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Itoxi · IT·소프트웨어 · 코스닥 · 리포트 2026-09-05
게임 퍼블리싱 매출이 4년 연속 급감하는 가운데 아이톡시는 우크라이나 재건사업을 새 수익원으로 내세우고 있지만, 반복된 자본조달 실패와 거래정지·상장적격성 실질심사라는 구조적 위기에 직면해 있다.
아이톡시는 1997년 소프트웨어 개발업으로 설립돼 2002년 코스닥에 상장했고 2005년 게임 개발사 프리스톤과 합병한 이력을 가진 회사다. 본업은 모바일·PC 게임 퍼블리싱·리퍼블리싱으로, 현재 '천상비K' 개발사 플레이웍스, '라살라스' 개발사 레포르게임즈와 퍼블리싱 계약을 맺고 있으며 관계회사 원컴즈와는 '갓오브하이스쿨' IP 수익배분 계약을 체결한 상태다. 자체 연구개발 조직 없이 외부 IP에 의존하는 구조로, 앱마켓 수수료와 개발사 로열티 부담으로 수익성이 제한적이라는 지적이 나온다. 헬스케어 부문에서는 식약처 허가 자가검사키트의 국내 유통 사업을 병행하고 있다. 2023년 우크라이나 현지 합작법인 ITOXI UA를 설립한 이후 사업 구조가 빠르게 변화했는데, 2024년 매출의 94%를 차지하던 게임 부문 비중이 2025년 3분기 기준 40%로 축소되고 해외 유통 부문 비중이 49%까지 확대됐다. 우크라이나 합작법인을 통한 KG모빌리티 픽업트럭 납품 등 해외 유통이 매출의 49%를 차지하며 주요 수익원이었으나, 게임 신작 출시 지연과 유저 이탈로 실적이 하락했다. 우크라이나 사업은 SKS그룹과의 KG모빌리티 무쏘그랜드 픽업트럭 수출계약을 중심으로 하며, 우크라이나 유리 생산업체 BFG와의 판유리 공장 합작투자, 인플루언서 네트워크 마케팅 플랫폼 인플링커, 종속기업 와이디온라인 등도 사업 포트폴리오에 포함돼 있다.
연결 기준 매출액은 2022년 281억원, 2023년 216억원, 2024년 172억원, 2025년 57억원으로 4년 연속 감소했다. 영업손익은 2022년 7.2억원 흑자(영업이익률 2.6%)에서 2023년 -44억원(-20.3%), 2024년 -118억원(-69.0%), 2025년 -49억원(-86.4%)으로 적자 규모는 절대금액 기준 축소됐으나 매출 급감으로 영업이익률은 오히려 크게 악화됐다. 지배주주 순이익은 2022년 -4억원, 2023년 -44억원, 2024년 -168억원, 2025년 -73억원을 기록했으며, 2024년 대규모 순손실 이후 2025년에는 손실 규모가 줄었지만 여전히 대규모 적자 상태다. 자본총계(지배주주 기준)는 2022년 73억원에서 2023년 111억원으로 늘었다가 2024년 55억원, 2025년 44억원으로 다시 축소돼 자본 잠식 압박이 지속되고 있음을 보여준다. 영업활동현금흐름은 2022년 -21억원, 2023년 -48억원, 2024년 -94억원, 2025년 -51억원으로 4개년 모두 마이너스를 기록해 이익의 질과 관계없이 현금이 지속적으로 유출되고 있다. 분기 데이터를 보면 2025년 2분기 지배주주 순이익이 88억원에 달하는 큰 흑자를 기록했고 3분기에도 14억원 흑자를 기록했지만, 연간 지배주주 순손실이 -73억원에 그친 점을 감안하면 이 두 분기의 흑자는 본업 개선이 아닌 비영업적 요인에서 기인했을 가능성이 크다. 2026년 들어서는 1분기 매출 9.6억원에 영업손실 4.6억원, 순손실 3.9억원을 기록했고, 2분기에는 매출이 0.7억원까지 급감하며 영업손실 5.5억원, 순손실 3.9억원을 기록해 거래정지 국면과 겹치며 매출 기반이 크게 위축된 모습을 보였다. 부채비율은 2022년 93.4%에서 2023년 30.3%로 낮아졌다가 2024년 94.2%, 2025년 82.2%로 다시 높아지는 등 재무구조의 변동성이 컸다.
