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Golfzon · 호텔·레저 · 코스닥 · 리포트 2026-06-18
2022년 정점 이후 3년 연속 국내 매출·이익이 수축하는 가운데, 미국을 필두로 한 해외 법인이 두 자릿수 성장을 지속하고 있어 글로벌 포트폴리오 재편의 성패가 중장기 실적 방향성을 가를 핵심 분기점이다.
골프존은 2015년 골프존홀딩스로부터 스크린골프 사업부문을 인적분할해 설립됐으며, 국내 4개·해외 14개 등 총 18개 법인으로 구성된 연결 법인체다. 사업은 크게 ▲가맹사업(스크린골프 가맹점 수수료·시뮬레이터 납품) ▲비가맹사업(시뮬레이터 직접 판매) ▲GDR사업(골프존 실내연습장 직영 운영) ▲해외사업으로 구성된다. 유진투자증권(2025년 11월) 추정 기준 2024년 사업별 매출은 가맹 약 3,115억원·비가맹 약 1,011억원·GDR 약 557억원이며 해외가 나머지를 구성하고, 스크린골프 부문이 전체 매출의 97.1%를 점유한다(FnGuide 기준). 2006년 네트워크 기반 온라인 스크린골프 대회를 도입해 실시간 랭킹과 앱 기반 경기 데이터를 제공하는 '골프 네트워크' 모델을 구축했으며, 이는 타 제품 대비 높은 고객 락인(Lock-In) 효과를 형성하고 있다. 국내 경쟁 구도는 5년 이상 지속된 골프존(1위)·카카오VX(2위)·SG골프(3위)의 3강 체제로, 2위 카카오VX는 모회사 카카오의 경영 불확실성으로 신제품 투자와 전략 집중도가 약화되는 흐름이다. 국내 매장은 2025년 초 기준 골프존비전플러스 3,299개·골프존파크 2,760개 등 합산 6,000개를 돌파해 역대 최고치를 기록했으나, 이는 시장 포화와 가맹점 수익성 악화의 원인으로도 지목된다. 해외에는 일본 400여 개·중국 200여 개·미국 100여 개·베트남 30여 개 등 총 820여 개의 해외 매장을 보유하며 글로벌 존재감을 넓혀가고 있다.
2022년은 팬데믹 특수의 정점으로 매출 6,175억원·영업이익 1,487억원·영업이익률(OPM) 24.1%·지배주주 순이익 1,137억원을 기록했다. 이후 엔데믹 전환과 함께 2023년(매출 6,851억원·OP 1,145억원·OPM 16.7%), 2024년(매출 6,200억원·OP 958억원·OPM 15.5%), 2025년(매출 4,833억원·OP 681억원·OPM 14.1%)으로 매출·이익이 3년 연속 감소했다. 2025년 매출은 2022년 대비 약 22%, 영업이익은 절반 이하로 수축됐다. 분기별로는 2025년 1분기 영업이익 268억원(OPM 20.6%)으로 연내 최고치를 기록한 뒤, 2분기 198억원→3분기 153억원→4분기 62억원으로 뚜렷한 계단식 하락세를 보였다. 특히 2025년 4분기에는 영업이익 62억원을 기록했음에도 지배주주 귀속 순손실 약 297억원이 발생해, 영업 현금창출력과 상당한 괴리가 드러났다. 반면 2025년 연간 영업현금흐름은 954억원으로 전년(777억원) 대비 오히려 증가해 비현금성 일회성 손실의 가능성을 시사한다. 주요 감익 원인은 국내 신규 가맹 창업 수요 감소, GDR 직영점 구조조정(3Q24 61개→3Q25 29개로 축소), 소비심리 위축에 따른 국내 라운드 수 정체로 요약된다. 2026년 1분기에는 매출 1,118억원·영업이익 141억원을 기록했으며, 전년비 매출 13.9% 감소·영업이익 47.4% 감소가 지속됐으나 순이익은 141억원으로 회복돼 4분기 일회성 요인 소멸을 확인했다.
