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Valofe · 게임 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
밸로프는 2025년 4분기부터 2026년 2분기까지 매출과 영업이익이 함께 늘어나는 흑자 구간에 들어섰으나, 코스닥 상장유지 시가총액 기준 강화라는 제도적 변수도 함께 지켜봐야 하는 국면이다.
밸로프는 2007년 설립돼 코스닥에 상장된 게임 퍼블리싱·플랫폼 기업으로, PC온라인 게임 및 모바일 게임 퍼블리싱/리퍼블리싱 서비스를 목적으로 설립되어 PC온라인 게임과 모바일 게임의 퍼블리싱을 주력 사업으로 진행하고 있으며, 리퍼블리싱 사업을 통해 확보한 게임을 직접 개발·서비스하는 채널링 사업도 병행하고 있다. 자체 개발한 글로벌 게임 유통 플랫폼 '브이펀(VFUN)'을 통해 이용자 기반을 확대하는 것이 성장 전략의 한 축이다. 대표 서비스 타이틀로는 대전 액션 온라인 게임 '로스트사가', MMORPG '소울워커', FPS '블랙스쿼드', 서브컬처 수집형 RPG '라스트오리진', 액션 RPG '크리티카' 등이 있으며, 이 중 크리티카는 과거 2,000만 건 이상 다운로드와 2,000억원의 매출을 기록한 인지도 높은 IP다. 회사는 보유 IP를 활용한 2차 저작물 사업도 확대하고 있는데, 보유 지식재산권(IP)인 '라스트오리진'을 활용해 일본 시장을 중심으로 굿즈, 음원, 웹툰 등 2차 저작물 사업을 진행 중이다. 외부 IP 라이선싱을 통한 리퍼블리싱도 사업모델의 핵심으로, 최근에는 네오위즈가 보유한 'AVA(Alliance of Valiant Arms)' 판권을 활용해 'AVA RE:BIRTH' 글로벌 서비스를 시작하는 등 라이선스 기반 재서비스 사례를 이어가고 있다. 중국 사업은 2010년 설립한 상하이 자회사가 담당하며, 밸로프는 2010년 중국 상해 자회사 'MIRACLE TECHNOLOGY'를 설립했고, 해당 자회사를 약 100명 규모의 개발 조직으로 운영하고 있다. 이 조직은 외자판호(중국 게임 서비스 허가) 대응, 현지화 빌드 개발, 실시간 라이브 서비스를 자체적으로 수행한다. 경쟁구도상 밸로프는 넵튠, 조이시티, 미투온 등 국내 중소형 퍼블리셔와 유사한 체급에서 리퍼블리싱과 자체 IP 재활용을 병행하는 사업모델을 갖추고 있다는 점이 특징이다.
2025년 연결 매출액은 378.34억원으로 2024년 355.89억원, 2023년 359.72억원 대비 증가했다. 영업이익은 2025년 28.78억원(영업이익률 7.6%)을 기록하며 2024년 -1.95억원(영업이익률 -0.5%)의 적자에서 흑자로 전환했다. 순이익(지배주주)은 2025년 18.10억원으로 2024년 17.14억원, 2023년 9.10억원 대비 개선 흐름을 이어갔으나, 2022년 매출 306.47억원·영업이익 33.25억원(영업이익률 10.8%)의 마진 수준에는 아직 못 미친다. 분기별로 보면 2025년 2분기 매출 89.02억원, 영업이익 4.15억원에도 순이익은 -0.86억원의 적자를 냈으나, 2025년 3분기 매출 89.38억원·영업이익 10.52억원·순이익 10.51억원으로 흑자 전환했고 4분기에는 매출 114.14억원·영업이익 18.19억원·순이익 12.95억원으로 확대됐다. 2026년 1분기에는 매출 107.97억원·영업이익 9.75억원·순이익 10.25억원을 기록했는데, 영업이익은 전년 동기 4억원 영업손실에서 10억원 흑자로 전환했고 영업이익률은 약 9.0%를 기록했다. 2026년 2분기에는 매출 124.13억원, 영업이익 17.42억원, 순이익 12.30억원을 기록했으며 매출은 전년 동기 대비 40% 증가했고, 영업이익은 344% 늘었다. 이는 게임 퍼블리싱 플랫폼 기업 밸로프가 3분기 연속 최대 실적을 냈다는 평가로 이어지며, 최근 4개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 합산 지배주주 순이익은 46.00억원으로 분기 손익이 안정적인 흑자 구간에 진입했음을 보여준다. 실적 개선의 배경으로는 글로벌 리퍼블리싱 기반 서비스 운영과 자체 글로벌 게임 플랫폼 '브이펀(VFUN)' 성장이 꼽힌다. 자본 측면에서는 2025년 말 자기자본이 323.94억원으로 2024년 304.54억원, 2023년 292.38억원, 2022년 247.58억원 대비 꾸준히 증가했지만, 부채비율은 2025년 74.1%로 2024년 49.3%, 2023년 50.1%, 2022년 27.5%에서 크게 높아졌다. 영업활동현금흐름은 2025년 28.63억원으로 2024년 11.11억원 대비 개선됐으나 2023년 59.29억원 수준에는 미치지 못했다.
