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Kolmar Holdings · 지주 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
콜마홀딩스는 오너가 경영권 분쟁을 마무리하며 지배구조 불확실성을 해소했지만, 지주사 특유의 지분법·일회성 손익 반영으로 순이익은 분기마다 크게 출렁이고 있다.
콜마홀딩스는 1990년 설립, 2012년 인적분할을 통해 지주회사로 전환한 콜마그룹의 지배구조 최상단 회사다. 동사는 한국콜마, 콜마비앤에이치, HK이노엔 등을 종속회사로 두고 있으며, 자체 수익은 상표권사용수익, 관리용역수수료, 배당금, 임대료 등에서 발생한다. 실제 별도 기준 매출 구성은 임대수익 약 30.6%, 용역수익 약 26.4%, 배당수익 약 19.1%, 상표권수익 약 15.6% 등으로 나뉘어 있어 순수 지주사 수익모델에 가깝다. 종속회사들은 건강기능식품, 화장품 ODM, 전문의약품, 패키징 등 서로 다른 업종에서 사업을 영위한다. 한국콜마는 화장품 ODM 선도기업으로 국내외 생산기지를 운영하며, HK이노엔은 위식도역류질환 신약 케이캡을 중심으로 전문의약품과 건강·미용(H&B) 사업을 병행한다. 콜마비앤에이치는 건강기능식품 ODM을 주력으로 하되 최근 화장품 관련 자회사·사업부문을 한국콜마 계열로 넘기며 사업 영역을 재편했다. 2026년 들어 콜마그룹은 공정거래위원회로부터 공시대상기업집단으로 신규 지정됐으며 자산총액 기준 HK이노엔, 한국콜마, 콜마홀딩스, 콜마비앤에이치 순으로 규모를 형성하고 있다. 아울러 한국콜마가 공정거래법상 지주회사 지위를 상실하면서 콜마홀딩스가 그룹 내 유일한 지주회사로 남아 지배구조가 한층 단순해졌다.
연결 매출액은 2022년 6,498.8억원, 2023년 6,372.7억원, 2024년 6,766.6억원을 거쳐 2025년 6,301.1억원으로 축소됐다. 반면 연결 영업이익은 2022년 330.0억원에서 2023년 168.7억원까지 줄었다가 2024년 381.2억원, 2025년 477.4억원으로 뚜렷한 회복 흐름을 보였다. 이에 따라 영업이익률은 2023년 2.6%까지 낮아진 뒤 2024년 5.6%, 2025년 7.6%로 개선됐다. 그러나 지배주주 순이익은 2022년 -60.9억원, 2023년 -37.2억원으로 2년 연속 적자를 기록한 뒤 2024년 245.7억원, 2025년 111.4억원으로 흑자 전환됐다. 분기 흐름을 보면 변동성이 더 두드러진다. 2025년 2분기 지배주주 순이익은 357.3억원에 달했으나 2025년 3분기에는 20.2억원으로 급격히 축소됐고, 2025년 4분기에는 -269.7억원의 순손실을 기록했다. 이후 2026년 1분기에 278.3억원, 2026년 2분기에는 316.2억원으로 다시 큰 폭의 흑자를 냈다. 영업이익은 2026년 1분기 204.0억원, 2분기 253.4억원으로 분기 기준 우상향 흐름을 이어간 반면, 순이익은 지분법 손익과 일회성 요인의 영향을 크게 받아 영업이익 추세와 다른 궤적을 그리고 있다. 최근 네 개 분기(2025년 3분기~2026년 2분기) 지배주주 순이익 합계는 344.9억원으로, 분기별 큰 등락에도 연간 누적으로는 흑자 기조를 유지하고 있다.
