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Baiksan · 화학 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
백산은 인도네시아 신공장 이전에 따른 생산수율 저하로 2025년 이익이 크게 줄었으나, 2026년 들어 수율 회복과 주요 고객사 주문 증가가 맞물리며 분기 실적이 점진적으로 개선되는 흐름을 보이고 있다.
백산은 1986년 설립돼 1999년 유가증권시장에 상장된 합성피혁(인조피혁) 전문 제조업체다. 폴리우레탄 합성수지와 부직포 등의 기포제를 사용해 합성피혁을 제조하며, 스포츠 신발용, 차량 내장재용, 전자제품 케이스용 제품에 사업을 집중하고 있다. NIKE, ADIDAS, REEBOK 등 글로벌 스포츠 브랜드 시장에서 약 25%의 점유율을 보유하고 있으며, 매출의 80% 이상이 이들 브랜드향 스포츠 신발용 합성피혁에서 나온다. 생산기지는 한국 외에 인도네시아, 중국, 베트남에 현지법인을 두고 있으며, 최근에는 미국 법인(BAIKSAN AMERICA LLC)도 신규 출자했다. 과거 최신물산 인수를 통해 가방·텐트 등에 쓰이는 PU필름 기반 기능성 원단을 아웃도어 업체에 공급하는 사업으로도 영역을 넓혔다. 차량 내장재 부문은 PVC에서 PU 합성피혁으로 대체되는 흐름 속에 적용 부위와 차종이 확대되며 장기 성장축으로 평가받는다. 한국거래소 업종 분류상으로는 코스피 화학 섹터에 속하지만, FICS 기준으로는 섬유 및 의복 산업으로 분류돼 실질적으로는 소재·섬유업에 가깝다. 글로벌 스포츠 브랜드들이 1990년대 전후 생산기지를 동남아·중국으로 이전한 산업 구조 속에서 백산 역시 해외 생산 비중을 확대해온 흐름이다.
2025년 연결 매출은 5,049억 2,199만원으로 2024년(4,969억 5,760만원) 대비 1.6% 늘었지만, 영업이익은 536억 100만원으로 2024년(765억 3,145만원) 대비 약 30% 감소했다. 이에 따라 영업이익률은 2024년 15.4%에서 2025년 10.6%로 낮아지며 2022년 수준(10.6%)으로 되돌아갔다. 지배주주 순이익도 2025년 335억원으로 2024년 607억원 대비 44.9% 줄었다. 분기별로 보면 2025년 2분기 매출 1,221억원·영업이익 143억원(영업이익률 11.7%)에서 3분기 매출 1,344억원·영업이익 129억원(9.6%), 4분기 매출 1,142억원·영업이익 74억원(6.5%)으로 마진이 계속 낮아졌다. 이후 2026년 1분기 매출 1,301억원·영업이익 127억원(9.7%), 2분기 매출 1,265억원·영업이익 163억원(12.9%)으로 마진이 다시 개선되는 흐름이 나타났다. 특히 2026년 2분기 영업이익률 12.9%는 2025년 2분기 이후 네 개 분기 중 가장 높은 수치다. 다만 2026년 1분기에는 영업이익(127억원)보다 지배주주 순이익(130억원)이 오히려 커 영업외 부문에서 추가적인 이익 요인이 반영됐을 가능성을 시사한다. 자기자본은 2022년 1,801억원에서 2025년 2,606억원으로 꾸준히 늘어났고, 부채비율은 2022년 88.1%에서 2025년 71.4%로 낮아지는 등 재무구조는 완만하게 개선됐다. 영업활동현금흐름은 2024년 562억원에서 2025년 384억원으로 줄었으나 여전히 양(+)의 흐름을 유지했다.
