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Dong-Ah Geological Engineering Company · 건설·건자재 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
동아지질은 TBM·DCM 등 특수토목 분야 국내 선두 지위를 바탕으로 매출과 이익이 뚜렷하게 회복되고 있으나, 최대주주 사모펀드의 지분 매각 추진이라는 지배구조 변수를 동시에 안고 있다.
동아지질은 1971년 부산에서 설립돼 2009년 코스피 시장에 상장한 특수건설 전문 기업이다. 회사는 터널보링머신(TBM)을 이용한 쉴드터널 공사, 연약지반을 개량하는 심층혼합처리(DCM) 공법, 지하연속벽(Diaphragm Wall) 공사 등 지반조사부터 설계·시공까지 아우르는 토탈 솔루션을 제공한다. 특히 대구경 쉴드TBM 공법은 GTX, 서울지하철, 한강 해저터널 등 국내 주요 지하 인프라 공사에 다수 투입돼 왔으며, 관련 국내 공사의 상당 부분을 수행한 것으로 알려져 있다. 2024년에는 국토교통부로부터 건설기계 제작·조립자 인정서를 취득해 TBM을 자체 기술로 제작하는 역량도 갖추게 됐다. 고객군은 국가철도공단·조달청 등 정부·공공기관과 현대건설·SK에코플랜트 등 대형 종합건설사 컨소시엄, 그리고 싱가포르 육상교통청(LTA) 등 해외 발주처를 포함한다. 해외 사업은 싱가포르 지하철, 필리핀 남북도시철도, 홍콩 공항 활주로, 카타르·아부다비 등 중동 인프라 공사로 확장돼 왔으며, 한 회사 관계자는 2021년 보도에서 매출의 절반 이상이 해외시장에서 나온다고 밝힌 바 있다. 경쟁 구도에서는 특수건설 세부 분야인 지반조성·포장공사업 부문 시공능력평가에서 국내 4위에 이름을 올려 상위권 지위를 유지하고 있다. 지배구조 측면에서는 창업주 이정우 회장이 2세 경영승계를 포기하고 2019년 사모펀드 크레센도에쿼티파트너스에 경영권을 매각한 이후, 크레센도가 특수목적법인 도버홀딩스를 통해 최대주주로 자리하고 있다.
동아지질의 연결 매출액은 2022년 2,663억원에서 2023년 3,450억원, 2024년 3,935억원, 2025년 4,677억원으로 4년 연속 증가했다. 영업이익은 2022년 306억원 손실에서 2023년 77억원, 2024년 96억원, 2025년 181억원으로 흑자 전환 이후 뚜렷한 확대 흐름을 보였고, 영업이익률도 -11.5%에서 2.2%, 2.4%, 3.9%로 완만하지만 꾸준히 개선됐다. 지배주주 순이익 역시 2022년 228억원 적자에서 2023년 102억원, 2024년 114억원, 2025년 187억원으로 이익 규모를 키워왔다. 분기별로 보면 2025년 2분기 매출 1,055억원·영업이익 42억원에서 3분기 매출 1,309억원·영업이익 52억원으로 뛰었고, 4분기에도 매출 1,275억원·영업이익 51억원을 유지했다. 2026년 들어서는 1분기 매출 1,238억원·영업이익 51억원, 2분기 매출 1,119억원·영업이익 50억원을 기록해 최근 다섯 개 분기 동안 영업이익이 42억~52억원 구간에서 비교적 안정적인 흐름을 보였다. 순이익은 분기별 변동이 다소 있었는데, 2025년 4분기에는 66억원으로 상대적으로 높았다가 2026년 1분기 42억원으로 낮아진 뒤 2분기 55억원으로 다시 올라오는 등 영업이익 대비 등락이 큰 편이었다. 최근 네 개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 합산 지배주주 순이익은 213억원으로, 연간 단위로 보아도 이익 규모가 계속 확대되는 모습이다. 다만 별도 언론 보도에 따르면 2025년 상반기 매출 2,094억원, 영업이익 77억원으로 전년 동기 대비 매출 12.9%, 영업이익 104.8% 늘었다고 전해진 바 있어, 2025년 하반기 이후의 이익 개선이 상반기부터 이어진 흐름임을 뒷받침한다.
