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KNW · 조선 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
반도체용 특수가스 사업에 대한 기대와 달리 전자·자동차 소재 부문의 수익성 저하로 케이엔더블유의 영업손실이 3개 사업연도 연속 이어지고 있다.
케이엔더블유는 2001년 설립돼 2009년 코스닥에 상장된 소재 전문기업으로, 사업은 전자부품소재·자동차부품소재·반도체소재 세 축으로 구성된다. 전자부품소재 부문은 평판디스플레이용 프리즘시트 보호필름, 고기능성 점·접착소재(OCA, OCR), 광학필름 코팅 제품을 생산·공급한다. 자동차부품소재 부문은 광학필름류, MLCC 블랑켓 코팅소재와 함께 미스폰지, 자동차용 테이프, 열선용 부직포 등 내장재 제품을 다룬다. 반도체소재 부문은 종속회사 플루오린코리아(옛 솔베이코리아 온산사업부)가 담당하며, 반도체 식각·세정 공정에 쓰이는 친환경 불소(F2)가스와 육불화황(SF6)을 생산해 국내 주요 반도체 기업은 물론 대만 TSMC, UMC 등 글로벌 파운드리에 공급한다. 과거 한 시점 기준으로는 반도체 소재 부문이 매출의 상당 비중을 차지하고 자동차부품소재가 그 다음을 잇는 구조로 보고된 바 있으나, 이는 특정 연도 기준의 수치이며 최근 사업연도의 부문별 구체적 비중은 별도 공시로 확인이 필요하다. 2023년에는 BGF그룹의 소재 계열사인 BGF에코머티리얼즈가 최대주주 및 특수관계인 지분 약 56.7%를 약 1,135억원에 인수하며 최대주주로 올라섰고, 이는 반도체 특수가스 시장 진출을 위한 전략적 행보로 해석됐다. 생산시설은 경기 파주, 울산(플루오린코리아), 중국, 베트남 등에 분산돼 있다. 경쟁 구도상 디스플레이·자동차 소재는 다수의 국내외 업체와 경�쟁하는 반면, 반도체용 F2가스 생산은 취급 위험성과 기술 장벽으로 공급사가 제한적인 특성을 갖는다.
연간 실적을 보면 2022년 매출 995.8억원, 영업이익 152.9억원(영업이익률 15.4%), 순이익 180.7억원으로 높은 수익성을 기록했으나, 2023년에는 매출이 953.7억원으로 줄고 영업이익도 52.2억원(영업이익률 5.5%)으로 크게 낮아졌다. 2024년에는 매출이 784.6억원까지 감소했고 영업손익은 -22.9억원으로 적자로 전환됐지만, 순이익은 34.4억원으로 흑자를 유지해 영업외 요인이 실적을 방어한 것으로 보인다. 2025년에는 매출이 810.6억원으로 소폭 회복됐음에도 영업손실이 -29.6억원으로 더 확대됐고, 순이익도 -57.7억원으로 적자전환했다. 분기 흐름을 보면 2025년 2분기 매출 201.8억원·영업손실 5.3억원·순손실 20.2억원에서 3분기 매출 199.0억원·영업손실 4.6억원·순손실 8.8억원으로 손실 규모가 다소 줄었으나, 4분기에는 매출 213.9억원과 함께 영업손실이 8.9억원, 순손실이 14.6억원으로 다시 확대됐다. 2026년 들어서는 1분기 매출이 166.3억원으로 줄고 영업손실 11.2억원, 순손실 15.1억원을 기록했으며, 2분기에는 매출이 184.1억원으로 소폭 늘었음에도 영업손실이 18.4억원으로 커지고 순손실은 75.9억원으로 급격히 확대됐다. 이에 따라 최근 네 개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 합산 순손실은 114.4억원에 이른다. 2026년 2분기의 순손실 확대 폭이 영업손실 증가분을 크게 웃도는 점은 비영업적 요인이 작용했을 가능성을 시사하나, 구체적 내역은 후속 분기·사업보고서를 통해 확인이 필요하다. 재무구조 측면에서는 부채비율이 2023년 21.4%에서 2024년 62.0%, 2025년 118.8%로 가파르게 상승했고, 영업활동현금흐름도 2022~2024년 양(+)의 흐름을 유지하다 2025년 -17.4억원으로 처음 마이너스로 전환됐다.