국내 골프 산업은 팬데믹 특수 이후 구조적 조정 국면에 있다. 전국 골프장 매출은 2022년 약 9.9조원에서 2024년 약 8.5조원으로 급감했으며, 고물가·고금리에 따른 소비 여력 위축과 레저 수요 다변화가 주요 배경이다. 반면 스크린골프 시장 매출은 같은 기간 약 6,848억원(2022년)에서 약 7,040억원(2024년)으로 완만한 성장세를 이어가, '불황형 골프' 수요를 흡수하는 대체재 역할을 하고 있다. 다만 2025년 들어 국내 스크린골프 시장도 신규 매장 증가세 둔화·시뮬레이터 교체 수요 소진·골프 인구 증가 정체 등으로 성장 모멘텀이 약화됐다. 미국 시장은 오프코스(Off-course) 골프 수요를 중심으로 구조적 확장이 진행 중이며, 2025년 초 타이거 우즈·로리 매킬로이 등 세계적 PGA 스타들이 참여한 시뮬레이션 골프 리그 TGL 출범으로 실내 시뮬레이터 수요가 추가 자극을 받았다. 골프존은 국내 1위 지위를 5년 이상 유지 중이며, 경쟁 2위 카카오VX는 모회사 위기 여파로 전략 역량이 분산되고 있어 단기적으로 시장 지배력을 위협받을 가능성이 낮다. 그러나 신규 진입자 증가와 국내 시장 포화로 가맹점 수익성 압박이 심화되면 중기적으로 가맹 수수료 수익 기반이 약화될 수 있다.
| 주가 | ₩36,600 |
|---|---|
| 시가총액 | 2,297억원 |
| PER | 10.4 |
| PBR | 0.45 |
| ROE | 5.1% |
| 배당수익률 | 10.93% |
골프존은 2026년 3월 공시한 기업가치 제고 계획에서 해외 사업 확장·포트폴리오 다각화·AI 기반 업무 자동화를 세 가지 핵심 방향으로 제시했다. 미국에서는 USGA US오픈·US여자오픈 공식 인도어 골프 시뮬레이터 파트너십(2027년까지)을 기반으로 브랜드 인지도를 높이고, TwoVision NX 제품의 수요 확대와 짐 프랜차이즈 체인·골프장 대상 특판 영업 강화를 통해 성장세를 이어가겠다는 방침이다. 중국에서는 2024년 텐진에 선보인 도심형 스크린골프 '시티골프' 거점을 확대해 가맹사업으로 연결하는 현지화 전략을 추진 중이며, 2026년 6월에는 싱가포르 NTUC 클럽·엘립시즈와의 제휴로 프리미엄 골프 시뮬레이터 센터 2개점을 동시 개장하며 동남아 시장 진출을 본격화했다. 수익성 방어 측면에서는 국내외 저수익 직영점을 전략적으로 철수·매각하고, AI 기반 업무 자동화로 고정비 절감을 도모하고 있다. 신규 사업으로 2025년 3월 주총에서 정관에 추가한 종합건설업(스크린골프 매장 인테리어 공사 연계)·전동모빌리티 제조 판매, 그리고 2025년 2월 론칭한 골프웨어 브랜드 '골프존 어패럴'이 있으나, 이들의 본격적인 연결 매출 기여도는 아직 제한적이어서 향후 성과 검증이 필요하다. 회사 측은 2026년 고배당기업 해당 요건을 공시하며 DPS 4,000원 수준의 배당 정책 유지 의지를 시사했다.