국내 게임산업은 서브컬처·수집형 RPG 장르의 IP 재활용과 리메이크·후속작 전략이 주요 흐름으로 자리잡고 있으며, 밸로프와 같은 중소형 퍼블리셔는 대형사 대비 자체 개발 규모는 작지만 확보한 IP를 리퍼블리싱·2차 저작물로 다각화하는 방식으로 수익 기반을 넓히고 있다. 중국 시장은 판호(외자 게임 서비스 허가) 발급이라는 규제 관문을 통과해야 하는데, 이는 개별 기업의 노력과 무관하게 중국 당국의 심사·승인 절차에 좌우된다는 점에서 진입 장벽이자 사업 불확실성 요인으로 작용한다. 밸로프는 10년 이상 축적한 현지 사업 경험과 개발 역량, 서비스 노하우를 경쟁력으로 제시하며 상하이 자회사를 통한 직접 진출을 추진하고 있어, 판호에 대한 의존도가 높은 다른 중소형 퍼블리셔와는 차별화된 접근을 시도하고 있다. 코스닥 게임 섹터 전반은 2026년 들어 증시 변동성 확대의 영향을 받아왔는데, 실제로 증시가 연이틀 폭락하며 코스피와 코스닥 모두 '서킷 브레이커(일시효력정지)'가 발동된 사례가 있었던 만큼, 소형 게임주는 업황과 무관한 시장 전반의 리스크에도 함께 노출된다. 아울러 2026년 하반기부터 강화된 코스닥 상장유지 시가총액 기준은 실적이 개선되고 있는 소형 게임주에도 영향을 미치는 제도적 변수로 부상했다. 경쟁사 대비로는 대형 퍼블리셔들이 서브컬처 신작과 글로벌 동시 서비스에 집중하는 가운데, 밸로프는 상대적으로 안정적인 기존 리퍼블리싱 매출 기반 위에 자체 IP 후속작을 얹는 성장 전략을 취하고 있다.