케이엔더블유의 사업은 크게 두 개의 사이클에 노출돼 있다. 하나는 디스플레이·자동차 소재 시장으로, 성장세가 둔화되고 중국 등 후발업체와의 경쟁이 심화된 성숙 산업이다. 다른 하나는 반도체용 특수가스 시장으로, 반도체 미세공정 고도화에 따라 F2가스 등 수요 확대가 기대되는 영역이다. FnGuide 기업분석에 따르면 반도체 미세공정 고도화로 F2가스 시장 확대가 예상되며 AI·자율주행차·IoT 등 수요 확대로 특수가스 수요가 증가할 것으로 전망된다. 다만 같은 자료는 특수가스 수요가 전방산업 변동에 민감하다는 점도 함께 지적하고 있어, 반도체·디스플레이 업황 사이클에 따라 실적 변동성이 커질 수 있음을 시사한다. 경쟁 구도에서 플루오린코리아는 F2가스를 생산하는 국내 소수 업체 중 하나로, 위험성과 기술 장벽으로 공급사가 제한된 시장에서 대만 TSMC·UMC 등 글로벌 고객사를 확보하고 있다. 반면 전자·자동차 소재 부문은 다수의 경쟁사가 존재해 가격 및 품질 경쟁이 상대적으로 치열한 편이다. 종합적으로 회사는 성숙한 저마진 소재 사업과 성장 잠재력이 있는 특수가스 사업이 혼재된 포트폴리오를 갖고 있다.
| 주가 | ₩7,890 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,264억원 |
| PBR | 1.11 |
| ROE | -9.6% |
회사의 향후 실적은 크게 두 갈래로 갈릴 전망이다. 특수가스 부문은 글로벌 파운드리·메모리 업체의 설비투자와 첨단 공정 전환 속도에 연동돼 수요가 늘어날 가능성이 있는 반면, 전자·자동차 소재 부문은 완성차·디스플레이 업황에 따라 등락할 것으로 보인다. 과거 플루오린코리아는 2023년 코스닥 상장을 목표로 증권사 입찰제안요청서(RFP)를 발송하는 등 IPO를 추진한 바 있으나, 이후 진행 상황에 대한 공식 확인은 제한적이어서 현재 시점의 구체적 일정은 확인이 어렵다. BGF에코머티리얼즈는 2025년에도 보유 현금을 활용해 자회사 케이엔더블유매터리얼스를 통한 플루오린코리아 유상증자에 참여하는 등 채무상환 및 재무안전성 확보를 위한 자금 지원을 지속해 왔다. 다만 2025년 영업활동현금흐름이 마이너스로 전환되고 부채비율이 118.8%까지 오른 점을 고려하면, 향후 추가적인 자금조달이나 자산 구조조정 가능성을 배제할 수 없다. 2026년 상반기까지 이어진 분기별 적자 흐름이 하반기에 개선될지, 혹은 특수가스 부문의 매출 기여가 확대돼 손실을 상쇄할 수 있을지가 핵심 관전 포인트다. 회사 측이 별도로 제시한 2026년 연간 매출·이익 가이던스는 확인되지 않아, 향후 분기 공시를 통한 실적 추이 확인이 필요하다.
회사는 최근 몇 해 동안 영업이익과 순이익이 흑자에서 적자로 전환된 뒤 손실이 이어지는 흐름을 보이고 있어, 이익 기반의 밸류에이션 잣대를 적용하기 어려운 구간에 있다. 주가순자산 관계로 보면 주가는 주당순자산에 못 미치는 수준에서 거래되고 있어, 순자산 대비 할인된 상태로 형성돼 있다. 배당은 최근 공시 기준 지급되지 않아 배당 매력을 통한 밸류에이션 지지 요인은 제한적이다. 반도체 특수가스 부문의 성장 스토리와 전자·자동차 소재 부문의 실적 부진이 공존하는 만큼, 시장은 두 사업의 상대적 비중과 향후 이익 회복 시점을 어떻게 반영할지에 따라 평가를 달리할 수 있다. 과거 실적 대비 현재의 손실 국면이 얼마나 이어질지, 그리고 재무구조 개선 여부가 향후 밸류에이션 논의의 핵심 변수가 될 것으로 보인다.
종속회사 플루오린코리아는 반도체 식각·세정용 F2가스와 SF6를 생산해 대만 TSMC, UMC 등 글로벌 파운드리에 공급하고 있다. 해당 시장은 취급 위험성과 기술 장벽으로 공급사가 제한적인 구조를 갖고 있어 진입장벽이 상대적으로 높다. 반도체 미세공정이 고도화될수록 F2가스 수요가 늘어날 것으로 업계 분석기관은 전망하고 있다. 이는 전자·자동차 소재 부문의 부진을 상쇄할 수 있는 잠재적 성장 동력이다.