합성피혁은 스포츠 신발, 자동차 내장재, 가방·의류 등 다양한 전방산업에 걸쳐 쓰이는 소재로, 글로벌 스포츠 브랜드들의 생산 아웃소싱 구조와 밀접하게 연동돼 있다. 과거 나이키, 리복, 아디다스 등 글로벌 브랜드들이 생산기지를 동남아와 중국으로 대거 이전시킨 배경에는 원가 절감을 위한 OEM 수입선 전환이 있었으며, 백산을 비롯한 국내 소재기업들도 이 흐름에 맞춰 해외 생산비중을 키워왔다. 자동차 산업에서는 PVC 대비 폴리우레탄 합성피혁 사용이 늘고, 동물보호 트렌드로 천연가죽 수요가 줄면서 합성피혁 수요가 연평균 10% 이상 늘어나는 추세로 파악된다. 2025년 3분기까지 누적 기준으로는 매출이 전년동기 대비 7.5% 늘었음에도 영업이익은 18.2%, 순이익은 34.7% 줄어드는 등 원재료·생산비용 부담이 외형 성장을 앞질렀던 시기였다. 2026년 1분기에도 전년동기 대비 매출 3.1%, 영업이익 33.4% 감소가 나타나며 주력 고객사의 신발 수요 둔화가 일시적으로 영향을 준 것으로 파악된다. 이런 흐름 속에서 백산은 품질과 납기 안정성을 바탕으로 고객사 내부 점유율을 지켜온 것으로 평가되며, 자동차 내장재라는 새로운 수요축을 통해 스포츠 신발 의존도를 낮추는 다각화를 진행 중이다.
| 주가 | ₩10,390 |
|---|---|
| 시가총액 | 2,054억원 |
| PER | 6.0 |
| PBR | 0.77 |
| ROE | 13.7% |
| 배당수익률 | 4.33% |
신한투자증권은 2026년 7월 14일 리포트에서 백산에 대해 목표주가 20,000원을 제시하며, 2025년 4~5월 인도네시아 신공장 이전 이후 발생한 생산수율 저하 문제가 2026년 3분기까지 85~90% 수준으로 안정화되고 4분기부터는 대부분 정상화될 것으로 전망했다. 같은 리포트는 하반기 주요 고객사인 나이키의 신발 오더 증가가 동반되며 수익성이 개선될 것으로 내다봤다. 차량 내장재 부문은 2026년 1~4월까지 전년동기 대비 고성장세를 이어가고 있으며, 북미 신규 고객사는 연말까지 가시적인 성과가 기대된다고 분석했다. 앞서 인도네시아 공장은 기존 1공장 대비 4배 규모의 2공장으로 전면 이전하는 과정에서 인력과 설비 이동이 일시에 이뤄져 생산수율이 80% 수준까지 떨어졌던 것으로 파악된다. 회사는 이 기간에도 자사주 매입·소각을 지속했으며, 2025년 10월에는 발행주식의 2.2%에 해당하는 46만 3,100주(65억 7,500만원 규모)를 소각한 바 있고, 2026년 6월에도 유사한 주식소각 결정 공시가 이어졌다. 이런 수율 정상화와 고객사 주문 확대, 주주환원 정책의 지속 여부가 향후 실적 회복 속도를 가늠하는 핵심 변수로 꼽힌다.
백산의 주가는 순이익이 큰 폭으로 줄었던 2025년을 지나 2026년 들어 분기 실적이 점진적으로 개선되는 국면에서 형성되고 있다. 주가는 주당 순자산에 못 미치는 수준에서 거래되고 있어, 자산가치 대비 할인된 구간에 위치한 것으로 볼 수 있다. 이익 규모 대비로는 과거 여러 해 동안 형성된 한 자릿수 안팎의 배수 밴드 안에서 거래되는 모습을 보여왔다. 회사는 자사주 매입·소각을 반복해온 만큼 주주환원 정책이 밸류에이션에 미치는 영향도 함께 살펴볼 필요가 있다. 다만 2025년 이익이 적자로 전환된 것은 아니지만 전년 대비 크게 축소됐다가 2026년 상반기 들어 회복 조짐을 보이는 만큼, 향후 분기 실적의 방향성이 밸류에이션 평가의 중요한 근거가 될 것으로 판단된다.
신한투자증권은 인도네시아 신공장의 생산수율이 2026년 3분기까지 85~90% 수준으로 안정화되고 4분기부터 대부분 정상화될 것으로 전망했다. 실제로 2026년 1분기와 2분기 영업이익률은 각각 9.7%, 12.9%로 2025년 4분기 6.5%에서 회복하는 흐름을 보였다. 수율 정상화가 진행될수록 원가 부담이 완화되며 마진 회복이 이어질 여지가 있다.