지주사인 콜마홀딩스의 실적은 자회사인 한국콜마, HK이노엔, 콜마비앤에이치 세 곳의 업황에 직접 연동된다. 화장품 ODM 부문에서는 한국콜마가 국내 인디 브랜드의 글로벌 수출 확대에 힘입어 2026년 2분기 연결 매출액 8,613억원(전년 대비 +17.9%), 영업이익 1,103억원(전년 대비 +50.2%)을 기록하며 컨센서스를 상회하는 실적을 냈다. 다만 미국·캐나다 법인은 주요 고객사 주문 감소와 신규 공장 가동에 따른 고정비 부담으로 수익성 회복이 지연되고 있다. 제약 부문에서는 HK이노엔이 위식도역류질환 치료제 케이캡을 앞세워 국내 원외처방 1위를 달성했고, 글로벌 53개국과 기술수출 및 완제수출 계약을 맺어 18개국에 이미 출시된 상태다. 건강기능식품 부문에서는 콜마비앤에이치가 헤모힘을 중심으로 수출 경쟁력을 유지하는 한편, 비핵심 화장품 사업을 정리하며 포트폴리오를 건기식과 헬스케어 중심으로 재편하고 있다. 세 자회사가 화장품·제약·건기식이라는 이질적 업종에 걸쳐 있어 그룹 전체로는 특정 산업 사이클에 대한 의존도가 분산되는 구조다. 다만 그룹 내부거래 비중이 높다는 점은 화장품 ODM 업계 최초의 대기업집단 지정과 함께 공정거래 당국의 관심 대상이 되고 있다.
| 주가 | ₩9,420 |
|---|---|
| 시가총액 | 3,231억원 |
| PER | 6.9 |
| PBR | 0.48 |
| ROE | 5.3% |
| 배당수익률 | 2.87% |
HK이노엔은 케이캡의 미국 신약허가신청(NDA)을 파트너사 브레인트리를 통해 제출했으며, 비미란성 위식도역류질환·미란성 식도염 치료 및 유지요법 등 세 가지 적응증에 대한 동시 승인을 추진하고 있다. 유럽 지역에서는 대형 제약사들과 기술수출(라이선스아웃) 협상을 진행 중이며, 협상이 마무리되면 계약금 등 일회성 수익이 인식될 가능성이 있다. 후속 파이프라인으로는 중국 사이윈드로부터 도입한 GLP-1 계열 비만·당뇨 치료제 에크노글루타이드가 국내에서 임상 3상을 진행 중이며, 자가면역질환 치료제 등도 개발 중이다. 콜마비앤에이치는 화장품 사업 이관으로 확보한 자금을 활용해 구강케어 전문법인에 약 200억원을 투자하는 등 건기식·헬스케어 중심의 신사업을 추진하고 있다. 그룹 차원에서는 경영권 분쟁 종결과 대기업집단 지정을 계기로 윤상현 부회장 중심의 단일 지배구조 아래 사업 재편에 속도가 붙을 것으로 관측된다. 다만 지주사 자체의 순이익은 자회사들의 지분법 손익, 일회성 자산·지분 거래 결과에 따라 앞으로도 분기별 변동성이 이어질 가능성이 있다.
콜마홀딩스는 순수 지주회사 특성상 시장에서 자회사들의 순자산가치 합산 대비 할인되어 거래되는 경향이 있으며, 주가순자산비율은 과거 지주사 밴드의 하단권에서 움직이는 모습이 관찰된다. 배당수익률은 최근 몇 년간의 순이익 적자·흑자 전환 흐름을 반영해 안정적이지 않았으며, 지주사 특유의 배당 정책은 자회사 배당 수취 규모에 좌우된다. 영업이익은 회복세를 보였지만 순이익은 지분법 손익 변동으로 연도별·분기별 방향성이 엇갈려, 주당순이익 기반의 밸류에이션 지표를 해석할 때 일회성 요인을 감안해야 한다. 경영권 분쟁 종결과 대기업집단 지정이라는 지배구조 이벤트는 시장의 관심을 끌었으나, 이것이 곧바로 밸류에이션 재평가로 이어질지는 자회사들의 펀더멘털 개선 지속 여부에 달려 있다는 것이 시장의 일반적인 시각이다. 결국 콜마홀딩스의 가치는 한국콜마의 화장품 ODM 성장, HK이노엔의 신약 파이프라인 진전, 콜마비앤에이치의 사업 재편 성과라는 세 갈래 변수에 함께 연동되어 움직일 개연성이 높다.
2026년 5월 윤동한 회장이 장남 윤상현 부회장을 상대로 제기한 주식반환청구 소송을 취하하면서 1년 넘게 이어진 오너 남매 간 경영권 분쟁이 최종 종결됐다. 콜마비앤에이치도 이승화 단독대표 체제로 전환되며 그룹 전반의 의사결정 구조가 단순해졌다. 한국콜마가 공정거래법상 지주회사 지위를 상실하면서 콜마홀딩스가 그룹 내 유일한 지주회사로 남아 지배구조가 한층 명확해졌다.