2023년 BGF에코머티리얼즈가 최대주주로 올라선 이후 반도체 소재 사업 확장을 위한 자금 지원이 지속돼 왔다. BGF에코머티리얼즈는 보유 현금을 활용해 종속회사를 통한 유상증자에 참여하는 등 채무상환과 재무안전성 확보에 나서고 있다. 이는 단독으로는 자금 조달이 어려운 상황에서 계열의 지원이 완충 역할을 할 수 있음을 시사한다. 다만 이러한 지원이 지속될지는 BGF그룹의 향후 전략적 판단에 좌우된다.
2025년 연결 매출은 810.6억원으로 2024년(784.6억원) 대비 소폭 증가하며 2023~2024년의 감소세에서 일단 벗어났다. 2026년 2분기 매출도 184.1억원으로 1분기(166.3억원)보다 늘었다. 다만 이러한 회복이 영업이익 개선으로 이어지지는 않고 있어, 매출 성장과 수익성 회복 사이의 간극을 좁히는 것이 과제로 남아 있다.
영업손익은 2024년 -22.9억원, 2025년 -29.6억원으로 손실 규모가 오히려 확대됐다. 2026년 상반기에도 1분기 -11.2억원, 2분기 -18.4억원의 영업손실이 이어지며 개선 조짐이 뚜렷하지 않다. 매출 회복에도 불구하고 원가 및 비용 구조 개선이 뒤따르지 못하고 있는 것으로 해석된다.
2026년 2분기 지배주주 순손실은 75.9억원으로 직전 분기(-15.1억원) 대비 크게 확대됐다. 영업손실 증가분(약 7.1억원)을 훨씬 웃도는 순손실 확대는 비영업적 요인이 작용했을 가능성을 시사하지만, 구체적 원인은 아직 공시로 상세히 확인되지 않았다. 이는 향후 분기 및 사업보고서를 통한 추가 확인이 필요한 부분이다.
부채비율은 2023년 21.4%에서 2025년 118.8%로 3년 만에 5배 이상 뛰었다. 2025년 영업활동현금흐름도 -17.4억원으로 처음 마이너스로 전환됐다. 이는 자체 현금창출력만으로 재무 부담을 감당하기 어려워지고 있음을 시사하며, 외부 자금조달 의존도가 높아질 가능성을 내포한다.
케이엔더블유는 성숙한 전자·자동차 소재 사업과 성장 잠재력이 있는 반도체 특수가스 사업이 혼재된 포트폴리오를 가진 기업이다. 2022년의 높은 수익성 이후 2023~2025년 매출은 등락을 겪었고, 영업이익은 2024년부터 3개 사업연도 연속 적자를 기록했으며 2025년 순이익도 적자로 전환됐다. 2026년 상반기에는 영업손실이 이어진 가운데 2분기 순손실이 급격히 확대돼 최근 4개 분기 합산 순손실이 114.4억원에 이르렀다. 재무구조 측면에서는 부채비율이 2023년 21.4%에서 2025년 118.8%로 급등하고 영업활동현금흐름도 마이너스로 전환되며 부담이 커졌다. 반면 종속회사 플루오린코리아가 대만 TSMC·UMC 등 글로벌 파운드리에 특수가스를 공급하는 사업 구조와, 대주주 BGF에코머티리얼즈의 지속적인 자금 지원은 잠재적인 완충 요인으로 볼 수 있다. 향후 실적 개선 여부는 특수가스 부문의 매출 기여 확대와 전자·자동차 소재 부문의 비용구조 개선이 동시에 이뤄지는지에 달려 있으며, 다가오는 분기 실적과 재무구조 관련 공시를 통해 추이를 확인하는 것이 중요하다.
English version
Despite expectations around its semiconductor specialty-gas business, KNW has posted operating losses for three consecutive fiscal years as profitability in its electronics and automotive materials segments has weakened.