차량 내장재는 PVC에서 폴리우레탄 합성피혁으로의 대체와 동물보호 트렌드에 힘입어 연평균 10% 이상 수요가 늘어나는 것으로 파악된다. 신한투자증권은 이 부문이 2026년 1~4월까지 전년동기 대비 고성장을 이어가고 있으며, 북미 신규 고객사의 성과가 연말 가시화될 것으로 전망했다. 스포츠 신발 의존도를 낮추는 다각화 축으로 기능할 수 있다.
백산은 2025년 10월 발행주식의 2.2%에 해당하는 자사주 46만 3,100주를 소각했고, 2026년 6월에도 유사한 주식소각 결정을 공시했다. 반복적인 자사주 매입·소각은 유통주식수를 줄이는 효과가 있으며, 회사의 주주환원 의지를 보여주는 사례로 평가할 수 있다.
매출의 80% 이상이 나이키, 아디다스 등 소수 글로벌 브랜드에 집중돼 있어 이들의 주문 변동에 실적이 크게 좌우된다. 2026년 1분기에는 전년동기 대비 매출과 영업이익이 각각 3.1%, 33.4% 줄었는데, 이는 주력 고객사의 신발 수요 둔화가 영향을 준 것으로 파악된다. 특정 브랜드의 재고 조정이나 발주 축소가 재현될 경우 실적 변동성이 커질 수 있다.
2025년 4~5월 인도네시아 신공장으로 인력과 설비를 전면 이전하는 과정에서 생산수율이 80% 수준까지 떨어졌던 것으로 파악된다. 이 영향으로 2025년 영업이익률은 10.6%로 2024년 15.4%보다 크게 낮아졌고, 지배주주 순이익도 44.9% 줄었다. 수율 회복이 계획보다 지연될 경우 마진 압박이 더 길어질 수 있다.
합성피혁 제조는 폴리우레탄 등 원재료 가격 변동에 노출돼 있으며, 인도네시아·베트남·중국 등 여러 국가에 생산기지를 둔 만큼 환율과 현지 인건비 변동에도 영향을 받는다. 2025년 3분기 누적으로 매출이 늘었음에도 원재료·생산비용 부담으로 영업이익과 순이익이 각각 18.2%, 34.7% 줄어든 사례가 이를 보여준다.
백산은 2025년 인도네시아 신공장 이전 과정에서 발생한 생산수율 저하로 영업이익률이 15.4%에서 10.6%로 낮아지고 순이익이 44.9% 줄어드는 뚜렷한 이익 둔화를 겪었다. 다만 2026년 들어 분기 영업이익률이 6.5%(2025년 4분기)에서 12.9%(2026년 2분기)로 회복하는 흐름이 나타나며, 신한투자증권은 2026년 3~4분기 중 생산수율이 대부분 정상화될 것으로 전망했다. 차량 내장재 부문은 PVC 대체와 동물보호 트렌드에 힘입어 구조적 성장축으로 꼽히며, 북미 신규 고객사의 성과도 연말 가시화가 기대된다. 반면 매출의 대부분이 소수 글로벌 스포츠 브랜드에 의존하는 구조는 고객사 수요 변동에 따른 실적 민감도를 높이는 요인이다. 회사는 자사주 매입·소각을 반복하며 주주환원 정책을 이어가고 있다. 종합적으로 생산 정상화와 고객사 주문 회복이 예정된 시간표대로 진행되는지가 향후 실적 방향을 가늠하는 핵심 관찰 포인트다.
English version
Baiksan saw sharp profit declines in 2025 due to yield problems from its Indonesia plant relocation, but quarterly results have shown gradual improvement in 2026 as yields recover and key customer orders increase.
