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Reyon Pharmaceutical · 바이오·제약 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
3,246억원을 투입한 충주 바이오·케미칼 공장이 실제 매출로 이어지는 속도가, 3년 연속 매출 감소와 최근 영업적자 전환을 겪고 있는 이연제약의 다음 국면을 가를 변수로 지목된다.
이연제약은 오랜 역사를 가진 국내 중견 제약사로, 케미컬(합성의약품) 사업과 바이오 사업을 두 축으로 하고 있다. 케미컬 부문은 조영제, 항생제, 순환기·소화기계 치료제 등 전문의약품과 원료의약품을 생산해 국내외에 공급하며 회사의 안정적인 현금창출 기반 역할을 한다. 최근 일본 제약사와는 메티실린 내성 황색포도알균(MRSA) 치료용 항생제 원료를 5년 장기 계약으로 공급하기로 하고 현지 등록 절차를 마쳤다. 바이오 부문은 충북 충주에 총 3,246억원을 투입해 건설한 바이오·케미칼 공장을 기반으로 하며, 플라스미드DNA(pDNA)·바이러스 벡터·mRNA 등 원료부터 완제까지 원스톱으로 생산할 수 있는 위탁개발생산(CDMO) 역량을 갖췄다. 이 공장은 2023년 8월 KGMP 인증, 2024년 11월에는 바이오의약품 전문수탁 GMP 인증을 각각 획득했다. 회사는 뉴라클제네틱스(현 엘리시젠)와 공동 개발 중인 습성 노인성 황반변성 유전자치료제 'NG101'의 전 세계 독점 생산권을 확보해 두었으며, 이 물질이 상업화되면 충주 바이오공장이 글로벌 독점 생산기지가 될 전망이다. 이 밖에도 테라베스트(NK세포치료제), 애니머스큐어(근감소증) 등 다수의 바이오벤처와 공동개발 및 업무협약을 체결해 파이프라인을 확충하고 있다. 국내 CDMO 시장에는 삼성바이오로직스, 롯데바이오로직스, CJ제일제당 등 대형 자본을 앞세운 후발주자들이 속속 진입하고 있어, 이연제약은 국내에서 드문 pDNA 전용 생산 설비 등 특화 영역에서 차별화를 모색하는 구도다.
이연제약의 연결 매출액은 2022년 1,540억원에서 2023년 1,511억원, 2024년 1,483억원, 2025년 1,459억원으로 4년 연속 소폭 감소했다. 같은 기간 영업이익은 2022년 96억원(영업이익률 6.3%)에서 2023년 40억원(2.7%), 2024년 0.8억원(0.1%)으로 줄어든 뒤 2025년에는 303억원의 영업손실(영업이익률 -20.7%)로 적자 전환했다. 지배주주 순이익 역시 2022년 74억원, 2023년 36억원, 2024년 42억원의 흑자를 유지했으나 2025년에는 296억원의 순손실을 기록했다. 이 같은 수익성 악화는 2021년 완공된 충주 바이오·케미칼 공장의 감가상각비가 2024년 유형자산 본계정 전환 이후 매출원가에 본격적으로 반영되면서 매출원가율이 크게 높아진 영향이 크다는 게 회사 측 설명이다. 반면 판관비율은 꾸준히 낮아지는 추세를 보이고 있어 원가구조 외 비용 통제는 진행되고 있는 모습이다. 분기별로 보면 2025년 2분기 111억원의 영업손실을 기록한 이후 3분기 72억원, 4분기 82억원, 2026년 1분기 67억원, 2분기 70억원의 영업손실을 이어가며 5개 분기 연속 적자가 지속되고 있다. 지배주주 순손실도 2025년 2분기 131억원에서 2026년 2분기 68억원까지 분기별 등락은 있지만 여전히 적자권을 벗어나지 못하고 있으며, 최근 네 개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 합산 지배주주 순손실은 약 342억원에 이른다. 이 기간 분기 매출은 340억~380억원 구간에서 방향성 없이 등락을 반복하고 있어, 외형 성장보다는 원가구조 정상화가 우선 과제로 남아 있다. 재무구조 측면에서는 자기자본이 2022년 2,478억원에서 2025년 2,203억원으로 줄어든 반면 부채는 2,369억원에서 2,448억원으로 늘어나 부채비율이 95.6%에서 111.1%로 높아졌다.
