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Moorim Paper · 기타 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
2026년 2분기 영업이익은 환율·관세 환급 효과로 크게 늘었지만 공정거래위원회 과징금이 반영되며 순손실을 냈고, 인쇄용지 본업의 구조적 수요 둔화와 재무 부담 완화가 함께 관전 포인트로 남아 있다.
무림페이퍼는 제지·펄프·금융·도매·기타 5개 영업단위로 구성된 연결실체를 운영하며, 인쇄용지(아트지·백상지) 제조·판매가 핵심 사업이다. 종속회사 무림P&P는 국내 유일의 표백화학펄프 제조업체로, 종이의 주원료인 펄프를 자체 생산해 무림페이퍼에 안정적으로 공급하는 원료-생산 일원화 체계를 갖추고 있다. 무림USA와 무림EUROPE은 해외 판매를 담당하고, 무림캐피탈은 여신전문 금융업, 무림파워텍은 에너지, 미래개발은 리조트 운영을 맡아 비제지 부문 다각화를 이루고 있다. 국내 제지업계 전체 1위는 한솔제지이며, 인쇄용지 분야로 한정하면 무림페이퍼가 1위, 한국제지가 또 다른 주요 경쟁사로 꼽힌다. 국내 인쇄용지 수요는 약 190만 톤 수준인 반면 업계 생산능력은 약 250만 톤에 달해 초과분을 수출하는 구조이며, 무림페이퍼의 해외 매출 비중은 2022년 기준 전체 매출의 약 47%로 북미·유럽 등 선진국과 동남아·중동 등 100여 개국에 수출하고 있다. 2026년 상반기 기준 세부 사업별로는 제지부문 매출이 약 5,034억원으로 가장 크지만 영업이익은 18억 6,000만원에 그쳤고, 도매·금융·기타부문이 상대적으로 이익 기여를 키웠다. 펄프 원재료인 목재칩은 국내 조달과 베트남·태국 등 해외 수입을 병행하며, 무림페이퍼는 연간 펄프 구매의 일부를 계열사 무림P&P를 통해 조달한다. 이러한 구조는 국제 펄프 가격이 오르면 원가 경쟁력이 강화되지만 펄프 가격이 하락하면 무림P&P의 수익성이 급락해 연결 실적에 부담을 주는 양면성을 지닌다.
2025년 연간 매출은 1조 2,649억원으로 2024년 1조 3,844억원에서 8.6% 감소했고, 영업이익은 59억 5,000만원(영업이익률 0.5%)으로 2024년 894억원(영업이익률 6.5%)에서 급감했다. 지배주주순이익도 2024년 407억원 흑자에서 2025년 154억원 순손실로 전환됐다. 2023년(매출 1조 3,219억원, 영업이익 678억원, 영업이익률 5.1%)과 2022년(매출 1조 3,991억원, 영업이익 963억원, 영업이익률 6.9%)까지 놓고 보면 최근 4년간 매출과 마진이 뚜렷한 하향 추세를 그리고 있다. 분기별로 보면 2025년 3분기(영업이익 -35.4억원)와 4분기(영업이익 -54.8억원)에 연속 영업손실을 냈고, 4분기 지배주주순손실은 157억원으로 확대됐다. 2026년 1분기는 영업이익 1.6억원으로 손익분기 수준을 회복했으나 지배주주순손실은 41억원으로 이어졌다. 2026년 2분기는 매출 3,377억원, 영업이익 280억원(영업이익률 약 8.3%)으로 뚜렷한 개선을 보였는데, 이는 환율 상승과 관세 환급 효과가 반영된 결과로 알려졌다. 그러나 같은 기간 지배주주순손실이 395억원에 달해 영업 실적 개선과 정반대로 순이익이 악화됐는데, 이는 인쇄용지 가격 담합에 대한 공정거래위원회 과징금이 반영된 일회성 요인이 결정적이다. 회사 측은 실적 부진의 배경으로 펄프 가격 하락, 계열사 무림P&P의 수익성 저하, 친환경 회수보일러 교체 공사에 따른 설비 가동 중단 등을 일시적 요인으로 설명하고 있다.
