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PharmaResearch · 바이오·제약 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
리쥬란 브랜드를 축으로 유럽 의료기기와 미국 화장품 수출이 빠르게 늘며 분기 최대 매출을 갈아치웠지만, 국내 스킨부스터 경쟁 심화와 일회성 비용으로 이익 증가율이 매출 증가율을 밑도는 국면이다.
파마리서치는 연어 유래 폴리뉴클레오타이드(PN)·PDRN 원료 기술(DOT PDRN·DOT PN)을 기반으로 의료기기, 화장품, 의약품, 건강기능식품을 제조·판매하는 재생의학 기업이다. 매출의 두 축은 스킨부스터 '리쥬란'이 속한 의료기기 부문과 더마코스메틱 '리쥬란코스메틱'이 속한 화장품 부문이다. 회사가 2026년 8월 7일 공개한 2026년 2분기 자료를 보면 의료기기 매출은 967억원(내수 645억원·수출 322억원), 화장품 매출은 602억원(내수 166억원·수출 436억원)으로 화장품 비중이 빠르게 커졌다. 이 밖에 히알루론산 필러 '리쥬비엘', 관절강 주사 '콘쥬란', 점안액 '리안' 등 제품군을 함께 보유해 시술·치료·홈케어를 아우르는 포트폴리오를 갖췄다. 국내 판매는 피부과·성형외과 등 병·의원 시술 채널이 중심이며, 화장품은 올리브영과 약국(리쥬비 브랜드), 면세 채널로 접점을 넓혀 왔다. 해외는 유럽에서 프랑스 비바시와의 파트너십, 미국에서 아마존·세포라, 동남아에서 쇼피·틱톡샵 같은 온라인 채널이 주된 경로다. 회사는 의료기기로 진피를 다루고 시술용·홈케어 화장품으로 관리를 이어가는 브랜드 연계 전략을 강조하는데, 의료기기와 화장품이 같은 브랜드명을 공유한다는 점이 이 구조의 근거로 거론된다. 국내 경쟁 구도는 바임의 쥬베룩이 대표적인 추격자이고, 최근에는 엘앤씨바이오·한스바이오메드 등이 주도하는 ECM 계열 제품과 LG화학 에스테틱사업부 등을 묶은 리브사이언스, 휴젤·휴메딕스의 라인업 확장이 더해졌다. 원료부터 완제품까지 내부에서 처리하는 수직계열 구조는 높은 영업이익률의 배경으로 지적된다.
확정 실적 기준으로 매출은 2022년 1,948억원, 2023년 2,610억원, 2024년 3,501억원, 2025년 5,363억원으로 3년 만에 약 2.75배가 됐고, 영업이익도 659억원에서 2,144억원으로 확대됐다. 영업이익률은 33.8%(2022년)→35.3%(2023년)→36.0%(2024년)→40.0%(2025년)로 올라 규모가 커지는 동안에도 마진이 훼손되지 않았다. 지배주주 순이익은 2022년 406억원에서 2025년 1,651억원으로 늘었고, 영업활동현금흐름은 2025년 1,832억원으로 영업이익의 85% 수준을 현금으로 회수했다. 분기 흐름을 보면 2025년 2분기 1,406억원에서 2025년 3분기 1,354억원, 4분기 1,433억원, 2026년 1분기 1,461억원을 거쳐 2026년 2분기 1,787억원으로 뛰었다. 다만 분기 영업이익률은 2025년 3분기 45.7%로 정점을 찍은 뒤 4분기 36.2%, 2026년 1분기 39.2%, 2분기 37.2%로 내려왔고, 2026년 2분기 영업이익 증가율(전년 동기 대비 19.0%)은 매출 증가율(27.1%)을 밑돌았다. 약사공론이 2026년 8월 전한 증권사 분석에서는 2분기 매출이 시장 기대치를 웃돈 반면 영업이익은 상여금·광고비 등 일회성 비용으로 기대치를 소폭 밑돌았다는 설명이 나왔다. 2025년 4분기에는 지배주주 순이익이 326억원으로 영업이익(519억원) 대비 감소폭이 컸는데, 이는 영업외 항목의 영향을 시사한다. 회계 처리 측면에서 하나증권은 2026년 4월 리포트에서 2025년 4분기부터 의료기기 내수 매출을 마케팅 부담금 차감 후 순액으로 인식하도록 바뀌어 과거 동일 매출 대비 약 3% 감소하는 효과가 있다고 밝혔다. 재무구조는 부채비율이 2023년 15.8%에서 2024년 50.3%로 높아졌다가 2025년 44.2%로 낮아졌는데, 부채 증가 시점은 CVC캐피탈 대상 2,000억원 규모 상환전환우선주(RCPS) 조달 시기와 겹친다.
