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Ray · 전자·부품 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
그래피가 오는 9월 16일 레이의 최대주주로 올라서는 경영권 이전이 진행되는 가운데, 분기 실적은 영업손익과 순손익이 반복적으로 엇갈리는 회복 초기 국면에 있다.
레이는 2004년 설립돼 2019년 코스닥에 상장한 치과용 디지털 영상진단·치료솔루션 전문기업이다. 사업 구조는 크게 디지털 진단시스템(2차원 엑스레이·3차원 콘빔CT), 디지털 치료솔루션(구강스캐너·CAD·3D프린터 연계 통합 솔루션), 3D프린팅 솔루션(3D프린터·레진·후경화기 단독 판매)의 세 축으로 구성된다. 2021년 인수한 자회사 레이던트는 치과용 CAD/CAM과 MSO(경영지원) 컨설팅 역량을 보유해 장비 구성 제안부터 워크플로우·직원 교육까지 지원하는 역할을 한다. 최근에는 콘빔CT와 구강·안면 스캔, 해부학 구조물 데이터에 인공지능을 결합해 가상환자를 구현하는 차세대 영상진단 솔루션 '5D'를 상용화했으며, 이 제품은 미주·유럽 선진시장에서 매출 확대로 이어지고 있다. 회사는 또한 '레이페이스 동적 교합 기능(RAYFace Dynamic Occlusion)'을 새롭게 공개하며 디지털 치료솔루션 라인업을 확장하는 중이다. 2023년 사업보고서 기준 13개의 해외 현지법인을 종속회사로 두고 있으며, 국가별 매출 비중은 중국, 아시아, 유럽, 미국 순으로 수출 비중이 높은 구조다. 경쟁 구도에서는 디지털 엑스레이·CBCT 분야의 바텍, 임플란트 중심의 오스템임플란트·메가젠임플란트 등이 있으며, 레이는 진단부터 치료까지 하나의 시스템으로 통합한 종합 디지털 솔루션을 보유한 점을 차별화 요소로 내세운다. 최근에는 비상장 임플란트업체 메가젠임플란트가 진단 장비 포트폴리오 확보를 목적으로 레이 지분을 확대하면서, 임플란트·진단·교정 분야 간 사업 결합 시도가 업계 전반의 화두로 부상했다.
연간 매출은 2022년 1,290억원에서 2023년 1,459억원으로 확대됐다가 2024년 798억원으로 45% 이상 급감한 뒤 2025년 1,113억원으로 39.5% 회복됐다. 영업이익률은 2022년 12.6%, 2023년 4.2%로 축소된 뒤 2024년 -55.4%까지 악화됐고, 2025년에도 -8.8%로 적자가 이어져 외형 회복이 수익성 회복으로 완전히 이어지지는 못했다. 지배주주 순이익은 2022년 80억원 흑자에서 2023년 -21억원, 2024년 -604억원까지 적자가 확대된 뒤 2025년 31억원으로 흑자 전환했는데, 같은 해 영업손익이 -98억원 적자였던 점을 고려하면 일회성 손익 항목의 영향이 컸던 것으로 해석된다. 분기별로도 이런 괴리가 반복됐다. 2025년 3분기에는 영업이익이 1.8억원으로 소폭 흑자를 냈지만 지배주주 순이익은 138.6억원에 달해 영업실적을 크게 웃돌았고, 4분기에는 영업손실 83.4억원, 순손실 98.0억원으로 다시 부진했다. 2026년 1분기에는 영업손실 34.2억원을 냈음에도 순이익은 29.5억원 흑자를 기록했으며, 2분기에는 매출 341.5억원(전분기 대비 약 33% 증가)에 영업이익 56.5억원으로 최근 5개 분기 중 가장 큰 영업이익을 냈다. 이처럼 매출 회복세는 비교적 뚜렷하게 나타나는 반면, 영업손익은 분기별로 큰 폭의 변동을 보이고 순손익과의 괴리가 지속돼 실적의 질을 판단할 때 일회성 요인의 비중을 함께 살펴볼 필요가 있다. 부채비율은 2022년 91.0%에서 2025년 157.0%로 높아져 외형 회복 과정에서 재무 레버리지도 함께 늘어난 점이 확인된다.