특수토목 시장은 국내 건설 발주 경기와 밀접하게 연동되지만, TBM·DCM 등 고난도 시공 기술이 필요한 세부 분야는 상대적으로 진입장벽이 높아 소수 업체가 시장을 주도하는 구조다. 동아지질은 이 시장에서 대구경 쉴드TBM 공사의 국내 상당 부분을 수행한 것으로 알려져 있으며, 관련 전문건설업 시공능력평가에서도 상위권을 유지하고 있다. 수요 측면에서는 GTX·서울지하철·해저터널 등 대심도 지하 인프라 프로젝트, 그리고 정부와 정치권이 공약으로 다뤄온 수도권 지상철도 지하화 정책이 잠재 발주 물량으로 거론된다. 다만 이런 대형 국책 사업은 종합계획 수립과 노선 선정, 예산 편성 등 여러 단계를 거쳐야 하므로 실제 발주까지 시차가 존재한다. 해외 시장에서는 싱가포르 지하철 확장 공사, 필리핀 남북도시철도, 중동 인프라 공사 등에서 지속적인 사업 기회가 나타나고 있으며, 회사는 이 분야에서 오랜 시공 경험을 축적해왔다. 국내 건설경기 전반은 여전히 수주 경쟁이 치열하고 원가 압박이 상존하는 국면이나, 특수토목 분야는 기술 진입장벽 덕분에 상대적으로 차별화된 지위를 유지하는 것으로 평가된다. 경쟁사 대비로는 절대적인 매출 규모가 크지 않은 중소형 전문건설사이지만, 기계식 터널 굴착과 해상 지반개량 등 특정 공법에서는 기술적 우위를 확보하고 있는 것으로 알려져 있다.
| 주가 | ₩19,110 |
|---|---|
| 시가총액 | 2,145억원 |
| PER | 11.1 |
| PBR | 1.03 |
| ROE | 9.5% |
| 배당수익률 | 3.14% |
2026년 이후 실적의 핵심 변수는 수주잔고의 회복 속도다. 수주잔고는 2025년 말 1조원을 넘었으나 2025년 6월 말 기준 9,252억원으로 소폭 줄었고, 이후 회사는 2025년 7월 싱가포르 창이공항 터미널5 신설 공사(294억원)와 8월 신시흥~신송도 전력구 공사(677억원) 등을 잇달아 수주하며 곳간을 채워가고 있다. 해외본부장을 포함한 각자대표 체제로 전환한 이후 해외 매출 비중과 수주를 확대하겠다는 방침도 확인된다. 국내에서는 정부와 정치권이 언급해온 수도권 지상철도 지하화 등 대형 지하 인프라 사업이 향후 발주 파이프라인으로 거론되지만, 종합계획 확정과 노선별 착공까지는 시차가 있어 단기 실적에 미치는 영향은 제한적일 수 있다. 지배구조 측면에서는 최대주주 크레센도가 2025년 5월 KB증권을 매각 자문사로 선정한 이후, 지분 100% 기준 3천억원대의 가치를 희망한다는 보도가 있었으나 2025년 8월 기준으로도 확정된 결정은 없는 것으로 전해졌다. 크레센도 측은 매각을 서두르기보다 시간을 두고 신중하게 접근하겠다는 입장을 밝힌 바 있어, 매각 프로세스의 진행 속도와 원매자 성격이 향후 회사의 전략 방향에 영향을 줄 수 있는 변수로 남아 있다. 창업주 이정우 회장이 여전히 13.11%의 지분을 보유하고 있어, 매각 협상 과정에서 창업주 지분의 동반 매각 여부도 관전 포인트로 거론된다.
