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Hansol Paper · 기타 · 코스피 · 리포트 2026-06-19
한솔제지는 1,426억원 규모의 공정위 과징금 납부의무가 전액 면제되며 최대 재무 리스크를 해소했으나, 펄프·환율·물류비 동반 상승으로 인한 구조적 원가 압박이 수익성 회복 속도를 제약하고 있다.
한솔제지는 장항·대전·신탄진·천안 4개 거점 공장에서 인쇄용지·산업용지·특수지·감열지를 생산하는 국내 유일의 종합제지회사다. 2015년 한솔홀딩스로부터 인적분할 후 코스피에 상장했으며, 2022년 구 한솔이엠이를 흡수합병하여 플랜트 건설·엔지니어링 및 환경사업 역량을 내재화했다. 증권사 추정치 기준 매출 구성은 특수지·감열지 약 32%, 인쇄용지 약 29%, 산업용지 약 25%, 엔지니어링·기타 순으로, 고부가 지종 비중 확대를 지속 추진하고 있다. 감열지는 영수증·라벨·티켓 등에 쓰이며 글로벌 시장에서 3강 체제를 형성, 90여 개국에 수출된다. 산업용지는 전자상거래 성장에 따른 택배 수요 및 포장재 고급화 수혜를 받아 내수 기반이 안정적이다. 인쇄용지는 단일 기업 기준 국내 시장점유율 약 40%의 압도적 1위로, 최근 경쟁사 공장 폐쇄 이후 내수 점유율이 추가 상승했다. 환경사업본부는 소각·발전 플랜트, 수처리 EPC, 해외 인프라 사업을 수행하며 포트폴리오 다각화에 기여하고 있다. 친환경 종이 포장재(프로테고 시리즈)와 나노셀룰로스 등 첨단 신소재 사업을 중장기 성장 축으로 육성 중이다. 원재료인 펄프를 전량 수입에 의존하는 구조여서 국제 펄프 가격·원달러 환율·해상운임이 수익성을 직접 좌우한다.
매출은 2022년 약 2조 4,580억원에서 2023년 약 2조 1,941억원으로 10.7% 감소한 뒤 2024년 약 2조 2,158억원, 2025년 약 2조 2,900억원으로 점진 회복했다. 영업이익은 2022년 약 1,302억원(OPM 5.3%)으로 정점을 찍은 뒤 2023년 약 472억원(OPM 2.2%), 2024년 약 220억원(OPM 1.0%)으로 급감하다가 2025년 약 499억원(OPM 2.2%)으로 반등했다. 지배주주 귀속 순이익은 2022년 약 738억원에서 2023년 약 18억원으로 급감하고 2024년에는 약 304억원의 적자를 기록했으나, 2025년 약 39억원으로 흑자 전환에 성공했다. 2025년 분기 흐름을 보면, 1분기(영업이익 약 203억원)·2분기(약 193억원) 호조 이후 3분기는 신탄진 공장 사고 비용 및 미국 상호관세에 따른 판가 하락으로 영업이익이 약 26억원으로 급감하고 지배주주 순손실 약 91억원이 발생했다. 2025년 4분기에도 영업이익 약 77억원에 그치며 지배주주 순손실 약 22억원이 이어졌으나, 전년도 일시 비용의 기저 효과로 연간 흑자는 유지됐다. 2026년 1분기는 매출 약 5,598억원, 영업이익 약 112억원, 지배주주 순이익 약 34억원으로 회복 흐름을 지속했으나, 수입 펄프(BKP) 가격이 전년 평균 대비 12.7% 상승한 612달러/톤을 기록하고 인쇄용지·특수지 판매가격은 평균 3.9% 하락하여 마진 스프레드가 재차 좁아지는 양상이 관찰됐다. 영업현금흐름은 2022년 약 -628억원(투자 사이클 집중)에서 2023년 약 2,385억원으로 반등한 뒤 2024년 약 293억원, 2025년 약 666억원으로 안정화됐다. 원재료(주로 펄프)가 매출액의 약 50%에 달하는 장치산업 특성상, 펄프 투입가와 제품 판매가의 스프레드 관리가 수익성의 핵심 변수로 남아 있다.