치과용 디지털 진단·치료 시장은 CBCT, 구강스캐너, CAD/CAM, 3D프린터 등 디지털 장비가 임플란트·투명교정 치료의 워크플로우에 확산되며 성장하는 구조다. 국내 경쟁사인 바텍은 2026년 2분기 연결 매출 1,213억 6,200만원(전년 동기 대비 9.7% 증가), 영업이익 244억 7,300만원(45.0% 증가), 영업이익률 20.2%를 기록하며 3D 제품 반등을 보여줬는데, 이는 레이가 속한 시장의 수요 회복 신호로 볼 수 있다. 임플란트 시장의 강자인 오스템임플란트는 영상 장비 영역까지 내재화해 '원스톱 덴탈 솔루션' 체계를 구축한 것으로 평가받고 있으며, 이는 임플란트 업체들이 진단 장비 포트폴리오 확보에 나서는 배경 중 하나로 지목된다. 실제로 유럽 임플란트 시장에서 점유율 상위권에 있는 메가젠임플란트도 진단 장비 분야 포트폴리오가 상대적으로 취약하다는 평가 속에 레이 지분 확대에 나선 것으로 풀이된다. 이런 흐름 속에서 그래피는 형상기억소재 기반 투명교정장치와 3D프린팅 기술을 보유하고 있어, 레이의 진단장비·소프트웨어·글로벌 사업기반과 결합하면 진단-치료계획-투명교정 제작까지 이어지는 디지털 덴티스트리 플랫폼 구축이 가능하다는 평가가 나온다. 업계에서는 이번 지분 거래를 계기로 임플란트·교정·디지털 진단을 아우르는 사업 연합 가능성도 거론되고 있어, 레이의 산업 내 위치는 단순 경쟁 구도에서 벗어나 M&A·제휴를 통한 재편 국면에 놓여 있다고 볼 수 있다.
| 주가 | ₩4,315 |
|---|---|
| 시가총액 | 675억원 |
| PER | 7.0 |
| PBR | 0.83 |
| ROE | 12.5% |
레이 경영진은 최근 인터뷰에서 미국과 유럽 선진시장을 중심으로 차별화된 디지털 솔루션 공급을 확대하고 있으며, 실적 개선 흐름을 이어가기 위해 사업 경�쟁력 강화에 집중하고 있다고 밝혔다. 관련 매체는 이를 두고 회사가 미국·유럽 중심으로 체질 개선에 나서며 올해가 실적 회복의 분기점이 될 것이라는 전망을 제시했다. 제품 측면에서는 5D 솔루션이 미주·유럽 선진시장에서 호응을 얻으며 매출 확대로 이어지고 있고, 신규 공개된 '레이페이스 동적 교합 기능'도 디지털 치료솔루션 라인업을 보강하는 요소로 거론된다. 지배구조 측면에서는 그래피가 9월 16일 최대주주로 올라서는 절차가 예정돼 있으며, 계약 이후 소집되는 임시주주총회에서 그래피가 지정하는 이사·감사가 선임되면 이사회 구성도 변경될 예정이다. 그래피 측은 이번 거래의 목적을 소재·투명교정 기술과 레이의 디지털 진단장비·소프트웨어·글로벌 사업기반을 결합해 세계 디지털 덴탈 시장에서 새로운 성장축을 확보하는 것이라고 설명했다. 다만 메가젠임플란트가 특별관계자를 포함해 지분 7.69%를 유지하며 '경영권 영향' 목적을 거두지 않고 있어, 그래피 체제 정착 과정에서 추가적인 지분 경쟁이나 협력 국면 전환 가능성도 함께 지켜볼 변수다.