국내 메디컬 에스테틱 시장에서 스킨부스터는 보툴리눔 톡신·필러에 이어 세 번째 축으로 자리를 잡았고, 리쥬란은 2014년 출시 이후 이 카테고리의 기준 제품으로 언급된다. 수요의 상당 부분이 방한 외국인의 피부과 소비와 연결돼 있어 인바운드 의료관광 지표가 내수 판매의 선행 변수로 다뤄진다. 공급 측면에서는 진입자가 빠르게 늘고 있는데, 아시아투데이가 2026년 8월 전한 신한투자증권 추정에 따르면 국내 ECM 스킨부스터 시장은 2025년 99억원에서 2026년 925억원, 2027년 1,729억원으로 확대될 전망이다. 같은 보도는 출시 브랜드가 9개에서 연말 12개 수준으로 늘어날 것으로 보면서, 공급 확대가 이어지면 톡신·필러처럼 조기에 경쟁이 격화될 가능성을 함께 지적했다. 규제 체계도 변수다. 리쥬란과 같은 PN 기반 제품은 임상 자료가 요구되는 의료기기로 관리되는 반면 ECM 계열은 인체조직 범주로 분류돼 규제 강도가 다르다는 문제 제기가 이어지고 있다. 해외 시장은 아직 초기로, 리쥬란은 유럽·일본·튀르키예·호주·홍콩 등에서 판매되고 미국에서는 화장품으로 브랜드 인지도를 먼저 쌓는 경로를 택했다. 경쟁 포지션 면에서 파마리서치는 브랜드 인지도와 10년 이상 축적된 시술 데이터를 앞세우지만, 리브사이언스처럼 톡신·필러·스킨부스터를 묶어 병·의원에 패키지로 공급하는 '규모의 경제' 모델이 확산되는 흐름은 새로운 형태의 압력이다. 결국 국내에서 늘어나는 공급을 흡수하려면 해외 확장 속도가 관건이라는 진단이 업계에서 공통적으로 제시된다.
| 주가 | ₩324,000 |
|---|---|
| 시가총액 | 3.4조원 |
| PER | 19.2 |
| ROE | 27.2% |
| 배당수익률 | 1.14% |
회사는 2026년 2분기 실적 발표에서 하반기에도 유럽과 북미를 중심으로 글로벌 사업 기반 강화에 속도를 내겠다고 밝혔고, 유럽에서는 프랑스 현지 사업 거점을 구축해 파트너 지원과 유통망 관리를 강화한다는 계획을 제시했다. 유럽 파트너 비바시 대상 매출은 약사공론이 2026년 8월 전한 증권사 집계 기준 1분기 20억~30억원 수준에서 2분기 50억원으로 늘었고, 회사는 3분기에도 50억원대를 예상하며 4분기 물량을 협상 중이라고 전해졌다. 미국은 유통 접점이 계속 늘고 있다. 아시아투데이는 2026년 8월 31일 리쥬란코스메틱이 아마존에서 3~8월 매출이 전년 동기 대비 75% 늘고 미국 전체 매출은 8월 누계로 105% 이상 증가했으며, 8월 20일 올리브영 협업을 통해 세포라 미국 매장 580여곳과 온라인몰에 입점했다고 보도했다. 같은 보도는 4분기 미국 코스트코 신규 입점이 예정돼 있다고 전했다(입점 시점은 유통사 일정에 따라 변동 가능). 생산 측면에서는 2026년 6월 체결한 CG USA 인수를 통해 앰플·크림 등 북미 수요가 높은 품목부터 단계적으로 현지 생산으로 전환한다는 것이 회사 설명이며, 캐나다를 비롯한 미주권 현지화도 추진 대상으로 제시됐다. 파이프라인에서는 항암 후보물질 PRD-101이 미국 임상 1상 시험계획 승인을 받아 2027년 1분기 첫 환자 투여를 목표로 준비 중이고, PN 기반 의료기기로는 고함량 리쥬란과 차세대 무릎 관절강 주사제를 2027~2028년 허가 목표로 개발 중이라고 회사는 밝혔다(규제기관 협의에 따라 일정 변동 가능). 자본 정책과 관련해서는 2026년 3월 30일 기업가치제고계획 공시를 통해 배당성향 25% 이상 유지, 생산라인 증설, 글로벌 품질체계 구축, M&A 검토를 함께 제시했다. 손지훈 대표는 한국경제신문 인터뷰에서 기존보다 큰 규모의 M&A 후보를 검토하고 있으며 토털 메디컬 에스테틱 체제로 확장하겠다는 구상을 밝혔다.