Baiksan, founded in 1986 and listed on the KOSPI in 1999, is a specialized manufacturer of synthetic (artificial) leather. The company produces synthetic leather using polyurethane resin and nonwoven foaming agents, focusing on products for sports footwear, automotive interiors, and electronics cases. It holds an estimated 25% market share among global sports brands such as NIKE, ADIDAS, and REEBOK, with more than 80% of revenue derived from footwear-grade synthetic leather supplied to these brands. Beyond its domestic base, Baiksan operates local subsidiaries in Indonesia, China, and Vietnam, and has recently established BAIKSAN AMERICA LLC. Through its earlier acquisition of Choisin Trading, the company expanded into supplying functional PU-film fabrics for bags and tents to outdoor equipment makers. The automotive interior segment is regarded as a long-term growth pillar as PU synthetic leather replaces PVC across an expanding range of application areas and vehicle models. On the Korea Exchange, Baiksan is classified under the KOSPI chemicals sector, though the FICS classification places it in textiles and apparel, reflecting its practical positioning as a materials/textile business. This overseas manufacturing footprint mirrors the broader industry pattern in which global sports brands shifted production bases to Southeast Asia and China around the 1990s.
Consolidated revenue for 2025 came to KRW 504.92 billion, up 1.6% from KRW 496.96 billion in 2024, but operating profit fell about 30% to KRW 53.6 billion from KRW 76.5 billion. As a result, operating margin declined from 15.4% in 2024 to 10.6% in 2025, returning to roughly the same level seen in 2022 (10.6%). Net income attributable to owners also dropped 44.9%, from KRW 60.7 billion in 2024 to KRW 33.5 billion in 2025. On a quarterly basis, margins deteriorated steadily from 11.7% in Q2 2025 (revenue KRW 122.1 billion, operating profit KRW 14.3 billion) to 9.6% in Q3 (KRW 134.4 billion / KRW 12.9 billion) and 6.5% in Q4 (KRW 114.2 billion / KRW 7.4 billion). Margins then recovered to 9.7% in Q1 2026 (KRW 130.1 billion / KRW 12.7 billion) and 12.9% in Q2 2026 (KRW 126.5 billion / KRW 16.3 billion). The Q2 2026 operating margin of 12.9% was the highest of the four most recent quarters. Notably, in Q1 2026 net income attributable to owners (KRW 13.0 billion) exceeded operating profit (KRW 12.7 billion), suggesting a non-operating item may have contributed to the quarter's bottom line. Equity steadily grew from KRW 180.2 billion in 2022 to KRW 260.6 billion in 2025, while the debt ratio eased from 88.1% to 71.4% over the same period, pointing to a gradually strengthening balance sheet. Operating cash flow declined from KRW 56.2 billion in 2024 to KRW 38.4 billion in 2025 but remained positive.
Synthetic leather is a material used across multiple downstream industries including sports footwear, automotive interiors, and bags and apparel, closely tied to the outsourced production structures of global sports brands. The historical shift of production bases by Nike, Reebok, and Adidas to Southeast Asia and China was driven by OEM sourcing changes aimed at cost reduction, a trend that Korean materials companies including Baiksan followed by expanding their own overseas manufacturing footprint. In the automotive sector, demand for synthetic leather is estimated to be growing at an annual rate of more than 10% as polyurethane leather replaces PVC and animal-welfare trends reduce demand for natural hides. For the nine months through Q3 2025, cumulative revenue rose 7.5% year over year even as operating profit fell 18.2% and net income declined 34.7%, a period in which raw material and production cost pressures outpaced top-line growth. In Q1 2026 as well, revenue fell 3.1% and operating profit fell 33.4% year over year, reflecting a temporary slowdown in footwear demand from key customers. Against this backdrop, Baiksan is seen as having maintained its share within customer supply chains through quality and delivery reliability, while diversifying away from footwear dependence through the newer automotive interior demand axis.