현재 주가는 최근 네 개 분기 실적을 반영한 순자산가치 대비 할인 또는 소폭 프리미엄 구간에서 형성돼 있어, 과거 성장 국면에서 나타났던 높은 거래 배수와는 다른 위치에 있다. 배당은 현재 지급되지 않고 있어 배당 관련 매력은 부각되지 않는 구조다. 증권사의 정식 커버리지는 아직 제한적인 상황으로, 키움증권이 2026년 5월 보고서에서 경영권 분쟁 이슈를 다루며 투자의견을 제시하지 않는 미평가(Not Rated) 방식으로 분석을 시작한 바 있어 시장 컨센서스가 충분히 형성되지 않은 종목으로 볼 수 있다. 연간 실적이 적자에서 흑자로, 다시 적자로 반복되는 궤적을 보여온 만큼, 밸류에이션을 논할 때는 단일 분기·연도의 순이익보다 영업손익의 방향성과 일회성 요인의 비중을 함께 고려하는 것이 타당하다. 아울러 최대주주 변경과 잠재적 지분 희석 이슈 등 지배구조 변수가 진행 중인 만큼, 순자산가치나 수익 배수만으로 시장이 부여하는 가치를 단정하기는 어려운 국면이다.
2026년 2분기 매출은 341.5억원으로 전분기 대비 약 33% 늘었고 영업이익도 56.5억원으로 최근 5개 분기 중 최대치를 기록했다. 매출 확대와 영업이익 개선이 동시에 나타난 것은 외형과 수익성이 함께 회복되는 초기 신호로 해석될 수 있다. 5D 솔루션의 미주·유럽 시장 확대가 이러한 매출 회복에 기여하고 있는 것으로 파악된다.
레이는 진단부터 치료계획, 3D프린팅 제작까지 하나의 시스템으로 통합한 솔루션을 보유한 것으로 평가받는다. 이는 임플란트 업체들이 진단 장비 포트폴리오 확보를 위해 레이에 관심을 보이는 배경이기도 하다. 디지털 치과 워크플로우가 확산되는 산업 흐름 속에서 이런 통합 역량은 장기적인 사업 경쟁력의 기반이 될 수 있다.
그래피는 형상기억소재 기반 투명교정장치와 3D프린팅 기술을 보유하고 있어, 레이의 진단장비·소프트웨어·글로벌 사업기반과 결합하면 디지털 오소돈틱스 플랫폼 구축이 가능하다는 평가가 나온다. 메가젠임플란트와 그래피 간 협력 MOU가 이미 체결된 만큼, 임플란트·교정·진단을 아우르는 사업 연합으로 확장될 가능성도 거론된다. 경영권 이전이 원만히 마무리될 경우 자금력을 갖춘 새 대주주 체제가 사업 재정비의 계기가 될 수 있다.
2025년과 2026년 1분기에는 영업손실이 지속되는 가운데도 순이익이 흑자를 기록해, 일회성 손익 항목이 실적에 큰 영향을 준 것으로 보인다. 2025년 3분기에는 영업이익이 1.8억원에 불과했지만 지배주주 순이익은 138.6억원에 달해 두 지표 간 괴리가 특히 컸다. 이런 패턴이 반복되면 분기별 실적만으로 회사의 본질적인 수익 창출력을 판단하기 어려워진다.
그래피가 9월 16일 최대주주에 오르지만, 메가젠임플란트는 특별관계자를 포함해 지분 7.69%를 유지하며 '경영권 영향' 목적을 거두지 않고 있다. 그래피와 메가젠 간 협력 MOU가 체결됐음에도 실제 3자 간 사업 결합이 어떤 방식으로 전개될지는 아직 확정되지 않았다. 지배구조 재편 과정에서 추가적인 지분 경쟁이나 의사결정 지연이 발생할 가능성을 배제할 수 없다.
그래피는 레이 인수자금 마련을 위해 총 604억원 규모의 전환사채(CB)와 전환우선주(CPS)를 발행했으며, 잠재 신주 규모가 그래피 발행주식의 약 30%에 달하는 것으로 파악된다. 리픽싱 조항이 있는 CPS의 경우 전환가가 낮아지면 잠재 물량이 더 늘어날 수 있다. 이러한 메자닌 물량은 레이가 아닌 그래피 측 이슈이지만, 새 대주주의 재무 안정성과 관련해 레이의 지배구조 안정성에도 간접적인 변수로 작용할 수 있다.
