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J Steel Company Holdings · 지주 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
2025사업연도 감사의견 '거절'로 코스닥 거래가 정지된 제이스코홀딩스는 2027년 4월까지 부여된 1년 개선기간 내에 필리핀 니켈 광산 자산 실재성 입증, 매출 발생, 유동성 위기 해소라는 세 가지 과제를 동시에 풀어야 하는 결정적 국면에 있다.
제이스코홀딩스는 1964년 제일제강공업 주식회사로 설립돼 1994년 코스닥에 상장한 연강선재 전문 제조·지주사로, 경기도 안산시 시화공단에 본사를 두고 있다. 철강 사업 부문에서는 국내외에서 슬라브와 빌렛을 매입해 열간 압연 및 압출 공정을 거쳐 연강선재·BIC(이형봉강)·이형철근을 제조·판매하며, 건설자재와 산업용 소재 시장이 주요 수요처다. 2024년 상반기 기준 매출 비중은 연강선재 97.36%, BIC 2.64%로 연강선재에 극도로 집중돼 있으며, 이전(2023년 상반기: 연강선재 73.64%, BIC 25.21%, 이형철근 1.16%)과 비교해 포트폴리오가 단순화됐다. 2022년 필리핀 민다나오 디나가트 섬의 EVMDC(EV마이닝&디벨롭먼트)와 MOA를 체결한 데 이어, 2023년 현지 자회사 JSCO PH Corp.를 설립해 니켈 광산 개발 사업에 진출했다. 동사는 EVMDC 지분 10%를 보유하고 있으며, 총 2,700헥타르 디나가트 광산 중 D구역 900헥타르에 대한 독점 판매권을 확보했다. 글로벌 시험·검사기관 인터텍 분석 결과 대상 지역 니켈 함량이 최고 2.8% 수준으로 확인됐으며, 상업 채굴을 위한 환경영향평가(ECC) 허가도 취득했다. 필리핀 자회사는 중국 바오리에너지와 800만톤 이상 규모의 니켈 원광 공급 계약을 체결했으나, 현재까지 관련 매출은 인식되지 않은 상태다. 2025년에는 제이스코에이아이웍스를 신규 설립했으며, 2025년 정기주총에서 2차전지 제조·폐전지 재활용을 정관상 사업목적으로 추가해 사업 다각화를 시도하고 있다.
연결 기준 연간 매출은 2022년 841억원에서 2023년 553억원, 2024년 284억원으로 급감했다가 2025년 411억원으로 반등했으며, 이는 전년 대비 약 45% 증가한 수치다. 영업손실은 2022년 -62억원에서 2023년 -84억원, 2024년 -147억원으로 확대됐으나 2025년 -85억원으로 크게 축소됐고, 영업이익률도 2024년 -51.8%에서 2025년 -20.6%로 약 31%p 개선됐다. 그러나 2025년 지배주주 귀속 순손실은 320억원으로 2024년 253억원보다 오히려 확대됐는데, 이는 2025년 4분기 지배주주 순손실이 152억원으로 급증한 데 주로 기인한다. 이 4분기 순손실 급증은 필리핀 니켈 광산 관련 자산 손상차손 또는 일회성 비용 처리로 추정되나, 감사의견 거절로 인해 확정적 설명이 어려운 상황이다. 분기 영업손실 추이는 2025Q1 -26억원, Q2 -30억원, Q3 -19억원, Q4 -9억원으로 뚜렷한 개선 흐름을 보였으며, 2026Q1에는 -18억원으로 소폭 재확대됐으나 분기 매출은 150억원으로 최근 5개 분기 중 최고치를 기록했다. 영업현금흐름(CFO)은 2022년 +135억원에서 2023년 -64억원, 2024년 -68억원, 2025년 -115억원으로 지속 악화됐으며, 외부 자금 조달 없이는 운영이 불가능한 구조임을 나타낸다. 부채비율은 2022년 116.2%, 2023년 103.8%, 2024년 115.9%, 2025년 111.6%로 부채가 자기자본을 지속적으로 초과하는 수준을 유지하고 있다.