Founded in 2001 and listed on KOSDAQ in 2009, KNW is a materials company organized around three business lines: electronic component materials, automotive component materials, and semiconductor materials. The electronics materials segment produces protective films for prism sheets used in flat-panel displays, high-functionality adhesive materials (OCA, OCR), and optical film coating products. The automotive materials segment covers optical film products and MLCC blanket coating materials alongside interior items such as mesh sponge, automotive tape, and non-woven fabric for heating wires. The semiconductor materials segment is run by subsidiary Fluorine Korea (formerly Solvay Korea's Onsan business unit), which manufactures eco-friendly fluorine (F2) gas and sulfur hexafluoride (SF6) used in semiconductor etching and cleaning processes, supplying major domestic chipmakers as well as global foundries including Taiwan's TSMC and UMC. At one point in the past, the semiconductor materials segment reportedly accounted for a substantial share of revenue with automotive materials next, though that mix reflects a specific prior period and the current segment breakdown requires confirmation through separate disclosures. In 2023, BGF Eco Materials, the materials affiliate of BGF Group, acquired roughly a 56.7% controlling stake for about KRW 113.5 billion, becoming the largest shareholder in a move interpreted as a strategic entry into the specialty semiconductor gas market. Production facilities are spread across Paju and Ulsan (Fluorine Korea) in Korea, as well as China and Vietnam. Competitively, the display and automotive materials businesses face numerous domestic and overseas rivals, while F2 gas production for semiconductors has a limited supplier base due to handling risk and technical barriers to entry.
On an annual basis, 2022 revenue was KRW 99.58 billion with operating profit of KRW 15.29 billion (a 15.4% operating margin) and net income of KRW 18.07 billion, reflecting strong profitability, but 2023 revenue fell to KRW 95.37 billion with operating profit sharply lower at KRW 5.22 billion (5.5% margin). In 2024, revenue declined further to KRW 78.46 billion and the operating result swung to a loss of KRW 2.29 billion, yet net income remained positive at KRW 3.44 billion, suggesting non-operating items cushioned the bottom line. In 2025, revenue recovered slightly to KRW 81.06 billion even as the operating loss widened to KRW 2.96 billion and net income turned negative at KRW 5.77 billion. Quarterly, the loss narrowed from KRW 20.25 billion net loss on KRW 20.18 billion revenue and KRW 0.53 billion operating loss in Q2 2025 to a KRW 8.82 billion net loss on KRW 19.90 billion revenue in Q3 2025, before widening again in Q4 2025 to a KRW 0.89 billion operating loss and KRW 14.57 billion net loss on KRW 21.39 billion revenue. Into 2026, Q1 revenue fell to KRW 16.63 billion with an operating loss of KRW 11.22 billion and net loss of KRW 15.13 billion, while Q2 revenue edged up to KRW 18.41 billion even as the operating loss grew to KRW 18.37 billion and the net loss ballooned to KRW 75.87 billion. As a result, the trailing four-quarter (Q3 2025-Q2 2026) cumulative net loss reached KRW 11.44 billion. The disproportionate jump in the Q2 2026 net loss relative to the operating loss increase suggests non-operating factors may have been at play, though specifics require confirmation in subsequent quarterly and annual disclosures. On the balance sheet, the debt ratio climbed steeply from 21.4% in 2023 to 62.0% in 2024 and 118.8% in 2025, while operating cash flow, positive from 2022 through 2024, turned negative at KRW -1.74 billion in 2025.
KNW's businesses are exposed to two distinct cycles. One is the display and automotive materials market, a mature industry with slowing growth and intensifying competition from Chinese and other emerging suppliers. The other is the semiconductor specialty gas market, an area expected to benefit from advancing process nodes. According to FnGuide's company analysis, the increasing sophistication of semiconductor process technology is expected to expand the F2 gas market, with specialty gas demand set to rise on growth in AI, autonomous vehicles, and IoT. The same source notes that specialty gas demand is sensitive to shifts in downstream industries, implying earnings volatility can widen along with the semiconductor and display cycles. Competitively, Fluorine Korea is one of a small number of domestic producers of F2 gas, operating in a market with a limited supplier base due to handling risk and technical barriers, and it has secured global customers including Taiwan's TSMC and UMC. By contrast, the electronics and automotive materials segments face a larger field of competitors, resulting in relatively intense price and quality competition. Overall, the company's portfolio mixes a mature, lower-margin materials business with a specialty gas business that carries growth potential.
| Price | ₩7,890 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.13T |
| P/B | 1.11 |
| ROE | -9.6% |
The company's future performance is likely to diverge along two tracks. The specialty gas segment could see demand growth tied to global foundry and memory makers' capital spending and the pace of advanced process migration, while the electronics and automotive materials segments will likely track the automotive and display industry cycles. Fluorine Korea previously pursued an IPO, sending requests for proposals to securities firms with a target 2023 KOSDAQ listing, but subsequent official confirmation of progress has been limited, making a concrete current timeline difficult to verify. BGF Eco Materials has continued to provide capital support, including participating in a 2025 rights offering at Fluorine Korea through subsidiary KNW Materials using cash on hand, aimed at debt repayment and strengthening financial stability. However, given that operating cash flow turned negative in 2025 and the debt ratio climbed to 118.8%, the possibility of further capital raising or asset restructuring cannot be ruled out. A key point to watch is whether the quarterly losses that persisted through the first half of 2026 improve in the second half, or whether growing contribution from the specialty gas segment can offset losses elsewhere. No separately disclosed full-year 2026 revenue or profit guidance from the company has been confirmed, so tracking subsequent quarterly filings will be necessary.
