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Webzen · 게임 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
웹젠은 장수 IP '뮤(MU)'가 여전히 매출 절반 이상을 책임지는 구조 속에서, 신작 다변화와 해외 매출 확대로 성장 동력을 모색하고 있다.
웹젠은 2000년 설립된 코스닥 상장 게임사로, 대표 IP '뮤(MU)' 시리즈를 중심으로 온라인·모바일 MMORPG를 개발·서비스해왔다. 주요 매출은 웹젠과 웹젠레드코어의 모바일, 로열티, 인터넷 부문에서 발생하며, 'R2', '샷온라인', '메틴2' 등도 주요 매출원이다. 2026년 1분기 제품별 매출을 보면 '뮤' IP가 245억원으로 전체의 62%를 차지했으며, 'R2', '샷온라인', '메틴2' 매출은 전년 대비 증가한 것으로 나타났다. 지역별로는 국내 매출이 위축되는 가운데 해외 매출 비중이 51%까지 상승해 국내 매출을 넘어섰다. 웹젠은 단일 IP 의존도를 낮추기 위해 장르 다변화를 추진 중으로, 자체 개발 수집형 RPG '테르비스', 네이버웹툰 IP 기반 전략 RPG '프로젝트 D1', 오픈월드 액션RPG '드래곤소드'(퍼블리싱), 전략 디펜스 게임 '게이트 오브 게이츠', 뮤 IP 기반 신작 MMORPG '프로젝트 G' 등 복수의 신작 파이프라인을 운영하고 있다. 개발은 웹젠크레빅스, 웹젠레드스타, 웹젠노바 등 자회사가 담당하며, 2026년에는 자체 개발 체제 강화를 위해 웹젠엠, 웹젠레드기어 등 신규 자회사도 추가로 설립했다. 경쟁 구도상 국내 MMORPG 시장은 넷마블, 펄어비스, 카카오게임즈 등 대형사들의 신작 출시와 IP 확장이 이어지며 경쟁이 심화되고 있다.
연간 실적을 보면 매출은 2022년 2,421억원에서 2023년 1,963억원, 2024년 2,147억원, 2025년 1,744억원으로 등락을 반복하며 전반적으로 축소되는 흐름을 보였다. 영업이익률도 2022년 34.3%에서 2023~2024년 25.4%로 낮아진 뒤 2025년에는 17.0%까지 하락했다. 지배주주 순이익은 2022년 724억원, 2023년 576억원, 2024년 569억원을 유지하다 2025년 240억원으로 크게 줄었는데, 이는 대표 IP인 '뮤'의 매출 감소와 함께 신작 관련 일회성 비용이 겹친 결과로 해석된다. 분기별로는 2025년 3분기 매출 438억원, 영업이익 76억원, 순이익 89억원으로 직전 분기보다 개선됐으나 2025년 4분기에는 매출이 499억원으로 늘었음에도 순이익은 70억원 수준에 머물렀다. 2026년 들어서는 1분기 매출 394억원, 영업이익 54억원, 순이익 89억원, 2분기 매출 380억원, 영업이익 57억원, 순이익 63억원을 기록하며 매출과 영업이익은 전년 동기보다 낮은 수준을 이어갔다. 다만 순이익은 2025년 상반기의 기저효과 덕에 회복되는 모습을 보였는데, 이는 신작 실적 개선이 아니라 전년 동기 대비 비교 효과에 기인한 것으로 판단할 필요가 있다. 최근 4개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 누적으로는 매출 1,711억원 안팎, 지배주주 순이익 310억원 수준으로 집계되며, 연간 실적 저점이었던 2025년보다는 소폭 개선된 흐름을 나타낸다. 현금창출력 측면에서는 영업활동현금흐름이 매년 양(+)의 값을 유지하며 재무 건전성을 지지하고 있다.
