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Sam-A Pharm · 바이오·제약 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
삼아제약 매출의 절반을 책임져 온 씨투스에 복수 제네릭이 본격 침투하며 2025년 영업이익이 전년 대비 55% 급감했으나, 부채비율 8.3%의 강건한 재무구조와 순자산 2,281억원이 완충지대를 형성하는 가운데 씨투스 신제형 전환과 파이프라인 다변화를 통한 이익 기반 재건이 중기 핵심 과제다.
삼아제약(1945년 창립, 2007년 현 상호 변경, 2000년 코스닥 상장)은 의약품 제조·판매를 주력 사업으로 하는 국내 중견 제약사다. 제품군은 호흡기계·피부기계·해열진통소염제·소화기계·항생제·순환내분비계·일반의약품·건강기능식품으로 구성된다. 핵심 제품은 프란루카스트 성분의 천식·알레르기비염 치료 개량신약 '씨투스(정·건조시럽·츄정)'로, 오리지널인 동아에스티 오논캡슐 대비 생체이용률을 개선해 2016년 개량신약 허가를 획득했으며 전체 매출의 약 절반을 차지하는 캐시카우다. 기타 주요 품목으로는 기관지확장제 베포린, 진해거담제 헤브론·코데날, 항알레르기제 아토크, 항생제 네오세틴, 해열진통제 세토펜, 아토피 피부염 치료제 리도멕스, 어린이 영양제 노마츄정, 어린이 감기약 코코시럽 등이 있다. 최근에는 당뇨병 복합제 다플시타정(다파글리플로진+시타글립틴)과 세파계 항생제 세난건조시럽 등 신규 ETC 품목 허가도 추가됐다. 생산 거점은 강원도 원주시 문막에 위치한 국제 GMP 인증 신공장(2010년 준공)이며, 서울 영업 사무소를 통해 전국 병·의원 및 약국망에 제품을 공급한다. 경쟁 구도 측면에서는 씨투스 제네릭 진입사(다산제약·GC녹십자·대웅바이오·동국제약 등)와 함께 한화제약·동광제약·코오롱제약 등 후발사가 프란루카스트 시장을 공략 중이다. 전문의약품(ETC) 처방 채널이 주 수익원이나 OTC·건강기능식품을 통한 소비자 접점도 유지하고 있다.
2022년부터 2024년까지 삼아제약의 실적은 안정적 성장 궤도에 있었다. 매출은 2022년 817억원, 2023년 972억원, 2024년 955억원을 기록했으며, 영업이익률도 22.3%(2022년)→24.2%(2023년)→25.6%(2024년)로 개선됐고, 영업활동현금흐름도 2022년 196억, 2023년 208억, 2024년 252억으로 견조했다. 그러나 2025년은 국면이 급변했다. 씨투스 제네릭이 2025년 1월 급여 진입하며 연간 매출은 778억원으로 전년 대비 18.6% 급감했고, 영업이익은 110억원(영업이익률 14.1%)으로 전년(245억원, 25.6%) 대비 55% 이상 축소됐다. 분기별 추이를 보면 2025년 1분기(매출 245억·영업이익 74억)가 가장 강했으나, 제네릭 침투가 본격화된 2분기(매출 174억·영업이익 20억)부터 수익성이 가파르게 훼손됐고, 3분기에는 매출 151억에 영업이익 -11억의 영업적자가 발생했다. 4분기(매출 208억·영업이익 27억)에 소폭 회복하며 연간 마감됐다. 2026년 1분기(매출 176억·영업이익 21억)는 2025년 하반기 평균과 유사한 수준으로, 전년 동기(245억·74억) 대비로는 여전히 큰 격차를 보인다. 2025년 당기순이익(129억원)이 영업이익(110억원)을 상회한 것은 영업 외 수익·세무 항목이 반영된 결과로, 이익의 질 측면에서는 영업이익 추이를 주시할 필요가 있다. 2025년 영업활동현금흐름(107억원)은 전년(252억원) 대비 절반 이하로 감소했으나 양수를 유지해 단기 유동성 안정성은 확인된다.