국내 모바일게임 퍼블리싱 시장은 넷마블, 카카오게임즈 등 대형 사업자와 다수의 중소형 퍼블리셔가 경쟁하는 구조로, 신작 흥행 여부에 따라 실적 편차가 극심한 히트작 의존형 산업이다. 아이톡시 관계자는 최근 게임 산업은 중박이라는 개념이 사라졌다고 얘기할 정도로 흥행만 하면 큰 성과를 얻는다고 설명했다. 자체 IP 없이 퍼블리싱에 의존하는 아이톡시는 이런 환경에서 협상력과 수익 배분 측면에서 상대적으로 열위에 있다는 평가가 나온다. 반면 우크라이나 재건 시장은 종전 협상 진전 여부에 크게 좌우되는 신생 테마로, 도널드 트럼프 미국 대통령 집권 이후 러시아·우크라이나 종전을 추진하면서 재건 사업이 본격화할 것으로 예상되며 총 규모는 4863억달러(약 702조원) 이상으로 추산된다. 다만 스위스 세계경제포럼에서 발표될 예정이었던 대규모 우크라이나 지원안 합의가 막판에 결렬되고 러시아의 에너지 인프라 공세가 이어지는 등 재건 사업이 본격화되기에는 물리적 환경이 녹록지 않다는 평가도 있다. 아이톡시는 우크라이나 경찰청의 픽업트럭 입찰에서 KG모빌리티의 무쏘그랜드 수출 납품 계약을 따내며 국내 상장사 중 우크라이나 재건사업의 첫 실적을 내기 시작한 기업으로 꼽힌다. 다만 이 사업 역시 해외 중개무역 특성상 영업이익률은 높지 않을 것이라는 게 업계 관계자들의 공통된 시각이다.
| 주가 | ₩312 |
|---|---|
| 시가총액 | 45억원 |
| ROE | -163.7% |
회사 측은 SKS그룹과 체결한 총 400대(약 125억원) 규모 계약 중 1차 150대 선적 이후 나머지 250대 물량을 2차에 나눠 공급할 예정이며, 하반기 중 남은 2차 물량 공급 계약 가능성과 미국 대사관향 대규모 입찰도 진행 중이어서 추가 공급 기대감이 남아 있다고 밝혔다. 우크라이나 판유리 공장 합작투자(BFG)도 추진 중이나 해당 사업 관련 수익은 아직 실현하지 못한 상태다. 재무 측면에서는 자본잠식률 완화를 위해 여러 차례 무상감자를 시행했음에도 2024년 자본잠식률 50%를 초과하면서 관리종목에 지정된 이후 감사의견 거절을 받으면서 상장폐지 절차를 밟게 됐다. 2026년에는 지난해부터 추진해오던 제3자 배정 유상증자 3건, 약 220억원 규모가 투자자의 납입 불발로 모두 철회됐으며, 지난해 말 추진한 18회차 전환사채 40억원어치 발행도 납입이 이뤄지지 않아 철회됐고, 마지막으로 자금 조달에 성공한 것은 17회차 CB 7억원어치를 발행했던 시점이었다. 주식은 재무 구조 악화로 상장폐지 절차를 밟고 있으며 위기를 벗어나려면 자본 조달이 반드시 필요하지만 남은 자본 조달 계획은 전무한 상황이다. 향후 관전 포인트는 상장적격성 실질심사 결과, 신규 투자자 확보 여부, 그리고 우크라이나 잔여 물량·미국 대사관 입찰의 실제 수주 여부다.
아이톡시는 최근 수년간 연속된 영업손실과 자본 잠식 압박으로 전통적인 이익 기반 밸류에이션 지표를 적용하기 어려운 상태다. 순이익이 다년간 적자를 지속해 이익 대비 가격 비교는 의미를 갖기 어렵고, 주가는 순자산 대비 큰 폭의 프리미엄이나 할인 없이 근접한 수준에서 거래돼온 것으로 파악된다. 무배당 정책이 이어지고 있어 배당을 통한 주주 환원 측면의 비교 근거는 없다. 무엇보다 현재 주식은 감사의견 거절과 재무구조 악화에 따른 상장적격성 실질심사로 거래가 정지된 상태이며, 이 경우 시장에서 형성되는 가격 신호 자체가 제한적이라는 점을 감안해야 한다. 다단계 무상감자로 발행주식수와 주당 지표가 여러 차례 재산정된 만큼, 과거 밸류에이션 밴드와의 단순 비교보다는 자본조달 성사 여부와 실질심사 결과가 향후 가치 판단의 핵심 변수가 될 가능성이 크다.
