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Hancom WITH · IT·소프트웨어 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
자회사 한컴금거래소 편입으로 연결 매출을 3년 만에 27배 이상 키워 역대 최대를 달성했으나, 영업이익률 1% 미만의 박리다매 구조 속에서 양자내성암호(PQC)·AI 인증·RWA 디지털 금융 3대 신성장 축의 수익화 속도가 기업가치 방향을 가를 핵심 변수로 부상했다.
한컴위드는 1999년 소프트포럼으로 설립되어 2001년 코스닥에 상장, 이후 한컴시큐어를 거쳐 2019년 현재 사명으로 변경된 한글과컴퓨터 그룹의 실질적 지주사다. 창업 이래 PKI(공개키기반구조) 및 암호 기술 기반 보안 솔루션이 핵심 사업으로, 통합 간편인증 'AnySign Lite+'·'위드어스', AI 기반 안면인증 '한컴오스(Auth)', FIDO 생체인증 '한컴패스', 양자내성암호 탑재 데이터 암호화 '한컴 엑스디비', 통신 구간 암호화 '한컴 엑스커넥트' 등을 금융권·공공기관·기업에 공급하고 있다. 자회사 한컴금거래소가 연결 실체로 포함된 2023년 이후 금 실물 유통이 연결 매출의 압도적 비중을 차지하게 됐으며, 회사의 재무 외형은 고마진 소프트웨어형에서 저마진 상품 유통형으로 크게 변모했다. 2026년 들어 회사는 ①디지털 금융(RWA·스테이블코인), ②양자보안(PQC), ③AI 인증을 3대 핵심 축으로 공식 선언했다. 디지털 금융 부문에서는 실물자산 토큰화 플랫폼 '온토리움'을 중심으로 골드 스테이블코인 OXAU를 발행하고, DeFi 서비스 '아쿠아'와 스테이블코인 결제 플랫폼 '플로트'를 묶어 웹3 금융 생태계를 구축한다는 구상이다. PQC 경쟁 환경에서는 펜타시큐리티·드림시큐리티·엑스게이트·라온시큐어 등이 경쟁사이나, PKI+PQC+블록체인+AI 인증을 통합 보유한 기업은 시장 내 차별화된 포지션을 점하고 있다는 평가가 있다. 한컴 오피스 기반 그룹 계열 기업 고객과의 크로스셀링 시너지도 잠재 우위로 거론된다.
연결 매출은 자회사 한컴금거래소 편입 전인 2022년 287억원에서 2023년 4,101억원으로 급등했으며, 이후 2024년 4,482억원, 2025년 7,712억원으로 성장해 역대 최대를 경신했다. 매출 급증의 주된 원인은 한컴금거래소의 금 유통 볼륨 확대와 글로벌 금 시세 상승으로, 보안 소프트웨어 부문의 기여는 상대적으로 작다. 영업이익은 2022년 -6.9억원, 2023년 -24.6억원 적자에서 2024년 12.8억원으로 흑자 전환, 2025년에는 61억원(OPM 0.8%)으로 전년 대비 약 380% 증가하며 수익성 변곡점을 확인했다. 지배주주 귀속 순이익도 2023년 -5.5억원, 2024년 -38.2억원의 연속 적자에서 2025년 78.4억원 흑자로 전환됐다. 분기별로는 2025년 1~4분기 영업이익이 각각 20.0억원·5.5억원·15.9억원·19.5억원으로 비교적 고르게 분포했으나, 2025년 4분기 지배주주 귀속 순이익은 -28.2억원으로 대규모 적자를 기록해 비영업 손실 또는 일회성 비용이 발생한 것으로 추정된다. 2026년 1분기 영업이익은 0.6억원으로 2025년 1분기(20.0억원) 대비 급감했으며, 지배주주 귀속 순이익도 9.8억원에 그쳤다. 2025년 영업현금흐름은 65억원으로 개선됐으나, 부채비율은 2023년 48.0%에서 2025년 67.3%로 상승해 레버리지 수준이 높아진 점에 유의할 필요가 있다. 전반적인 이익의 질(earnings quality)이 금 가격·유통 볼륨에 직결되는 구조이므로 변동성 관리가 중요한 과제로 남는다.