| 주가 | ₩2,250 |
|---|---|
| 시가총액 | 221억원 |
| PER | 4.7 |
| PBR | 0.64 |
| ROE | 14.2% |
회사는 액션RPG IP '크리티카'의 정식 후속작인 '크리티카2(가칭) 모바일'의 공식 출시 타임라인을 확정하고, 오는 2027년 초 정식 서비스를 목표로 본격적인 개발 고도화 단계에 진입했다고 밝혔으며, 첫 서비스는 국내 시장을 대상으로 우선 전개한 뒤 북미·유럽으로 단계적으로 확대할 계획이다. 중국 대상 신작인 크리티카 모바일은 지난 5월 말 중국 판호 심사를 신청했으며 오는 8월 말 사전예약, 올해 12월 비공개 베타 테스트(CBT)를 거쳐 정식 서비스 준비에 나설 계획이라고 회사는 설명했다. 이와 별도로 '블레스 언리쉬드', '블랙스쿼드' 등 주요 타이틀의 판호가 3분기에 나올 것으로 기대하고 있다고 밝혔으나, 판호 발급은 중국 당국 심사와 승인 절차에 따라 확정된다는 점을 회사도 함께 언급했다. 자체 IP 확장 전략으로는 대표 서브컬처 IP '라스트오리진'을 활용한 후속작 '라스트오리진2(가칭)' 개발에 공식 착수했으며, 전작의 세계관을 계승하되 배경을 지구에서 우주로 확장하는 방향으로 개발이 진행되고 있다. 회사는 확보한 현금 흐름을 바탕으로 하반기 적극적인 신규 IP 확보 및 M&A(인수합병) 검토에 박차를 가할 방침이라고 밝혔다. 경영 효율화 측면에서는 생성형 인공지능(AI)을 경영 전반에 도입해 운영 효율성도 높인다는 계획도 제시했다. 다수의 신작과 판호 이슈가 동시에 진행되는 만큼, 일정 준수 여부와 각 타이틀의 초기 흥행 성과가 향후 실적의 방향을 가를 핵심 변수가 될 것으로 보인다.
밸로프의 주가는 최근 공시된 자기자본을 기준으로 산출한 주당 순자산가치보다 낮은 수준에서 거래되고 있어, 순자산 대비 할인 구간에 놓여 있다. 이익 측면에서는 2024년 영업적자에서 2025년 흑자로 전환한 뒤 2026년 들어서도 분기 실적이 연속으로 개선되고 있어, 최근 4개 분기 실적을 기준으로 산출한 이익 배수는 과거 적자·저성장 국면보다는 높은 구간에서 형성돼 있다. 배당은 최근 회계연도 기준 지급 내역이 확인되지 않아, 배당 관련 지표는 업종 평균 대비 낮은 편에 속하는 것으로 파악된다. 시가총액 규모가 작아 유동성과 가격 변동성이 크고, 코스닥 상장유지를 위한 시가총액 기준이 단계적으로 상향되는 흐름과 맞물려 있다는 점도 밸류에이션을 해석할 때 함께 고려할 부분이다.
2025년 3분기부터 2026년 2분기까지 매출과 영업이익이 전년 동기 대비 증가하는 흐름이 이어졌고, 2026년 2분기에는 매출 124.13억원, 영업이익 17.42억원으로 분기 기준 최대 실적을 경신했다. 영업이익률도 2024년 마이너스에서 2025년 7.6%로 개선되며 수익구조가 정상화되는 모습이다. 회사는 이 같은 개선의 배경으로 리퍼블리싱 기반 서비스 운영과 자체 플랫폼 VFUN의 성장을 꼽고 있다.
크리티카2는 2027년초 국내 우선 출시를 목표로 개발 고도화 단계에 있으며, 라스트오리진 IP를 활용한 후속작 라스트오리진2도 개발에 착수했다. 중국에서는 크리티카 모바일의 판호 심사가 진행 중이며 사전예약과 CBT 등 후속 일정이 예정돼 있다. 신작이 다수 확보되면 기존 리퍼블리싱 매출에 자체 IP 매출이 더해지는 구조 확장이 가능하다.
회사는 2026년 7월 약 37만주의 자사주를 소각했고, 대표이사도 같은 기간부터 두 달간 1만 4000주를 장내 매수했다. 최근 대표이사의 보유 지분이 꾸준히 늘고 있는 것으로 나타나는 등 책임경영 의지를 보여주는 행보로 해석될 수 있다. IR 페이지 개편 등 투자자 소통 강화 활동도 병행되고 있다.
연간 순이익이 2025년 18.10억원, 2024년 17.14억원 수준으로 영업 규모 자체가 크지 않아, 신작 흥행이나 판호 지연 같은 개별 이벤트에 실적이 크게 흔들릴 수 있다. 2022년 33.25억원이었던 영업이익이 2024년 적자로 떨어졌던 사례는 실적 변동성이 상존함을 보여준다.