주가수익비율은 2025년 고성장 국면에서 시장이 부여했던 배수보다 낮은 구간에서 형성돼 있으며, 이 변화는 이익이 계속 늘어난 반면 주가 기대치가 조정된 결과로 볼 수 있다. 증권가 인식도 갈린다. 하나증권은 2026년 5월 리포트에서 12개월 예상 이익 기준 배수가 약 15배 수준이라고 밝히며 목표주가 48만원을 제시했고, 키움증권은 2026년 4월 리포트에서 목표 주가수익비율 20배를 적용해 목표주가를 47만원에서 41만원으로 하향 제시했다. 순자산 대비로는 프리미엄이 큰 구간에 머무는데, 이는 유형자산보다 브랜드·원료 기술에 이익 창출력이 집중된 사업 구조와 무관하지 않다. 배당은 배당성향이 2024년 14.6%에서 2025년 25.9%로 높아졌다는 점에서 방향성은 개선됐지만, 이익 규모 대비 절대 배당 규모가 아직 크지 않아 총수익 기여도는 제한적이다. 참고로 CVC캐피탈이 보유한 상환전환우선주 117만 5,647주는 전환 시 보통주 수를 약 11% 늘리는 잠재 물량으로, 주당 지표 산정 기준에 따라 해석이 달라질 수 있는 요소다. 결국 배수 수준을 좌우하는 변수는 수출 성장의 지속성과 국내 경쟁 심화 속 마진 방어 여부이며, 두 흐름은 분기 실적으로 순차 확인될 사안이다.
회사 발표에 따르면 2026년 2분기 수출은 840억원으로 전년 동기 대비 62% 늘고 매출 내 비중이 47%까지 올라, 내수 의존형 구조에서 벗어나는 흐름이 지표로 나타났다. 유럽은 비바시 파트너십을 통한 리쥬란 판매가 1분기 20억~30억원에서 2분기 50억원으로 늘었고, IBK투자증권은 초도 물량과 리오더, 신규 국가 확장이 동시에 진행되는 속도가 과거 해외 진출 사례보다 빠르다고 평가했다. 미국은 화장품이 선행 지표 역할을 하며 아마존·세포라 채널에서 판매가 늘고 있다. 내수와 수출이 서로 다른 수요 사이클을 갖는다면 실적 변동성을 완화하는 요인이 될 수 있다.
의료기기 리쥬란과 화장품 리쥬란코스메틱이 같은 브랜드명을 공유하기 때문에 한쪽의 인지도 상승이 다른 쪽 수요로 이어질 수 있는 구조라는 점이 여러 증권사 분석에서 공통적으로 언급된다. 2026년 2분기 화장품 매출은 602억원으로 의료기기(967억원)의 60% 수준까지 올라왔고, 수출(436억원)이 내수(166억원)를 크게 웃돌았다. 삼성증권은 2026년 8월 리포트에서 아시아·유럽·미주 전역으로 확장된 수출 커버리지가 의료기기와 화장품의 동반성장 효과로 나타날 것으로 기대한다고 밝혔다. 화장품은 의료기기보다 규제 문턱이 낮아 신규 국가 진입 속도가 빠른 것도 이 구조의 특징이다.
2025년 영업이익률 40.0%, 영업활동현금흐름 1,832억원은 성장 투자와 배당을 동시에 감당할 수 있는 현금 기반을 보여준다. 회사는 2026년 3월 30일 기업가치제고계획에서 배당성향 25% 이상 유지를 제시했고, 실제 배당성향은 2024년 14.6%에서 2025년 25.9%로 높아졌다. 부채비율도 2024년 50.3%에서 2025년 44.2%로 낮아져 재무 여력은 유지되고 있다. 현지 생산·유통 투자와 환원 기준을 함께 제시한 만큼, 두 목표의 병행 가능성이 향후 평가의 기준이 될 수 있다.