국내 연강선재·철근 시장은 건설경기에 직결되며, 최근 수년간 고금리와 부동산 경기 침체에 따른 수요 위축으로 중소 철강사들의 가동률과 수익성이 모두 저하됐다. 세계 최대 철강 생산국인 중국의 공급 과잉 지속으로 글로벌 철강 가격이 지속 하향 압력을 받고 있으며, 내수 소형 제조사들은 원가와 규모 경쟁에서 대기업 계열 고로사 대비 불리한 구조적 위치에 있다. 니켈 시장은 전기차 배터리 소재 및 스테인리스강 원료로서 중장기 수요 잠재력이 크지만, 2023~2025년 인도네시아의 대규모 저비용 공급 확대로 국제 니켈 가격이 급락하며 개발 단계 프로젝트의 수익성 전제가 흔들렸다. 필리핀은 세계 주요 니켈 생산국으로 정부 차원의 광산 개발 지원 기조를 유지하고 있으나, 복잡한 인허가 절차·환경 규제·인프라 부족이 사업 지연의 구조적 원인으로 반복된다. 한국 정부의 핵심광물 공급망 다변화 정책 기조 하에 필리핀 니켈 협력 프로젝트가 간접적 정책 모멘텀을 가질 수 있으나, 개별 기업의 실질 수익화 시점과는 별개로 평가할 필요가 있다. 2026년부터 강화된 코스닥 상장폐지 기준(시총 요건 150억원 상향, 주가 1,000원 미만 30거래일 연속 관리종목 지정 신설 등)은 소형 철강·광물 업종 종목 전반에 구조조정 압력을 높이고 있다.
| 주가 | ₩521 |
|---|---|
| 시가총액 | 470억원 |
| PBR | 0.91 |
| ROE | -57.7% |
단기 최대 변수는 2027년 4월 10일 개선기간 만료 전 감사의견 적정을 취득할 수 있는지 여부다. 회사는 필리핀 현지 인허가 절차가 마무리 단계에 있으며 바오리에너지와의 계약이 유지 중이라고 밝혔으며, 개선기간 내 인허가 완료 및 실제 니켈 공급 매출 발생을 통해 차기 감사의견 적정을 가져오겠다는 계획을 제시했다. 철강 부문은 2025년 상반기부터 전년 대비 매출 증가세를 보이고 있으며, 수익성 중심의 포트폴리오 개편이 영업손실 축소에 기여하는 흐름이 2026년 1분기까지 이어지고 있다. 400억원 규모 4회차 CB(만기이자율 8.5%)의 풋옵션 행사 및 만기 상환 위험은 현 국면에서 가장 즉각적인 유동성 위협으로, 본사 부동산 담보가 일부 방어 기능을 하나 보유 현금만으로 대응하기엔 크게 부족하다. 거래정지 상태에서는 CB 발행·유상증자 등 자본시장 통로가 막혀 있어, 전략적 투자자 유치나 자산 매각 등 비시장적 자구책 마련이 사실상 유일한 선택지다. AI 자회사 및 2차전지 사업목적 추가 등 신사업 다각화 시도는 현 단계에서 실질 수익 기여까지 상당한 시간이 소요될 것으로 보이며, 단기적으로는 자금 소요를 추가할 리스크가 있다. 개선기간 내 감사의견 해소, 니켈 매출 인식, 유동성 확보라는 세 가지 과제가 동시에 진전되는지 여부가 향후 사업 방향을 결정할 핵심 분기점이 될 전망이다.