2026년 국내 제지업계는 원자재·환율·물류비·규제라는 복합 악재를 동시에 직면하고 있다. 국제 활엽수 표백화학펄프(SBHK) 가격은 2026년 4월 기준 톤당 780달러로 2025년 7월의 640달러 대비 20% 이상 상승했으며, 원달러 환율 1,500원 안팎 유지와 컨테이너 운임 30% 이상 상승이 달러 표시 원재료 조달 비용을 가중시키고 있다. 무림P&P는 2025년 영업손실 245억원, 무림페이퍼는 영업이익 93% 급감, 한국제지는 매출 7,537억원 대비 영업이익 31억원에 그치는 등 경쟁사들도 전반적 수익성 위기를 겪었다. 국내 인쇄용지 시장은 담합에 가담한 6개사가 약 95%의 점유율을 차지하는 과점 구조이지만, 공정위의 독자적 가격 재결정 명령으로 향후 3년간 경쟁적 가격 재편이 진행될 전망이다. 인쇄용지는 디지털화에 따른 장기 수요 감소 추세이나, 감열지는 영수증에서 라벨·티켓으로 용도가 다양화되고 산업용지는 전자상거래 성장 수혜가 지속되어 이들 성장 지종이 업계 회복의 핵심 동력이다. 친환경 규제 강화(EU PPWR 등)로 플라스틱 대체 종이 포장재 수요가 빠르게 확대되고 있어, 기술력과 생산 규모를 갖춘 업체에 새로운 기회가 열리고 있다. 대규모 설비 투자 요건으로 신규 진입 장벽이 높아 과점 구조는 당분간 유지되겠으나, 규제 강화와 장기 수요 변화가 업계 수익성 구조를 점진적으로 재편하는 요인이 될 것이다.
| 주가 | ₩7,730 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,840억원 |
| PER | 309.2 |
| PBR | 0.26 |
| ROE | 0.1% |
| 배당수익률 | 6.47% |
가장 결정적인 최근 이벤트는 2026년 6월 공정위의 과징금 납부의무 전액 면제 확정으로, 연간 영업이익의 약 3배에 달하는 1,426억원의 잠재 현금 유출 부담이 완전히 소멸됐다. 그러나 공정위는 독자적 가격 재결정 명령과 함께 향후 3년간 반기별 가격 변경 내역 보고 의무를 부과해, 인쇄용지 판가 인상 여력이 규제 감시 하에 놓이게 됐다. 원가 측면에서 펄프 가격이 2026년 들어 재차 상승세를 이어가고 있어, 2026년 상반기 수익성이 2025년 상반기(1·2분기 합산 OPM 약 3.4%) 수준에 미치지 못할 가능성이 있다. 반면 2026년 4월 출시된 '프로테고 HS'는 EU PPWR 최고 등급 부합 설계와 기존 설비 전환 불필요 특성으로 유럽·북미 시장에서 플라스틱 대체 수요를 흡수할 잠재력을 갖추고 있다. 감열지 부문은 북미·유럽·남미·동남아로의 수출 다변화가 지속되고, 경쟁사 설비 감축에 따른 인쇄용지 내수 점유율 추가 확보도 기대된다. 2025년 3분기 실적을 압박한 신탄진 공장 사고 관련 일회성 비용이 해소된 점은 하반기 이익 개선의 기저 효과로 작용할 수 있다. 2026년 하반기 이익 궤도는 펄프 가격 방향성, 환율 안정 여부, 그리고 인쇄용지·감열지 성수기(4분기) 수요 회복 여부에 따라 결정될 것이다.