국내 시장에는 바임의 쥬베룩에 이어 ECM 계열 신제품이 빠르게 늘고 있으며, 아시아투데이가 인용한 신한투자증권 추정으로 ECM 스킨부스터 브랜드는 9개에서 연말 12개 수준으로 늘어날 전망이다. 같은 보도는 기술 격차보다 공급망·브랜드·병의원 네트워크가 경쟁력을 좌우하는 국면에서 영업·마케팅 경쟁이 치열해질 가능성을 지적했다. 실제로 2026년 2분기 영업이익률은 37.2%로 2025년 3분기 45.7% 대비 낮아졌고, 이익 증가율이 매출 증가율을 밑돌았다. 마케팅 비용과 프로모션 부담이 커질 경우 높은 마진 수준의 유지 여부가 시험대에 오른다.
매출의 대부분이 리쥬란 브랜드 계열에서 발생하고, 국내 수요의 상당 부분이 방한 외국인 피부과 소비와 연결돼 있다. 하나증권은 2026년 4월 리포트에서 국내 리쥬란 수요의 약 50%를 인바운드 관광객 피부과 소비가 구성한다고 분석했으며, 이는 관광·환율·외교 환경 변화에 실적이 민감할 수 있음을 뜻한다. 계절성도 존재해 1분기와 3분기는 외국인 피부과 소비 비수기로 언급된다. 브랜드 하나에 성장과 마진이 집중된 구조는 대체재 등장 시 충격이 집중될 수 있다는 뜻도 된다.
이데일리는 2026년 8월 보도에서 2021년 경영권을 인수한 의료기기업체 메디코슨이 올해 상반기 말 완전자본잠식 상태이며 상반기 약 22억원의 순손실을 냈다고 전했다. 같은 보도는 일부 인수·투자 자산에서 지분법 손실과 영업권 손상이 이어지고 있다는 점을 지적했다. 2026년 6월 체결한 CG USA 인수는 계약 규모와 피인수 회사의 매출·가동률이 공개되지 않아 통합 성과를 외부에서 검증하기 어렵다. 여기에 CVC캐피탈이 보유한 상환전환우선주 117만 5,647주는 2025년 10월부터 전환청구가 가능하고 2027년 10월부터 상환청구 기간이 시작돼, 자본구조 관련 변수로 남아 있다.
파마리서치는 2022년 1,948억원이던 매출을 2025년 5,363억원으로 키우는 동안 영업이익률을 33.8%에서 40.0%로 끌어올린, 국내 메디컬 에스테틱 업종에서 드문 성장·수익성 조합을 보여 왔다. 2026년 2분기에는 매출 1,787억원으로 분기 최대치를 기록했고, 회사 발표 기준 수출 비중이 47%까지 올라 성장의 축이 내수에서 해외로 이동하는 모습이 지표로 나타났다. 다만 같은 분기 영업이익 증가율(19.0%)이 매출 증가율(27.1%)을 밑돌고 영업이익률이 2025년 3분기 45.7%에서 37.2%로 낮아진 점은, 성장의 질을 함께 봐야 한다는 신호로 읽힌다. 강세 논리는 유럽 비바시 파트너십과 미국 아마존·세포라 채널을 통한 수출 확대, 의료기기와 화장품이 브랜드를 공유하는 구조, 그리고 배당성향 25% 이상이라는 환원 기준 제시에 있다. 약세 논리는 ECM 계열을 포함한 국내 신규 진입자 증가로 인한 가격·마케팅 부담, 리쥬란 단일 브랜드와 인바운드 수요에 대한 의존, 일부 인수 자산의 손실 누적과 상환전환우선주 관련 자본구조 변수에 있다. 밸류에이션은 2025년 고성장 국면에서 부여됐던 배수보다 낮은 구간이지만 순자산 대비로는 프리미엄이 유지되고 있어, 수출 성장의 지속성과 마진 방어 여부가 배수 수준을 좌우할 사안으로 남는다. 확인 순서는 명확하다 — 3분기 실적에서 비수기 수출 지속성, 4분기 미국 오프라인 채널 확대 효과, 이후 CG USA 통합 성과와 파이프라인 일정이다. 본 리포트는 정보 제공 목적이며 매수·매도 의견이나 목표주가를 포함하지 않는다.