현재 주가는 주당순자산(BPS 572원) 대비 소폭 할인된 구간에 위치해 있으나, 거래정지 상태에서 가격 발견 기능 자체가 정지돼 있어 시장 수급에 의한 정상적 가격 형성이 이루어지지 않고 있다. 4년 연속 지배주주 귀속 적자(EPS -409원 지속)로 수익 기반 배수 산출이 불가능하며, 배당도 전무해 수익 환원 지표는 모두 공백인 상태다. 업종 동종사들이 낮은 수준의 배당수익률을 보이더라도 제이스코홀딩스는 그보다도 열위에 있다. 순자산 대비 할인·프리미엄 여부보다, 상장 지속 가능성과 니켈 사업 수익화 여부라는 이분법적 시나리오가 현 국면에서의 가치 판단을 좌우한다. 개선기간 내 감사의견 해소 및 니켈 매출 인식이 이루어진다면 순자산 기반의 재평가 여지가 생길 수 있으나, 해소 실패 시 청산 가치 수준으로의 수렴 가능성도 배제할 수 없다.
2025년 연결 매출은 전년 대비 44.7% 증가한 411억원으로, 2024년 저점 대비 큰 폭 반등했다. 영업손실은 2024년 -147억원에서 2025년 -85억원으로 축소됐으며, 분기별로는 2025Q4에 -9억원까지 개선돼 손익분기 가시권에 진입한 바 있다. 2026Q1 매출 150억원은 최근 5개 분기 중 최고치로, 수익성 중심 포트폴리오 개편 전략이 외형 회복에 실질적으로 기여하고 있음을 보여 준다.
인터텍 분석에서 최고 2.8% 수준의 하이그레이드 니켈이 확인된 필리핀 디나가트 D구역은 약 1억톤 이상의 매장량이 추정되며, 상업 채굴에 필요한 환경영향평가(ECC) 허가도 이미 취득했다. 중국 바오리에너지와 800만톤 이상 규모의 공급 계약을 필리핀 자회사를 통해 체결한 상태이며, EVMDC 지분(10%) 보유를 통한 지분법 이익과 배당수익까지 다층적 수익 구조를 보유하고 있다. 인허가 완료 및 감사의견 해소가 이루어질 경우 니켈 부문 수익화는 철강 단일 사업 구조 대비 질적으로 다른 성장 경로를 열 수 있다.
한국 정부는 공급망 다변화 차원에서 필리핀 등 동남아시아 핵심광물 협력을 강화하고 있으며, 이 기조는 제이스코홀딩스의 필리핀 니켈 사업에 간접적인 정책 지지 환경을 형성한다. 필리핀 정부도 니켈 원광 채굴·수출을 적극 지원하는 정책 기조를 유지하고 있어 현지 인허가 환경이 상대적으로 우호적이다. 다만 이 모멘텀은 개별 기업의 실행 리스크를 직접 해소해 주지는 않으며, 사업이 실제 매출을 창출하기 전까지는 중장기 옵션 가치로 평가하는 것이 적합하다.
2025사업연도 외부감사인은 필리핀 종속기업 대여금 약 308억원 및 광산 관련 무형자산에 대한 충분한 감사증거를 확보하지 못해 의견 '거절'을 통보했으며, 이는 즉각적인 거래정지와 상장폐지 사유로 이어졌다. 현재 1년 개선기간(~2027년 4월 10일) 내에 사유를 해소하지 못하면 상장공시위원회 심의를 거쳐 상장폐지가 결정될 수 있다. 2019년 이후 지속된 6년 이상의 적자 이력과 심각한 유동성 상황은 개선기간 내 사업 정상화를 더욱 어렵게 하는 구조적 배경이다.
2025년 말 기준 유동부채가 유동자산을 약 371억원 초과(유동비율 33.67%)했으며, 보유 현금은 약 97억원에 불과하다. 400억원 규모 4회차 CB(만기이자율 8.5%)가 잔존하고 있어 풋옵션 행사 또는 만기 도래 시 자금 대응이 사실상 불가능한 수준이며, 거래정지로 인해 기존의 CB 발행·재매도를 통한 순환 조달 구조도 무력화됐다. 자금 조달 통로가 막힌 상황에서는 전략적 투자자 유치나 자산 매각 등 시간이 소요되는 비시장적 방법에 의존할 수밖에 없어 실행 불확실성이 높다.