국내 제약 시장은 전문의약품 중심의 건강보험 급여 체계 하에서 정부 약가 정책과 제네릭 의약품 확산이 업황을 지배하는 구조다. 삼아제약 자체 공시에서도 '2025년도는 제네릭 출시 확대 및 시장 경쟁 심화 등으로 제약업계 전반의 영업환경이 녹록지 않은 한 해'라고 명시할 만큼, 개량신약·오리지널 보유사에게 특히 어려운 환경이었다. 씨투스가 독점해 온 프란루카스트 성분 처방 시장은 2023년 약 512억원 규모로, 씨투스가 426억원 이상의 처방액을 점유했으나 2024년 특허심판원에서 제네릭사의 소극적 권리범위확인 심판이 인용되면서 판도가 급변했다. 2025년 1월 다산제약·GC녹십자·대웅바이오·동국제약 4개사가 급여 진입하며 제네릭 합산 처방 점유율은 2025년 1분기 약 6%에서 3분기 22%, 2026년 1분기 30%로 빠르게 확대됐다. 2025년 10월 우선판매 기간 만료 후에는 한화제약(씨투리엔)·동광제약·한국프라임제약 등 후발 제네릭이 잇달아 급여 등재되며 경쟁 군이 더욱 넓어졌다. 씨투스 전체 처방액의 약 1/3을 차지하는 건조시럽(100억원 이상 매출 추정) 제형에 대해서도 보령바이오파마·다산제약·아주약품·팜젠사이언스가 생동시험에 착수, 차세대 경쟁 전선이 열리고 있다. 또한 2025~2026년 호흡기 감염병 유행이 예년 대비 약화되면서 관련 치료제 전체 수요가 위축되는 계절·사이클 요인이 구조적 역풍에 겹쳤다.
| 주가 | ₩12,930 |
|---|---|
| 시가총액 | 824억원 |
| PER | 8.9 |
| PBR | 0.35 |
| ROE | 4.0% |
| 배당수익률 | 6.19% |
삼아제약은 씨투스 현탁정 4개 품목에 대한 공급 중단을 결정하고 씨투스정·씨투스건조시럽·씨투스츄정에 자원을 집중하는 선택과 집중 전략을 채택했다. 2024년 허가·급여 등재를 완료한 씨투스츄정은 씹어 삼키는 개량 제형으로 복약 편의성이 높아 소아·청소년 처방 기반이 점진적으로 확대되고 있으며, 씨투스 브랜드 연속성을 유지하는 핵심 수단으로 부각된다. 약가 방어 측면에서는 씨투스의 상한 약가(526원)를 이의신청을 통해 유지하는 데 성공했으나, 2026년 하반기 이후 씨투스건조시럽 제네릭이 시장에 진입할 경우 추가 처방 잠식이 불가피하다. 파이프라인 측면에서는 진해거담제 헤브론복합제가 임상3상을 진행 중이고, 기관지천식 치료제 SA-09012가 임상2상을 완료한 상태로 다음 단계를 앞두고 있다. 역류성식도염 치료제 덱스라베정은 제제 연구 단계에 있어 허가까지 추가 시간이 필요하다. 이미 허가를 완료한 신규 ETC 제품인 다플시타정(당뇨병 복합제)과 세난건조시럽(세파계 항생제)이 순차적으로 처방 기반을 넓히며 단기 매출 다변화에 기여할 것으로 기대된다. 회사는 공시를 통해 '신규 제네릭 개발 및 임상 연구를 통한 신제품 출시 확대와 새로운 매출원 확보로 사업 영역을 점진적으로 확대해 나갈 예정'임을 밝혔다.
삼아제약의 주당순자산(BPS) 36,978원은 현재 주가 대비 현저히 높은 수준으로, 주가가 순자산 대비 큰 폭 할인된 구간에 위치하고 있음을 나타낸다. 이는 2022~2024년 씨투스 독점 구간에서 형성된 22~26%대 영업이익률 대비 현재의 이익 기반이 크게 축소된 상황을 시장이 반영한 결과다. 주당순이익(EPS) 1,456원은 최근 이익 수준을 압축적으로 보여주며, 씨투스 처방 방어력 확보 및 신제품 매출 기여가 가시화될 경우 개선 여지가 있다. 주당배당금(DPS) 800원은 이익 감소 환경에서도 유지됐으며, 이는 동종 소형 제약주 평균을 웃도는 배당 수준으로 배당 성향 측면의 상대적 매력을 부각시킨다. 다만 이익 정상화 속도가 확인되기 전까지 이익 기반 배수 재평가의 선제적 근거는 제한적이며, 이익 회복 가시성이 확보될수록 순자산 할인 폭의 축소 여부가 중요한 관전 포인트가 된다.