English version
Rejuran-led exports to Europe in medical devices and to the U.S. in cosmetics pushed quarterly revenue to a record high, yet profit growth trailed revenue growth amid intensifying domestic skin-booster competition and one-off costs.
Pharma Research is a regenerative-medicine company that makes and sells medical devices, cosmetics, pharmaceuticals and health supplements based on salmon-derived polynucleotide (PN) and PDRN platform technology branded DOT PDRN and DOT PN. Its revenue rests on two pillars: the medical device segment housing the skin booster Rejuran, and the cosmetics segment housing the dermocosmetic brand Rejuran Cosmetic. According to company materials released on August 7, 2026, second-quarter medical device revenue was KRW 96.7bn (KRW 64.5bn domestic, KRW 32.2bn export) and cosmetics revenue KRW 60.2bn (KRW 16.6bn domestic, KRW 43.6bn export), showing how quickly cosmetics has gained weight. The portfolio also includes the hyaluronic acid filler Rejubiel, the intra-articular injection Konjuran and the eye drop Rian, spanning procedures, therapy and home care. Domestic sales run mainly through dermatology and plastic surgery clinics, while cosmetics have expanded into Olive Young, pharmacy channels under the Rejuvi brand and duty-free outlets. Overseas, the main routes are the VIVACY partnership in Europe, Amazon and Sephora in the U.S., and online platforms such as Shopee and TikTok Shop in Southeast Asia. Management stresses a linked-brand strategy in which devices treat the dermis while procedure-use and home-care cosmetics sustain results, a structure supported by the shared brand name across devices and cosmetics. Domestically, Baim's Juvelook is the most prominent challenger, joined more recently by ECM-based products led by companies such as L&C Bio and Hans Biomed, by LivScience which bundles the former LG Chem aesthetics business, and by lineup expansion at Hugel and Humedix. The vertically integrated structure from raw material to finished product is often cited as the reason behind the unusually high operating margin.
On confirmed figures, revenue rose from KRW 194.8bn in 2022 to KRW 261.0bn in 2023, KRW 350.1bn in 2024 and KRW 536.3bn in 2025 - roughly 2.75 times in three years - while operating profit expanded from KRW 65.9bn to KRW 214.4bn. The operating margin climbed from 33.8% in 2022 to 35.3%, 36.0% and 40.0% in the following years, so scale came without margin erosion. Net profit attributable to owners grew from KRW 40.6bn in 2022 to KRW 165.1bn in 2025, and operating cash flow of KRW 183.2bn in 2025 converted about 85% of operating profit into cash. Quarterly revenue moved from KRW 140.6bn in 2Q25 to KRW 135.4bn in 3Q25, KRW 143.3bn in 4Q25 and KRW 146.1bn in 1Q26, then jumped to KRW 178.7bn in 2Q26. Quarterly operating margin, however, peaked at 45.7% in 3Q25 before easing to 36.2%, 39.2% and 37.2%, and 2Q26 operating profit growth of 19.0% year on year lagged the 27.1% revenue growth. Brokerage commentary relayed by Kpanews in August 2026 noted that second-quarter revenue beat market expectations while operating profit came in slightly below, weighted down by one-off items such as bonuses and advertising spend. In 4Q25, net profit attributable to owners of KRW 32.6bn fell more sharply than operating profit of KRW 51.9bn, pointing to non-operating influences. On accounting, Hana Securities said in an April 2026 report that from 4Q25 domestic medical device sales are recognized net of marketing contributions, reducing reported revenue by roughly 3% versus the previous method. The debt-to-equity ratio rose from 15.8% in 2023 to 50.3% in 2024 before easing to 44.2% in 2025, with the increase in liabilities coinciding with the KRW 200bn redeemable convertible preferred share funding from CVC Capital Partners.