레이는 치과용 디지털 진단·치료 통합 솔루션을 보유한 코스닥 상장사로, 2024년의 큰 실적 부진에서 벗어나 2025년 매출이 회복되는 흐름을 보였으나 영업손익은 여전히 적자 구간에 머물러 있고 순이익과의 괴리가 반복돼 실적의 질을 판단할 때 일회성 요인을 함께 살펴봐야 한다. 2026년 2분기에는 매출과 영업이익이 동반 개선되며 최근 5개 분기 중 최대 영업이익을 기록해 회복 신호로 해석될 여지가 있다. 동시에 그래피가 9월 16일 최대주주로 올라서는 경영권 이전이 진행 중이며, 메가젠임플란트가 지분 7.69%를 유지하며 경영권 영향 목적을 거두지 않아 지배구조 변수가 완전히 해소되지는 않았다. 그래피의 인수자금이 CB·CPS 등 메자닌으로 조달된 만큼 잠재 신주 물량과 관련한 희석 이슈도 함께 주시할 필요가 있다. 산업 측면에서는 디지털 덴티스트리 워크플로우 확산과 5D 솔루션의 선진시장 반응이 긍정적 요인으로 꼽히는 반면, 경쟁사들의 진단 장비 포트폴리오 확대 시도는 경쟁 구도 변화의 신호로 볼 수 있다. 종합적으로 레이는 실적 회복과 지배구조 재편이 동시에 진행되는 전환기에 있으며, 향후 몇 달간의 이사회 구성 변화와 분기 실적 발표가 회사의 방향성을 가늠하는 중요한 기준점이 될 것으로 보인다.
English version
As Graphy is set to become Ray's largest shareholder on September 16, the company's quarterly results remain in an early recovery phase marked by repeated divergence between operating and net income.
Ray was established in 2004 and listed on KOSDAQ in 2019 as a specialist in dental digital imaging and treatment solutions. Its business is organized around three pillars: digital diagnostic systems (2D X-ray and 3D cone-beam CT), digital treatment solutions (intraoral scanners, CAD, and 3D printer-linked integrated workflows), and 3D printing solutions (printers, resin, and post-curing units sold standalone). Its subsidiary Raydent, acquired in 2021, holds dental CAD/CAM and MSO consulting capabilities, supporting clinics from equipment configuration proposals through workflow and staff training. More recently, Ray commercialized its next-generation '5D' imaging solution, which combines cone-beam CT, intraoral and facial scanning, and anatomical structure data with AI to build a virtual patient model, and this product line is driving revenue expansion in advanced US and European markets. The company has also unveiled a new 'RAYFace Dynamic Occlusion' feature, extending its digital treatment lineup. As of its 2023 annual report, Ray operated 13 overseas subsidiaries, with country-level revenue weighted toward China, other Asia, Europe, and the United States, reflecting an export-heavy structure. In the competitive landscape, Vatech is a peer in digital X-ray and CBCT, while Osstem Implant and MegaGen Implant are prominent implant-focused players; Ray differentiates itself by offering an integrated digital solution spanning diagnosis to treatment within a single system. Notably, unlisted implant maker MegaGen Implant has been expanding its Ray shareholding with the stated aim of securing a diagnostic-equipment portfolio, turning cross-segment consolidation attempts among implant, diagnostic, and orthodontic players into an industry-wide talking point.