2022~2025년 4년 연속 영업손실(합산 약 375억원)과 지배주주 귀속 순손실(합산 약 1,053억원)이 지속됐으며, 영업현금흐름도 2023년 이후 3년 연속 음수로 외부 자금 의존 구조가 고착화됐다. 누적 결손금이 963억원에 달해 자기자본이 점진적으로 침식되고 있으며, 추가 손실 발생 시 자본잠식 심화로 또 다른 상장폐지 요건 위반 가능성도 배제할 수 없다. 4회차 CB 이자비용을 포함한 금융비용 부담이 추가로 수익성 개선 노력을 상쇄하는 구조적 압박 요인으로 작용하고 있다.
제이스코홀딩스는 60년 역사의 국내 연강선재 제조사에서 필리핀 니켈 광산 개발을 앞세운 지주사로 전환을 시도하는 과정에서, 2025사업연도 감사의견 거절과 거래정지라는 기업 역사상 최대 위기를 맞고 있다. 감사인이 필리핀 종속기업 관련 자산 약 308억원의 실재성을 확인하지 못한 것이 핵심 쟁점으로, 1년 개선기간(2027년 4월까지) 내에 이를 해소하지 못하면 상장폐지 절차로 이어질 수 있다. 철강 본업 매출은 2025년부터 회복세를 보이고 영업손실도 축소 흐름을 유지하고 있으나, 유동부채 초과 약 371억원·보유현금 약 97억원·400억원 CB 잔존이라는 삼중 유동성 압박은 자력 해소가 어려운 수준이다. 필리핀 니켈 광산은 하이그레이드 매장량과 대형 공급 계약이라는 잠재력을 갖추고 있으나, 수년간 이어진 인허가 지연과 매출 미인식으로 시장 신뢰가 낮고, 사업 성공 여부가 감사의견 해소와 직결돼 있는 구조다. 거래정지 해소·니켈 사업 수익화·유동성 위기 극복이 동시에 이루어지지 않는 한, 재무 구조의 자기강화적 악순환이 지속될 가능성이 높다. 투자자 입장에서는 상장 지속 여부가 모든 다른 판단에 우선하며, 2026년 하반기 감사의견 재취득 가능성과 CB 상환 협상 결과가 단기적으로 가장 중요한 모니터링 포인트다.
English version
With KOSDAQ trading suspended following a 2025 audit-opinion disclaimer, JSCO Holdings must simultaneously verify Philippine nickel asset existence, recognize nickel revenue, and resolve an acute liquidity shortfall — all within a one-year improvement period ending April 2027.
JSCO Holdings (formerly Jeil Steel Industry Co., Ltd., est. 1964; KOSDAQ-listed 1994) is a wire-rod-focused manufacturing holding company headquartered at Siwa Industrial Complex, Ansan, Gyeonggi-do. Its core steel segment buys slabs and billets domestically and overseas, then produces low-carbon wire rod, BIC deformed bar, and rebar through hot-rolling and extrusion processes for construction materials and industrial supply markets. As of H1 2024, wire rod accounted for 97.36% of revenue and BIC 2.64% — a significantly simplified mix versus H1 2023 (wire rod 73.64%, BIC 25.21%, rebar 1.16%). In 2022 the company signed an MOA with EVMDC (EV Mining & Development Corp.) on Mindanao's Dinagat Island, Philippines, then incorporated local subsidiary JSCO PH Corp. in 2023 to pursue nickel mining. JSCO holds a 10% stake in EVMDC and an exclusive marketing right over a 900-hectare D-Zone within the 2,700-hectare Dinagat concession. Intertek analysis confirmed nickel grades up to 2.8%, and the Environmental Compliance Certificate (ECC) was obtained for commercial mining. JSCO PH has signed a supply contract of at least 8 million tonnes with China's Baoli Energy, but no related revenue has yet been recognized. In 2025, the company incorporated JSCO AI Works and added secondary battery manufacturing and recycling to its registered business purposes, signaling diversification ambitions.