The company has moved from profitable operating and net results to a period of sustained losses in recent years, making earnings-based valuation benchmarks difficult to apply in this phase. In terms of the price-to-book relationship, shares trade below net asset value per share, reflecting a discount to book value. No dividend has been paid based on recent disclosures, limiting dividend-based valuation support. Because the semiconductor specialty gas growth narrative coexists with weak performance in the electronics and automotive materials segments, market views may vary based on how the relative weight of each business and the expected timing of an earnings recovery are factored in. How long the current loss phase persists relative to past performance, and whether the balance sheet improves, are likely to be the key variables in any future valuation discussion.
Subsidiary Fluorine Korea produces F2 gas and SF6 for semiconductor etching and cleaning, supplying global foundries including Taiwan's TSMC and UMC. This market has a limited supplier base due to handling risk and technical entry barriers, giving it relatively high barriers to entry. Industry analysts expect F2 gas demand to grow as semiconductor process nodes advance further. This represents a potential growth driver that could offset weakness in the electronics and automotive materials segments.
Since BGF Eco Materials became the controlling shareholder in 2023, capital support for expanding the semiconductor materials business has continued. BGF Eco Materials has used cash on hand to participate in rights offerings through subsidiaries, aiming at debt repayment and strengthening financial stability. This suggests group-level support can act as a buffer where standalone financing would be difficult. However, whether such support continues will depend on BGF Group's future strategic decisions.
2025 consolidated revenue rose modestly to KRW 81.06 billion from KRW 78.46 billion in 2024, breaking a two-year decline from 2023 to 2024. Q2 2026 revenue also increased to KRW 18.41 billion from KRW 16.63 billion in Q1. However, this recovery has not translated into improved operating profit, leaving the gap between revenue growth and profitability recovery as an ongoing challenge.
The operating loss widened from KRW 2.29 billion in 2024 to KRW 2.96 billion in 2025. Losses continued into the first half of 2026 at KRW 1.12 billion in Q1 and KRW 1.84 billion in Q2, showing no clear sign of improvement. Despite revenue stabilization, cost and expense structures do not appear to have improved in tandem.
The net loss attributable to owners jumped to KRW 7.59 billion in Q2 2026 from KRW 1.51 billion in the prior quarter. The scale of the net loss increase, far exceeding the roughly KRW 0.71 billion rise in the operating loss, suggests non-operating factors may have contributed, though specific causes have not yet been detailed in disclosures. This warrants further confirmation through subsequent quarterly and annual reports.
The debt ratio jumped more than fivefold in three years, from 21.4% in 2023 to 118.8% in 2025. Operating cash flow also turned negative for the first time in 2025, at KRW -1.74 billion. This suggests internal cash generation alone may be insufficient to cover financial burdens, raising the likelihood of greater reliance on external financing.
KNW is a company whose portfolio mixes a mature electronics and automotive materials business with a semiconductor specialty gas business that carries growth potential. Following strong profitability in 2022, revenue fluctuated from 2023 to 2025, operating losses have been recorded for three consecutive fiscal years starting in 2024, and net income turned negative in 2025 as well. Operating losses continued through the first half of 2026, and a sharp expansion of the Q2 net loss pushed the trailing four-quarter cumulative net loss to KRW 11.44 billion. On the balance sheet, the debt ratio surged from 21.4% in 2023 to 118.8% in 2025, and operating cash flow turned negative, adding to financial strain. On the other hand, the business structure in which subsidiary Fluorine Korea supplies specialty gas to global foundries such as Taiwan's TSMC and UMC, along with continued capital support from controlling shareholder BGF Eco Materials, can be viewed as potential offsetting factors. Whether performance improves going forward will depend on simultaneous progress in expanding the specialty gas segment's revenue contribution and improving the cost structure of the electronics and automotive materials segments, making it important to track upcoming quarterly results and balance-sheet-related disclosures.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)