Annual revenue expanded from KRW 129.0 billion in 2022 to KRW 145.9 billion in 2023, then plunged more than 45% to KRW 79.8 billion in 2024 before recovering 39.5% to KRW 111.3 billion in 2025. The operating margin narrowed from 12.6% in 2022 to 4.2% in 2023, deteriorated sharply to -55.4% in 2024, and remained negative at -8.8% in 2025, indicating that the top-line recovery has not yet fully translated into profitability. Net income attributable to owners swung from a KRW 8.0 billion profit in 2022 to a loss of KRW 2.1 billion in 2023 and a widened loss of KRW 60.4 billion in 2024, before turning to a KRW 3.1 billion profit in 2025 — notable given that operating income remained a KRW 9.8 billion loss that same year, suggesting a significant contribution from one-off items. This divergence recurred at the quarterly level. In the third quarter of 2025, operating profit was a modest KRW 0.18 billion, yet owners' net income reached KRW 13.9 billion, far exceeding the operating result; the fourth quarter reverted to weakness with an operating loss of KRW 8.3 billion and a net loss of KRW 9.8 billion. In the first quarter of 2026, the company posted an operating loss of KRW 3.4 billion alongside a net profit of KRW 3.0 billion, and in the second quarter revenue reached KRW 34.1 billion (up roughly 33% quarter-on-quarter) with operating profit of KRW 5.7 billion, the largest in the most recent five quarters. While the revenue recovery trend appears relatively clear, operating profit has swung sharply quarter to quarter and continued to diverge from net income, underscoring the need to weigh the role of non-recurring items when assessing earnings quality. The debt ratio rose from 91.0% in 2022 to 157.0% in 2025, indicating that financial leverage increased alongside the top-line recovery.
The dental digital diagnosis and treatment market is expanding as CBCT, intraoral scanners, CAD/CAM, and 3D printers become embedded in implant and clear-aligner treatment workflows. Domestic peer Vatech posted second-quarter 2026 consolidated revenue of KRW 121.36 billion (up 9.7% year-on-year), operating profit of KRW 24.47 billion (up 45.0%), and an operating margin of 20.2%, evidencing a rebound in its 3D product line that can be read as a broader demand-recovery signal for the market Ray operates in. Osstem Implant, a dominant implant player, is seen as having built a 'one-stop dental solution' by internalizing imaging equipment, a development cited as one reason implant makers are seeking to secure diagnostic-equipment portfolios. Indeed, MegaGen Implant, which holds a leading share position in the European implant market, is viewed as having pursued an expanded Ray stake partly because its diagnostic-equipment portfolio has been relatively weak. Against this backdrop, Graphy holds shape-memory-alloy-based clear aligner and 3D printing technology, and combining it with Ray's diagnostic equipment, software, and global business infrastructure is seen as capable of building a digital dentistry platform spanning diagnosis, treatment planning, and clear-aligner fabrication. Industry observers have also raised the possibility of a broader business alliance spanning implants, orthodontics, and digital diagnostics following this share transaction, positioning Ray less as a simple market competitor and more as a company undergoing restructuring through M&A and partnership.
| Price | ₩4,315 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.07T |
| P/E | 7.0 |
| P/B | 0.83 |
| ROE | 12.5% |
In a recent interview, Ray's management stated that it is expanding the supply of differentiated digital solutions centered on advanced US and European markets and is focused on strengthening business competitiveness to sustain an earnings improvement trend. Coverage of the interview framed this as a shift in business focus toward the US and Europe, with this year positioned as a potential turning point for earnings recovery. On the product side, the 5D solution continues to gain traction in advanced US and European markets, driving revenue expansion, while the newly unveiled RAYFace Dynamic Occlusion feature is cited as reinforcing the digital treatment solution lineup. On the governance front, Graphy is scheduled to become the largest shareholder on September 16, and board composition is expected to change once an extraordinary shareholders' meeting convened after the contract appoints directors and auditors designated by Graphy. Graphy has stated that the purpose of the transaction is to combine its material and clear-aligner technology with Ray's digital diagnostic equipment, software, and global business infrastructure to secure a new growth axis in the global digital dental market. However, MegaGen Implant, together with related parties, continues to hold a 7.69% stake while maintaining its stated purpose of 'influencing management,' leaving open the possibility of renewed share competition or a shift toward cooperation as the Graphy-led structure takes shape.