국내 게임 시장은 야외활동 증가와 소비 여력 둔화 등의 영향으로 이용률이 정체되는 국면에 있으며, 웹젠을 포함한 다수 게임사들이 실적 방어에 어려움을 겪고 있다. 반면 세계 게임시장은 2025년부터 연평균 4~5% 성장이 전망되는 것으로 알려져 국내와 해외 시장 간 성장 속도 차이가 뚜렷하다. 이런 배경에서 웹젠은 해외 매출 비중을 국내보다 높게 끌어올리며 캐시카우 역할을 해외 시장에 의존하는 구조로 재편되고 있다. 국내 경쟁 구도는 넷마블의 '일곱 개의 대죄: 오리진', 펄어비스의 '붉은사막' 등 대형 신작들이 잇따라 출시되며 오픈월드·액션 장르 경쟁이 격화되는 양상이다. 웹젠은 상대적으로 소형 코스닥 게임사로서 대형사 대비 신작 투입 규모나 마케팅 자원에서 열위에 있으나, 장수 IP의 안정적 현금창출력과 낮은 부채비율을 바탕으로 방어적 포지션을 유지하고 있다. 전체 산업 사이클은 콘솔·PC 오픈월드 대작들의 동시다발적 출시로 장르 다변화가 진행되는 국면에 있어, 모바일 MMORPG 중심이었던 웹젠에게도 플랫폼·장르 확장 압력이 커지는 상황이다.
| 주가 | ₩11,140 |
|---|---|
| 시가총액 | 3,450억원 |
| PER | 10.4 |
| PBR | 0.48 |
| ROE | 4.6% |
| 배당수익률 | 6.28% |
웹젠은 하반기부터 신작 정보 공개를 본격화한다는 계획을 밝혔다. 웹젠크레빅스가 개발 중인 네이버웹툰 IP 기반 전략 RPG '프로젝트 D1'은 2027년 출시를 목표로 하반기 처음 정보를 공개했으며, 전략 디펜스 게임 '게이트 오브 게이츠'도 추가 정보 공개가 예정돼 있다. 뮤 IP 기반 신작 MMORPG '프로젝트 G'는 서구권 시장까지 겨냥한 대형 프로젝트로, 자회사 웹젠레드스타가 언리얼엔진5 기반으로 개발 중이며 시네마틱 영상이 최초로 공개된 상태다. 수집형 RPG '테르비스'는 일본 코미케 출품 등을 통해 해외 인지도 확대를 이어갈 계획이다. 웹젠은 4년 연속으로 11월 부산 벡스코에서 열리는 '지스타 2026'에 참가를 확정하며 신작 알리기에 나설 예정이다. 다만 오픈월드 RPG '드래곤소드'는 개발사 하운드13과의 퍼블리싱 계약 분쟁으로 법정 다툼이 이어지고 있으며, 법원이 하운드13의 자체 퍼블리싱 금지 가처분 신청을 기각해 하운드13이 독자적으로 스팀 버전을 출시한 상태로, 웹젠은 이 결정에 불복해 항고할 방침을 밝혔다. 경영진은 신작 출시를 위한 투자를 지속하는 한편, 특별배당금 지급과 자본준비금 감액 등 추가적인 주주환원 정책도 검토 중이라고 밝혔다.
웹젠은 지난 4개 분기 동안 순이익 기준으로 흑자 기조를 이어왔으며, 2025년 실적 저점 이후 순이익이 회복되는 방향성을 보이고 있다. 현대차증권은 2026년 9월 2일 리포트에서 웹젠에 대해 투자의견 'Market Perform', 목표주가 1만 3,000원을 제시하며 커버리지를 개시했다. 해당 리포트는 경쟁 게임사들이 투자 확대 과정에서 적자로 전환하는 사례가 나오는 가운데 웹젠이 효율적 운영으로 흑자 기조를 유지하고 있는 점, 그리고 주가순자산비율이 게임업계 내에서도 낮은 수준에 머물러 있는 점을 근거로 들었다. 다만 같은 리포트는 중장기 재평가를 위해 퍼블리셔로서의 이미지 개선과 신작 성과가 관건이라고 짚었다. 순자산 대비 주가 수준은 과거 이익 규모가 컸던 시기와 비교해 상대적으로 낮은 프리미엄 구간에서 거래되는 편으로, 신작 성과와 뮤 IP 매출 안정화 여부가 향후 밸류에이션 흐름을 좌우할 핵심 변수로 꼽힌다.
'뮤' IP를 비롯한 장수 게임들이 여전히 매출 절반 이상을 책임지며 안정적 현금창출원 역할을 하고 있다. 2026년 1분기 해외 매출 비중이 51%로 국내를 넘어서며 성장이 정체된 국내 시장 의존도를 낮추고 있다. 해외 매출 확대는 국내 시장 침체에 대한 방어막 역할을 하고 있다.