KG모빌리티 픽업트럭 수출계약은 국내 우크라이나 재건 테마 상장사 중 드물게 실제 매출로 이어진 사례로 꼽힌다. 400대 계약 중 1차 150대 선적이 완료됐고 잔여 250대 및 미국 대사관 등 추가 입찰 기대감이 남아있다. 이는 급감한 게임 매출을 일부 대체할 수 있는 신규 수익원으로 작용할 수 있다.
회사는 자본금을 이익잉여금으로 전환하는 무상감자를 여러 차례 시행해 결손금을 상당 부분 상쇄하고 자본잠식률을 낮추는 회계상 조치를 취했다. 이는 상장적격성 유지를 위한 시간을 벌기 위한 노력으로 해석된다. 다만 이러한 조치가 자본총계 자체를 늘리지는 않는다는 점은 함께 고려해야 한다.
천상비K, 라살라스 등 신작과 갓오브하이스쿨 IP 수익배분 계약 등으로 게임 포트폴리오를 다변화하려는 시도가 이어지고 있다. 신작 출시 초기 흥행 성과를 거둔 사례도 있어, 흥행에 성공할 경우 본업 회복의 발판이 될 여지가 있다.
연간 매출은 2022년 281억원에서 2025년 57억원으로 4년 연속 축소됐고, 영업이익률은 2022년 2.6%에서 2025년 -86.4%로 크게 악화됐다. 게임 신작 부재와 유저 이탈이 본업 위축의 핵심 원인으로 지목된다. 매출 기반 자체가 크게 훼손된 상태에서 신규 사업의 실적 기여만으로 이를 상쇄하기는 쉽지 않다.
2026년 들어 약 220억원 규모의 유상증자 3건과 전환사채 발행 1건이 모두 투자자 납입 불발로 철회됐다. 최근 3년간 10차례에 이르는 유상증자와 수십 차례의 정정 공시가 이어지며 자금 조달의 안정성에 대한 의문이 커졌다. 이는 향후 신규 자본 확충 가능성을 더욱 어렵게 만드는 요인이다.
감사의견 거절과 자본잠식 이슈로 주식 거래가 정지된 상태이며 상장적격성 실질심사가 진행 중이다. 심사 결과에 따라 거래재개 또는 상장폐지로 귀결될 수 있어 주주가치에 미치는 영향이 매우 크다. 후속 자본 조달 계획이 뚜렷하지 않은 점도 위기 해소 가능성을 제약한다.
아이톡시는 게임 퍼블리싱이라는 본업의 매출 기반이 4년 연속 급격히 축소되는 가운데, 우크라이나 재건 사업을 새로운 성장축으로 제시하며 실제 매출 실현 사례를 만들어냈다는 점에서 다른 테마성 종목과 차별화된 면이 있다. 그러나 반복된 무상감자와 유상증자 시도, 그리고 그 실패가 보여주듯 재무구조 개선의 실행력에는 상당한 의문이 남아있다. 현재 주식은 감사의견 거절과 자본잠식 문제로 거래가 정지된 채 상장적격성 실질심사를 받고 있으며, 이는 게임 산업의 경쟁 구도나 우크라이나 재건 시장의 성장성과는 별개로 회사의 존속 가능성 자체에 대한 질문을 던진다. 우크라이나 잔여 물량 공급과 미국 대사관 입찰, BFG 합작 프로젝트의 실현 여부가 매출 반등의 잠재 요인이 될 수 있지만, 이를 뒷받침할 신규 자본 조달 경로가 현재로선 뚜렷하지 않다. 투자자는 실적 지표뿐 아니라 상장적격성 심사 일정과 결과, 감사의견 추이를 함께 확인해야 하는 상황이다. 본 리포트는 정보 제공을 목적으로 하며 매수·매도 의견을 포함하지 않는다.
English version
As game publishing revenue has declined for four straight years, ITOXI has positioned Ukraine reconstruction business as a new revenue source, but the company faces structural risk from repeated failed capital raises, a trading halt, and an ongoing listing eligibility review.