삼아제약은 건강보험심사평가원에 이의신청을 제기해 씨투스 상한 약가(526원)를 유지하는 데 성공함으로써 제네릭 등재에 따른 가격 인하 충격을 방어했다. 씨투스 제품군의 처방 네트워크와 개량신약 인지도는 단기간에 복제하기 어려운 진입장벽이며, 2024년 허가된 씨투스츄정이 처방 기반을 점진적으로 넓히며 씨투스 브랜드 연속성을 지탱한다. 씨투스 현탁정 공급 중단은 손실 품목을 정리하고 수익성 높은 제형에 집중하는 합리적 포트폴리오 리밸런싱으로 해석할 수 있다.
2025년 부채비율 8.3%·총부채 189억원 대비 순자산 2,281억원의 사실상 무차입 재무구조는 이익 감소 시에도 배당 지속, 연구개발 투자, 신제품 출시 등 핵심 전략을 이행할 재원을 충분히 확보하고 있음을 의미한다. 2025년 영업활동현금흐름(107억원)이 양수를 유지한 점도 단기 유동성 리스크가 낮음을 뒷받침한다. 보수적 재무구조 덕분에 경쟁 심화나 규제 리스크가 현실화되더라도 사업 지속성 측면에서 상당한 안전 여유를 보유하고 있다.
헤브론복합제(임상3상 진행 중)와 기관지천식 치료제 SA-09012(임상2상 완료)는 호흡기 영역 내 씨투스를 보완할 차세대 제품 후보이며, 당뇨병 복합제 다플시타정과 세파계 항생제 세난건조시럽은 순환내분비계·항균제 분야로 매출 저변을 넓히는 구체적 계획이다. 이러한 파이프라인이 순차적으로 시장에 자리를 잡을 경우, 씨투스 단일 제품에 집중된 수익 구조에서 벗어나 제품 리스크가 분산되는 구조적 변화를 기대할 수 있다. 코코시럽·노마츄정 등 인지도 높은 OTC·소비자 브랜드도 비처방 채널에서의 안정적 수익 기반을 제공한다.
2026년 1분기 기준 씨투스 제네릭 합산 점유율이 30%를 돌파했으며, 우선판매 기간 만료(2025년 10월) 이후 추가 제네릭들이 잇달아 급여 등재되면서 경쟁 강도가 더욱 높아지고 있다. 씨투스 전체 처방액의 약 1/3을 차지하는 건조시럽 제형에 대해서도 보령바이오파마·다산제약·아주약품 등이 생동시험을 진행 중이어서 소아 호흡기 시장에서의 추가 침식이 예고된다. 씨투스 제품군이 삼아제약 매출의 절반 수준을 차지하는 만큼, 이 제품군의 점유율 이탈은 전사 실적에 직접적으로 반영되는 구조다.
2025년 3분기에 영업적자(-11억원)가 발생한 것은 수익성 하락이 단순한 계절 요인이 아닌 구조적 변화임을 시사한다. 2026년 1분기 영업이익(21억원)은 2025년 1분기(74억원)의 28% 수준에 불과해 회복 속도가 더디다. 씨투스 규모를 대체할 신제품이 충분한 처방량을 확보하기까지 이익 저점이 장기화될 경우, 주주환원 여력 및 연구개발 투자 지속 가능성에도 부담이 가중될 수 있다.
프란루카스트 성분 치료제의 처방은 알레르기비염·천식의 계절성과 호흡기 감염병 유행 강도에 강하게 연동된다. 2025~2026년 호흡기 감염병 유행이 예년 대비 약화되며 관련 수요가 위축됐다는 점이 복수의 제약사 실적에서 확인됐으며, 이는 삼아제약의 실적 악화를 더욱 심화시키는 부가 역풍으로 작용했다. 외부 질병 사이클에 대한 통제 불가능한 의존성은 향후 이익 예측의 불확실성을 높이는 구조적 취약점이다.