MMORPG 일변도에서 벗어나 수집형 RPG '테르비스', 전략 RPG '프로젝트 D1', 전략 디펜스 '게이트 오브 게이츠', MU 기반 신작 '프로젝트 G' 등 장르가 다양한 신작들을 동시에 준비하고 있다. 자체 개발 역량 강화를 위해 2026년에도 신규 개발 자회사를 추가 설립했다. 신작들이 하반기부터 순차적으로 정보를 공개할 예정이어 라인업 가시성이 점차 높아지고 있다.
부채비율이 매년 15% 이하 수준을 유지하고 있으며, 영업활동현금흐름이 4개 연도 모두 양(+)의 값을 기록했다. 순이익 규모가 줄었던 2025년에도 적자로 전환되지 않고 흑자 기조를 유지했다. 이러한 재무 안정성은 신작 개발 투자와 주주환원 정책을 동시에 추진할 수 있는 기반이 된다.
'뮤' IP는 2026년 1분기 기준 전체 매출의 62%를 차지하며 여전히 절대적인 비중을 유지하고 있다. 지난 5년간 뮤 IP가 전체 매출의 60% 이상을 차지해온 구조적 편중이 이어지고 있다. IP 노후화에 따른 매출 감소가 지속될 경우 신작들이 이를 상쇄할 만큼 성장하지 못하면 전체 실적에 부담이 된다.
오픈월드 RPG '드래곤소드' 퍼블리싱을 둘러싸고 개발사 하운드13과 계약 해지 공방이 벌어졌고, 법원이 웹젠의 가처분 신청을 기각하며 하운드13이 독자적으로 게임을 재출시했다. 이 과정에서 서비스 조기 종료 이력이 재조명되며 퍼블리셔로서의 신뢰도에 의문이 제기됐다. 향후 외부 개발사와의 협력 계약 체결이나 조건 협상에서 이러한 신뢰 이슈가 부담으로 작용할 가능성이 있다.
국내 게임 이용률이 정체되며 국내 매출이 전년 대비 두 자릿수 감소하는 흐름을 보였다. 넷마블, 펄어비스 등 대형사들의 신작이 잇따라 출시되며 MMORPG 및 오픈월드 장르 경쟁이 심화되고 있다. 상대적으로 자원이 제한된 웹젠이 이러한 경쟁 환경에서 시장점유율을 방어하기가 쉽지 않은 상황이다.
웹젠은 장수 IP '뮤'를 중심으로 안정적인 현금창출력을 유지해온 코스닥 게임사로, 해외 매출 비중 확대라는 구조적 변화를 겪고 있다. 2025년 실적은 매출과 영업이익이 모두 큰 폭으로 줄며 저점을 형성했으나, 2026년 상반기 순이익은 기저효과로 회복되는 모습을 보였다. 다만 이는 신작의 성과 개선이 아니라 비교 기저의 영향이 크다는 점에서 해석에 주의가 필요하다. 오픈월드 RPG '드래곤소드'를 둘러싼 하운드13과의 퍼블리싱 분쟁은 아직 법정에서 완전히 정리되지 않았으며, 퍼블리셔로서의 신뢰도 이슈로도 연결되고 있다. 하반기부터 '프로젝트 D1', '게이트 오브 게이츠', '프로젝트 G' 등 다변화된 신작 라인업의 정보 공개가 예정돼 있어, 지스타 2026을 포함한 향후 이벤트에서 시장의 반응을 확인하는 것이 중요하다. 재무적으로는 낮은 부채비율과 꾸준한 현금흐름을 바탕으로 안정성을 유지하고 있으며, 경영진은 추가적인 주주환원 정책도 검토하고 있다고 밝혔다. 종합적으로 웹젠은 기존 캐시카우의 노후화와 신작 다변화 사이의 전환기에 놓여 있으며, 신작들의 실제 성과가 향후 실적 방향을 결정할 핵심 변수로 남아 있다.
English version
Webzen still relies on its long-running MU IP for more than half of revenue, while seeking new growth drivers through portfolio diversification and expanding overseas sales.