주가는 순자산(BPS 29,222원) 대비 현저한 할인 구간에서 거래 중으로, 국내 제조업 전반에서도 상대적으로 낮은 순자산 배율의 하단 근방에 위치해 있다. 이익 회복 초기 국면 특성상 현재 이익 수준(EPS 25원) 대비 주가이익배율은 2022년 OPM 5.3% 달성 시 형성됐던 과거 관찰 배수를 크게 상회하는 구간으로, 이익 성장 속도가 배수 정상화의 핵심 변수다. 주당배당금(DPS) 500원이 유지될 경우의 배당수익률은 업종 평균을 상회하는 수준으로, 낮은 순자산 배율과 결합 시 가치 지향 투자자들에게 주목받는 구도를 형성한다. 다만 과징금 면제 이후에도 원가 압박이 지속되는 상황에서 배당 재원의 안정성은 이익 회복 지속성과 연동된다는 점에서 주의가 필요하다. 부채비율 185.8%(2025년)의 높은 레버리지는 이자 부담을 지속시키며 밸류에이션 할인 요인으로 작용하고 있어, 재무 구조 개선 속도 역시 재평가 조건 중 하나다.
2026년 6월 공정위는 한솔제지의 1,426억원 과징금 납부의무를 전액 면제했으며, 이는 연간 영업이익의 약 3배에 달하는 잠재 현금 유출 우려를 완전히 제거한 것이다. 경쟁사 중 일부가 수백억원 단위 과징금을 그대로 확정받은 것과 대비되어, 재무 건전성 측면의 뚜렷한 차별화 요인이 된다. 2026년 재무제표 상 대규모 순손실 및 배당 재원 훼손 시나리오도 사전에 차단됐다.
경쟁사 H사의 설비 폐쇄 이후 한솔제지의 국내 인쇄용지 시장점유율이 22%에서 25%로 3%포인트 상승했다. 단일 기업 기준 약 40%의 국내 전체 점유율을 유지하며 시장 내 가격 결정력 기반을 다지고 있다. 4분기 달력·다이어리 시즌 성수기에 가격 인상 추진 가능성이 열려 있어 하반기 이익 기여가 기대된다.
2026년 4월 출시된 '프로테고 HS'는 플라스틱 연포장재를 대체하는 종이 기반 2차 포장재로, EU PPWR 재활용성 최고 등급(A등급) 부합 설계와 별도 설비 전환 불필요라는 강점으로 유럽·북미 고객사에게 현실적 선택지를 제공한다. 감열지는 북미·유럽·남미·동남아로 수출처가 다양화되며 글로벌 3강 지위를 강화하고 있다. 나노셀룰로스 등 첨단 신소재 R&D는 IT·자동차·의료 분야로의 장기 사업 확장 가능성을 열어두고 있다.
수입 펄프(BKP) 가격이 2026년 1분기 612달러/톤으로 전년 평균 대비 12.7% 상승했고, 국제 SBHK 가격도 2026년 4월 기준 780달러/톤으로 2025년 7월 대비 20% 이상 올랐다. 원달러 환율 1,500원 안팎 유지와 컨테이너 운임 30% 이상 상승이 달러 표시 원재료 조달 단가를 추가로 끌어올리고 있다. 동시에 인쇄용지·특수지 판매가격은 전년 대비 3.9% 하락하여 원가-판가 스프레드가 양방향에서 축소되는 이중 압박이 지속되고 있다.
과징금은 면제됐으나 공정위는 인쇄용지 전 품목에 대해 담합 이전 수준으로의 독자적 가격 재결정과 향후 3년간 반기별 가격 변경 내역 보고를 의무화했다. 이는 원가 상승분을 제품 가격에 전가하는 속도와 폭이 규제 감시 하에 제한될 수 있음을 뜻한다. 전체 매출의 약 29%를 차지하는 인쇄용지 부문의 가격 결정 자율성 제한은 중단기 이익 회복 폭을 좁히는 구조적 요인이다.
2025년 분기 실적은 1·2분기(영업이익 각 203억원·193억원)에서 3분기(26억원)로 급락 후 4분기(77억원)·2026년 1분기(112억원)로 등락하는 고변동성을 보였다. 신탄진 공장 사고, 미국 상호관세, 펄프 가격 급등 등 단일 이벤트가 분기 이익을 크게 흔드는 구조는 실적 예측 가능성을 낮춘다. 부채비율 185.8%(2025년)의 높은 레버리지는 이자 부담을 지속시키며, 외부 환경 악화 시 재무 완충력을 제한하는 요인이다.