국내 정보보안 시장은 AI·양자컴퓨팅 기술 고도화에 따른 사이버 위협 심화와 2025년 SKT 해킹 사건 이후 보안 투자 확대 분위기 속에서 구조적 성장 국면에 있다. 양자내성암호(PQC) 분야에서 정부는 2035년까지 국가 주요 인프라 전체에 PQC를 전면 적용하는 마스터플랜을 수립했으며, 2026년에는 과기정통부와 KISA 주관으로 시범전환 사업 대상을 의료·에너지·행정 3개 분야에서 통신·금융·교통·국방·우주 5개 분야로 확대하고 총 45억원 예산을 투입했다. 과기정통부의 2026년 사이버보안 R&D 예산은 1,191억원으로 전년 대비 9.4% 증가해 PQC 전환을 국가 안보 필수 과제로 격상시켰다. 디지털자산(RWA·스테이블코인) 분야는 글로벌 온체인 시장이 약 300억 달러 규모로 성장하는 가운데, 미국·EU·영국 등 주요국의 제도화가 빠르게 진행 중이다. 국내에서는 원화 스테이블코인 관련 법제화 논의가 진행 중이나 구체적 일정이 미확정으로 국내 서비스 출시 시점에 불확실성이 남아 있다. PQC 경쟁 환경에서는 한컴위드를 비롯해 펜타시큐리티·드림시큐리티·엑스게이트·라온시큐어 등이 PQC 하이브리드 전략을 채택하며 공공 조달 선점 경쟁을 벌이고 있다. 금 유통 시장은 국제 금 가격 동향에 직결되므로 매크로 환경(안전자산 선호, 달러 약세)이 단기 업황의 핵심 외생 변수다.
| 주가 | ₩3,995 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,127억원 |
| PER | 17.1 |
| ROE | 3.9% |
회사는 2026년을 '디지털 금융·차세대 보안 성과 구체화' 원년으로 선언했다. 디지털 금융 부문에서는 2026년 4월 글로벌 출시된 온토리움(금 토큰화 플랫폼)·아쿠아(DeFi)에 이어, 3분기 중 스테이블코인 기반 결제·자산운용 플랫폼 '플로트(Float)' 출시가 예정되어 웹3 디지털 금융 생태계를 완성한다는 구상이다. 온토리움은 LBMA 인증 실물 금을 기초자산으로 OXAU 토큰을 발행하며, 향후 은·채권·미술품·부동산 등으로 기초자산을 확대해 종합 RWA 플랫폼으로 발전시킬 방침이다. 국내 서비스는 원화 스테이블코인 법제화 일정에 맞춰 단계적으로 진입할 계획으로, 해외 규제가 명확한 홍콩·두바이·아부다비에서 먼저 사업을 영위하는 전략을 취하고 있다. 양자보안 부문에서는 PQC 솔루션 3종(한컴 엑스커넥트·엑스디비 for DSPM·XICrypto)의 공급 확대와 드론·인공위성용 경량 PQC 암호모듈 개발 완료를 추진하고 있다. AI 인증 부문에서는 한컴오스(얼굴)·스피키(음성)·한컴 엑스씨오스(무자각 지속 인증) 3종 솔루션을 공개하며 제로트러스트·국가망보안체계(N2SF) 요건을 충족하는 방향으로 공공·금융·의료 부문으로 적용을 확대할 예정이다. 다만 2026년 1분기 영업이익의 급격한 위축은 금 유통 볼륨 변화 또는 비용 구조 변동을 시사할 수 있어, 향후 분기 실적 확인이 필수적이다.