주가는 주당 순자산가치에 대비해 할인된 수준에서 거래되고 있어, 순자산 대비 프리미엄이 크지 않은 구간으로 볼 수 있다. 이익 규모가 2022년 적자에서 2025년까지 꾸준히 회복돼 온 만큼, 시장이 부여하는 배수도 과거 적자기 대비로는 안정화된 모습이다. 배당은 매년 지급되고 있으나, 배당 지급 자체가 투자 매력의 핵심 변수로 보기는 어려운 수준이다. 다만 최대주주의 지분 매각 추진이라는 지배구조 이슈가 밸류에이션에 미치는 영향은 매각 프로세스의 진행 여부와 원매자의 성격에 따라 달라질 수 있어, 통상적인 재무지표만으로 해석하기 어려운 측면이 존재한다.
매출은 2022년 이후 4년 연속 증가했고 영업이익은 적자에서 벗어나 2025년 181억원까지 확대됐다. 2025년 3분기부터 2026년 2분기까지 다섯 개 분기 연속 영업이익이 40억원대 후반~50억원대 초반에서 비교적 안정적으로 유지됐다. 최근 네 개 분기 합산 지배주주 순이익도 213억원으로 연간 이익 규모가 확대되는 흐름을 보였다. 이러한 흐름이 이어질지는 향후 수주와 원가 관리 여부에 달려 있다.
동아지질은 TBM·DCM 분야에서 국내 시장 점유율 1위 지위를 보유한 것으로 알려져 있으며, 대구경 쉴드TBM 공사의 국내 상당 부분을 수행했다. 2024년에는 TBM 자체 제작 인정서를 취득해 장비 국산화 역량도 갖췄다. 2025년 시공능력평가에서는 지반조성·포장공사업 부문 국내 4위로 전년보다 순위가 상승했다. 이러한 기술 우위는 향후 대형 지하 인프라 프로젝트 수주 경쟁에서 차별화 요인이 될 수 있다.
정부와 여야 정치권이 수도권 지상철도 지하화를 공약으로 다뤄온 만큼, 장기적으로 대심도 터널 발주가 확대될 잠재력이 있다. 해외에서는 싱가포르 창이공항 터미널5 공사 등 신규 수주가 이어지고 있고, 필리핀 남북도시철도 등 대형 프로젝트 참여도 지속되고 있다. 해외본부장을 포함한 각자대표 체제로 전환하며 해외 매출 확대에 조직적으로 대응하고 있다.
최대주주 크레센도에쿼티파트너스가 2025년 5월 KB증권을 매각 자문사로 선정해 경영권 매각을 추진 중이나, 2025년 8월 기준으로도 구체적인 결정 사항은 없는 것으로 전해졌다. 매각 프로세스가 장기화되거나 원매자의 성격에 따라 회사의 전략 방향이 달라질 가능성이 있다. 창업주 이정우 회장이 여전히 13.11% 지분을 보유해 지분 매각 범위와 방식도 유동적이다.
수주잔고는 2025년 말 1조원을 넘었다가 2025년 6월 말 9,252억원으로 소폭 줄어든 바 있다. 이후 신규 수주로 다시 채워지고 있지만, 대형 프로젝트 하나의 수주·완공 시점에 따라 잔고와 매출 가시성이 출렁일 수 있는 구조다. 향후 신규 수주가 기존 감소분을 충분히 상쇄하는지가 관찰 포인트다.
특수토목 분야도 국내 건설 발주 경기 전반의 영향을 받으며, 원자재·인건비 변동에 따른 원가 압박에 노출돼 있다. 해외 프로젝트 비중이 높은 만큼 환율 변동과 현지 공정 지연 등 대외 변수도 실적에 영향을 줄 수 있다. 2022년의 대규모 영업손실 사례는 이러한 변동성이 실제로 실적에 반영될 수 있음을 보여준다.