현재 주가는 주당순자산(BPS 80,906원)을 큰 폭 하회하는 구간에서 거래되고 있어, 시장이 자산가치 대비 실질적인 할인을 적용하고 있는 상태다. 이는 이익 하강 사이클이 지속되는 국면에서 나타나는 전형적인 흐름이며, 수익 창출력이 회복될수록 할인폭이 축소될 가능성이 있다. 최근 12개월 기준 주당순이익(EPS 3,504원)은 2022~2023년 고이익 시기와 비교해 크게 낮은 수준으로, 이익 방향이 하강 궤도에 있음을 반영한다. 주당배당금(DPS) 4,000원을 기준으로 한 배당수익률은 코스닥 전체 및 레저 업종 평균을 크게 상회하는 고배당 구조다. 그러나 2025년 배당성향이 93.69%에 달해 현재의 이익 수준에서는 배당 재원이 매우 빠듯하며, 향후 이익 회복 속도가 배당 지속 가능성을 결정할 핵심 변수가 된다. 밸류에이션의 방향성은 국내 매출 감소의 저점 확인 여부와 미국 등 해외 법인의 이익 공헌도 확대 여부에 달려 있다.
미국의 오프코스 골프 수요는 구조적으로 확장 중이며, 2025년 TGL 리그 출범으로 실내 시뮬레이터에 대한 관심이 젊은 세대까지 확산됐다. 골프존은 2025년 3분기 누적 미국 매출이 전년비 91% 성장했고, USGA US오픈 공식 파트너십(2027년까지)이 브랜드 신뢰도를 높이고 있다. TwoVision NX 제품의 평균판매단가(ASP) 상승이 해외 수익성에 긍정적으로 작용해, 해외 사업이 국내 부진을 상쇄하는 성장 엔진으로 자리잡을 잠재력이 크다.
부채비율이 2022년 58.0%에서 2025년 40.7%로 지속 개선됐고, 지배주주 자기자본 4,399억원이 견고하게 유지되고 있다. 2025년 영업현금흐름 954억원은 당기순이익을 크게 상회해 핵심 사업의 현금 창출력을 확인시켜 준다. DPS 4,000원의 고배당 정책은 주가 하방을 지지하는 잠재 요인이며, BPS(80,906원) 대비 깊은 할인 구간은 장기 투자자에게 안전 마진으로 인식되는 경향이 있다.
골프존은 국내 스크린골프 업계 1위 지위를 5년 이상 유지하고 있으며, 네트워크 기반 온라인 대회·랭킹 시스템이 고객의 이탈 비용을 높이는 구조적 경쟁 우위로 작용한다. 6,000개 이상의 가맹점 네트워크는 후발 진입자가 단기간에 복제하기 어려운 인프라 해자를 형성한다. AI 스윙 분석·고해상도 그래픽 등 기술 고도화가 지속되면 기기 업그레이드(교체 수요)가 중기 매출을 지탱하는 안정적인 수요원으로 기능할 수 있다.
국내 매장 수가 역대 최대(6,000개 이상)를 기록했으나 골프 인구는 오히려 감소세로, 점주당 수익성이 악화되고 있다. 본사의 가맹 매장 전산 플랫폼 등록 의무화를 둘러싼 점주 갈등이 공론화됐고, 폐업·양도 사례 증가가 가맹 네트워크 약화로 이어질 위험이 있다. 가맹 수수료가 전체 수익 구조의 핵심임을 감안하면, 점주 이탈 가속화는 중기 연결 매출과 수익성에 직접적인 하방 압력으로 작용할 수 있다.
2022년 이후 매출·영업이익이 3년 연속 감소하며 영업이익률이 24.1%에서 14.1%로 10%p 하락했다. 2025년 배당성향 93.69%는 현재 이익 수준에서 배당 재원이 매우 빠듯함을 보여주며, 이익이 추가 감소할 경우 배당 축소 가능성이 현실화된다. 고배당에 기대어 형성된 주가 지지력이 배당 축소 시 약화될 수 있다는 점은 가격 하방 리스크 중 하나다.
미국·중국·싱가포르 등 해외 시장 공략을 위한 인건비·마케팅비 증가가 국내 매출 감소와 맞물려 영업이익을 추가 압박하고 있다. 골프존 어패럴·전동모빌리티·종합건설업 등 신사업은 정관에 추가됐으나 아직 본격적인 연결 매출 기여가 확인되지 않아, 투자 선집행 비용이 먼저 반영되는 구조다. 해외 법인 수익성이 가시화되기 전까지 비용 증가가 마진 회복 시점을 늦추는 리스크가 있다.