The current share price sits in a range that reflects either a discount to, or a modest premium over, net asset value based on the trailing four quarters of results, a different position from the higher multiples seen during the company's earlier growth phase. As the company does not currently pay a dividend, dividend-related appeal is not a feature of the stock. Formal brokerage coverage remains limited: Kiwoom Securities addressed the governance dispute in a May 2026 report but began coverage on a Not Rated basis without issuing an investment opinion, suggesting that a broad market consensus has not yet formed around the name. Given that annual results have oscillated from loss to profit and back to loss, it is reasonable to weigh the direction of operating income and the share of non-recurring items alongside any single quarter's or year's net profit when discussing valuation. With governance variables such as the change in largest shareholder and potential equity dilution still unfolding, it is difficult to draw firm conclusions about the value the market assigns based on net asset value or earnings multiples alone.
Second-quarter 2026 revenue reached KRW 34.1 billion, up roughly 33% quarter-on-quarter, while operating profit of KRW 5.65 billion was the highest in the most recent five quarters. The simultaneous expansion of revenue and operating profit can be read as an early signal that top-line and profitability recovery are occurring together. Expansion of the 5D solution in US and European markets appears to be contributing to this revenue recovery.
Ray is regarded as holding a solution that integrates diagnosis, treatment planning, and 3D printing production within a single system. This integrated capability is also part of the reason implant makers have shown interest in Ray as they seek to secure diagnostic-equipment portfolios. Amid an industry trend toward broader digital dental workflow adoption, this integration could serve as a foundation for longer-term business competitiveness.
Graphy holds shape-memory-alloy-based clear aligner and 3D printing technology, and combining it with Ray's diagnostic equipment, software, and global business infrastructure is seen as capable of building a digital orthodontics platform. With a cooperation MOU already signed between MegaGen Implant and Graphy, there is also discussion of a broader business alliance spanning implants, orthodontics, and diagnostics. If the ownership transition concludes smoothly, a well-capitalized new controlling shareholder structure could serve as an opportunity for business realignment.
In 2025 and the first quarter of 2026, net income turned profitable even as operating losses persisted, suggesting one-off items had a substantial impact on results. In the third quarter of 2025, operating profit was just KRW 0.18 billion while owners' net income reached KRW 13.9 billion, a particularly large gap between the two metrics. If this pattern recurs, it becomes difficult to judge the company's underlying earnings power from quarterly results alone.
Although Graphy is set to become the largest shareholder on September 16, MegaGen Implant, together with related parties, continues to hold a 7.69% stake without withdrawing its stated purpose of 'influencing management.' Even though a cooperation MOU has been signed between Graphy and MegaGen, exactly how a three-way business combination might unfold remains undetermined. The possibility of renewed share competition or delayed decision-making during the governance restructuring cannot be ruled out.
Graphy issued a total of KRW 60.4 billion in convertible bonds (CB) and convertible preferred shares (CPS) to fund the Ray acquisition, with potential new shares estimated at roughly 30% of Graphy's outstanding shares. The CPS carries a refixing clause, meaning potential share issuance could increase further if the conversion price is adjusted downward. While this mezzanine overhang is an issue at the Graphy level rather than at Ray itself, it could indirectly factor into the stability of Ray's governance given its bearing on the financial soundness of the new controlling shareholder.
Ray is a KOSDAQ-listed company with an integrated dental digital diagnosis-and-treatment solution that has shown a revenue recovery in 2025 following a sharp downturn in 2024, though operating income remains negative and continues to diverge from net income, meaning one-off items must be weighed when assessing earnings quality. The second quarter of 2026 saw revenue and operating profit improve together, producing the largest operating profit in the most recent five quarters, which could be read as a recovery signal. At the same time, an ownership transition is underway with Graphy set to become the largest shareholder on September 16, while MegaGen Implant continues to hold a 7.69% stake without dropping its stated purpose of influencing management, meaning governance uncertainty has not been fully resolved. Because Graphy funded the acquisition through mezzanine instruments such as CBs and CPS, dilution issues tied to potential new shares also warrant attention. On the industry side, the spread of digital dentistry workflows and positive reception of the 5D solution in advanced markets stand out as favorable factors, while competitors' moves to expand diagnostic-equipment portfolios signal a shifting competitive landscape. Overall, Ray sits at a transition point where earnings recovery and governance restructuring are unfolding simultaneously, and the coming months' board composition changes and quarterly earnings releases will serve as key reference points for gauging the company's direction.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)