한솔제지는 2026년 6월 공정위 과징금 납부의무 전액 면제라는 결정적 이벤트로 2024년 이후 가장 큰 재무 리스크 하나를 제거하는 데 성공했다. 2025년 흑자 전환과 2026년 1분기 이익 지속은 점진적 회복을 확인해주나, 펄프·환율·물류비 동반 상승과 제품 판가 하락이 동시 진행되는 구조적 원가 압박이 회복 속도를 제약하고 있다. 공정위의 독자적 가격 재결정 명령은 향후 3년간 인쇄용지 판가 인상 여력을 규제 감시 하에 두어 수익성 반등 폭을 추가로 제한할 수 있다. 중기적으로는 '프로테고 HS' 친환경 포장재, 감열지 수출 다변화, 나노셀룰로스 신소재가 포트폴리오를 다각화하며 전통 지종 의존도를 낮추는 방향으로 사업 구조 전환이 진행 중이나, 이들의 이익 기여가 유의미해지기까지는 시간이 필요하다. 순자산(BPS 29,222원) 대비 현저한 할인과 DPS 500원 기반 상대적으로 높은 배당수익률이 주목할 만한 밸류에이션 구도를 형성하고 있으나, 원가 환경의 안정화와 이익 가시성 개선이 선행될 때 의미 있는 재평가가 가능할 것이다.
English version
Hansol Paper has cleared its most significant near-term financial risk with the full exemption of the KFTC cartel fine, yet structural cost headwinds — rising pulp prices, a weak Korean won, and elevated freight costs — continue to constrain the pace of earnings recovery.
Hansol Paper is Korea's only fully integrated paper company, operating four production facilities in Janghang, Daejeon, Sintanjin, and Cheonan that manufacture printing paper, industrial paper, specialty paper, and thermal paper. The company was spun off from Hansol Holdings in January 2015 and listed on the KOSPI; in 2022, it absorbed former subsidiary Hansol EME, internalizing plant engineering, construction, and environmental services capabilities. Based on available broker estimates, the revenue mix comprises specialty and thermal paper at roughly 32%, printing paper at roughly 29%, and industrial paper at roughly 25%, with the balance from engineering and other services, reflecting an ongoing portfolio shift toward higher-value segments. The thermal paper segment — used in receipts, labels, and tickets — positions Hansol among the global top three, with exports reaching over 90 countries. Industrial paper benefits from structural e-commerce parcel demand growth and premium packaging trends, supporting domestic revenue stability. In printing paper, Hansol commands approximately 40% of the domestic market on a standalone basis, with market share in this segment rising further after a competitor's facility shutdown. The environmental engineering division, absorbed through the EME merger, contributes revenues from waste-to-energy plants, water treatment EPC contracts, and overseas infrastructure projects. New initiatives — eco-friendly packaging under the Protego brand and nano-cellulose specialty materials — represent medium-to-long-term diversification bets. As all pulp feedstock is imported, international pulp prices, the KRW/USD exchange rate, and ocean freight costs collectively govern the cost structure and margin dynamics.
Revenue declined from KRW 2.46 trillion in 2022 to KRW 2.19 trillion in 2023 (-10.7%), then gradually recovered to KRW 2.22 trillion in 2024 and KRW 2.29 trillion in 2025. Operating profit peaked at KRW 130.2 billion (OPM 5.3%) in 2022 before compressing sharply to KRW 47.2 billion (OPM 2.2%) in 2023 and KRW 22.0 billion (OPM 1.0%) in 2024, recovering to KRW 49.9 billion (OPM 2.2%) in 2025. Attributable net income dropped from KRW 73.8 billion in 2022 to KRW 1.8 billion in 2023, swung to a KRW 30.4 billion deficit in 2024, then returned to KRW 3.9 billion in 2025. Quarterly earnings in 2025 were front-loaded: 1Q (KRW 20.3 billion) and 2Q (KRW 19.3 billion) were strong, but 3Q collapsed to KRW 2.6 billion in operating profit — driven by Sintanjin factory accident costs and U.S. tariff-induced selling price declines — resulting in a KRW 9.1 billion attributable net loss. A partial recovery to KRW 7.7 billion in 4Q operating profit still yielded a KRW 2.2 billion attributable net loss for the quarter, though the full year remained in the black. In 2026Q1, revenue came in at KRW 559.8 billion with KRW 11.2 billion in operating profit and KRW 3.4 billion in attributable net income, extending the recovery but tracking well below the first-half 2025 run-rate, as BKP pulp prices rose 12.7% year-on-year to USD 612/ton while printing and specialty paper selling prices fell an average of 3.9%. Operating cash flow rebounded from a negative KRW 62.8 billion in 2022 to KRW 238.5 billion in 2023, settling at KRW 29.3 billion in 2024 and KRW 66.6 billion in 2025, reflecting the asset-heavy nature of the business. With raw materials (primarily pulp) approaching 50% of revenues, the spread between input costs and selling prices remains the paramount driver of profitability.