부채비율이 2022년 27.5%에서 2025년 74.1%로 뚜렷하게 높아졌다. 같은 기간 자기자본도 늘었지만 부채 증가 속도가 더 빨랐던 것으로 나타나, 향후 자금조달 여건이나 재무 부담에 대한 모니터링이 필요하다.
크리티카 모바일 등 중국 대상 서비스는 중국 당국의 판호 심사·승인 절차를 통과해야 하며, 회사 스스로도 판호 발급이 최종적으로 당국의 심사와 승인 절차에 따라 결정된다고 설명한 바 있다. 크리티카2·라스트오리진2 등 신규 개발 타이틀도 아직 출시 전 단계에 머물러 있어, 개발 지연이나 흥행 실패 가능성을 배제할 수 없다.
밸로프는 2025년 4분기부터 2026년 2분기까지 4개 분기 연속으로 매출과 영업이익이 함께 늘어나는 흐름을 보이며, 연간 기준으로도 2024년 영업적자에서 2025년 흑자로 전환했다. 리퍼블리싱 기반의 안정적 매출과 자체 플랫폼 VFUN의 성장이 이 같은 개선의 배경으로 꼽히며, 크리티카2·라스트오리진2 등 신규 IP 개발과 중국 판호 확보 시도가 중장기 성장동력으로 제시되고 있다. 다만 이익 규모 자체는 여전히 크지 않고, 부채비율이 2022년 27.5%에서 2025년 74.1%로 높아진 점, 그리고 중국 판호 발급 등 다수 이벤트가 회사가 통제할 수 없는 외부 승인 절차에 달려 있다는 점은 유의할 부분이다. 아울러 코스닥 상장유지 시가총액 기준이 단계적으로 상향되는 가운데, 소형주인 밸로프의 시가총액이 그 기준 부근에서 형성돼 있어 제도적 변수도 함께 살펴볼 필요가 있다. 투자자는 향후 신작 일정과 판호 승인 여부, 분기별 실적 발표를 통해 이 같은 개선 흐름의 지속성을 지속적으로 확인해 나갈 필요가 있다.
English version
Valofe has moved into a profitable stretch with revenue and operating profit rising together from the fourth quarter of 2025 through the second quarter of 2026, but the tightened KOSDAQ market-cap listing maintenance rule remains a variable to watch.
Founded in 2007 and listed on KOSDAQ, Valofe is a game publishing and platform company that, per its corporate registration, was established to provide publishing and re-publishing services for PC-online and mobile games, with publishing as its core business alongside a channeling business that directly develops and services titles secured through re-publishing. A key growth pillar is its self-built global game distribution platform, VFUN, which the company uses to expand its user base. Flagship live-service titles include the action game Lost Saga, the MMORPG Soulworker, the FPS Blacksquad, the sub-culture collection RPG Last Origin, and the action RPG Critica, the last of which historically accumulated more than 20 million downloads and roughly KRW 200bn in cumulative sales. The company is also expanding secondary merchandising around its owned IP, running goods, music, and webtoon businesses centered on the Last Origin brand primarily in the Japanese market. Licensing-based re-publishing remains central to the business model, illustrated by the recent global launch of AVA RE:BIRTH using the Alliance of Valiant Arms IP licensed from Neowiz. China operations are handled through a Shanghai subsidiary established in 2010, Miracle Technology, which the company operates as a roughly 100-person development organization. That unit independently manages responses to China's foreign-game license (banhao) process, localized build development, and real-time live service operations. Competitively, Valofe operates at a similar scale to other small and mid-sized Korean publishers such as Neptune, Joycity, and MiTOoN, combining re-publishing with reuse of its own IP portfolio.