삼아제약은 씨투스 특허 상실과 제네릭 침투 가속이라는 구조적 역풍 속에서 2025년 영업이익이 절반 이하로 줄어드는 수익성 저점 국면에 직면해 있다. 긍정적 측면에서는 부채비율 8.3%·순자산 2,281억원이라는 동종 업계 최상위의 재무 안전망, DPS 800원의 배당 지속, 씨투스츄정·다플시타정 등 신제형·신제품의 점진적 처방 확대가 하방을 지지한다. 반면 씨투스 제네릭 점유율의 빠른 확대와 건조시럽 제형까지 이어지는 경쟁 전선 확장, 파이프라인 성과의 불확실성은 이익 정상화의 속도를 불투명하게 만드는 약세 요인이다. 주당순자산(BPS) 36,978원을 현저히 하회하는 현 주가 수준과 DPS 800원의 배당 매력은 가치·배당 지향 투자자들에게 주목받을 여지가 있으나, 이익 회복의 구체적 속도와 폭이 밸류에이션 재평가의 핵심 전제 조건이다. 향후 핵심 체크포인트는 씨투스 처방 방어율, 건조시럽 제네릭 진입 여부, 헤브론복합제 임상3상 결과이며, 이들 이벤트가 가시화되는 속도에 따라 중기 이익 경로의 윤곽이 드러날 것이다.
English version
Multiple generics penetrating Ceetus — which drives roughly half of Samah Pharma's revenue — caused a 55% year-on-year operating profit collapse in 2025, but a near-debt-free balance sheet (8.3% debt ratio) and KRW 228.1 billion in equity buffer the downside while new Ceetus formulations and pipeline diversification constitute the medium-term rebuilding agenda.
Samah Pharmaceutical (founded 1945, renamed in 2007, listed on KOSDAQ in 2000) is a domestic mid-cap pharma company focused on manufacturing and selling medicines. Its product portfolio spans respiratory, dermatological, analgesic/antipyretic, gastrointestinal, antibiotic, cardiovascular/endocrine, OTC, and health functional food categories. The flagship product is Ceetus (tablet, dry syrup, and chewable formulations), an improved new drug containing pranlukast for bronchial asthma and allergic rhinitis, approved in 2016 after demonstrating improved bioavailability over the original Ona capsule (marketed by Dong-A ST). Ceetus accounts for approximately half of total company revenue. Other key brands include Beporin (bronchodilator), Hebron and Kodenal (antitussive/expectorant), Atoc (antiallergic), Neosetin (antibiotic), Cetopen (antipyretic/analgesic), Ridomex (topical corticosteroid for atopic dermatitis), Noma Chew (children's supplement), and Coco Syrup (children's cold medicine). Recent additions include Dapflecita (dapagliflozin + sitagliptin combination for diabetes) and Senan Dry Syrup (cephalosporin antibiotic). Production is centered on a GMP-certified plant in Mukmak, Wonju, Gangwon Province (completed 2010). Competitive dynamics now include four generics with priority-sales permits (Dasan, GC Pharma, DaeWoong Bio, Dongguk Pharm) plus additional late-entry competitors from Hanwha Pharm, Donggwang Pharm, and Kolmar, challenging Ceetus across multiple formulations.
Samah Pharma maintained a stable growth trajectory from 2022 through 2024. Revenue reached KRW 81.7 billion in 2022, KRW 97.2 billion in 2023, and KRW 95.6 billion in 2024, with operating margins expanding from 22.3% to 24.2% to 25.6% over the same period. Operating cash flow was equally robust at KRW 19.6 billion (2022), KRW 20.8 billion (2023), and KRW 25.2 billion (2024). The landscape shifted sharply in 2025 when Ceetus generics gained formulary access in January. Annual revenue dropped 18.6% to KRW 77.8 billion, and operating profit collapsed more than 55% to KRW 11.0 billion, compressing the operating margin to 14.1%. Quarterly progression is telling: Q1 2025 was the strongest quarter (revenue KRW 24.5 billion, operating profit KRW 7.4 billion), before generic penetration triggered a sharp deterioration in Q2 (revenue KRW 17.4 billion, operating profit KRW 2.0 billion), culminating in an operating loss of KRW –1.1 billion in Q3 2025 on revenue of KRW 15.1 billion. Q4 2025 partially recovered (revenue KRW 20.8 billion, operating profit KRW 2.7 billion). Q1 2026 posted revenue of KRW 17.6 billion and operating profit of KRW 2.1 billion — broadly similar to the 2025 H2 run rate and well below Q1 2025 levels, offering no clear sign of a material earnings inflection yet. Net profit of KRW 12.9 billion for 2025 exceeded operating profit due to non-operating items, making operating profit the more informative earnings quality lens. Operating cash flow fell to KRW 10.7 billion in 2025 but remained positive, confirming near-term liquidity stability.