HK이노엔은 케이캡의 미국 신약허가신청을 제출한 상태이며, 유럽 지역 기술수출 협상도 진행 중이다. 케이캡은 이미 글로벌 53개국과 계약을 맺고 18개국에 출시돼 지역 다변화가 상당히 진전됐다. 여기에 GLP-1 계열 비만·당뇨 치료제 임상까지 병행하면서 단일 품목 의존도를 줄여가고 있다.
연결 영업이익은 2023년 168.7억원에서 2025년 477.4억원으로 뚜렷하게 회복됐고 영업이익률도 2.6%에서 7.6%로 개선됐다. 2026년 들어서도 1분기 204.0억원, 2분기 253.4억원으로 분기 기준 상승세를 이어갔다. 자회사인 한국콜마의 화장품 ODM 실적 호조가 이러한 회복의 배경으로 작용하고 있다.
지배주주 순이익은 2025년 2분기 357.3억원에서 3분기 20.2억원, 4분기에는 -269.7억원의 손실로 급변한 뒤 2026년 1·2분기 다시 큰 폭의 흑자를 냈다. 지분법 손익과 일회성 항목의 영향이 커서 분기 실적만으로 추세를 판단하기 어렵다. 이러한 변동성은 지주사 특유의 재무구조에서 반복적으로 나타날 수 있다.
연결 부채비율은 2022년 49.2%에서 2025년 60.4%로 꾸준히 높아졌다. 콜마그룹은 대기업집단 지정과 함께 내부거래 비중이 높다는 점이 규제 당국의 주시 대상이 되고 있다. 지주사 매출 구성도 배당·상표권·용역 등 자회사 의존적 항목이 중심이라 자회사 실적 부진 시 직접적 영향을 받는다.
한국콜마의 미국·캐나다 법인은 주요 고객사 주문 감소와 신규 공장 가동 초기 고정비 부담으로 수익성 회복이 지연되고 있다. HK이노엔의 건강·미용(H&B) 사업부는 최근 매출과 이익이 모두 줄어드는 부진을 겪고 있다. 콜마비앤에이치는 과거 콜마생활건강이 완전자본잠식에 이르러 청산 절차를 밟은 바 있어, 신사업 추진 과정에서도 유사한 리스크 관리가 과제로 남는다.
콜마홀딩스는 2026년 들어 오너 남매 간 경영권 분쟁을 종결하고 화장품 ODM 업계 최초의 대기업집단으로 지정되면서 지배구조 관련 불확실성을 크게 줄였다. 연결 영업이익은 2023년 저점 이후 2025년까지 뚜렷한 회복세를 보였고 2026년 상반기에도 분기 기준 상승 흐름이 이어졌다. 다만 지배주주 순이익은 지분법 손익과 일회성 요인의 영향으로 분기별로 대규모 흑자와 적자를 반복하고 있어, 단일 분기 실적만으로 추세를 단정하기는 어렵다. 자회사별로 보면 한국콜마의 화장품 ODM 수출 호조, HK이노엔의 신약 파이프라인 진전, 콜마비앤에이치의 건기식·헬스케어 중심 재편이 각각 다른 속도로 진행되고 있다. 부채비율 상승과 그룹 내부거래 비중이라는 구조적 변수도 함께 살펴볼 필요가 있다. 결국 콜마홀딩스의 향후 실적 방향은 세 자회사의 개별 사업 성과가 어떻게 지분법 손익으로 연결되는지에 달려 있다.
English version
Kolmar Holdings has resolved a family governance dispute, but its net income continues to swing sharply each quarter due to equity-method gains and one-off items typical of a holding company structure.
Kolmar Holdings, established in 1990 and converted into a holding company via spin-off in 2012, sits at the top of the Kolmar Group's governance structure. The company holds Kolmar Korea, Kolmar BNH, and HK inno.N as subsidiaries, earning its own revenue from trademark licensing fees, management service fees, dividends, and rental income. On a standalone basis, its revenue mix is composed of roughly 30.6% rental income, 26.4% service income, 19.1% dividend income, and 15.6% trademark income, reflecting a classic pure-holding-company model. Its subsidiaries operate across distinct industries spanning health functional foods, cosmetics ODM, ethical pharmaceuticals, and packaging. Kolmar Korea is a leading cosmetics ODM operator running domestic and overseas production sites, while HK inno.N combines its flagship reflux-disease drug K-CAB with a health-and-beauty (H&B) business. Kolmar BNH focuses on health functional food ODM, and has recently transferred its cosmetics-related subsidiaries and business units to the Kolmar Korea group as part of a portfolio realignment. In 2026, the Kolmar Group was newly designated as a large business group by Korea's antitrust regulator, with HK inno.N, Kolmar Korea, Kolmar Holdings, and Kolmar BNH forming the group's asset base in that order of size. Kolmar Korea also lost its intermediate holding-company status under fair trade law, leaving Kolmar Holdings as the group's sole holding company and simplifying the overall structure.