Founded in 2000 and listed on KOSDAQ, Webzen has developed and serviced online and mobile MMORPGs centered on its flagship MU series. Its main revenue comes from the mobile, royalty, and internet segments of Webzen and Webzen RedCore, with R2, ShotOnline, and Metin2 as additional revenue sources. In Q1 2026, the MU IP generated 24.5 billion won, or 62% of total revenue, while revenue from R2, ShotOnline, and Metin2 increased year over year. By region, overseas revenue share climbed to 51%, overtaking domestic sales as the domestic market contracted. To reduce reliance on a single IP, Webzen is pursuing genre diversification through multiple pipeline titles: the in-house collection RPG Terbis, the Naver Webtoon IP-based strategy RPG Project D1, the published open-world action RPG Dragon Sword, the strategy defense title Gate of Gates, and Project G, a new MMORPG based on the MU IP. Development is handled by subsidiaries including Webzen Crevics, Webzen Redstar, and Webzen Nova, and in 2026 the company additionally established new subsidiaries, Webzen M and Webzen Redgear, to strengthen in-house development capabilities. Competitively, the domestic MMORPG market is intensifying as major players such as Netmarble, Pearl Abyss, and Kakao Games roll out new titles and expand their own IPs.
Annual revenue moved from 242.1 billion won in 2022 to 196.3 billion won in 2023, 214.7 billion won in 2024, and 174.4 billion won in 2025, showing an overall contracting trend despite year-to-year fluctuations. Operating margin declined from 34.3% in 2022 to 25.4% in both 2023 and 2024, then fell further to 17.0% in 2025. Net income attributable to owners held near 72.4 billion won in 2022, 57.6 billion won in 2023, and 56.9 billion won in 2024 before dropping sharply to 24.0 billion won in 2025, a decline attributed to falling MU IP revenue combined with one-off costs related to new title issues. On a quarterly basis, Q3 2025 revenue of 43.8 billion won, operating profit of 7.6 billion won, and net income of 8.9 billion won improved from the prior quarter, but Q4 2025 revenue rose to 49.9 billion won while net income stayed around 7.0 billion won. In 2026, Q1 revenue was 39.4 billion won with operating profit of 5.4 billion won and net income of 8.9 billion won, followed by Q2 revenue of 38.0 billion won, operating profit of 5.7 billion won, and net income of 6.3 billion won, with revenue and operating profit remaining below year-earlier levels. Net income nonetheless showed a recovery pattern versus the prior year, though this reflects a comparison base effect from the weaker first half of 2025 rather than an improvement driven by new-title performance. Over the trailing four quarters (Q3 2025 through Q2 2026), cumulative revenue totaled roughly 171.1 billion won with owner net income around 31.0 billion won, a modest improvement from the 2025 annual trough. Operating cash flow has remained positive every year, supporting the company's overall financial stability.
The domestic game market has entered a phase of stagnating engagement amid factors such as increased outdoor activity and softer discretionary spending, leaving Webzen and many peers struggling to defend earnings. In contrast, the global game market is reportedly expected to grow at an annual rate of about 4-5% from 2025, highlighting a clear gap in growth pace between domestic and overseas markets. Against this backdrop, Webzen has raised its overseas revenue share above the domestic level, restructuring its cash-generating base toward international markets. The domestic competitive landscape is intensifying as major new titles such as Netmarble's Seven Deadly Sins: Origin and Pearl Abyss's Crimson Desert launch in quick succession, sharpening competition in the open-world and action genres. As a relatively smaller KOSDAQ-listed developer, Webzen trails larger peers in scale of new-title investment and marketing resources, but maintains a defensive position based on the stable cash generation of its long-running IPs and a low debt ratio. The broader industry cycle is marked by simultaneous launches of console and PC open-world titles, adding pressure on Webzen, historically centered on mobile MMORPGs, to expand across platforms and genres.