국내 인쇄용지 수요는 약 190만 톤 수준으로 정체돼 있는 반면 업계 생산능력은 약 250만 톤에 달해 초과 생산분을 수출로 소화하는 구조이며, 디지털 기술 발달에 따른 종이 수요 감소가 구조적 부담으로 작용하고 있다. 수출 시장에서는 중국과 인도네시아산 저가 제품과의 가격 경�쟁이 치열해지고 있어 국내 제지업계 전반의 수익성을 압박하는 요인으로 지목된다. 원재료인 국제 펄프 가격은 2025년 8월 톤당 630달러 수준에서 저점을 찍은 뒤 반등해 2026년 4월경 톤당 780달러 수준까지 올라섰고, 별도 자료에서도 2025년 6월 645달러에서 2026년 2월 740달러로 오르는 흐름이 확인된다. 제지업계의 통상적인 영업이익률은 3% 안팕으로 알려져 있어 원재료비 비중이 큰 산업 특성상 펄프 가격 변동에 따른 마진 민감도가 매우 높다. 경쟁 구도상 한솔제지가 산업용지·인쇄용지·특수지를 아우르는 국내 최대 지류 제조사로 전체 1위이며, 무림페이퍼는 인쇄용지 분야에 한정하면 국내 1위, 한국제지가 인쇄용지 및 백판지 분야의 또 다른 주요 경�쟁사다. 2026년 4월 공정거래위원회는 한솔제지·무림페이퍼·무림P&P·한국제지·무림SP·홍원제지 등 인쇄용지 제조·판매사 6곳에 대해 4년 가까운 가격 담합을 적발해 총 3,383억원의 과징금과 함께 '담합 이전 수준으로의 가격 재조정' 명령을 내렸는데, 이는 2006년 밀가루 담합 이후 두 번째로 나온 조치로 향후 3년간 가격 변동 내역을 반기마다 보고해야 한다. 이후 자진신고 감면제도가 적용되면서 전체 과징금은 1,441억원 수준으로 줄었고, 감면 직후 일부 업체가 할인율 축소·가격 인상에 나서면서 인쇄업체 등 수요처의 반발이 이어지고 있는 상황이다.
| 주가 | ₩1,503 |
|---|---|
| 시가총액 | 625억원 |
| PBR | 0.16 |
| ROE | -15.2% |
| 배당수익률 | 8.32% |
회사 측은 신규 친환경 회수보일러가 본격 가동되면 전기·스팀 등 에너지 생산 효율 개선을 통해 연간 EBITDA 기준 약 500억원 수준의 비용 절감이 가능할 것으로 보고 있다고 밝혔다. 2023년 이후 울산공장의 친환경 고효율 보일러 교체 등 대규모 시설투자(CAPEX)가 일단락된 것으로 평가되고 있어, 향후 순차입금의 추가 급증 가능성은 제한적이라는 분석도 나온다. 다만 신용평가업계에서는 펄프 가격이 일정 수준 반등하더라도 국내외 인쇄용지 수급 저하, 목재칩 가격 상승, 고정비 부담 증가 등이 이익창출력 회복 폭을 제약할 수 있다는 시각을 제시하고 있다. 2026년 7~8월부터 일부 인쇄용지 제품의 할인율 축소가 적용되기 시작했는데, 이는 공정거래위원회의 자진신고 감면 이후 이뤄진 조치로 2분기 실적에는 직접적인 영향을 주지 않았으나 하반기 이후 매출·마진에 어떤 형태로 반영될지가 관찰 대상이다. 다만 공정위의 가격 재결정 명령에 따라 향후 3년간 가격 변동 내역을 반기마다 보고해야 하는 만큼 대규모 가격 인상을 통한 마진 회복 여력에는 제약이 따를 수 있다. 한편 IB업계에서는 무림그룹이 과징금 재원 마련과 지급보증 부담 해소를 위해 비핵심 금융 계열사인 무림캐피탈을 매각할 가능성이 있다는 관측을 제기하고 있으나, 이는 아직 공식화된 계획이 아니라 시장의 추정 단계에 머물러 있다.