| Price | ₩10,390 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.21T |
| P/E | 6.0 |
| P/B | 0.77 |
| ROE | 13.7% |
| Dividend yield | 4.33% |
In a July 14, 2026 report, Shinhan Investment Securities set a target price of KRW 20,000 for Baiksan, projecting that the production yield problems stemming from the Indonesia plant relocation in April-May 2025 would stabilize at 85-90% by Q3 2026 and mostly normalize from Q4 2026. The same report anticipated profitability improvement in the second half as orders from key customer Nike increase. It noted that the automotive interior segment continued to post strong year-over-year growth through the first four months of 2026, with tangible results from a new North American customer expected by year-end. The Indonesia plant transition, which involved a full relocation of personnel and equipment to a new facility four times the size of the original, reportedly caused yields to fall to around 80%. During this period, the company continued treasury share buybacks and cancellations, including the October 2025 cancellation of 463,100 shares (2.2% of shares outstanding, valued at KRW 6.575 billion), followed by a similar share cancellation decision disclosed in June 2026. The pace of yield normalization, customer order growth, and continuity of shareholder return policy stand out as key variables for gauging the speed of earnings recovery going forward.
Baiksan's share price is being formed at a stage where quarterly results are gradually improving in 2026, following a 2025 marked by a sharp decline in net income. The stock trades below its net asset value per share, placing it in a discount range relative to book value. Relative to earnings, the stock has traded within a single-digit-range multiple band that has persisted over the past several years. Because the company has repeatedly conducted treasury share buybacks and cancellations, the effect of this shareholder return policy on valuation also merits attention. While 2025 profit did not turn negative, it contracted sharply from the prior year before showing signs of recovery in the first half of 2026, meaning the direction of upcoming quarterly results is likely to be an important reference point for valuation assessment going forward.
Shinhan Investment Securities projected that production yields at the Indonesia plant would stabilize at 85-90% by Q3 2026 and mostly normalize from Q4 2026. Operating margins in Q1 and Q2 2026 already recovered to 9.7% and 12.9%, respectively, from 6.5% in Q4 2025. Continued yield normalization could ease cost pressures and support further margin recovery.
Automotive interior demand is estimated to be growing at over 10% annually, driven by the substitution of PU synthetic leather for PVC and animal-welfare trends. Shinhan Investment Securities noted this segment maintained high growth year over year through April 2026, with a new North American customer's results expected to become visible by year-end. This could serve as a diversification axis that reduces dependence on sports footwear.
Baiksan canceled 463,100 treasury shares—2.2% of shares outstanding—in October 2025, and disclosed a similar share cancellation decision in June 2026. Repeated treasury buybacks and cancellations reduce shares outstanding and can be viewed as an indication of the company's commitment to shareholder returns.
More than 80% of revenue is concentrated among a small number of global brands such as Nike and Adidas, making results highly sensitive to their order fluctuations. In Q1 2026, revenue and operating profit fell 3.1% and 33.4% year over year, respectively, reflecting a slowdown in footwear demand from key customers. A recurrence of inventory adjustments or order cuts by specific brands could increase earnings volatility.
During the April-May 2025 full relocation of personnel and equipment to the new Indonesia plant, production yields reportedly fell to around 80%. As a result, 2025 operating margin dropped sharply to 10.6% from 15.4% in 2024, and net income attributable to owners fell 44.9%. If yield recovery is delayed beyond current guidance, margin pressure could persist longer than expected.
Synthetic leather manufacturing is exposed to fluctuations in raw material prices such as polyurethane, and with production bases spread across Indonesia, Vietnam, and China, the company is also affected by currency movements and local labor cost changes. This was evident in the nine months through Q3 2025, when revenue grew even as operating profit and net income fell 18.2% and 34.7%, respectively, due to raw material and production cost pressures.
Baiksan experienced a clear earnings slowdown in 2025, with operating margin falling from 15.4% to 10.6% and net income declining 44.9%, driven by production yield problems from the Indonesia plant relocation. However, quarterly operating margin has since recovered from 6.5% in Q4 2025 to 12.9% in Q2 2026, and Shinhan Investment Securities projected that yields would mostly normalize during Q3-Q4 2026. The automotive interior segment is regarded as a structural growth axis, supported by the substitution of PVC with synthetic leather and animal-welfare trends, with results from a new North American customer also expected to become visible by year-end. On the other hand, the concentration of most revenue among a small number of global sports brands heightens sensitivity to shifts in customer demand. The company has continued its shareholder return policy through repeated treasury share buybacks and cancellations. Overall, whether production normalization and customer order recovery proceed on the projected timeline stands as the key point to watch for gauging the future direction of earnings.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)