골프존은 국내 스크린골프 시장의 독보적 1위 사업자로서 강력한 플랫폼 해자와 탄탄한 현금 창출력을 보유하고 있으나, 2022년 정점 이후 국내 매출·이익이 3년 연속 하락하는 사이클에 진입해 있다. 2025년 연간 영업이익은 681억원(OPM 14.1%)으로 2022년 대비 절반 이하로 수축됐고, 4분기 대규모 일회성 순손실이 연간 실적을 추가로 압박했다. 반면 영업현금흐름(2025년 954억원)은 견조하고 부채비율(40.7%)은 지속 개선되고 있어 재무 체력 자체는 유지되고 있다. 해외, 특히 미국에서의 가파른 성장(2025년 3분기 누적 전년비 91% 증가)과 USGA 파트너십, 싱가포르·중국 시티골프 확장은 중기 성장 동력의 씨앗이 될 수 있다. 그러나 국내 가맹점 갈등·시장 포화·해외 투자 비용 선집행·배당 지속 가능성 우려는 현재 진행형 리스크로 남아 있다. 해외 법인이 의미 있는 이익 기여로 전환되는 시점, 그리고 국내 이익 감소가 저점을 통과하는 여부가 실적 방향성을 결정할 핵심 관전 포인트다.
English version
With domestic revenues and profits contracting for three consecutive years since the 2022 peak, sustained double-digit overseas growth led by the U.S. has made the success of global portfolio restructuring the pivotal variable determining Golfzon's medium-to-long-term earnings trajectory.
Golfzon was established in 2015 via an intra-company spin-off of the screen golf division from Golfzon Holdings, comprising 18 consolidated subsidiaries (4 domestic, 14 overseas). Business is divided into: (1) franchise operations (screen golf franchise fees and simulator supply), (2) non-franchise operations (direct simulator sales), (3) GDR business (directly-operated Golfzon Driving Range), and (4) overseas business. Per Eugen Investment & Securities (November 2025 estimates), 2024 segment revenue was approximately KRW 311.5B in franchise, KRW 101.1B in non-franchise, and KRW 55.7B in GDR, with overseas comprising the balance; the screen golf division represents 97.1% of total revenue (FnGuide). Golfzon pioneered a network-based online screen golf tournament model in 2006, offering real-time rankings and app-based round data that create strong customer lock-in relative to competing products. The domestic competitive landscape has been a stable three-tier structure for over five years — Golfzon (#1), KakaoVX (#2), SG Golf (#3) — with KakaoVX facing reduced strategic focus amid parent Kakao's management difficulties. Domestic store count surpassed 6,000 (GolfzonVision Plus: 3,299 + GolfzonPark: 2,760) in early 2025, a record high, though this has been cited as contributing to market saturation and franchisee profitability pressures. Overseas, Golfzon operates approximately 820+ locations across Japan (~400), China (~200), the U.S. (~100), Vietnam (~30), and other markets.