Korea's paper industry faces simultaneous headwinds in 2026: rising raw materials, a weak Korean won, elevated ocean freight, and heightened regulatory pressure from cartel enforcement. International SBHK pulp prices reached USD 780/ton in April 2026, more than 20% above the July 2025 level of USD 640/ton; a KRW/USD rate hovering near 1,500 and container shipping costs up over 30% from pre-conflict levels further inflate the dollar-denominated input cost base. Key competitors also suffered: Moorim P&P recorded a KRW 24.5 billion operating loss in 2025, Moorim Paper saw operating profit collapse by 93%, and Korea Paper earned only KRW 3.1 billion in operating profit on KRW 753.7 billion in revenue. The domestic printing paper market has an oligopolistic structure where the six cartel-implicated companies held roughly 95% market share, but the KFTC's mandatory independent pricing order will drive competitive repricing over the next three years. While printing paper faces a structural long-term demand decline from digitalization, thermal paper is diversifying into labels and ticketing, and industrial paper benefits from sustained e-commerce and premium packaging demand — making these growth segments central to any industry recovery. The acceleration of plastic-substitution trends driven by EU packaging regulations (PPWR) is opening market opportunities for companies combining paper technology with large-scale production capabilities. High capital requirements maintain significant barriers to new entry, preserving the oligopolistic structure, but regulatory change and long-term demand shifts are gradually reshaping the industry's profitability landscape.
| Price | ₩7,730 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.18T |
| P/E | 309.2 |
| P/B | 0.26 |
| ROE | 0.1% |
| Dividend yield | 6.47% |
The most consequential recent development is the June 2026 full exemption of the KFTC fine, which eliminates a KRW 142.6 billion potential cash outflow — approximately three times annual operating profit — entirely. However, the KFTC's accompanying mandatory independent price re-determination order and semi-annual pricing reporting obligation for three years will keep printing paper pricing under regulatory supervision, limiting the ability to pass cost increases through to customers in the near term. On the cost side, pulp prices have resumed their upward trend in 2026, making it unlikely that first-half 2026 operating margins will match the first-half 2025 run-rate (combined 1Q-2Q OPM of approximately 3.4%). Against this, the April 2026 launch of Protego HS — designed to meet the EU PPWR's highest recyclability grade and deployable without customer equipment modification — offers a credible pathway to capturing growing plastic-substitution demand in European and North American markets. Thermal paper export diversification to North America, Europe, South America, and Southeast Asia continues, while competitor capacity reductions provide incremental domestic volume upside in printing paper. The non-recurring factory accident costs that weighed on 2025Q3 earnings have been absorbed, providing a positive base effect for second-half comparisons. Ultimately, the second-half 2026 earnings trajectory will be determined by pulp price direction, exchange rate stabilization, and seasonal demand uplift in printing paper and thermal paper heading into Q4.
The stock trades at a notably deep discount to book value (BPS KRW 29,222), placing it near the historical lower bound of the discount range observed for domestic Korean manufacturers — making the book-value gap a key reference in value-oriented analysis. With the headline EPS at KRW 25, the current price-to-earnings multiple sits far above levels observed during the company's peak profitability phase (when OPM reached 5.3% in 2022), meaning the pace of earnings normalization is the critical catalyst for any multiple compression. The KRW 500 annual DPS, if sustained, represents a yield that exceeds the sector average — an attribute that, combined with the low book multiple, draws attention from income-oriented investors. However, dividend sustainability remains contingent on the continuation of the earnings recovery even with the KFTC fine fully waived, given ongoing pulp cost pressures. The 185.8% debt-to-equity ratio as of 2025 maintains a persistent interest cost burden and serves as a valuation discount factor, meaning improvement in the financial structure will be an additional prerequisite for meaningful re-rating.