현재 주가는 주당 순자산(BPS 5,802원) 대비 할인 구간에서 거래되고 있으며, 순자산 기준 배수는 국내 보안 소프트웨어 피어 중간값을 하회하는 상태다. 주당순이익(EPS 233원)을 기준으로 보면, 현 주가 수준은 국내 소프트웨어 섹터 일반 밴드와 크게 괴리되지 않으나, 이익의 대부분이 저마진 금 유통 사업에서 발생하는 복합 사업 구조인 만큼 고마진 IT 기업의 멀티플을 그대로 원용하기는 어렵다는 점이 핵심 디스카운트 요인이다. 배당은 확정 공시 기준 무배당으로 업종 평균을 크게 밑돌며, 현 국면은 이익 성장과 사업 재편이 주주환원보다 우선시되는 시기로 판단된다. 2023~2024년 연속 적자에서 2025년 흑자 전환을 달성했으나, 영업이익률이 1% 미만 수준에 지속 머무는 한 성장주로서의 프리미엄 배수 정당화에는 한계가 있다. PQC 정부 조달 수주, RWA 플랫폼 거래량 가시화, 보안 소프트웨어 매출 비중 확대 등이 실적으로 확인될 경우 배수 재평가의 여지가 열릴 수 있다.
한국 정부는 2035년까지 국가 주요 인프라 전반에 PQC를 전면 적용하는 마스터플랜을 수립하고, 2026년에는 시범전환 사업을 통신·금융·교통·국방·우주 5개 분야로 확대해 45억원을 투입했다. 한컴위드는 2024년 국내 최초로 NIST 표준 PQC 암호모듈 검증을 통과하고 핵심 기술 특허까지 등록 완료한 선도 기업으로, 공공 조달 레퍼런스가 민간 수요로 확산되는 사이클에서 선행 진입 이점을 누릴 수 있다. 과기정통부가 2030년까지 PQC 전주기 기술 자립을 목표로 제시한 만큼 정책 지속성도 뚜렷하다.
글로벌 RWA 온체인 시장은 약 300억 달러 규모로 빠르게 성장하고 있으며, 한컴위드는 국내 3대 금 거래소 한컴금거래소의 실물 운영 노하우를 결합해 온토리움·아쿠아를 글로벌 선출시함으로써 시장 선점 포지션을 확보했다. 3분기 중 플로트(Float) 스테이블코인 결제 플랫폼 출시가 예정돼 있어 온체인 금융 생태계를 단계적으로 완성할 수 있다. 아비트럼 네트워크를 활용해 블랙록·로빈후드 등 글로벌 기관과 동일 인프라를 공유하는 점도 플랫폼 신뢰도 제고 요인으로 작용한다.
글로벌 금 가격 상승 기조가 이어질 경우 한컴금거래소의 유통 볼륨 확대로 매출 성장세가 지속될 수 있다. 동시에 iBeta 레벨 2 국제 인증을 획득한 한컴오스와 딥페이크 음성 탐지(스피키)·무자각 지속 인증(엑스씨오스) 등 AI 인증 신제품이 핀테크·헬스케어·공공 부문에서 수요를 확보하면, 고마진 소프트웨어 이익 비중이 점진적으로 확대되어 현재의 박리다매 구조에서 벗어나는 경로가 형성될 수 있다. 두 사업의 동반 성장은 외형과 마진 동시 개선이라는 이상적인 시나리오로 귀결된다.
연결 매출의 대부분을 차지하는 금 유통은 본질적으로 박리다매 구조로, 2025년 연간 영업이익률이 0.8%에 그쳤다. 2026년 1분기 영업이익이 0.6억원으로 거의 제로 수준에 근접하면서 수익성 기반이 매우 취약함을 재확인했다. 고마진 보안 소프트웨어와 RWA 디지털 금융이 연결 이익에서 차지하는 비중이 의미 있게 확대되지 않는 한, 외형 성장이 이익 개선으로 이어지는 구조적 전환은 제한적이다.
한컴금거래소의 금 유통 볼륨과 매출은 국제 금 시세에 직결되며, 글로벌 매크로 환경 급변(경기 회복에 따른 위험자산 선호 전환, 달러 강세 등)이 발생할 경우 연결 매출이 빠르게 수축할 수 있다. 2022년 287억원에서 2023년 이후 수천억 원대로 급증한 것이 전적으로 금거래소 편입 효과임을 감안하면, 금 가격 급락 시 역성장 리스크가 현실화될 수 있다. 보안 소프트웨어 고유 매출 규모가 독립적인 완충 역할을 담당하기 어려운 수준임도 이 리스크를 심화시킨다.