국내 바이오·제약 산업은 CDMO(위탁개발생산) 역량 확충 경쟁이 뜨겁다. 삼성바이오로직스, 롯데바이오로직스, CJ제일제당 등 대형 자본이 속속 CDMO 시장에 진출하면서 경쟁 강도가 높아지고 있다. 이런 가운데 이연제약은 국내에서 드문 대장균 발효 기반 pDNA 전용 생산 설비와 AAV(아데노부속바이러스) 공정 기술을 함께 갖춰, 세포유전자치료제(CGT) 원료 분야에서 차별화된 지위를 노리고 있다. 업계 관계자는 CGT 원료 생산과 바이오의약품 CDMO 수주가 본격화되면 공장 가동률이 올라가면서 수익성 개선 속도도 빨라질 것이라고 내다봤다. 전방 시장인 습성 노인성 황반변성 치료제 시장은 2023년 약 9조원에서 2031년 약 23조원으로 성장할 전망이며, 그 중 유전자치료제 하위 시장은 2026년 약 7천억원에서 2031년 약 7조원 규모로 커질 것으로 전망된다. 반면 국내 케미컬·제네릭 사업은 약가 정책 변수에 매출이 좌우되는 구조로, 2025년에도 약가 인하 영향으로 매출이 일부 감소했다고 회사는 설명했다. 전통 제약사에서 바이오 CDMO로 사업모델을 전환하는 과정에서 대규모 선행투자 부담을 먼저 지고 매출은 뒤따라오는 시차가 발생하는 것은 이연제약뿐 아니라 업종 전반의 특징이기도 하다.
| 주가 | ₩10,010 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,861억원 |
| PBR | 0.94 |
| ROE | -15.9% |
회사는 올해를 기점으로 충주공장이 주사제, 바이오의약품, CDMO 등 다양한 분야에서 본격 가동되며 매출 성장을 이끌 것이라는 목표를 제시했다. 실제로 지난해 주사제 품목허가를 받아 충주공장에서 생산을 시작했으며, 공시 기준(전년 매출의 10% 이상)에 못 미치는 규모의 국내외 수주도 꾸준히 유입되고 있다는 게 회사 측 설명이다. 파이프라인에서는 NG101의 임상 1/2a상 저용량군 피험자의 52주 추적 결과, 평균 주사 횟수가 기존 치료 대비 약 89% 줄어든 데이터가 올해 미국안과학회(ARVO 2026)에서 공개됐다. 회사는 올 하반기 12개월 이상 추적 데이터와 중·고용량군 데이터를 추가로 내놓을 계획이며, 시장 규모가 더 큰 건성 황반변성으로 적응증을 확장하는 방안도 추진하고 있다. NG101은 2024년 11월 미국 FDA로부터 패스트트랙 지정을 받아, 임상 2상 이후 가속승인, 3상 완료 후 우선심사 신청이 가능한 경로를 열어두고 있다. 자금 측면에서는 지난해 9월 2회차 CB(700억원)에 대한 풋옵션이 행사됐으나, 3회차 CB(850억원) 조달 자금으로 전액 조기 상환을 완료해 당시의 유동성 리스크는 해소된 상태다. 다만 3회차 CB의 전환가액이 주가 하락에 따라 최저 조정 한도인 11,858원까지 리픽싱된 상태여서, 향후 주가 흐름에 따라 유사한 상환 부담이 재현될 가능성은 남아 있다.
이연제약은 2025년 연결 기준 순손실을 기록하면서 주가수익비율(PER)은 의미 있게 산정되지 않는 구간에 놓여 있다. 주가순자산비율(PBR)은 시가총액이 연결 자기자본에 근접하거나 이를 밑도는 수준에서 형성돼 있어, 순자산가치 대비 큰 폭의 프리미엄이 반영된 구간과는 거리가 있다. 최근 회계연도 기준 현금배당은 실시되지 않아, 배당을 통한 주주환원 매력은 제한적인 편이다. 과거 영업이익을 냈던 2022년 이전과 달리 최근에는 다시 적자 국면에 들어서 있어, 실적과 밸류에이션의 관계를 판단하려면 충주공장 가동률 상승에 따른 수익성 회복 여부를 함께 살펴볼 필요가 있다. 3회차 전환사채의 전환가액이 리픽싱된 점도 향후 주식 수 희석 가능성과 연결해 참고할 부분이다.