In Korea's medical aesthetics market, skin boosters have become the third pillar after botulinum toxin and fillers, and Rejuran has been the reference product in the category since its 2014 launch. A meaningful share of demand is tied to dermatology spending by inbound visitors, so medical tourism data is treated as a leading indicator for domestic sales. On the supply side, entrants are multiplying: Shinhan Securities estimates relayed by Asia Today in August 2026 see the domestic ECM skin booster market expanding from KRW 9.9bn in 2025 to KRW 92.5bn in 2026 and KRW 172.9bn in 2027. The same report counted nine launched brands rising to about twelve by year-end and flagged the risk that, as with toxins and fillers, competition could intensify early. Regulation is another variable, as PN-based products like Rejuran are governed as medical devices requiring clinical data while ECM products are classified under human tissue rules, a gap that industry participants continue to contest. Overseas markets remain at an early stage; Rejuran is sold in Europe, Japan, Turkey, Australia and Hong Kong, while in the U.S. the company chose to build brand awareness through cosmetics first. Competitively, Pharma Research leans on brand recognition and more than a decade of procedure data, but the spread of scale-based models such as LivScience, which bundles toxin, filler and skin booster supply to clinics, represents a new form of pressure. The common industry conclusion is that absorbing rising domestic supply depends on how fast overseas expansion progresses.
| Price | ₩324,000 |
|---|---|
| Market cap | ₩3.37T |
| P/E | 19.2 |
| ROE | 27.2% |
| Dividend yield | 1.14% |
In its second-quarter release the company said it would accelerate the build-out of its global base in the second half, centered on Europe and North America, including setting up a local operating hub in France to support partners and manage distribution. Sales to European partner VIVACY rose from roughly KRW 2-3bn in the first quarter to KRW 5bn in the second, according to brokerage tallies relayed by Kpanews in August 2026, with the company reportedly guiding to a similar level in the third quarter while negotiating fourth-quarter volumes. In the U.S., distribution touchpoints keep expanding. Asia Today reported on August 31, 2026 that Rejuran Cosmetic's Amazon sales grew 75% year on year between March and August, that total U.S. sales were up more than 105% on a cumulative basis through August, and that on August 20 the brand entered more than 580 Sephora stores and the online mall in the U.S. through a collaboration with Olive Young. The same report said a new Costco listing in the U.S. is planned for the fourth quarter, though retail timelines can shift. On manufacturing, the company says the CG USA acquisition signed in June 2026 will allow a phased shift to local production starting with high-demand North American items such as ampoules and creams, with localization in Canada and the wider Americas also on the agenda. In the pipeline, the oncology candidate PRD-101 has received U.S. Phase 1 IND clearance and is being prepared for first patient dosing targeted in the first quarter of 2027, while PN-based devices - a high-concentration Rejuran and a next-generation knee intra-articular injection - are being developed for approval in 2027-2028, subject to regulatory discussions. On capital policy, a corporate value-up plan disclosed on March 30, 2026 combined a payout ratio target of at least 25% with production line expansion, a global quality system and M&A review. CEO Son Ji-hoon told the Korea Economic Daily that the company is examining larger M&A candidates than before as it aims to broaden into a total medical aesthetics platform.
The price-to-earnings multiple sits below the level the market assigned during the high-growth phase of 2025, a shift that reflects continued profit growth alongside a reset in price expectations. Brokerage views diverge. Hana Securities noted in a May 2026 report that the multiple on twelve-month forward earnings was around 15 times and presented a target price of KRW 480,000, while Kiwoom Securities in an April 2026 report applied a target multiple of 20 times and lowered its target price from KRW 470,000 to KRW 410,000. Against net assets the shares trade at a sizeable premium, which is consistent with a business whose earnings power is concentrated in brand and raw-material technology rather than physical assets. On dividends, the payout ratio rose from 14.6% in 2024 to 25.9% in 2025, an improving direction, though the absolute payout remains modest relative to earnings so its contribution to total return is limited. It is also worth noting that CVC Capital Partners' 1,175,647 redeemable convertible preferred shares represent potential dilution of roughly 11% of common shares if converted, which can change how per-share metrics are read depending on the basis used. Ultimately the variables that shape the multiple are the durability of export growth and whether margins hold up amid tougher domestic competition, both of which will be verified quarter by quarter.
Company data show 2Q26 exports of KRW 84.0bn, up 62% year on year and equal to 47% of revenue, evidence of a shift away from a domestically driven model. In Europe, Rejuran sales through the VIVACY partnership rose from roughly KRW 2-3bn in the first quarter to KRW 5bn in the second, and IBK Investment & Securities assessed that the simultaneous progression of initial shipments, reorders and new country launches is faster than in past overseas rollouts. In the U.S., cosmetics act as the leading indicator, with sales rising through Amazon and Sephora. If domestic and export demand follow different cycles, that could dampen earnings volatility.