The 2022 fiscal year marked the pandemic-driven peak, with revenue of KRW 617.5B, operating profit (OP) of KRW 148.7B, OPM of 24.1%, and controlling-shareholder net income of KRW 113.7B. Following the transition to endemic conditions, revenue, operating profit, and margins declined for three consecutive years: 2023 (revenue KRW 685.1B, OP KRW 114.5B, OPM 16.7%), 2024 (revenue KRW 620.0B, OP KRW 95.8B, OPM 15.5%), and 2025 (revenue KRW 483.3B, OP KRW 68.1B, OPM 14.1%). By 2025, revenue had contracted ~22% from the 2022 peak while operating profit had shrunk to below half. Quarterly, operating profit within 2025 peaked at KRW 26.8B in Q1 (OPM 20.6%), then declined in a step-down pattern: KRW 19.8B (Q2), KRW 15.3B (Q3), and KRW 6.2B (Q4). The 2025Q4 figure was especially notable: despite KRW 6.2B in operating profit, controlling-shareholder net loss reached approximately KRW -29.7B, pointing to a large non-recurring, likely non-cash charge materially disconnected from operating cash generation. Confirming this, full-year 2025 operating cash flow of KRW 95.4B actually exceeded the prior year's KRW 77.7B. Primary drivers of multi-year earnings pressure include declining domestic new-franchise demand, GDR directly-operated store restructuring (61→29 stores from 3Q24 to 3Q25), and stagnant domestic round counts amid weakened consumer sentiment. In 2026Q1, revenue was KRW 111.8B and OP was KRW 14.1B; while YoY declines persisted (revenue -13.9%, OP -47.4%), net income recovered to KRW 14.1B, confirming the Q4 one-time loss had dropped out.
The domestic golf industry is in a structural adjustment phase following pandemic-era tailwinds. Total revenue from Korean golf courses plunged from approximately KRW 9.9T in 2022 to roughly KRW 8.5T in 2024, driven by weakened consumer spending amid persistent inflation and high interest rates, and a diversification of leisure demand. Screen golf market revenue, by contrast, grew modestly from approximately KRW 684.8B (2022) to around KRW 704.0B (2024), absorbing lower-cost 'recession-era golf' demand as consumers sought affordable alternatives to expensive field golf. Entering 2025, however, the domestic screen golf segment also softened as new store openings slowed, hardware replacement cycles were largely exhausted, and golf population growth stagnated. In the U.S., off-course golf demand is expanding structurally, with the launch of the TGL simulation golf league in early 2025 — featuring global PGA stars including Tiger Woods and Rory McIlroy — providing an additional stimulus for indoor simulator demand. Golfzon has maintained its unchallenged #1 domestic position for over five years, and KakaoVX's strategic dilution amid parent Kakao's difficulties makes a near-term market-share reversal unlikely. However, new entrants and domestic saturation risk eroding the franchisee economics that underpin Golfzon's franchise fee revenue over the medium term.
| Price | ₩36,600 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.23T |
| P/E | 10.4 |
| P/B | 0.45 |
| ROE | 5.1% |
| Dividend yield | 10.93% |
In the corporate value enhancement plan disclosed in March 2026, Golfzon identified overseas expansion, portfolio diversification, and AI-driven process automation as three strategic pillars. In the U.S., the company plans to leverage its official USGA U.S. Open and U.S. Women's Open indoor golf simulator partnership (through 2027) to build brand credibility, while expanding TwoVision NX demand and strengthening specialized sales targeting gym franchise chains and golf courses. In China, the 'City Golf' urban simulator format launched in Tianjin in 2024 is being scaled up as a localization strategy anchored to franchise expansion. In June 2026, Golfzon simultaneously opened two premium golf simulator centers in Singapore in partnership with NTUC Club and Ellipsiz, marking a formal entry into Southeast Asia. On profitability, low-margin directly-operated stores are being strategically exited or divested domestically and overseas, and AI-based process automation is being deployed to reduce fixed costs. New initiatives — general construction (linked to screen golf interior improvement), electric mobility manufacturing and sales, both added to the corporate charter at the March 2025 AGM, and the Golfzon Apparel golf clothing brand launched in February 2025 — are currently pre-revenue at scale, requiring further validation. The company disclosed its qualification as a high-dividend enterprise for 2026, signaling continued intention to maintain dividend policy at the DPS of KRW 4,000 level.