충주 바이오·케미칼 공장은 원료부터 완제까지 원스톱 생산이 가능한 설계로, 내부·외부 유휴 공간을 활용하면 현재의 생산능력을 추가 증설 없이도 늘릴 수 있는 구조다. 2023년 KGMP, 2024년 바이오의약품 전문수탁 GMP 인증을 각각 획득해 인증 절차는 마무리된 상태다. 지난해부터 주사제 품목허가를 받아 생산을 시작했고, 일본 제약사와의 MRSA 항생제 원료 5년 장기 공급계약 등 공시 기준에 못 미치는 소규모 수주도 이어지고 있다. 가동률이 실제로 올라갈 경우 고정비 부담이 완화되며 수익성 개선 속도가 빨라질 수 있다는 게 업계의 시각이다.
습성 노인성 황반변성 유전자치료제 NG101은 임상 1/2a상 저용량군에서 52주간 평균 주사 횟수를 기존 치료 대비 약 89% 줄이면서도 83%의 환자가 1회 이하의 추가 주사로 시력을 유지한 데이터를 공개했다. 이 물질은 2024년 11월 미국 FDA로부터 패스트트랙으로 지정돼 개발 단계별 규제기관과의 소통 경로가 열려 있다. 이연제약은 이 치료제의 전 세계 독점 생산권을 보유하고 있어, 상업화가 진전될 경우 충주 바이오공장이 글로벌 독점 생산기지 역할을 맡게 된다. 시장이 더 큰 건성 황반변성으로 적응증을 확장하는 전략도 함께 추진되고 있다.
케미컬(합성의약품) 부문은 조영제, 항생제, 원료의약품 등을 기반으로 2023년 46억원, 2024년 56억원, 2025년 83억원으로 영업이익이 꾸준히 늘고 있다. 이는 바이오 부문에서 대규모 투자 비용이 선반영되는 시기에도 회사 전체의 현금창출 기반 역할을 하고 있다. 최대주주 및 특수관계자 지분이 55% 이상으로 안정적인 지배구조를 유지하고 있어 경영 방향의 일관성 측면에서도 참고할 만하다.
이연제약의 연결 매출액은 2022년 1,540억원을 정점으로 3년 연속 줄었고, 2025년 영업이익은 303억원의 손실로 적자 전환했다. 2025년 2분기부터 2026년 2분기까지 5개 분기 연속으로 영업손실과 순손실이 이어지고 있으며, 분기 매출도 340억~380억원 구간에서 뚜렷한 성장 방향을 보이지 못하고 있다. 매출원가율이 2021년 44.4%에서 2025년 73.8%까지 치솟은 것은 충주공장 감가상각비 부담이 본격적으로 반영된 결과로 분석된다.
3,246억원이 투입된 충주공장은 2021년 준공됐지만 상업 생산 개시까지 상당한 시간이 걸렸고, 일각에서는 가동 지연에 대한 지적도 제기됐다. 회사는 공시 기준에 못 미치는 소규모 수주가 이어지고 있다고 설명하지만, 전년 매출의 10% 이상에 해당하는 대형 수주 공시는 아직 나오지 않고 있어 가동률 상승의 속도를 외부에서 가늠하기 어려운 상황이다. 대규모 설비투자가 비용으로 먼저 반영되는 구간이 얼마나 더 이어질지가 관건으로 남아 있다.
부채비율은 2022년 95.6%에서 2025년 111.1%로 높아졌고, 현금 및 현금성 자산은 2021년 말 667억원에서 2025년 3분기 말 85억원까지 줄어든 바 있다. 2회차 CB(700억원)에 대한 풋옵션이 행사되며 대규모 자금 조달이 불가피했고, 이를 3회차 CB(850억원) 발행으로 대응하는 과정에서 이자율 부담이 0%에서 5%로 높아졌다. 3회차 CB의 전환가액은 주가 하락에 따라 최저 조정 한도인 11,858원까지 낮춰졌으며, 주가가 이 수준을 지속적으로 밑돌 경우 향후 풋옵션 행사에 따른 자금 부담이 재차 발생할 가능성이 있다.