Consolidated annual revenue fell from KRW 84.1bn in 2022 to KRW 28.4bn in 2024 before rebounding to KRW 41.1bn in 2025 (+45% YoY). Operating losses peaked at KRW 14.7bn in 2024 and narrowed sharply to KRW 8.5bn in 2025, with OPM improving from -51.8% to -20.6%. Despite this, the net loss attributable to controlling shareholders widened from KRW 25.3bn in 2024 to KRW 32.0bn in 2025, driven by a KRW 15.2bn spike in 2025Q4 — likely reflecting asset impairment on Philippine nickel investments, though the audit disclaimer precludes definitive confirmation. Quarterly operating losses traced a clear improvement: -KRW 2.6bn (2025Q1) → -KRW 3.0bn (Q2) → -KRW 1.9bn (Q3) → -KRW 0.9bn (Q4), before a slight widening to -KRW 1.8bn in 2026Q1 even as revenue reached a five-quarter high of KRW 15.0bn. Operating cash flow (CFO) deteriorated from +KRW 13.5bn in 2022 to -KRW 11.5bn in 2025, cementing structural dependence on external financing. The debt-to-equity ratio has ranged between 104% and 116% over the four-year window, with accumulated deficits progressively eroding the equity base.
Korea's domestic wire rod and rebar market is closely linked to construction activity, which has been suppressed by elevated interest rates and a sluggish property cycle, weighing on capacity utilization and margins across small and mid-sized steelmakers. China's persistent excess capacity keeps downward pressure on global steel prices, placing domestic mini-mill producers at a structural cost and scale disadvantage relative to large blast-furnace affiliates. Nickel holds meaningful long-term demand potential through EV battery materials and stainless steel, but a surge of low-cost Indonesian supply from 2023 to 2025 drove international prices sharply lower, undermining the economic case for development-stage projects. The Philippines is a top-ranked global nickel producer with government-level mining support, but complex licensing, environmental regulations, and infrastructure shortfalls are recurring causes of project delays. Korea's critical-minerals supply-diversification policy may provide indirect tailwinds for Philippine nickel ventures, though this should be assessed separately from individual-company monetization timelines. KOSDAQ's strengthened delisting standards — including a market-cap floor raised to KRW 15bn in 2026 and a new sub-KRW 1,000 stock-price management-designation rule — add structural pressure on the broader small-cap metals and mining universe.
| Price | ₩521 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.05T |
| P/B | 0.91 |
| ROE | -57.7% |
The dominant near-term variable is whether the company can secure a clean audit opinion before the April 10, 2027 improvement-period deadline. Management has stated that Philippine licensing is in its final stage and that the Baoli Energy contract is intact, with a plan to complete licensing, demonstrate actual nickel shipments, and thereby obtain an unqualified audit opinion. The steel segment has been recovering since H1 2025, with the operating-loss narrowing trend extending into 2026Q1. The KRW 40bn 4th-tranche CB (8.5% YTM) — subject to put options and ultimate maturity repayment — represents the most immediate liquidity risk; a property mortgage provides partial collateral, but cash on hand falls far short of full repayment. With trading suspended, conventional capital-markets routes are blocked, making strategic investor attraction or asset sales the practical alternatives. New ventures (AI subsidiary, battery recycling) are unlikely to generate meaningful near-term revenues and risk adding to cash burn. Simultaneous progress on all three tasks — audit resolution, nickel revenue recognition, and liquidity restoration — constitutes the threshold for business continuation.
The last-traded price sits at a modest discount to book value per share (BPS KRW 572), but normal price discovery is absent given the ongoing trading suspension. Four consecutive years of controlling-shareholder losses (EPS at -KRW 409) render earnings-based multiples inapplicable, while the absence of any dividends means all income-return metrics are blank — placing the stock below sector peers on yield. Rather than assessing premium or discount to book, the relevant valuation framework under current circumstances is a binary scenario: delisting-avoidance with nickel monetization versus liquidation convergence. A clean audit opinion and recognized nickel revenues within the improvement period could support a book-value-anchored re-rating; failure to cure the cause may push recoverable value toward liquidation levels.