국내 원화 스테이블코인·가상자산 서비스법의 입법 시점이 지연될 경우, 온토리움·아쿠아·플로트의 국내 수익화가 미뤄져 신사업 성과 가시화가 늦어질 수 있다. 법적 명확성이 확보되기 전까지 국내 시장 진입은 해외 성과 입증이 선행 조건으로 남는다. 또한 최대주주 관련 아로와나토큰 법적 분쟁의 항소심 결과가 불리하게 나올 경우 지배구조 불확실성이 확대되며, 기관 투자자 심리 및 밸류에이션 할인 요인으로 작용할 수 있다.
한컴위드는 PKI·암호 기반 보안 소프트웨어 기업에서 금 실물 유통을 핵심으로 하는 복합 IT·자산 유통 기업으로 변모해, 2025년 연결 매출 7,712억원의 역대 최대와 3년간의 손실 구조를 마감하는 흑자 전환이라는 두 가지 이정표를 동시에 달성했다. 그러나 영업이익률 0.8%, 2026년 1분기 영업이익의 거의 제로 수준으로의 급락은 외형 성장의 내실이 아직 취약하다는 점을 상기시킨다. 2026년에는 양자내성암호(PQC)·AI 인증·RWA 디지털 금융 3대 성장 축을 구체화하고 있으며, 온토리움·아쿠아의 글로벌 선출시와 플로트 3분기 출시 예정은 신사업 실행 가시성을 높이는 긍정적 신호다. 반면 글로벌 금 가격 하락 리스크, 국내 가상자산 법제화 지연, 최대주주 관련 법적 분쟁은 여전히 중요한 불확실성 요인으로 남아 있다. 보안 소프트웨어의 고마진 속성과 금 유통의 저마진 구조가 혼재하는 복합 사업 구조상, 이 기업의 본질 가치는 두 부문 중 어느 쪽이 중장기 이익의 주된 원천이 될지에 크게 달려 있다. 투자자는 분기별 영업이익 추이, PQC 공공 조달 수주 성과, RWA·디지털 금융 플랫폼 트랜잭션 가시화 여부를 핵심 지표로 삼아 지속적으로 모니터링할 것을 권고한다.
English version
Hancom With more than tripled consolidated revenue 27x in three years via gold exchange consolidation, yet with an operating margin persistently below 1%, the monetization pace of its three declared growth pillars—PQC, AI authentication, and RWA digital finance—has become the decisive factor for any fundamental re-rating.
Hancom With was established in 1999 as SoftForum, listed on KOSDAQ in 2001, and renamed in 2019 as the de facto holding company of the Hancom Group. Its foundational business is PKI- and cryptography-based security solutions—encompassing integrated easy-authentication (AnySign Lite+, Withus), AI facial authentication (Hancom Auth), FIDO biometric authentication (Hancom Pass), PQC-equipped data encryption (Hancom xDB), and communication channel encryption (Hancom xConnect)—serving financial institutions, government agencies, and enterprises. Since subsidiary Hancom Gold Exchange was consolidated in 2023, gold bullion distribution has become the dominant revenue contributor, shifting the company's financial profile from high-margin software to low-margin commodity distribution. In 2026, the company formally declared three strategic pillars: (1) digital finance (RWA and stablecoins), (2) quantum security (PQC), and (3) AI authentication. The Ontorium platform issues the OXAU gold stablecoin, while Aqua (DeFi) and the forthcoming Float platform (stablecoin payment and asset management) aim to complete a Web3 digital finance ecosystem. In PQC, competitors include Penta Security, Dream Security, Xgate, and Raonsecure, yet the company's integrated combination of PKI, PQC, blockchain, and AI authentication is considered a differentiating position. Cross-selling synergies via the broader Hancom Group's enterprise customer base represent an additional potential advantage.