이연제약은 케미컬 부문의 꾸준한 이익 기여와 충주공장을 통한 바이오 CDMO·유전자치료제 사업으로의 확장이라는 두 축으로 구성돼 있다. 다만 2025년 연결 영업손실 전환과 5개 분기 연속 적자가 보여주듯, 대규모 설비투자에 따른 감가상각비 부담이 매출 회복 속도를 앞지르고 있는 상황이다. NG101의 임상 데이터와 FDA 패스트트랙 지정은 파이프라인의 잠재력을 보여주지만 아직 초기 임상 단계이며, 충주공장의 실제 대형 수주는 외부에 구체적으로 확인되지 않고 있다. 재무 측면에서는 부채비율 상승과 3회차 전환사채의 전환가액 리픽싱이 향후 자금조달 부담과 주식 희석 가능성을 함께 안고 있는 요인으로 남아 있다. 결국 향후 실적의 방향성은 충주공장 가동률이 실제로 얼마나 빠르게 올라가는지, 그리고 NG101을 비롯한 파이프라인이 임상 단계를 얼마나 순조롭게 진전시키는지에 달려 있다. 투자자들은 분기별 매출원가율 추이와 CDMO 수주 공시, CB 관련 이벤트를 함께 추적할 필요가 있다.
English version
How fast the KRW324.6 billion Chungju bio-chemical plant translates into actual revenue is emerging as the key variable that will shape the next phase for Reyon Pharmaceutical, which has seen three straight years of declining sales and a recent swing to operating losses.
Reyon Pharmaceutical is a long-established mid-cap Korean pharmaceutical company built on two pillars: a chemical (synthetic drug) business and a biologics business. The chemical segment produces prescription drugs such as contrast media, antibiotics, and cardiovascular/gastrointestinal treatments as well as active pharmaceutical ingredients, serving as the company's stable cash-generating base. The company recently completed local registration for a five-year long-term supply contract of MRSA antibiotic ingredients to a Japanese pharmaceutical company. The biologics segment is centered on the bio-chemical plant in Chungju, North Chungcheong Province, built at a total cost of KRW324.6 billion, offering one-stop contract development and manufacturing (CDMO) capability from raw materials such as plasmid DNA, viral vectors, and mRNA through to finished products. The plant obtained KGMP certification in August 2023 and biopharmaceutical contract-manufacturing GMP certification in November 2024. The company holds worldwide exclusive manufacturing rights for NG101, a wet age-related macular degeneration gene therapy co-developed with Nuclacle Genetics (now Elysigen), and the Chungju bio plant is expected to become the exclusive global production base if the candidate reaches commercialization. Reyon has also signed joint-development and cooperation agreements with numerous bio ventures including TheraBest (NK cell therapy) and AnimusCure (sarcopenia) to expand its pipeline. In the domestic CDMO market, well-capitalized latecomers such as Samsung Biologics, Lotte Biologics, and CJ CheilJedang have been entering in succession, positioning Reyon to seek differentiation in specialized niches such as its rare dedicated plasmid DNA production facility.