동아지질은 2022년 대규모 영업손실을 겪은 이후 매출과 이익이 4년 연속 회복돼 왔으며, 최근 다섯 개 분기 동안 영업이익이 비교적 안정적인 구간에서 유지되고 있다. TBM·DCM 분야 국내 선두 지위와 시공능력평가 순위 상승은 기술 경쟁력을 보여주는 지표이며, 정책적으로는 철도 지하화 논의와 해외 신규 수주가 장기 성장의 잠재 요인으로 거론된다. 다만 최대주주 크레센도에쿼티파트너스의 지분 매각 추진이 아직 확정되지 않은 채 진행 중이어서, 지배구조 변화의 시점과 방향이 회사의 전략에 미칠 영향은 불확실성으로 남아 있다. 수주잔고는 2025년 말 대비 소폭 줄었다가 신규 수주로 다시 채워지는 과정에 있어, 매출 가시성 측면에서 추가 확인이 필요하다. 해외 사업 비중이 높은 구조상 환율과 현지 프로젝트 실행 리스크, 그리고 특수토목 공사 특유의 안전 리스크도 함께 고려할 요소다. 종합적으로 실적 측면의 회복세와 지배구조 측면의 불확실성이 공존하는 국면으로 판단된다.
English version
Dong-Ah Geological Engineering is showing a clear revenue and earnings recovery on the back of its leading position in specialized civil works such as TBM and DCM, while simultaneously facing a governance overhang from its private equity controlling shareholder's exploration of a stake sale.
Dong-Ah Geological Engineering was founded in Busan in 1971 and listed on the KOSPI market in 2009 as a specialized civil engineering contractor. The company provides a total solution spanning ground investigation, design, and construction, centered on shield tunneling using Tunnel Boring Machines (TBM), the Deep Cement Mixing (DCM) method for soft ground improvement, and diaphragm wall construction. Its large-diameter shield TBM technology has been deployed extensively in major domestic underground infrastructure projects including GTX, Seoul subway lines, and subsea tunnels under the Han River, and the company is reported to have handled a substantial share of related domestic contracts. In 2024, the company obtained a construction-machinery manufacturing certification from the Ministry of Land, Infrastructure and Transport, enabling it to build TBM units using its own technology. Its client base includes government and public agencies such as the Korea National Railway and the Public Procurement Service, consortiums led by large general contractors such as Hyundai Engineering & Construction, and overseas clients including Singapore's Land Transport Authority. Overseas operations have expanded to include the Singapore MRT, the Philippines' North-South Commuter Railway, Hong Kong airport runway works, and Middle East infrastructure projects in Qatar and Abu Dhabi; a company representative stated in a 2021 report that more than half of revenue was coming from overseas markets. In its niche specialty of ground formation and paving construction, the company holds a top-tier position, ranking 4th domestically in the relevant capability evaluation. On governance, founder Lee Jung-woo forgone family succession and sold control to private equity firm Crescendo Equity Partners in 2019, which now holds its controlling stake through the special purpose vehicle Dover Holdings.
Dong-Ah's consolidated revenue rose for four straight years, from KRW 266.3bn in 2022 to KRW 345.0bn in 2023, KRW 393.5bn in 2024, and KRW 467.7bn in 2025. Operating profit swung from a KRW 30.6bn loss in 2022 to profits of KRW 7.7bn in 2023, KRW 9.6bn in 2024, and KRW 18.1bn in 2025, with the operating margin improving steadily from -11.5% to 2.2%, 2.4%, and 3.9% over the same period. Net income attributable to owners followed a similar path, moving from a KRW 22.8bn loss in 2022 to profits of KRW 10.2bn, KRW 11.4bn, and KRW 18.7bn in 2023-2025, respectively. On a quarterly basis, revenue jumped from KRW 105.5bn with operating profit of KRW 4.2bn in the second quarter of 2025 to KRW 130.9bn revenue and KRW 5.2bn operating profit in the third quarter, before holding at KRW 127.5bn revenue and KRW 5.1bn operating profit in the fourth quarter. Into 2026, the company posted KRW 123.8bn revenue and KRW 5.1bn operating profit in the first quarter, followed by KRW 111.9bn revenue and KRW 5.0bn operating profit in the second quarter, with operating profit staying in a relatively stable KRW 4.2-5.2bn range over the most recent five quarters. Net income showed more quarter-to-quarter swings, rising to KRW 6.6bn in the fourth quarter of 2025, dipping to KRW 4.2bn in the first quarter of 2026, and recovering to KRW 5.5bn in the second quarter. Net income attributable to owners over the most recent four quarters (Q3 2025 through Q2 2026) totaled KRW 21.3bn, indicating that profit expansion has continued on an annualized basis. A separate media report also noted first-half 2025 revenue of KRW 209.4bn and operating profit of KRW 7.7bn, up 12.9% and 104.8% year-on-year respectively, supporting the view that the earnings improvement has been building since early 2025.