Consolidated revenue moved from KRW 649.9bn in 2022 and KRW 637.3bn in 2023 to KRW 676.7bn in 2024, before contracting to KRW 630.1bn in 2025. Operating profit, by contrast, fell to KRW 16.87bn in 2023 from KRW 33.0bn in 2022, then recovered clearly to KRW 38.1bn in 2024 and KRW 47.7bn in 2025. As a result, the operating margin, which had dropped to 2.6% in 2023, improved to 5.6% in 2024 and 7.6% in 2025. Net income attributable to owners, however, posted two consecutive years of losses at -KRW 6.09bn in 2022 and -KRW 3.72bn in 2023, before turning positive at KRW 24.57bn in 2024 and KRW 11.14bn in 2025. Quarterly data show even sharper swings: owners' net income reached KRW 35.73bn in Q2 2025 but shrank abruptly to KRW 2.02bn in Q3 2025, then swung to a net loss of KRW 26.97bn in Q4 2025. It rebounded sharply again to KRW 27.83bn in Q1 2026 and KRW 31.62bn in Q2 2026. Operating profit rose steadily on a quarterly basis to KRW 20.4bn in Q1 2026 and KRW 25.34bn in Q2 2026, while net income followed a divergent path driven heavily by equity-method results and one-off items. Over the trailing four quarters (Q3 2025 through Q2 2026), cumulative owners' net income totaled KRW 34.49bn, showing that despite large quarterly swings the annual trend has remained profitable.
As a holding company, Kolmar Holdings' performance is directly linked to the business conditions of its three main subsidiaries: Kolmar Korea, HK inno.N, and Kolmar BNH. In cosmetics ODM, Kolmar Korea posted consolidated revenue of KRW 861.3bn (up 17.9% year over year) and operating profit of KRW 110.3bn (up 50.2% year over year) in the second quarter of 2026, beating consensus, driven by expanding global exports from domestic indie brands. However, its US and Canadian operations continue to face delayed profitability recovery due to reduced orders from major clients and fixed-cost burdens from a new plant ramp-up. In pharmaceuticals, HK inno.N's reflux-disease treatment K-CAB has achieved the top spot in domestic outpatient prescriptions and has been licensed or exported to 53 countries globally, with launches already completed in 18 of them. In health functional foods, Kolmar BNH has maintained export competitiveness centered on its HemoHim brand while divesting non-core cosmetics businesses to refocus its portfolio on health functional foods and healthcare. Because the three subsidiaries span cosmetics, pharmaceuticals, and health foods, the group's overall exposure is diversified across distinct industry cycles rather than concentrated in one sector. At the same time, the group's relatively high level of intra-group transactions has drawn regulatory attention following its designation as the first large business group in the cosmetics ODM industry.
| Price | ₩9,420 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.32T |
| P/E | 6.9 |
| P/B | 0.48 |
| ROE | 5.3% |
| Dividend yield | 2.87% |
HK inno.N has submitted a New Drug Application for K-CAB in the United States through its partner Braintree, seeking simultaneous approval across three indications including non-erosive reflux disease and erosive esophagitis treatment and maintenance therapy. In Europe, the company is negotiating a licensing-out deal with major pharmaceutical partners, which could generate one-off upfront payments once finalized. As a follow-on pipeline, Ecnoglutide, a GLP-1-class obesity and diabetes treatment licensed in from China's Sciwind, is undergoing domestic Phase 3 trials, alongside development of an autoimmune disease treatment. Kolmar BNH is using proceeds from its cosmetics business transfer to invest roughly KRW 20bn in a dedicated oral-care subsidiary as part of a push into health-food and healthcare-centered new businesses. At the group level, the resolution of the governance dispute and the large business group designation are expected to accelerate portfolio restructuring under Vice Chairman Yoon Sang-hyun's unified leadership. However, the holding company's own net income is likely to remain volatile on a quarterly basis going forward, given its dependence on subsidiaries' equity-method results and one-off asset or equity transactions.