ITOXI was founded in 1997 as a software developer, listed on KOSDAQ in 2002, and merged with game developer Freestone in 2005. Its core business is mobile and PC game publishing and re-publishing, currently holding publishing contracts for 'Cheonsangbi K' with developer Playworks and 'Lasalas' with developer Reforme Games, alongside a revenue-sharing agreement for the 'God of High School' IP with affiliate Onecoms. The company operates without an in-house R&D organization and relies on external IP, which analysts note limits profitability given app-market fees and developer royalties. Its healthcare segment distributes domestically approved self-test kits under Ministry of Food and Drug Safety authorization. Since establishing the Ukrainian joint venture ITOXI UA in 2023, the business mix has shifted rapidly: the game segment, which accounted for 94% of 2024 revenue, fell to about 40% by the third quarter of 2025, while overseas distribution rose to roughly 49%. Overseas distribution, including KG Mobility pickup truck deliveries through the Ukrainian joint venture, became the main revenue source accounting for 49% of sales, while delayed new game launches and user attrition weighed on performance. The Ukraine business centers on a pickup truck export contract with SKS Group for KG Mobility's Musso Grand model, alongside a flat-glass plant joint venture with Ukrainian manufacturer BFG, an influencer marketing platform subsidiary called Influlinker, and subsidiary YD Online.
Consolidated revenue fell for four straight years, from KRW 28.1 billion in 2022 to KRW 21.6 billion in 2023, KRW 17.2 billion in 2024, and KRW 5.7 billion in 2025. Operating profit swung from a KRW 0.72 billion gain (2.6% margin) in 2022 to losses of KRW 4.4 billion (-20.3%) in 2023, KRW 11.8 billion (-69.0%) in 2024, and KRW 4.9 billion (-86.4%) in 2025 — the absolute loss narrowed but the margin deteriorated sharply as revenue collapsed. Net income attributable to owners was negative KRW 0.4 billion in 2022, KRW 4.4 billion in 2023, KRW 16.8 billion in 2024, and KRW 7.3 billion in 2025, with the loss narrowing after the large 2024 shortfall but remaining substantial. Owners' equity rose from KRW 7.3 billion in 2022 to KRW 11.2 billion in 2023 before falling to KRW 5.5 billion in 2024 and KRW 4.4 billion in 2025, underscoring persistent capital impairment pressure. Operating cash flow was negative in all four years — KRW -2.1 billion, -4.8 billion, -9.4 billion, and -5.1 billion respectively — indicating a continuous cash drain regardless of reported earnings quality. Quarterly data show a large owners' net profit of KRW 8.8 billion in the second quarter of 2025 and a further KRW 1.4 billion profit in the third quarter, but given the full-year net loss of KRW 7.3 billion, these quarterly gains appear to stem largely from non-operating items rather than a core business turnaround. In 2026, first-quarter revenue was KRW 964 million with an operating loss of KRW 463 million and a net loss of KRW 392 million, while second-quarter revenue plunged to KRW 72 million with an operating loss of KRW 552 million and a net loss of KRW 387 million, coinciding with the trading halt and reflecting a sharply narrowed revenue base. The debt ratio fluctuated widely, from 93.4% in 2022 down to 30.3% in 2023, then back up to 94.2% in 2024 and 82.2% in 2025.
Korea's mobile game publishing market is dominated by large players such as Netmarble and Kakao Games alongside numerous small and mid-sized publishers, making it a hit-driven industry with wide performance variance depending on new title success. A company representative noted that in the current game industry, the concept of a 'moderate hit' has disappeared — only a genuine hit generates meaningful results. Lacking proprietary IP and relying on publishing deals, ITOXI is seen as relatively disadvantaged in bargaining power and revenue share in this environment. By contrast, the Ukraine reconstruction market is a nascent theme heavily dependent on ceasefire negotiation progress; reconstruction activity is expected to accelerate as the Trump administration pushes for a Russia-Ukraine ceasefire, with total reconstruction needs estimated at over USD 486.3 billion (roughly KRW 702 trillion). However, a large Ukraine support package that was expected to be announced at the World Economic Forum in Switzerland fell through at the last minute, and continued Russian attacks on energy infrastructure suggest the physical environment remains unfavorable for reconstruction to gain full momentum. ITOXI is cited as the first listed Korean company to post actual results from Ukraine reconstruction business after winning a KG Mobility Musso Grand pickup truck export contract in a Ukrainian police tender. Still, industry observers generally view operating margins as limited given the nature of intermediary export trade.