Reyon's consolidated revenue declined modestly for four straight years, from KRW154.0 billion in 2022 to KRW151.1 billion in 2023, KRW148.3 billion in 2024, and KRW145.9 billion in 2025. Over the same period, operating profit fell from KRW9.6 billion (6.3% margin) in 2022 to KRW4.0 billion (2.7%) in 2023 and KRW0.08 billion (0.1%) in 2024, before swinging to an operating loss of KRW30.3 billion (-20.7% margin) in 2025. Net income attributable to owners likewise stayed positive at KRW7.4 billion in 2022, KRW3.6 billion in 2023, and KRW4.2 billion in 2024, before turning to a net loss of KRW29.6 billion in 2025. According to the company, this deterioration largely reflects the cost-of-goods ratio rising sharply as depreciation on the Chungju bio-chemical plant, completed in 2021, began flowing through cost of goods sold after the asset was reclassified from construction-in-progress in 2024. In contrast, the SG&A ratio has been on a steady downward trend, indicating cost control outside the cost-of-goods structure is progressing. On a quarterly basis, operating losses have continued for five straight quarters: KRW11.1 billion in Q2 2025, KRW7.2 billion in Q3 2025, KRW8.2 billion in Q4 2025, KRW6.7 billion in Q1 2026, and KRW7.0 billion in Q2 2026. Net losses attributable to owners have fluctuated from KRW13.1 billion in Q2 2025 to KRW6.8 billion in Q2 2026 but have remained in loss territory throughout, with the four-quarter sum from Q3 2025 through Q2 2026 reaching roughly KRW34.2 billion. Quarterly revenue has moved without clear direction in a KRW34-38 billion range over this period, leaving normalization of the cost structure as a more pressing task than top-line growth. On the balance sheet, equity declined from KRW247.8 billion in 2022 to KRW220.3 billion in 2025 while liabilities rose from KRW236.9 billion to KRW244.8 billion, pushing the debt ratio up from 95.6% to 111.1%.
Korea's bio-pharma industry is seeing intense competition to build out CDMO (contract development and manufacturing) capacity, with well-capitalized players such as Samsung Biologics, Lotte Biologics, and CJ CheilJedang entering the market in succession. Against this backdrop, Reyon has combined a rare domestic E. coli fermentation-based plasmid DNA production facility with AAV (adeno-associated virus) process technology, aiming for a differentiated position in cell and gene therapy (CGT) raw materials. Industry sources have suggested that once CGT raw material production and biopharmaceutical CDMO orders pick up, plant utilization would rise and the pace of profitability improvement would accelerate. The downstream wet age-related macular degeneration treatment market is projected to grow from roughly KRW9 trillion in 2023 to about KRW23 trillion by 2031, with the gene-therapy sub-segment expected to expand from around KRW700 billion in 2026 to about KRW7 trillion by 2031. In contrast, the domestic chemical and generic business remains exposed to drug-pricing policy, and the company attributed part of its 2025 revenue decline to the effect of price cuts. The pattern of bearing large upfront investment costs before revenue catches up is not unique to Reyon but is a broader feature of traditional pharma companies transitioning toward a bio CDMO business model.
| Price | ₩10,010 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.19T |
| P/B | 0.94 |
| ROE | -15.9% |
The company has set a goal for the Chungju plant to move into full operation across injectables, biopharmaceuticals, and CDMO this year, driving revenue growth. It has already obtained a manufacturing license for injectables and begun production at the Chungju plant, and the company says domestic and overseas orders below the disclosure threshold (10% or more of prior-year revenue) continue to flow in. On the pipeline side, 52-week follow-up data from the low-dose cohort of NG101's Phase 1/2a trial showing roughly an 89% reduction in average injection frequency versus existing therapy were presented at the American Academy of Ophthalmology's ARVO 2026 meeting this year. The company plans to release additional 12-month-plus follow-up data and mid/high-dose cohort data in the second half of the year, and is also pursuing expansion into dry AMD, a larger indication. NG101 received FDA Fast Track designation in November 2024, opening a pathway for accelerated approval after Phase 2 and priority review after Phase 3 completion, through ongoing communication with regulators. On the financing side, the put option on the second-tranche CB (KRW70 billion) was exercised last September, but the company fully repaid it using proceeds from the third-tranche CB (KRW85 billion), resolving that liquidity risk at the time. However, the third-tranche CB's conversion price has been refixed down to its floor of KRW11,858 following the stock's decline, meaning a similar repayment burden could recur depending on future share price movement.
Having posted a consolidated net loss in 2025, Reyon sits in a range where the price-to-earnings ratio is not meaningfully calculable. Its price-to-book ratio sits at a level where market capitalization is close to or below consolidated equity, a position distinct from a range reflecting a large premium over net asset value. No cash dividend has been paid based on the most recent fiscal year, limiting the appeal of shareholder returns through dividends. Unlike the period before 2022 when the company was generating operating profit, it has re-entered a loss-making phase recently, so assessing the relationship between earnings and valuation requires watching whether profitability recovers as Chungju plant utilization rises. The downward refixing of the third-tranche convertible bond's conversion price is also worth noting in connection with potential future share dilution.