As a pure holding company, Kolmar Holdings tends to trade at a discount to the sum of its subsidiaries' net asset value, with its price-to-book ratio observed near the lower end of its historical holding-company band. Its dividend yield has not been stable in recent years, reflecting the swing between net losses and profits, since a holding company's dividend capacity depends on dividends received from subsidiaries. While operating profit has shown a recovery trend, net income has diverged in direction year to year and quarter to quarter due to equity-method swings, meaning that per-share-based valuation metrics need to be read with one-off items in mind. The resolution of the governance dispute and the large business group designation drew market attention, but whether this translates into a valuation re-rating is generally seen as contingent on sustained fundamental improvement at the subsidiaries. Ultimately, Kolmar Holdings' value is likely to remain tied to three separate variables moving together: Kolmar Korea's cosmetics ODM growth, HK inno.N's drug pipeline progress, and the outcome of Kolmar BNH's business realignment.
In May 2026, founder Yoon Dong-han withdrew his share-return lawsuit against eldest son and Vice Chairman Yoon Sang-hyun, formally ending a sibling governance dispute that had lasted more than a year. Kolmar BNH also transitioned to a sole-CEO structure under Lee Seung-hwa, simplifying decision-making across the group. With Kolmar Korea losing its intermediate holding-company status, Kolmar Holdings now stands as the group's sole holding company, making the governance structure clearer.
HK inno.N has filed a New Drug Application for K-CAB in the United States and is in negotiations for a European licensing deal. K-CAB has already been contracted or exported to 53 countries and launched in 18, showing substantial geographic diversification. The company is also advancing GLP-1-class obesity and diabetes treatment trials in parallel, reducing reliance on a single product.
Consolidated operating profit recovered clearly from KRW 16.87bn in 2023 to KRW 47.7bn in 2025, with the operating margin improving from 2.6% to 7.6%. The upward trend has continued into 2026, with operating profit of KRW 20.4bn in Q1 and KRW 25.34bn in Q2. Strong cosmetics ODM performance at subsidiary Kolmar Korea has underpinned this recovery.
Owners' net income swung sharply from KRW 35.73bn in Q2 2025 to KRW 2.02bn in Q3 2025 and a loss of KRW 26.97bn in Q4 2025, before rebounding strongly in both Q1 and Q2 2026. The large influence of equity-method results and one-off items makes it difficult to judge a trend from quarterly figures alone. This volatility could recur given the holding company's inherent financial structure.
The consolidated debt ratio has risen steadily from 49.2% in 2022 to 60.4% in 2025. Following its designation as a large business group, the Kolmar Group's relatively high share of intra-group transactions has drawn regulatory scrutiny. The holding company's own revenue mix, centered on dividends, trademark fees, and service income from subsidiaries, means it is directly exposed if subsidiary performance weakens.
Kolmar Korea's US and Canadian operations continue to see delayed profitability recovery due to reduced orders from major clients and early fixed-cost burdens from a new plant ramp-up. HK inno.N's health-and-beauty (H&B) division has recently seen both revenue and profit decline. Kolmar BNH previously had to liquidate a subsidiary, Kolmar Life & Health, after it fell into complete capital impairment, underscoring similar risk-management challenges as it pursues new businesses.
Kolmar Holdings significantly reduced governance-related uncertainty in 2026 by ending a sibling ownership dispute and being designated the first large business group in the cosmetics ODM industry. Consolidated operating profit showed a clear recovery from its 2023 trough through 2025, and the quarterly uptrend continued into the first half of 2026. However, net income attributable to owners has alternated between large profits and losses each quarter due to equity-method results and one-off items, making it difficult to draw firm conclusions from any single quarter. Across subsidiaries, Kolmar Korea's cosmetics ODM export strength, HK inno.N's drug pipeline progress, and Kolmar BNH's realignment toward health foods and healthcare are each advancing at different paces. Structural factors such as the rising debt ratio and the level of intra-group transactions also warrant continued attention. Ultimately, the direction of Kolmar Holdings' future results will depend on how each subsidiary's individual business performance flows through into equity-method income at the holding company level.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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