The current stock price trades at a meaningful discount to book value per share (BPS of KRW 80,906), indicating that the market is applying a tangible discount to net asset value — a pattern typical of sustained earnings downturns, with the potential to narrow as profitability recovers. The most recent twelve-month EPS of KRW 3,504 is materially lower than the figures achieved during the 2022–2023 high-earnings phase, reflecting an earnings trajectory that has moved significantly lower from its historical peak. Based on a DPS of KRW 4,000, the dividend yield is well above the KOSDAQ broad market and leisure sector averages, positioning Golfzon as a high-yield equity on this metric. However, the 2025 payout ratio of 93.69% leaves extremely limited financial headroom to sustain the current distribution without earnings recovery — making the pace of profit improvement the critical variable for dividend sustainability. The directional case for re-rating hinges primarily on whether domestic revenue decline has found a floor and whether overseas subsidiaries, particularly in the U.S., progress toward meaningful profit contribution.
Off-course golf demand in the U.S. is expanding structurally, with the 2025 TGL league launch extending simulator interest to younger demographics. Golfzon's U.S. revenue grew 91% YoY through 2025Q3, and its USGA U.S. Open official partnership (through 2027) is elevating brand credibility. Rising ASPs on the TwoVision NX product are improving overseas profitability, giving the overseas segment strong potential to emerge as a growth engine offsetting domestic weakness.
The debt ratio has steadily declined from 58.0% (2022) to 40.7% (2025), with controlling-shareholder equity maintained at approximately KRW 439.9B. The 2025 operating cash flow of KRW 95.4B significantly exceeded reported net income, confirming the core business's underlying cash-generation resilience. The DPS of KRW 4,000 serves as a potential price floor, and the deep discount to BPS (KRW 80,906) is typically viewed by long-term investors as a margin of safety.
Golfzon has maintained its #1 domestic screen golf market position for over five years, with its network-based online tournaments and ranking systems creating structural switching costs that function as a competitive moat. Its 6,000+ domestic franchise network constitutes an infrastructure barrier that challengers cannot readily replicate in the short term. Continued technology enhancements including AI swing analysis and high-resolution graphics could sustain device upgrade cycles as a stable medium-term revenue base.
Domestic store counts have reached record highs (6,000+) while the golf population is declining, eroding per-store franchisee profitability. A dispute over the headquarters' mandatory franchise transaction registration platform has become public, and rising store closures and ownership transfers risk weakening the franchise network. Given that franchise fees are central to Golfzon's revenue model, accelerating franchisee attrition could exert direct downward pressure on medium-term consolidated revenue and profitability.
Revenue and operating profit have declined for three consecutive years since 2022, with the OPM contracting 10 percentage points from 24.1% to 14.1%. The 2025 payout ratio of 93.69% leaves minimal headroom to sustain the current DPS without earnings recovery, and any further profit deterioration makes a dividend cut more likely. The price support derived from the high-dividend narrative could weaken significantly if a dividend reduction materializes.
Rising personnel and marketing costs for U.S., China, and Singapore market penetration are compounding domestic revenue declines to put additional pressure on operating profit. New business initiatives — Golfzon Apparel, electric mobility, and general construction — have been formally added to the charter but have yet to contribute meaningfully to consolidated revenue, meaning cost investment precedes returns. Until overseas subsidiary profitability becomes visible, the cost overhang risks delaying the margin recovery timeline.
Golfzon holds an unchallenged #1 domestic screen golf market position, supported by a powerful platform moat and solid cash generation, yet it has been navigating a multi-year earnings contraction cycle since the 2022 peak. Full-year 2025 operating profit of KRW 68.1B (OPM 14.1%) represents a contraction to below half the 2022 level, with a large one-time Q4 net loss further compressing annual results. Nevertheless, operating cash flow (KRW 95.4B in 2025) has remained robust and the debt ratio continues to improve at 40.7%, preserving underlying financial resilience. Overseas growth — particularly in the U.S. (91% YoY revenue surge through 2025Q3), the USGA partnership, and the City Golf expansion in Singapore and China — provides credible seeds for medium-term growth. Countervailing risks — domestic franchisee tensions, market saturation, overseas investment cost overhang, and growing questions about dividend sustainability — remain active concerns. The timing of overseas subsidiaries turning into meaningful profit contributors, and confirmation that domestic earnings have troughed, are the two pivotal variables that will ultimately determine Golfzon's medium-term earnings trajectory.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
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