무림페이퍼는 최근 순이익이 적자 상태에 있어 통상적인 주가수익비율(PER) 산출이 의미를 갖기 어려운 구간에 있다. 주가순자산비율(PBR) 측면에서는 주당순자산에 상당히 못 미치는 수준에서 거래되는 편으로, 순자산 대비 할인 구간에 위치한 모습이다. 다만 부채비율이 270%를 넘는 자본구조와 과징금 반영에 따른 자기자본 잠식 가능성을 함께 고려할 필요가 있다. 배당은 최근 결산에서 현금배당을 결의한 바 있으나, 순이익 적자와 재무 부담 확대 국면에서 향후 배당 정책의 지속 여부는 이익 회복 속도에 좌우될 수 있다. 종합적으로 밸류에이션은 이익의 방향성(적자에서 회복 여부)과 재무구조 개선 속도라는 두 변수에 함께 연동되는 구간으로 볼 수 있다.
2026년 2분기 영업이익은 280억원으로 전년 동기 대비 184.7% 증가했으며, 환율 상승과 관세 환급 효과가 반영된 결과로 알려졌다. 신규 친환경 회수보일러가 본격 가동되면 연간 EBITDA 기준 약 500억원의 비용 절감이 가능하다는 회사 측 설명도 있다. 대규모 설비투자가 일단락된 것으로 평가되는 만큼 향후 순차입금의 추가 급증 가능성은 제한적이라는 분석도 나온다.
무림페이퍼는 인쇄용지 분야에 한정하면 국내 1위 지위를 유지하고 있으며, 종속회사 무림P&P를 통해 국내 유일의 표백화학펄프를 자체 생산해 조달받는 원료-생산 일원화 체계를 갖추고 있다. 이는 국제 펄프 가격이 오르는 국면에서 원가 경쟁력을 확보할 수 있는 구조적 요인이다. 해외 매출 비중도 상당해 100여 개국으로 수출하며 수요 기반을 다변화하고 있다.
IB업계에서는 무림그룹이 과징금 재원 마련과 지급보증 부담 해소를 위해 비핵심 금융 계열사인 무림캐피탈을 매각할 가능성이 있다는 관측을 제기하고 있다. 매각이 성사될 경우 대금 상당 부분이 과징금 부담이 큰 계열사의 현금 확보로 직접 이어질 수 있는 구조로 알려져 있다. 다만 이는 아직 공식화된 계획이 아니라 업계의 추정 단계에 있다는 점은 유의할 부분이다.
무림페이퍼와 자회사 무림P&P에 부과된 과징금이 재무제표에 반영되면 부채비율이 270.6%에서 290%대까지 치솟을 수 있다는 분석이 나온 바 있다. 2025년 말 기준 순차입금/EBITDA는 이미 15.7배 수준으로, 신용평가사들이 등급 하향 기준으로 제시한 7배를 크게 웃돌고 있다. 신용평가사들은 이미 등급 전망을 '부정적'으로 하향한 상태여서 추가 강등 가능성을 배제할 수 없다.
디지털 기술 발달로 국내 인쇄용지 수요는 구조적으로 정체·둔화되는 추세이며, 국내 생산능력이 수요를 초과하는 구조여서 초과분을 수출에 의존해야 한다. 수출 시장에서는 중국과 인도네시아산 저가 제품과의 가격 경쟁이 치열해지고 있어 마진 압박 요인으로 지목된다. 2026년 상반기 제지부문 영업이익은 전년 동기 대비 92.5% 급감한 18억 6,000만원에 그쳤다.
