았고 다수 전환사채의 잠재 물량이 기발행주식 대비 247.5%에 달해, 향후 지분 구조 변화 가능성이 상당히 열려 있다. 여기에 2026년 3월 공시 없는 비트코인 거래소 전송 논란과 강화된 코스닥 시가총액 기준에 따른 관리종목 지정 위험이 겹쳐, 재무·거버넌스·상장 적격성 세 축에서 동시에 확인이 필요한 상태다. 반면 다각화된 사업 포트폴리오와 비용 절감을 통한 영업손실 축소, 신규 보안 플랫폼 등 사업 확장 시도는 긍정적 변화의 신호로 함께 살펴볼 부분이다. 투자 판단에 앞서 다음 분기 실적, 전환사채 관련 공시, 비트코인 보유 현황에 대한 후속 확인이 병행될 필요가 있다.
English version
BitMax combines AR software, systems integration, gaming and events with a bitcoin treasury strategy, but revenue remains small, losses persist, and convertible-bond dilution and listing-eligibility issues coexist.
BitMax was founded in 2010 and listed on KOSDAQ in 2021, starting as an augmented reality (AR) software platform company. Its core products are the industrial AR development platform MAXST AR SDK, the manufacturing-focused solution MAXWORK, and the digital-twin platform Widus. This AR SDK is reported to be used by roughly 30,000 developers across more than 50 countries, supporting about 9,295 AR apps and 6.39 million users. In 2025 the company absorbed its subsidiary IL4U to form an SI business division, providing MES, PLM and MIS system construction and operation services to large electronics manufacturers. Its gaming subsidiary Needs Games operates the hack-and-slash RPG Undecember across 154 countries on multiple platforms, while its Japanese unit Deepmind Japan runs an event and performance agency business and GameClub Inc provides game services. Since 2025 the company has significantly expanded its business focus toward a bitcoin and crypto-asset treasury strategy, positioning itself as the first listed company in Korea to declare a "digital asset treasury" (DAT) approach. Under this strategy, part of the funds raised through convertible bonds and rights offerings has been directed into bitcoin purchases, at one point making it the largest bitcoin holder among Korean listed firms. In May 2026 it partnered with Korea Advanced Materials to unveil an integrated security brand combining its AI-based security platform PatchGuard with the quantum-resistant encryption technology QuantumSafe, extending its business diversification further.
Consolidated revenue rose from roughly KRW 2.9bn in 2022 and KRW 1.8bn in 2023 to KRW 37.2bn in 2024, before falling back to KRW 27.2bn in 2025. The operating loss widened from KRW -10.8bn in 2022 to KRW -16.5bn in 2023 and KRW -18.5bn in 2024, then narrowed to KRW -10.9bn in 2025. The operating margin also improved gradually, moving from extreme negative levels of -935.9% in 2023 and -371.9% in 2022 to -49.9% in 2024 and -39.9% in 2025. The owners' net loss, however, moved in the opposite direction, widening from KRW -14.9bn in 2022 and KRW -13.2bn in 2023 to KRW -26.8bn in 2024 and a much larger KRW -96.2bn in 2025, suggesting that large non-operating losses beyond the operating result were also recorded. On a quarterly basis, the operating loss narrowed for five consecutive quarters, from KRW -2.7bn in Q2 2025 to KRW -0.8bn in Q2 2026. The owners' net loss, by contrast, showed an unusually large KRW -65.7bn loss in Q2 2025, followed by KRW -5.9bn in Q3 2025, KRW -20.4bn in Q4 2025, KRW -16.6bn in Q1 2026 and KRW -9.0bn in Q2 2026, continuing to show substantial quarter-to-quarter volatility. The cumulative owners' net loss over the most recent four quarters (Q3 2025-Q2 2026) totaled about KRW 51.8bn. Operating cash flow was negative every year from 2022 through 2025 (KRW -8.4bn, -21.0bn, -16.8bn and -10.5bn respectively), indicating continued cash outflow from operations, while the debt ratio surged from 100.2% in 2024 to 909.8% in 2025, reflecting a sharp shrinkage in equity from accumulated losses alongside a relatively larger liability burden.
Between 2025 and 2026, a wave of KOSDAQ-listed companies adopted a 'digital asset treasury' (DAT) approach, incorporating bitcoin and other crypto assets into their balance sheets, with peers such as Bit Planet, Paraxeth Ethereum, Wemade and Netmarble pursuing similar strategies. Korbit Research Center analyst Kang Dong-hyun explained that large IT firms or companies with a history in blockchain-related business are more likely to add crypto assets to their portfolios. However, because Korean corporations cannot open real-name accounts for crypto trading under current regulations, BitMax adopted an indirect structure, advised by law firms, in which the controlling shareholder purchases bitcoin directly before selling it to the company. In the United States, the Senate's indefinite postponement of markup on the "Clarity Act,
| Price | ₩1,955 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.03T |
| P/B | 23.55 |
| ROE | -464.8% |
The company carried out a 4-for-1 reverse stock split effective April 9, 2026, and subsequently restructured its capital base by listing new common shares (2,126,754 shares at an issue price of KRW 2,351) from a third-party rights offering in July. The proceeds were disclosed as being used for purposes including acquiring securities in another company. The company has also retired part of its potential share overhang by repurchasing its own convertible bonds before maturity; in May 2026 it announced early acquisition of KRW 5.3 billion of its 4th-series CB, extinguishing 4.85% of potential shares. At the same time, it issued an additional KRW 1.5 billion 7th-series convertible bond for debt repayment and operating funds, showing a pattern of parallel fundraising and redemption. The bitcoin purchase strategy is disclosed as ongoing, with the company previously stating that a significant portion of CB proceeds would be directed into crypto-asset purchases. The company stated that its PatchGuard security platform, developed in partnership with Korea Advanced Materials, aims to target the global Web3 and financial security markets. Its SI business division was also introduced as preparing to transition toward intelligent manufacturing system services combining AI and AR technologies.