Consolidated revenue surged from ₩28.7bn in 2022—before Hancom Gold Exchange was consolidated—to ₩410.1bn in 2023, ₩448.2bn in 2024, and a record ₩771.2bn in 2025. The surge reflects the expansion of Hancom Gold Exchange's gold distribution volume and rising global gold prices, with the security software segment's contribution relatively modest. Operating profit improved from -₩6.9bn (2022) and -₩24.6bn (2023) to ₩1.3bn (2024), then ₩6.1bn in 2025 (OPM 0.8%), a roughly 380% year-on-year increase marking a clear profitability inflection. Net profit attributable to owners reversed from -₩5.5bn (2023) and -₩38.2bn (2024) to +₩78.4bn in 2025. Quarterly operating profit in 2025 was relatively evenly distributed at ₩2.0bn / ₩0.5bn / ₩1.6bn / ₩2.0bn, but Q4 2025 net profit attributable to owners was -₩2.8bn, implying significant non-operating losses or one-time items. Q1 2026 operating profit fell sharply to ₩58mn from ₩2.0bn in Q1 2025, with net profit attributable to owners of only ₩975mn. Operating cash flow improved to ₩6.5bn in 2025; however, the debt ratio rose from 48.0% (2023) to 67.3% (2025), reflecting increased leverage. Overall earnings quality remains tightly linked to gold price dynamics and distribution volume, representing a persistent source of volatility.
South Korea's information security market is in a structural growth phase, driven by intensifying cyber threats from AI and quantum computing advancements and a heightened security investment climate following the 2025 SKT hack. On the PQC front, the government has a master plan for universal PQC adoption in major national infrastructure by 2035; in 2026, MSIT and KISA expanded PQC pilot conversion from 3 sectors (healthcare, energy, administration) to 5 sectors (telecom, finance, transportation, defense, space) with ₩4.5bn in funding. The government's 2026 cybersecurity R&D budget grew 9.4% year-on-year to ₩119.1bn, elevating PQC conversion as a national security imperative. In the RWA (real-world asset tokenization) space, the global on-chain market has reached approximately $30bn, with major economies advancing regulatory frameworks. Domestically, legislative discussions on KRW stablecoins are ongoing but no concrete timeline is finalized, leaving uncertainty around the domestic service launch window. In the competitive PQC landscape, Hancom With joins Penta Security, Dream Security, Xgate, and Raonsecure in adopting PQC hybrid strategies, intensifying competition for public procurement leads. Gold distribution revenues remain directly linked to global gold price trends, making macro factors (safe-haven demand, dollar weakness) the primary short-term business variable.
| Price | ₩3,995 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.11T |
| P/E | 17.1 |
| ROE | 3.9% |
The company has positioned 2026 as its year of materializing gains in digital finance and next-generation security. Following the global launch of Ontorium (gold tokenization) and Aqua (DeFi) in April 2026, the stablecoin-based payment and asset management platform Float is targeted for Q3 2026 release to complete the Web3 digital finance ecosystem. Ontorium issues OXAU tokens backed by LBMA-certified physical gold, with plans to expand underlying assets to silver, bonds, art, and real estate to evolve into a comprehensive RWA platform. Domestic service entry will be timed to KRW stablecoin legislation, with the company prioritizing clearer regulatory jurisdictions such as Hong Kong, Dubai, and Abu Dhabi in the interim. In quantum security, three PQC solutions (xConnect, xDB for DSPM, XICrypto) are being expanded, alongside near-complete development of lightweight PQC modules for drones and satellites. In AI authentication, three solutions—Hancom Auth (face), SPEEKEY (voice), and xCAuth (frictionless persistent authentication)—have been unveiled, targeting deployment in zero-trust and N2SF-compliant environments across public, financial, and healthcare sectors. However, the sharp Q1 2026 operating profit contraction may signal changes in gold trading volume or cost structure, making upcoming quarterly results essential to validate the full-year outlook.