국제 펄프 가격이 하락하면 종속회사 무림P&P의 수익성이 급락해 연결 실적에 직접적인 타격을 준다는 점이 원료-생산 일원화 구조의 취약점으로 지목된다. 신용평가업계에서는 펄프 가격이 일정 수준 반등하더라도 목재칩 가격 상승과 고정비 부담 증가가 이익창출력 회복 폭을 제약할 수 있다는 시각을 제시하고 있다. 실제로 2025년 실적 둔화의 배경으로 펄프 가격 하락과 계열사 수익성 저하가 지목된 바 있다.
무림페이퍼는 2026년 2분기 영업이익이 환율·관세 환급 효과로 크게 개선됐지만, 인쇄용지 가격 담합에 대한 공정거래위원회 과징금이 반영되며 지배주주순손실이 크게 확대되는 이례적인 실적 흐름을 보였다. 2025년 연간으로는 영업이익률이 0.5%까지 낮아지고 순이익이 적자로 전환되는 등 본업 수익성 저하가 뚜렷했고, 2026년 들어서도 분기별 순손실이 이어지고 있다. 국제 펄프 가격 반등, 신규 회수보일러 가동에 따른 비용 절감 기대, 비핵심 자산 매각을 통한 재무구조 개선 가능성 등은 긍정적 변수로 거론되지만, 구조적인 인쇄용지 수요 감소와 저가 수출 경쟁, 공정위의 가격 재조정 명령에 따른 마진 회복 수단 제약, 이미 높은 부채비율과 신용등급 하향 압력은 부정적 변수로 함께 작용하고 있다. 배당은 최근 결산에서 현금배당을 결의했으나 향후 지속 여부는 이익 회복 속도와 재무 부담 완화 여부에 달려 있다. 결국 이 종목은 영업 실적의 개선 흐름과 일회성 과징금·재무구조 리스크가 동시에 얽혀 있는 구간에 있으며, 다음 분기 실적과 신용평가·비핵심 자산 매각 관련 소식이 향후 흐름을 가늠하는 주요 변수가 될 것으로 보인다.
English version
Moorim Paper's second-quarter 2026 operating profit jumped on favorable exchange rates and tariff refunds, but a Korea Fair Trade Commission fine pushed the bottom line into loss, leaving structural demand decline in the core printing paper business and balance-sheet relief as the key things to watch.
Moorim Paper operates a consolidated group across five business units -- paper, pulp, finance, wholesale, and other -- with the manufacture and sale of printing paper (art paper and woodfree paper) as its core business. Subsidiary Moorim P&P is the only domestic producer of bleached chemical pulp, supplying the key raw material for paper production under an integrated pulp-to-paper structure. Moorim USA and Moorim Europe handle overseas paper sales, while Moorim Capital runs a specialized lending business, Moorim Powertech operates in energy, and Miraegaebal runs a resort, adding non-paper diversification. Hansol Paper holds the overall number one position in Korea's paper industry, while Moorim Paper leads specifically in the printing paper segment, with Korea Paper Co. cited as another major competitor. Domestic printing paper demand is roughly 1.9 million tons, while industry production capacity is about 2.5 million tons, meaning the excess is exported; Moorim Paper's overseas sales accounted for about 47% of total revenue in 2022, covering developed markets in North America and Europe as well as more than 100 countries across Southeast Asia and the Middle East. In the first half of 2026, the paper segment generated the largest revenue at roughly KRW 503.4bn but only KRW 1.86bn in operating profit, while the wholesale, finance, and other segments contributed relatively more to profit. Wood chips, the raw material for pulp, are sourced both domestically and from imports such as Vietnam and Thailand, and Moorim Paper procures part of its annual pulp needs through affiliate Moorim P&P. This structure is double-edged: rising international pulp prices strengthen cost competitiveness, but falling pulp prices sharply weaken Moorim P&P's profitability and weigh on consolidated results.