The specialized civil engineering market is closely tied to the domestic construction order cycle, but niche segments requiring advanced techniques such as TBM and DCM have relatively high barriers to entry, resulting in a market led by a small number of players. Dong-Ah is reported to have handled a substantial share of domestic large-diameter shield TBM projects and maintains a top-tier position in the relevant specialty construction capability evaluation. On the demand side, deep underground infrastructure projects such as GTX, Seoul subway lines, and subsea tunnels, along with the railway-undergrounding policy that has been pledged by the government and political parties for the greater Seoul metropolitan rail network, are cited as potential sources of future orders. However, such large national infrastructure programs require multiple stages including master plan formulation, route selection, and budget allocation, meaning there is typically a lag before actual contract awards materialize. Overseas, ongoing opportunities have emerged in Singapore's MRT expansion, the Philippines' North-South Commuter Railway, and Middle East infrastructure projects, areas where the company has accumulated long-standing construction experience. While the broader domestic construction sector continues to face intense bidding competition and persistent cost pressure, the specialized civil works segment is seen as retaining a relatively differentiated position due to technical entry barriers. Compared with larger peers, Dong-Ah remains a mid-sized specialty contractor in absolute revenue terms, but it is reported to hold a technical edge in specific methods such as mechanized tunnel boring and marine ground improvement.
| Price | ₩19,110 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.21T |
| P/E | 11.1 |
| P/B | 1.03 |
| ROE | 9.5% |
| Dividend yield | 3.14% |
The key variable for earnings from 2026 onward is the pace of order backlog recovery. The backlog exceeded KRW 1 trillion at end-2025 but eased to KRW 925.2bn by the end of June 2025, after which the company secured new contracts including Singapore's Changi Airport Terminal 5 project (KRW 29.4bn) in July 2025 and a Sinsiheung-Sinsongdo power-line tunnel project (KRW 67.7bn) in August 2025. Since shifting to a co-CEO structure that includes an overseas division head, the company has also indicated a policy of expanding its overseas revenue share and order intake. Domestically, large underground infrastructure programs such as the railway-undergrounding initiative for the greater Seoul metropolitan area, which has been discussed by the government and political parties, are cited as a future order pipeline, though there is typically a time lag before master plans are finalized and construction begins on specific routes, limiting near-term earnings impact. On the governance front, after controlling shareholder Crescendo selected KB Securities as sale advisor in May 2025, reports indicated the seller was seeking a valuation in the low-to-mid KRW 300bn range on a 100% basis, but as of August 2025 no final decision had been made. Crescendo has stated it intends to take a measured approach rather than rushing the sale, leaving the pace of the process and the nature of any eventual buyer as variables that could influence the company's future strategic direction. Founder Lee Jung-woo still holds a 13.11% stake, and whether his shares would be sold alongside the controlling stake remains a point of interest in any future negotiation.