The current share price is trading at a discount to book value per share (BPS ₩5,802), with the price-to-book multiple below the median for domestic security software peers. Using the EPS of ₩233 as a reference, the present price level is not dramatically distant from typical valuation bands for domestic software peers; however, with the majority of earnings generated by the inherently low-margin gold distribution business, directly applying the multiples of a high-margin IT company is difficult to justify—this is the central discount factor. The company confirmed zero dividend payout, placing it well below the sector average for yield, reflecting a period where business transformation and earnings growth take precedence over shareholder returns. While the consecutive net losses of 2023–2024 gave way to a return to profitability in 2025, an operating margin persistently below 1% limits the case for a growth-premium multiple. Confirmation of PQC government procurement wins, meaningful growth in RWA platform transaction volumes, or a measurable increase in the high-margin security software revenue share could open the door to re-rating.
The Korean government has a master plan to fully apply PQC to all major national infrastructure by 2035, and expanded the 2026 pilot program to 5 sectors with ₩4.5bn in dedicated funding. Hancom With, the first domestic firm to pass NIST-standard PQC module verification in 2024 with registered key patents, stands to benefit as an early mover when public procurement references cascade into private-sector demand. With MSIT targeting full PQC technology independence by 2030, policy continuity is clear.
The global RWA on-chain market is growing rapidly toward approximately $30bn, and Hancom With secured an early-mover position by combining Hancom Gold Exchange's physical trading expertise with the global launch of Ontorium and Aqua. The Q3 2026 planned release of Float will further complete the on-chain finance ecosystem. Utilizing the Arbitrum network—shared by global institutions including BlackRock and Robinhood—enhances infrastructure credibility for the platform.
If global gold prices remain elevated, Hancom Gold Exchange's distribution volume could continue expanding, sustaining top-line growth. Simultaneously, if AI authentication products including the iBeta Level 2-certified Hancom Auth, SPEEKEY (deepfake voice detection), and xCAuth (frictionless persistent authentication) gain traction in fintech, healthcare, and public sectors, the mix shift toward high-margin software revenue could gradually lift overall margins, offering a path away from the current thin-margin distribution structure.
Gold distribution, which dominates consolidated revenue, is inherently a thin-margin business—operating margin reached just 0.8% for the full year 2025. Q1 2026 operating profit fell to near-zero (₩58mn), reconfirming the fragile earnings base. Without a meaningful uplift in the contribution of high-margin security software and RWA digital finance to consolidated operating income, revenue growth is unlikely to translate into structural earnings improvement.
Hancom Gold Exchange's gold distribution revenue is directly linked to international gold prices. A macro-driven reversal—such as a risk-on rotation from economic recovery or a stronger US dollar—could rapidly deflate consolidated revenue. Given that the surge from ₩28.7bn in 2022 to several hundred billion from 2023 onward was entirely attributable to the gold exchange consolidation, a sharp decline in gold prices poses a direct negative-revenue scenario. The relatively limited scale of the standalone security software business provides insufficient buffer.
A delay in enacting domestic KRW stablecoin and virtual asset service legislation could postpone the monetization of Ontorium, Aqua, and Float in Korea. Until legal clarity is secured, domestic market entry remains contingent on demonstrating the business model overseas. An unfavorable outcome in the controlling shareholder's Arowana token appeal could amplify governance uncertainty, adversely affecting institutional investor sentiment and acting as a valuation discount factor.
Hancom With has evolved from a PKI-and-cryptography security software company into a hybrid IT-cum-commodity distribution enterprise, simultaneously achieving two milestones in 2025: record consolidated revenue of ₩771.2bn and a return to profitability after three years of accumulated losses. However, an operating margin of 0.8% and the near-zero operating profit in Q1 2026 serve as clear reminders that the quality of the earnings base remains thin. In 2026, the company is actively advancing three declared growth pillars—PQC, AI authentication, and RWA digital finance—with the global launch of Ontorium/Aqua and the upcoming Float release providing positive signals of execution. Conversely, downside risks from gold price volatility, delays in domestic virtual asset legislation, and the controlling shareholder's ongoing legal proceedings remain material uncertainties. Given the hybrid business structure—where high-margin security software and low-margin gold distribution coexist—the company's intrinsic value ultimately hinges on which segment becomes the primary long-term earnings driver. Investors should track quarterly operating profit trends, PQC public procurement wins, and RWA platform transaction volume as the key monitoring indicators.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
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