Full-year 2025 revenue came to KRW 1,264.9bn, down 8.6% from KRW 1,384.4bn in 2024, while operating profit collapsed to KRW 5.95bn (0.5% margin) from KRW 89.4bn (6.5% margin) in 2024. Net profit attributable to owners swung from a KRW 40.7bn profit in 2024 to a KRW 15.4bn loss in 2025. Looking back to 2023 (revenue KRW 1,321.9bn, operating profit KRW 67.8bn, 5.1% margin) and 2022 (revenue KRW 1,399.1bn, operating profit KRW 96.3bn, 6.9% margin), both revenue and margin have traced a clear downward trend over the past four years. On a quarterly basis, the company posted consecutive operating losses in Q3 2025 (KRW -3.54bn) and Q4 2025 (KRW -5.48bn), with the owners' net loss widening to KRW 15.7bn in Q4. Q1 2026 operating profit returned to near breakeven at KRW 0.16bn, but the owners' net loss continued at KRW 4.1bn. Q2 2026 showed clear improvement with revenue of KRW 337.7bn and operating profit of KRW 28.0bn (roughly 8.3% margin), reportedly driven by favorable currency movements and tariff refunds. However, the owners' net loss for the same quarter widened to about KRW 39.5bn, moving in the opposite direction of the operating improvement -- a result decisively driven by the one-off impact of the Korea Fair Trade Commission's antitrust fine over printing paper price collusion. The company has attributed the underlying earnings weakness to temporary factors including falling pulp prices, weaker profitability at affiliate Moorim P&P, and a production halt during the replacement of an eco-friendly recovery boiler.
Domestic printing paper demand has stagnated at around 1.9 million tons, while industry production capacity of roughly 2.5 million tons means the excess must be absorbed through exports, with structurally declining paper demand due to digitalization acting as a persistent headwind. In export markets, intensifying price competition from low-cost Chinese and Indonesian products has been cited as a factor pressuring profitability across the domestic paper industry. International pulp prices, the key raw material, bottomed around USD 630 per ton in August 2025 before rebounding to roughly USD 780 per ton by around April 2026, with separate data also showing a rise from USD 645 in June 2025 to USD 740 by February 2026. The paper industry's typical operating margin is reported to run around 3%, making margins highly sensitive to pulp price swings given the industry's heavy raw-material cost weighting. In terms of competitive positioning, Hansol Paper is the largest domestic paper maker overall, spanning industrial paper, printing paper, and specialty paper, while Moorim Paper leads specifically within printing paper, with Korea Paper Co. cited as another major rival in printing paper and paperboard. In April 2026, the Korea Fair Trade Commission found that six printing paper makers -- Hansol Paper, Moorim Paper, Moorim P&P, Korea Paper Co., Moorim SP, and Hongwon Paper -- had colluded on pricing for nearly four years, imposing a combined fine of KRW 338.3bn along with an order to reset prices back to pre-collusion levels, a measure last used after the 2006 flour price-fixing case, requiring biannual reporting of price changes for the following three years. The total fine was later reduced to about KRW 144.1bn after a self-reporting leniency program was applied, and some firms moved to cut discounts or raise prices shortly after the reduction, drawing backlash from downstream printing customers.