The company's self-calculated price-to-book ratio comes in considerably higher than the exchange's official figure, which can be interpreted as reflecting differences in share-count and valuation methodology against a backdrop of equity that has shrunk sharply due to accumulated losses. Given where the share price sits relative to net assets, a fairly large premium over book value appears to be priced in. On the earnings side, the company continues to post annual net losses, making conventional earnings-multiple valuation difficult, and no dividend has been paid based on the most recent disclosures. Looking at the multi-year trend, the operating loss has moved in a narrowing direction while the net loss has instead widened, a divergence between operating improvement and overall profit-and-loss trends that should also be factored into any valuation interpretation.
The operating loss narrowed for five consecutive quarters, from KRW -2.7bn in Q2 2025 to KRW -0.8bn in Q2 2026. The fact that the loss narrowed through cost reduction even as revenue declined suggests ongoing cost and operational efficiency efforts. The annual operating margin also improved gradually, from an extreme -935.9% in 2023 to -39.9% in 2025.
The company holds multiple business lines-AR, SI, gaming, events and security-aimed at reducing dependence on any single industry cycle. Its SI business division, created via the 2025 merger with IL4U, provides MES, PLM and MIS services to large electronics manufacturers, while its gaming subsidiary operates Undecember, serviced across 154 countries. In May 2026 it unveiled the quantum-resistant encryption security platform PatchGuard with Korea Advanced Materials, adding a new business line.
BitMax positioned itself as the first company in Korea to declare a digital asset treasury (DAT) strategy, at one point becoming the largest bitcoin holder among Korean listed firms. It has disclosed a strategy of continually directing a significant portion of convertible-bond proceeds into bitcoin purchases. However, the effectiveness of this strategy needs to be assessed alongside other risks, including asset transparency controversies.
The owners' net loss actually widened sharply from KRW -26.8bn in 2024 to KRW -96.2bn in 2025, and operating cash flow was negative for four straight years from 2022 to 2025. The debt ratio surged from 100.2% in 2024 to 909.8% in 2025, indicating significant deterioration in capital soundness. Independent of the narrowing operating loss, the overall profit-and-loss and balance sheet structure has worsened.
The company has issued multiple convertible bonds, including 2nd-, 6th- and 7th-series CBs, and after the 7th-series issuance the outstanding CB balance reached KRW 75.2 billion. If all outstanding CBs were converted, the resulting share issuance was disclosed as equal to 247.5% of shares currently outstanding. Combined with a repeated 4-for-1 reverse split and third-party rights offerings, existing shareholders face an accumulating dilution burden.
In March 2026 it was confirmed that roughly 550 bitcoins held just before the 4-for-1 reverse split had been transferred to overseas crypto exchanges without disclosure. The company stated that the transfer from its custodian Coda to other exchanges did occur but that it still held all of its bitcoin, yet its website continued to display the prior custody-based proof-of-reserve, creating a gap between the explanation and the displayed information. This raises credibility concerns over the transparency of actual holdings, which is central to any DAT strategy.
BitMax is a multi-business company that has expanded from its AR software roots into SI, gaming, events, security, and crypto-asset treasury operations, with annual revenue in the small range of KRW 20-37 billion and four consecutive years of operating losses and cash outflow. While the operating loss has narrowed through the most recent quarters, the owners' net loss widened to KRW 96.2 billion in 2025, showing a divergence between operating improvement and overall profit-and-loss trends. The debt ratio spiked to 909.8% in 2025, and outstanding convertible bonds carry potential dilution equal to 247.5% of shares outstanding, leaving considerable scope for future changes in the share structure. Compounding this, the March 2026 controversy over undisclosed bitcoin transfers to exchanges and the risk of administrative-issue designation under tightened KOSDAQ market-cap criteria mean that financial, governance and listing-eligibility factors all warrant simultaneous scrutiny. On the other hand, the diversified business portfolio, the narrowing operating loss achieved through cost reductions, and expansion attempts such as the new security platform are positive developments worth tracking alongside the risks. Before drawing any investment conclusion, further confirmation of upcoming quarterly results, convertible-bond related disclosures, and bitcoin holdings status is warranted.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)