Consolidated revenue for 2025 came in at KRW 37.834bn, up from KRW 35.589bn in 2024 and KRW 35.972bn in 2023. Operating profit reached KRW 2.878bn in 2025 (7.6% margin), swinging from a KRW 195mn operating loss (-0.5% margin) in 2024. Net income attributable to owners was KRW 1.810bn in 2025, continuing an improving trend from KRW 1.714bn in 2024 and KRW 910mn in 2023, though still below the 2022 margin level of KRW 3.325bn operating profit (10.8% margin) on revenue of KRW 30.647bn. On a quarterly basis, second-quarter 2025 revenue was KRW 8.902bn with operating profit of KRW 415mn, yet the quarter posted a net loss of KRW 86mn; the company then turned profitable in the third quarter of 2025 with revenue of KRW 8.938bn, operating profit of KRW 1.052bn and net income of KRW 1.051bn, before expanding further in the fourth quarter to revenue of KRW 11.414bn, operating profit of KRW 1.819bn and net income of KRW 1.295bn. First-quarter 2026 revenue was KRW 10.797bn with operating profit of KRW 975mn and net income of KRW 1.025bn, as operating profit swung from an operating loss of about KRW 400mn a year earlier to a profit of about KRW 1bn, with an operating margin of roughly 9.0%. Second-quarter 2026 revenue reached KRW 12.413bn with operating profit of KRW 1.742bn and net income of KRW 1.230bn, with revenue up 40% and operating profit up 344% year on year. This has been characterized as a game publishing platform company posting record results for a third consecutive quarter, and the trailing four-quarter (Q3 2025-Q2 2026) sum of owner net income reached KRW 4.600bn, indicating a stabilized run of quarterly profitability. The improvement has been attributed to operation of global re-publishing-based services and growth of the company's own global game platform, VFUN. On the balance sheet, equity rose steadily to KRW 32.394bn at end-2025 from KRW 30.454bn in 2024, KRW 29.238bn in 2023, and KRW 24.758bn in 2022, while the debt ratio climbed sharply to 74.1% in 2025 from 49.3% in 2024, 50.1% in 2023, and 27.5% in 2022. Operating cash flow improved to KRW 2.863bn in 2025 from KRW 1.111bn in 2024, though it remained below the KRW 5.929bn recorded in 2023.
In the domestic game industry, IP reuse and remake/sequel strategies centered on sub-culture and collection-RPG genres have become a dominant trend, and small and mid-sized publishers such as Valofe, while lacking the in-house development scale of larger peers, are broadening their revenue base by diversifying secured IP into re-publishing and secondary merchandising. Access to the Chinese market requires clearing the banhao licensing gate, a process governed by Chinese regulatory review and approval rather than by any individual company's effort, making it both an entry barrier and a source of business uncertainty. Valofe positions more than a decade of accumulated local operating experience, development capability, and service know-how as its competitive edge, pursuing direct market entry through its Shanghai subsidiary in a manner distinct from smaller publishers that rely more heavily on third-party licensing. The broader KOSDAQ game sector has been affected by heightened market volatility through 2026, exemplified by an episode in which both the KOSPI and KOSDAQ triggered circuit breakers amid a two-day market plunge, exposing small-cap game stocks to systemic risks unrelated to their own operating performance. In addition, the tightened KOSDAQ market-cap maintenance threshold introduced in the second half of 2026 has emerged as an institutional variable affecting small-cap game names even as their underlying earnings improve. Relative to peers, while larger publishers focus on sub-culture new releases and simultaneous global service launches, Valofe pursues a growth strategy of layering its own IP sequels on top of a comparatively stable existing re-publishing revenue base.
| Price | ₩2,250 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.02T |
| P/E | 4.7 |
| P/B | 0.64 |
| ROE | 14.2% |
The company has said it finalized the official launch timeline for Critica 2, a full sequel to its action-RPG IP Critica, and entered a development finalization phase targeting an early-2027 full service launch, with the first release planned for the domestic market before phased expansion into North America and Europe. For the China-bound title Critica Mobile, the company stated it applied for Chinese license review in late May, and plans pre-registration in late August followed by a closed beta test in December of this year ahead of full-service preparation. Separately, the company said it expects licenses for major titles including Bless Unleashed and Blacksquad to be granted in the third quarter, while also noting that license issuance is ultimately determined by China's regulatory review and approval process. On the owned-IP front, the company has formally begun development of Last Origin 2, a sequel to its flagship sub-culture IP Last Origin, which retains the predecessor's setting while expanding the backdrop from Earth into space. Drawing on the cash flow it has generated, the company said it plans to step up efforts in the second half to secure new IP and review M&A opportunities. On operating efficiency, it also outlined plans to introduce generative AI across management to raise operational efficiency. With multiple new titles and license processes advancing in parallel, adherence to these timelines and the initial reception of each title are likely to be the key variables shaping future results.