In June 2026, the KFTC fully exempted Hansol Paper's KRW 142.6 billion fine, eliminating a potential cash outflow that would have been nearly three times annual operating profit. This outcome contrasts sharply with some peers who had their fines confirmed at hundreds of billions of won, creating a meaningful financial differentiation. The scenario of a large net loss and impaired dividend funding capacity on the 2026 income statement has been entirely averted.
Following a competitor's production facility shutdown, Hansol's domestic printing paper market share rose from 22% to 25%, a 3 percentage-point gain. Its overall domestic printing paper position of approximately 40% on a standalone basis supports meaningful pricing influence despite regulatory oversight. Seasonal demand peaking in Q4 (calendar and diary production) creates a window for targeted price increases that could benefit second-half earnings.
The April 2026 launch of Protego HS — a paper-based secondary packaging product replacing plastic film — is designed to meet the EU PPWR's highest recyclability rating (Grade A) and can be adopted by customers without equipment modification, making it a practical alternative for European and North American buyers. Thermal paper exports continue to expand across North America, Europe, South America, and Southeast Asia, reinforcing the company's global top-three position. Nano-cellulose and other advanced materials R&D create optionality for long-term business expansion into IT devices, automotive, and medical applications.
Import pulp (BKP) prices rose 12.7% year-on-year to USD 612/ton in 2026Q1, with international SBHK pulp reaching USD 780/ton in April 2026 — more than 20% above mid-2025 levels. A KRW/USD rate near 1,500 and container freight costs up over 30% from pre-conflict levels further amplify the won-denominated cost of dollar-priced inputs. Simultaneously, printing and specialty paper selling prices fell 3.9% year-on-year in 2026Q1, creating a bilateral squeeze on the cost-price spread.
Although the monetary fine was waived, the KFTC imposed a mandatory independent price re-determination order requiring Hansol to reprice all printing paper products at pre-cartel competitive levels and to report all pricing changes to the regulator bi-annually for three years. This structurally limits the company's ability to pass through rising input costs in the printing paper segment. Given that printing paper accounts for roughly 29% of total revenues, this constraint on pricing autonomy will narrow the pace of margin recovery in the near to medium term.
Quarterly earnings in 2025 showed high volatility: operating profit moved from KRW 20.3 billion in Q1 and KRW 19.3 billion in Q2 to just KRW 2.6 billion in Q3 — triggered by the Sintanjin factory accident and U.S. tariff-driven price declines — before a partial recovery to KRW 7.7 billion in Q4 and KRW 11.2 billion in 2026Q1. The pattern of large intra-year earnings swings driven by single events reduces earnings predictability significantly. The 185.8% debt-to-equity ratio as of 2025 maintains persistent interest expense and limits the financial buffer available to absorb unexpected cost shocks.
Hansol Paper's full KFTC fine exemption in June 2026 removes the most significant financial risk that had overhung the company since the April cartel ruling, representing the most consequential near-term positive catalyst. The return to full-year profitability in 2025 and continued positive earnings in 2026Q1 confirm a gradual recovery from the large 2024 deficit, yet simultaneous rises in pulp costs, the KRW/USD rate, and freight charges against declining product prices create a bilateral margin squeeze that constrains recovery speed. The KFTC's price re-determination order places printing paper pricing under regulatory supervision for three years, capping additional margin upside from pricing actions in the segment. In the medium term, the Protego HS eco-packaging launch, thermal paper export diversification, and nano-cellulose materials R&D are advancing a structural portfolio transformation away from traditional paper dependence, but the transition will take time to generate meaningful earnings contribution. The stock's substantial discount to book value (BPS KRW 29,222) and above-average dividend yield from KRW 500 DPS present a noteworthy value and income profile; however, stabilization of the input cost environment and clearer evidence of sustainable earnings recovery would be prerequisite conditions for a meaningful re-rating.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
(full report)