Multiple brokerage analyses note that because the Rejuran device and Rejuran Cosmetic share one brand name, rising awareness in one can feed demand in the other. Cosmetics revenue of KRW 60.2bn in 2Q26 reached about 60% of medical device revenue of KRW 96.7bn, with exports of KRW 43.6bn far exceeding domestic sales of KRW 16.6bn. Samsung Securities said in an August 2026 report that it expects export coverage now spanning Asia, Europe and the Americas to translate into parallel growth in devices and cosmetics. Cosmetics also face lower regulatory hurdles than devices, which allows faster entry into new countries.
A 2025 operating margin of 40.0% and operating cash flow of KRW 183.2bn point to a cash base capable of funding growth investment and dividends at the same time. In the value-up plan disclosed on March 30, 2026 the company set a payout ratio floor of 25%, and the actual payout ratio rose from 14.6% in 2024 to 25.9% in 2025. The debt-to-equity ratio also eased from 50.3% in 2024 to 44.2% in 2025, preserving balance sheet capacity. Because local production and distribution investment were presented alongside the payout floor, the ability to pursue both may become a key yardstick.
Beyond Baim's Juvelook, ECM-based products are proliferating at home, and Shinhan Securities estimates cited by Asia Today see the number of ECM skin booster brands rising from nine to about twelve by year-end. The same report argued that when supply chains, brand strength and clinic networks matter more than technology gaps, sales and marketing competition tends to intensify. The 2Q26 operating margin of 37.2% was already below the 45.7% recorded in 3Q25, and profit growth trailed revenue growth. If marketing and promotional costs keep rising, the sustainability of such high margins will be tested.
Most revenue comes from the Rejuran brand family, and a large share of domestic demand is tied to dermatology spending by foreign visitors. Hana Securities estimated in an April 2026 report that inbound tourists account for roughly 50% of domestic Rejuran demand, meaning results can be sensitive to travel patterns, exchange rates and diplomatic conditions. Seasonality also plays a role, with the first and third quarters described as off-peak for foreign dermatology spending. Concentrating growth and margins in a single brand also means any credible substitute could hit results in a focused way.
Edaily reported in August 2026 that Medicoson, the device maker whose control Pharma Research acquired in 2021, was in a state of full capital erosion as of end-June and posted a net loss of about KRW 2.2bn in the first half. The same report flagged continuing equity-method losses and goodwill impairments across some acquired and invested assets. For the CG USA deal signed in June 2026, neither the price nor the target's revenue and utilization were disclosed, making integration outcomes hard to verify from outside. In addition, CVC Capital Partners' 1,175,647 redeemable convertible preferred shares have been convertible since October 2025 and become redeemable from October 2027, leaving an open capital structure variable.
Pharma Research grew revenue from KRW 194.8bn in 2022 to KRW 536.3bn in 2025 while lifting its operating margin from 33.8% to 40.0%, a combination of growth and profitability rarely seen in Korea's medical aesthetics sector. In 2Q26 revenue hit a record KRW 178.7bn and, on company figures, the export share of revenue reached 47%, showing the growth engine shifting from domestic to overseas markets. Yet in the same quarter operating profit grew 19.0% against 27.1% revenue growth, and the operating margin fell from 45.7% in 3Q25 to 37.2%, a reminder that the quality of growth deserves equal attention. The bullish case rests on export expansion through the VIVACY partnership in Europe and Amazon and Sephora in the U.S., the shared-brand structure linking devices and cosmetics, and the stated payout floor of at least 25%. The bearish case rests on pricing and marketing pressure from a wave of domestic entrants including ECM products, dependence on a single Rejuran brand and inbound demand, accumulated losses at some acquired assets, and the capital structure question around the redeemable convertible preferred shares. Valuation multiples sit below the levels assigned during the 2025 high-growth phase while still carrying a premium to net assets, so export durability and margin defense remain the factors that will shape those multiples. The verification sequence is clear: off-season export durability in third-quarter results, the impact of U.S. offline channel expansion in the fourth quarter, then CG USA integration outcomes and pipeline timelines. This report is for information purposes only and contains no buy or sell opinion or target price.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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