FY2025 revenue rebounded 44.7% YoY to KRW 41.1bn, recovering sharply from the 2024 trough. The operating loss narrowed from KRW 14.7bn in 2024 to KRW 8.5bn in 2025, reaching as low as -KRW 0.9bn in 2025Q4, approaching breakeven. 2026Q1 revenue of KRW 15.0bn marked a five-quarter high, demonstrating that the margin-focused portfolio restructuring strategy is translating into tangible revenue recovery.
Intertek analysis confirmed nickel grades up to 2.8% in Dinagat's D-Zone, with estimated reserves exceeding 100 million tonnes and the ECC for commercial mining already secured. Subsidiary JSCO PH holds a signed supply contract of at least 8 million tonnes with China's Baoli Energy, while the 10% stake in EVMDC provides an additional layer of potential dividend and equity-method income. If licensing is finalized and the audit issue resolved, nickel monetization could open a qualitatively different growth trajectory compared to single-segment steel dependency.
The Korean government is reinforcing Southeast Asian critical-mineral cooperation — including the Philippines — as a supply-chain diversification priority, providing an indirect policy backdrop for JSCO's nickel venture. The Philippine government's active support for nickel ore mining and export creates a relatively favorable licensing environment. That said, this policy tailwind does not directly resolve individual company execution risk, and is best characterized as a long-duration option value pending actual revenue generation.
The FY2025 external auditor issued a disclaimer after failing to obtain sufficient evidence for ~KRW 30.8bn in loans to JSCO PH and related mining intangibles, triggering immediate trading suspension and a delisting cause. Failure to cure the cause within the one-year improvement period (through April 10, 2027) could lead to a delisting decision by the Listing Review Committee. More than six consecutive years of losses since 2019 and the severe liquidity position make within-period normalization structurally challenging.
As of end-2025, current liabilities exceeded current assets by ~KRW 37.1bn (current ratio 33.67%), with cash of only ~KRW 9.7bn. The residual KRW 40bn 4th-tranche CB (8.5% YTM) makes full repayment upon a put-option exercise or maturity virtually impossible from internal resources, and the trading halt has neutralized the prior circular CB financing structure. With conventional capital-markets channels blocked, the company must rely on time-intensive alternatives such as strategic investor recruitment or asset disposals, introducing significant execution uncertainty.
Four consecutive years (2022–2025) of operating losses totaling ~KRW 37.5bn and controlling-shareholder net losses totaling ~KRW 105.3bn have compounded, with operating cash flow negative for three straight years since 2023, cementing external-funding dependency. Accumulated deficits of KRW 96.3bn are progressively eroding equity; further losses risk triggering additional delisting criteria related to capital impairment. The high-interest cost of the 4th-tranche CB structurally offsets any operating-level improvements, creating an ongoing drag on the path to profitability.
JSCO Holdings — a 60-year-old domestic wire-rod manufacturer attempting a strategic pivot toward Philippine nickel mining — is confronting the gravest crisis in its corporate history: a FY2025 audit disclaimer, trading halt, and formal delisting cause. The auditor's inability to verify ~KRW 30.8bn in Philippine subsidiary assets is the crux; failure to remedy this within the one-year improvement window ending April 2027 could initiate delisting. While core steel revenues are recovering and operating losses narrowing, the triple liquidity pressure of ~KRW 37.1bn in excess current liabilities, ~KRW 9.7bn in cash, and KRW 40bn in residual CB cannot be resolved without external intervention. The Philippine nickel project has genuine reserve potential and a large contracted buyer, but multi-year licensing delays and zero revenue recognition have severely eroded market credibility, and its fate is directly intertwined with the audit resolution. Without simultaneous progress on trading resumption, nickel monetization, and liquidity restoration, the self-reinforcing negative financial spiral is likely to persist. For investors, listing continuity takes precedence over all other considerations; H2 2026 audit re-opinion prospects and CB negotiation outcomes are the most critical near-term monitoring points.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
(full report)