The Chungju bio-chemical plant is designed for one-stop production from raw materials to finished products, and its internal and external idle space could allow current production capacity to increase without further expansion. Certification is already complete, with KGMP obtained in 2023 and biopharmaceutical contract-manufacturing GMP obtained in 2024. Production of injectables began last year after obtaining a manufacturing license, and smaller orders below the disclosure threshold continue, including a five-year long-term supply contract for MRSA antibiotic ingredients to a Japanese pharmaceutical company. Industry observers view that if utilization actually rises, the fixed-cost burden would ease and the pace of profitability improvement could accelerate.
NG101, a wet age-related macular degeneration gene therapy, disclosed Phase 1/2a low-dose cohort data showing an approximately 89% reduction in average injection frequency over 52 weeks versus existing therapy, with 83% of patients maintaining vision with one or fewer additional injections. The candidate received FDA Fast Track designation in November 2024, opening a pathway for staged regulatory communication through development. Reyon holds worldwide exclusive manufacturing rights for the therapy, meaning the Chungju bio plant would serve as the exclusive global production base if commercialization advances. A strategy to expand into the larger dry AMD indication is also being pursued.
The chemical (synthetic drug) segment, based on contrast media, antibiotics, and active pharmaceutical ingredients, has grown operating profit steadily from KRW4.6 billion in 2023 to KRW5.6 billion in 2024 and KRW8.3 billion in 2025. This has provided a company-wide cash-generation base even as large investment costs in the biologics segment are recognized upfront. The largest shareholder and related parties hold over 55% of shares, maintaining a stable governance structure that is worth noting for consistency in management direction.
Reyon's consolidated revenue has declined for three straight years since peaking at KRW154.0 billion in 2022, and 2025 operating profit swung to a loss of KRW30.3 billion. Operating and net losses have continued for five straight quarters from Q2 2025 through Q2 2026, and quarterly revenue has failed to show a clear growth direction, staying in a KRW34-38 billion range. The cost-of-goods ratio surging from 44.4% in 2021 to 73.8% in 2025 is attributed to the full recognition of Chungju plant depreciation costs.
The Chungju plant, built at a cost of KRW324.6 billion, was completed in 2021, but commercial production took considerable time to begin, drawing some criticism over the delay. The company says smaller orders below the disclosure threshold continue, but no large order disclosure equal to 10% or more of prior-year revenue has yet emerged, making it difficult for outside observers to gauge the pace of utilization improvement. How much longer the phase of large capital costs being recognized ahead of matching revenue will continue remains a key question.
The debt ratio rose from 95.6% in 2022 to 111.1% in 2025, while cash and cash equivalents fell from KRW66.7 billion at the end of 2021 to KRW8.5 billion at the end of the third quarter of 2025. The put option on the second-tranche CB (KRW70 billion) was exercised, forcing large-scale fundraising, and the resulting third-tranche CB (KRW85 billion) issuance raised the interest burden from 0% to 5%. The third-tranche CB's conversion price has been lowered to its floor of KRW11,858 following the stock's decline, and if the share price continues to trade below that level, a similar funding burden from a future put-option exercise could recur.
Reyon Pharmaceutical is built on two pillars: steady profit contribution from its chemical segment and expansion into bio CDMO and gene therapy through the Chungju plant. However, as shown by the swing to a consolidated operating loss in 2025 and five consecutive quarters of losses, the depreciation burden from large-scale capital investment has outpaced the speed of revenue recovery. NG101's clinical data and FDA Fast Track designation demonstrate pipeline potential, but the program remains at an early clinical stage, and no large confirmed order at the Chungju plant has been externally verified in detail. On the financial side, the rising debt ratio and the downward refixing of the third-tranche convertible bond's conversion price remain factors carrying both future funding pressure and potential share dilution. Ultimately, the direction of future earnings will depend on how quickly Chungju plant utilization actually rises and how smoothly NG101 and the broader pipeline progress through clinical stages. Investors will want to track quarterly cost-of-goods trends, CDMO order disclosures, and convertible-bond-related events together going forward.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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