The Korean pharmaceutical market operates under a national health insurance formulary system where government drug pricing policy and generic proliferation are the dominant industry forces. Samah Pharma's own DART filing characterized 2025 as 'a year of harsh operating conditions across the industry due to expanded generic launches and intensifying market competition.' The pranlukast prescription market, long dominated by Ceetus, was approximately KRW 51.2 billion in 2023 with Ceetus commanding over KRW 42.6 billion. That structure was disrupted when the Korean Intellectual Property Tribunal sided with generic challengers in a passive scope confirmation ruling in October 2024, opening the door to generic market entry. Four generics gained formulary access in January 2025, and their combined prescription market share expanded from roughly 6% in Q1 2025 to 22% by Q3 2025, surpassing 30% in Q1 2026. The expiry of priority-sales exclusivity in October 2025 triggered additional late-entry generics from Hanwha Pharm, Donggwang Pharm, and Korea Prime Pharm, widening the competitive field further. Competition is now extending to Ceetus Dry Syrup — estimated to account for roughly one-third of the Ceetus prescription franchise and over KRW 10 billion in annual sales — with boR, Dasan, Aju, and Farmgen in active bioequivalence trials. A below-average respiratory infection season in 2025–2026 added a demand-side headwind on top of structural generic competitive pressure.
| Price | ₩12,930 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.08T |
| P/E | 8.9 |
| P/B | 0.35 |
| ROE | 4.0% |
| Dividend yield | 6.19% |
Samah Pharma has adopted a focus strategy, discontinuing Ceetus Suspension across four SKUs and concentrating resources on Ceetus Tablet, Dry Syrup, and the newly approved Chewable. The Chewable (approved and listed on formulary in 2024) offers improved dosing convenience for pediatric and adolescent patients and is incrementally gaining prescriptions, serving as the key vehicle for Ceetus brand continuity. On drug pricing, the company successfully defended the Ceetus reimbursement ceiling (KRW 526 per unit) through a formal objection, but additional market share erosion is likely if Ceetus Dry Syrup generics — currently in bioequivalence trials at multiple companies — enter in H2 2026 or beyond. Pipeline milestones include Hebron Combination (Phase 3 in progress), SA-09012 for bronchial asthma (Phase 2 completed), and Dexrabe for erosive esophagitis (formulation research). Already-approved products — Dapflecita (dapagliflozin + sitagliptin for diabetes) and Senan Dry Syrup (cephalosporin antibiotic) — are expected to contribute incrementally to revenue diversification. Management has publicly stated an intent to expand new product launches through generic and clinical R&D programs and to develop new revenue streams for gradual business expansion, as noted in the company's official DART filings.
Samah Pharma's book value per share (BPS) of KRW 36,978 sits well above the current market price, indicating that the stock is trading at a steep discount to net asset value. This discount reflects the substantial earnings compression relative to the 22–26% operating margins achieved during the Ceetus exclusivity period from 2022 to 2024. Current earnings per share (EPS) of KRW 1,456 represents the near-term earnings floor, with recovery potential contingent on the pace of Ceetus prescription retention and new product revenue contributions materializing. An annual DPS of KRW 800 has been maintained despite the earnings downturn, placing the dividend yield above the peer average for small-cap domestic pharma and supporting relative income appeal. However, the case for a forward earnings re-rating remains limited until the pace of operating profit normalization becomes visible — and the degree to which the deep net asset discount narrows will increasingly depend on whether the earnings recovery trajectory gains credibility.