| Price | ₩11,140 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.34T |
| P/E | 10.4 |
| P/B | 0.48 |
| ROE | 4.6% |
| Dividend yield | 6.28% |
Webzen has stated plans to begin actively disclosing new-title information from the second half of 2026. Project D1, a strategy RPG based on a Naver Webtoon IP under development by subsidiary Webzen Crevics, had its first information reveal in the second half targeting a 2027 launch, while the strategy defense title Gate of Gates is also scheduled for additional disclosures. Project G, a new MMORPG based on the MU IP aimed at Western markets as well, is being developed on Unreal Engine 5 by subsidiary Webzen Redstar, with its first cinematic footage already unveiled. The collection RPG Terbis plans to continue expanding overseas awareness through events including Japan's Comiket. Webzen has confirmed participation in G-STAR 2026 at BEXCO in Busan this November, marking its fourth consecutive year at the show, to promote its upcoming titles. However, the open-world RPG Dragon Sword remains embroiled in litigation stemming from a publishing contract dispute with developer Hound13; a court rejected Webzen's injunction against Hound13's independent publishing, allowing Hound13 to launch its own Steam version, and Webzen has stated it plans to appeal the ruling. Management has said it will continue investing in new-title development while also reviewing additional shareholder-return measures such as special dividend payments and a reduction of capital reserves.
Webzen has maintained a net-profit basis over the past four quarters, with net income showing a recovering trajectory since the 2025 earnings trough. Hyundai Motor Securities initiated coverage on Webzen in a report dated September 2, 2026, assigning a 'Market Perform' rating and a target price of 13,000 won. The report cited Webzen's ability to sustain profitability through efficient operations, in contrast to competitors turning to losses amid aggressive investment expansion, as well as a price-to-book ratio that remains low even within the game industry. The same report noted, however, that improving its reputation as a publisher and delivering successful new titles are key to any mid-to-long-term re-rating. Relative to periods of larger past earnings, the stock trades at a comparatively modest premium to book value, with the trajectory of new-title performance and the stabilization of MU IP revenue seen as the key variables shaping valuation going forward.
Long-running titles including the MU IP still account for more than half of revenue, serving as a stable cash-generating base. Overseas revenue share reached 51% in Q1 2026, surpassing domestic sales and reducing reliance on the stagnant domestic market. This overseas expansion has functioned as a buffer against domestic market weakness.
Moving beyond an MMORPG-only lineup, the company is simultaneously preparing titles across genres, including the collection RPG Terbis, the strategy RPG Project D1, the strategy defense game Gate of Gates, and the MU-based new title Project G. To strengthen in-house development, additional development subsidiaries were established in 2026. As information on these titles is set to be revealed sequentially from the second half, lineup visibility is gradually improving.
The debt ratio has stayed below 15% every year, and operating cash flow has been positive across all four years. Even in 2025, when net income declined significantly, the company remained profitable rather than turning to a loss. This financial stability provides a foundation for pursuing both new-title development investment and shareholder-return policies simultaneously.
The MU IP still accounted for 62% of total revenue as of Q1 2026, maintaining an overwhelming share. This structural concentration, with MU exceeding 60% of revenue over the past five years, has persisted. If the IP's aging continues to drag on revenue and new titles fail to grow enough to offset it, overall earnings will remain under pressure.
A contract-termination dispute erupted with developer Hound13 over publishing rights to the open-world RPG Dragon Sword, and after a court rejected Webzen's injunction, Hound13 independently relaunched the game. The episode revived scrutiny of Webzen's history of abrupt service terminations, raising questions about its reliability as a publisher. This trust issue could weigh on future contract negotiations with external developers.
Domestic gaming engagement has stagnated, with domestic revenue posting double-digit year-over-year declines. Major companies such as Netmarble and Pearl Abyss have released successive new titles, intensifying competition in the MMORPG and open-world genres. With relatively limited resources, Webzen faces a challenging environment in defending its market share.
Webzen is a KOSDAQ-listed game company that has long maintained stable cash generation centered on its MU IP, and is now undergoing a structural shift toward a higher overseas revenue share. Both revenue and operating profit fell sharply in 2025, forming a trough, while net income in the first half of 2026 showed a recovery driven largely by a favorable comparison base rather than improved new-title performance, warranting caution in interpretation. The publishing dispute with Hound13 over the open-world RPG Dragon Sword has not yet been fully resolved in court and has also raised questions about Webzen's reliability as a publisher. From the second half of 2026, information on a diversified new-title lineup including Project D1, Gate of Gates, and Project G is scheduled to be revealed, making market reaction at upcoming events such as G-STAR 2026 an important indicator to watch. Financially, the company maintains stability through a low debt ratio and consistent cash flow, and management has stated it is reviewing additional shareholder-return measures. Overall, Webzen sits at a transitional point between the aging of its existing cash cow and diversification into new titles, with the actual performance of these new titles remaining the key variable shaping future results.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)