Valofe's shares currently trade below the per-share net asset value implied by its most recently disclosed equity, placing the stock in a discount range relative to book value. On the earnings side, following the swing from an operating loss in 2024 to a profit in 2025 and continued quarterly improvement into 2026, the earnings multiple calculated on the trailing four quarters sits at a higher level than during the prior loss-making, low-growth period. No dividend payment has been identified for the most recent fiscal year, meaning dividend-related metrics run below the sector average. The stock's small market capitalization implies elevated liquidity and price volatility, and this sits alongside a KOSDAQ market-cap maintenance threshold that is being raised in stages, a factor worth weighing alongside any valuation read.
Revenue and operating profit rose year on year in each quarter from the third quarter of 2025 through the second quarter of 2026, with second-quarter 2026 revenue of KRW 12.413bn and operating profit of KRW 1.742bn marking a quarterly record. The operating margin also normalized, improving from negative territory in 2024 to 7.6% in 2025. The company attributes this improvement to its re-publishing-based service operations and growth of its own VFUN platform.
Critica 2 is in a development finalization phase targeting an early-2027 domestic launch, and development of Last Origin 2, a sequel using the Last Origin IP, has also begun. In China, license review for Critica Mobile is underway, with pre-registration and a closed beta test scheduled to follow. Securing multiple new titles could allow owned-IP revenue to layer on top of the existing re-publishing revenue base.
In July 2026, the company retired roughly 370,000 treasury shares, and the CEO made open-market purchases totaling 14,000 shares over the following two months. The CEO's shareholding has also been shown to be steadily increasing, which can be read as a sign of committed management. The company has also revamped its IR page as part of broader efforts to strengthen investor communication.
Annual net income of KRW 1.810bn in 2025 and KRW 1.714bn in 2024 reflects a still-modest operating scale, meaning results can swing significantly on individual events such as a new title's reception or a delayed license. The fact that 2022's operating profit of KRW 3.325bn turned into a loss by 2024 illustrates the persistence of earnings volatility.
The debt ratio rose markedly from 27.5% in 2022 to 74.1% in 2025. While equity also increased over the period, liabilities appear to have grown faster, warranting monitoring of future financing conditions and financial burden.
China-bound services such as Critica Mobile must clear Chinese authorities' license review and approval process, and the company itself has noted that final license issuance depends on that regulatory review. Newly developed titles such as Critica 2 and Last Origin 2 also remain pre-launch, so the possibility of development delays or a disappointing commercial reception cannot be ruled out.
Valofe has posted four consecutive quarters of rising revenue and operating profit from the fourth quarter of 2025 through the second quarter of 2026, and on an annual basis it swung from an operating loss in 2024 to a profit in 2025. Stable revenue from re-publishing and growth of the company's own VFUN platform are cited as drivers of this improvement, while development of new owned IP such as Critica 2 and Last Origin 2, along with efforts to secure Chinese licenses, have been positioned as medium- to long-term growth drivers. That said, the absolute scale of profit remains modest, the debt ratio has risen from 27.5% in 2022 to 74.1% in 2025, and multiple pending events such as Chinese license issuance depend on external approval processes the company cannot control. In addition, as the KOSDAQ market-cap threshold for listing maintenance is raised in stages, Valofe's small market capitalization sits near that line, making this institutional variable one to watch alongside operating trends. Investors will need to keep tracking the sustainability of this improvement through upcoming title launches, license approval outcomes, and quarterly earnings releases.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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