The share price trades at a discount to book value per share, suggesting a valuation that is not carrying a significant premium relative to net asset value. Given that earnings have recovered steadily from a loss in 2022 through 2025, the multiple the market assigns also appears more settled compared with the loss-making period. Dividends are paid annually, but the dividend itself is unlikely to be viewed as the central driver of investment appeal. That said, the governance overhang from the controlling shareholder's stake-sale process introduces a factor whose impact on valuation could vary depending on how the process unfolds and who any eventual buyer turns out to be, making the situation harder to read from standard financial metrics alone.
Revenue has increased for four consecutive years since 2022, and operating profit turned from deficit to reach KRW 18.1 billion in 2025. From Q3 2025 through Q2 2026, operating profit remained relatively stable for five consecutive quarters, ranging from the high KRW 4 billion range to the low KRW 5 billion range. The sum of controlling shareholders' net income over the most recent four quarters also reached KRW 21.3 billion, showing a trend of expanding annual profit scale. Whether this trend continues will depend on future order intake and cost management.
Dong-Ah Geological Engineering is known to hold the No. 1 domestic market share position in the TBM and DCM fields, and has performed a significant portion of large-diameter shield TBM construction projects in Korea. In 2024, the company obtained certification for self-manufactured TBM equipment, securing localization capability for equipment as well. In the 2025 construction capability evaluation, the company ranked 4th domestically in the ground improvement and paving construction sector, up from the previous year. This technological edge could serve as a differentiating factor in future competition for large-scale underground infrastructure project orders.
As the government and both ruling and opposition parties have included the undergrounding of metropolitan area surface railways as a campaign pledge, there is potential for expanded orders for deep tunnel construction over the long term. Overseas, new orders have continued, including Singapore Changi Airport Terminal 5 construction, and participation in large-scale projects such as the Philippines North-South Commuter Railway continues. The company has organizationally responded to expanding overseas revenue by transitioning to a co-CEO system that includes a head of the overseas division.
The largest shareholder, Crescendo Equity Partners, selected KB Securities as the sale advisor in May 2025 and is pursuing a sale of management control, but as of August 2025, no concrete decisions have reportedly been made. Depending on whether the sale process becomes prolonged or on the nature of the potential buyer, the company's strategic direction could vary. Founder Chairman Lee Jung-woo still holds a 13.11% stake, making the scope and method of the stake sale fluid as well.
The order backlog exceeded KRW 1 trillion at the end of 2025, then slightly declined to KRW 925.2 billion as of end-June 2025. It has since been replenished by new orders, but the structure is such that the backlog and revenue visibility can fluctuate depending on the timing of order intake and completion of a single large project. Whether future new orders sufficiently offset the existing decline is a point to watch going forward.
The specialty civil engineering sector is also affected by the overall domestic construction order environment and is exposed to cost pressures from fluctuations in raw material and labor costs. Given the high proportion of overseas projects, external variables such as exchange rate fluctuations and delays in local construction processes can also affect performance. The large-scale operating loss case in 2022 demonstrates that such volatility can indeed be reflected in actual performance.
Since experiencing a large-scale operating loss in 2022, Dong-Ah Geological Engineering has seen revenue and profit recover for four consecutive years, and operating profit has remained in a relatively stable range over the past five quarters. Its leading domestic position in the TBM and DCM fields and rising construction capability evaluation ranking are indicators of its technological competitiveness, while policy discussions on railway undergrounding and new overseas orders are cited as potential factors for long-term growth. However, as the largest shareholder Crescendo Equity Partners' pursuit of a stake sale remains unconfirmed and ongoing, the timing and direction of a potential change in governance structure and its impact on the company's strategy remain sources of uncertainty. The order backlog has slightly decreased compared to the end of 2025 and is in the process of being replenished by new orders, requiring further confirmation in terms of revenue visibility. Given the structure with a high proportion of overseas business, exchange rate and local project execution risks, as well as safety risks specific to specialty civil engineering construction, are also factors to consider. Overall, this is assessed as a phase in which a recovery trend in performance coexists with uncertainty in governance structure.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)