Samah successfully defended the Ceetus drug price ceiling (KRW 526) by appealing to health insurance authorities on the grounds that generics were benchmarked against a different reference product, avoiding a potentially significant price-cut hit. The Ceetus prescription network and improved-new-drug (개량신약) designation carry clinical credibility with prescribers that cannot be rapidly replicated, while the 2024-approved Ceetus Chewable is incrementally expanding its prescription base to sustain brand continuity. Discontinuing the Suspension SKUs can be read as a rational portfolio rationalization — pruning low-value lines to concentrate on higher-margin formulations.
A 2025 debt ratio of 8.3% and KRW 228.1 billion in equity against only KRW 18.9 billion in total liabilities secure ample resources for dividends, R&D investment, and new product launches even through an earnings trough. Positive operating cash flow of KRW 10.7 billion in 2025 further confirms near-term liquidity stability. This conservative balance sheet provides a substantial going-concern buffer even if competitive or regulatory pressures intensify — a cushion that is uncommon among domestic small/mid-cap pharma peers.
Hebron Combination (Phase 3 in progress) and SA-09012 for bronchial asthma (Phase 2 completed) represent next-generation respiratory candidates that can complement Ceetus over time, while Dapflecita (diabetes) and Senan Dry Syrup (cephalosporin antibiotic) deliver concrete expansion into cardiovascular/endocrine and antibiotic revenue categories. If these pipeline assets successively gain market traction, the over-reliance on Ceetus can gradually diminish, reducing single-product earnings concentration risk. Established OTC/consumer brands such as Coco Syrup and Noma Chew provide a supplementary base of non-prescription channel revenue.
Generic competitors exceeded a 30% combined prescription share in the pranlukast market by Q1 2026, with the expiry of priority-sales exclusivity in October 2025 triggering a wave of additional generic launches that continue to intensify competition. The Dry Syrup formulation — roughly one-third of total Ceetus prescriptions — is now under attack as well, with boR, Dasan, and Aju Pharmaceutical in active bioequivalence trials, portending further pediatric respiratory market erosion. Since Ceetus constitutes approximately half of company revenue, continued market share erosion in this franchise feeds through directly to group-level earnings.
An operating loss of KRW –1.1 billion in Q3 2025 signals that the profitability decline reflects structural, not merely seasonal, factors. Q1 2026 operating profit of KRW 2.1 billion reached only about 28% of Q1 2025 levels, indicating a slow recovery trajectory. If the earnings trough extends before new products achieve meaningful prescription scale sufficient to replace Ceetus erosion, sustained pressure on shareholder returns and the ability to maintain R&D spending levels will grow over time.
Pranlukast prescriptions are strongly tied to the seasonal dynamics of allergic rhinitis and asthma, as well as the intensity of respiratory infection outbreaks. A below-average respiratory disease season in 2025–2026 further compressed demand beyond the generic competitive pressure — a headwind acknowledged across multiple listed pharmaceutical companies' earnings commentaries. The uncontrollable dependence on external epidemiological cycles adds structural uncertainty to earnings forecasting, compounding the structural headwinds already in place.
Samah Pharma is navigating a structural earnings trough as the loss of Ceetus exclusivity and accelerating generic penetration drove a greater-than-50% operating profit collapse in 2025. On the positive side, the near-debt-free balance sheet (8.3% debt ratio, KRW 228.1 billion in equity) represents exceptional financial resilience among domestic small/mid-cap pharma companies, and the maintained DPS of KRW 800 alongside incrementally growing prescriptions for Ceetus Chewable and Dapflecita provide meaningful downside support. Against this, widening generic market share, the extension of competitive pressure to the Dry Syrup franchise, and pipeline execution uncertainty cloud the earnings normalization timeline. The stock's steep discount to BPS of KRW 36,978 and relatively high dividend level versus small-cap pharma peers may attract value- and income-oriented investors willing to await the recovery cycle. However, material uncertainty around the magnitude and pace of earnings recovery persists until Ceetus prescription retention data, the Dry Syrup generic timeline, and Hebron Phase 3 results become clearer — and it is the sequential resolution of these specific milestones that will ultimately define the medium-term earnings trajectory.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
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