| Price | ₩312 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.00T |
| ROE | -163.7% |
The company has stated that following the first shipment of 150 units under its roughly KRW 12.5 billion, 400-unit contract with SKS Group, the remaining 250 units are planned to be delivered in a second batch, with hopes for additional supply from a possible second-batch contract in the second half and an ongoing large-scale tender with the US Embassy. A flat-glass plant joint venture with Ukraine's BFG is also being pursued, though revenue from that project has not yet been realized. On the financial side, despite multiple rounds of capital reduction aimed at easing capital impairment, the company was designated an administrative issue after its capital impairment ratio exceeded 50% in 2024, and subsequently entered delisting procedures after receiving an audit opinion disclaimer. In 2026, three third-party rights offerings worth roughly KRW 22 billion that had been pursued since the prior year were all withdrawn due to investor payment failures, and a planned KRW 4 billion issuance of 18th-round convertible bonds late last year was also withdrawn for non-payment, with the last successful capital raise being a KRW 700 million issuance of 17th-round CBs. The stock is undergoing delisting procedures due to deteriorating financial structure, and while capital raising is essential to escape the crisis, no remaining capital-raising plan currently exists. Key items to watch going forward are the outcome of the listing eligibility review, whether new investors can be secured, and whether the remaining Ukraine truck volume and the US Embassy tender materialize into actual orders.
With consecutive years of operating losses and mounting capital impairment pressure, applying traditional earnings-based valuation metrics to ITOXI is difficult. Persistent multi-year net losses make price-to-earnings comparisons largely meaningless, and the share price appears to have traded close to net asset value without a large premium or discount. The company maintains no dividend policy, so there is no basis for comparison on shareholder return through dividends. Most importantly, the stock is currently under a trading halt tied to a listing eligibility review triggered by an audit opinion disclaimer and deteriorating financial structure, meaning the price signal generated by the market itself is limited. Given that multiple rounds of capital reduction have repeatedly reset the share count and per-share metrics, the outcome of capital-raising efforts and the listing eligibility review are likely to be more decisive factors for future valuation than a simple comparison against historical valuation bands.
The KG Mobility pickup truck export contract stands out as one of the rare cases among Korean Ukraine-reconstruction-themed listed firms to generate actual revenue. Of the 400-unit contract, the first 150-unit shipment has been completed, with expectations remaining for the remaining 250 units and additional tenders such as the US Embassy. This could partly offset the sharp decline in game revenue.
The company has repeatedly carried out capital reductions that convert paid-in capital into retained earnings, offsetting a significant portion of accumulated deficit and lowering the capital impairment ratio on an accounting basis. This is interpreted as an effort to buy time to maintain listing eligibility, though it should be noted that such measures do not increase total equity itself.
The company continues efforts to diversify its game portfolio through new titles such as Cheonsangbi K and Lasalas, along with a revenue-sharing agreement for the God of High School IP. There have been instances of early success upon launch, which could serve as a foundation for core business recovery if a title achieves sustained popularity.
Annual revenue contracted for four consecutive years from KRW 28.1 billion in 2022 to KRW 5.7 billion in 2025, while the operating margin deteriorated sharply from 2.6% to negative 86.4% over the same period. The absence of hit new game titles and user attrition are cited as key causes of the core business decline. With the revenue base severely eroded, offsetting this through new business contributions alone is challenging.
In 2026, three rights offerings worth roughly KRW 22 billion and one convertible bond issuance were all withdrawn due to investor payment failures. Over the past three years, the company has conducted ten rights offerings alongside dozens of amended filings, raising doubts about the stability of its fundraising process — a factor that further complicates future capital raising.
The stock is under a trading halt due to an audit opinion disclaimer and capital impairment issues, with a listing eligibility review currently underway. The outcome could result in either resumption of trading or delisting, carrying major implications for shareholder value, while the absence of a clear follow-up capital-raising plan further constrains the prospects for resolving the crisis.
ITOXI presents a distinctive case: while its core game publishing revenue base has contracted sharply for four consecutive years, the company has generated actual revenue from a new Ukraine reconstruction business pillar, setting it apart from many other theme-driven names. However, repeated capital reductions and rights-offering attempts — and their failures — leave considerable doubt about the company's execution capability in improving its financial structure. The stock is currently under a trading halt tied to an audit opinion disclaimer and capital impairment issues, undergoing a listing eligibility review, which raises questions about the company's going-concern status independent of the competitive dynamics of the game industry or the growth potential of the Ukraine reconstruction market. Fulfillment of the remaining Ukraine truck shipments, the US Embassy tender, and the BFG joint venture could be potential catalysts for a revenue rebound, but a clear path for the new capital needed to support these remains absent at this time. Investors should monitor not only performance indicators but also the timeline and outcome of the listing eligibility review and audit opinion trends. This report is for informational purposes only and does not constitute a buy or sell recommendation.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)