| Price | ₩1,503 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.06T |
| P/B | 0.16 |
| ROE | -15.2% |
| Dividend yield | 8.32% |
The company has stated that once the new eco-friendly recovery boiler is fully operational, improved efficiency in electricity and steam generation could deliver roughly KRW 50bn in annual EBITDA-based cost savings. Large-scale capital expenditure since 2023, including the replacement of a high-efficiency eco-friendly boiler at the Ulsan plant, is seen as having largely concluded, with some analysis suggesting the potential for further sharp increases in net debt appears limited going forward. However, the credit rating industry has suggested that even if pulp prices rebound to some degree, weaker domestic and export printing paper supply-demand conditions, rising wood chip prices, and increased fixed-cost burdens could constrain the extent of earnings recovery. Starting in July-August 2026, discount reductions on some printing paper products began to take effect following the antitrust leniency reduction; this had no direct impact on Q2 results but how it feeds through to revenue and margins in the second half is worth monitoring. At the same time, the FTC's price-reset order requires biannual reporting of price changes for the next three years, which could constrain the extent of any large-scale price increase as a margin-recovery lever. Separately, investment-banking industry sources have floated the possibility that the Moorim group could sell non-core financial affiliate Moorim Capital to help fund the antitrust fine and unwind guarantee obligations, though this remains a market speculation rather than an officially confirmed plan.
With Moorim Paper's recent net income in loss territory, a conventional price-to-earnings ratio is difficult to interpret meaningfully at this stage. On a price-to-book basis, the shares trade at a level well below book value per share, placing them in a discount range relative to net assets. That said, this needs to be weighed against a capital structure with a debt ratio above 270% and the possibility of further equity erosion from the antitrust fine. The company resolved a cash dividend at its most recent annual settlement, but whether that dividend policy continues going forward may hinge on the pace of earnings recovery given the current net loss and expanding financial burden. Overall, valuation in this name is tied to two intertwined variables: the direction of earnings (whether losses turn around) and the pace of balance-sheet repair.
Q2 2026 operating profit rose 184.7% year-on-year to about KRW 28.0bn, reportedly driven by favorable currency movements and tariff refunds. The company has also stated that full operation of a new eco-friendly recovery boiler could deliver roughly KRW 50bn in annual EBITDA-based cost savings. With large-scale capex viewed as largely concluded, some analysis suggests further sharp increases in net debt appear limited going forward.
Moorim Paper maintains the number one domestic position specifically within printing paper, and through subsidiary Moorim P&P produces the country's only domestic bleached chemical pulp under an integrated raw-material-to-production structure. This is a structural factor that can support cost competitiveness when international pulp prices rise. The company also derives a substantial share of revenue from exports to more than 100 countries, diversifying its demand base.
Investment-banking industry sources have floated the possibility that the Moorim group could sell non-core financial affiliate Moorim Capital to help fund the antitrust fine and unwind guarantee obligations. If a sale were completed, a substantial portion of the proceeds could reportedly flow directly into cash for the affiliates carrying the heaviest fine burden. It should be noted, however, that this remains market speculation rather than an officially confirmed plan.
Analysis has suggested that once the fines imposed on Moorim Paper and subsidiary Moorim P&P are reflected in the financial statements, the debt ratio could climb from 270.6% into the 290% range. As of the end of 2025, net debt to EBITDA already stood at 15.7 times, well above the 7-times threshold cited by credit rating agencies as a downgrade trigger. With rating outlooks already downgraded to negative, a further ratings cut cannot be ruled out.
Domestic printing paper demand has been structurally stagnating and declining due to digitalization, while domestic production capacity exceeds demand, forcing reliance on exports for the surplus. In export markets, intensifying price competition from low-cost Chinese and Indonesian products has been cited as a margin pressure factor. In the first half of 2026, the paper segment's operating profit plunged 92.5% year-on-year to just KRW 1.86bn.
When international pulp prices fall, subsidiary Moorim P&P's profitability drops sharply, directly hitting consolidated results -- a vulnerability of the integrated raw-material-to-production structure. Credit rating industry sources have suggested that even if pulp prices rebound to some degree, rising wood chip prices and increased fixed-cost burdens could constrain the extent of earnings recovery. Indeed, the 2025 earnings slowdown was attributed in part to falling pulp prices and weaker affiliate profitability.
Moorim Paper's Q2 2026 operating profit improved sharply on favorable currency and tariff refund effects, but an unusual earnings pattern emerged as the owners' net loss widened substantially due to a Korea Fair Trade Commission fine over printing paper price collusion. For full-year 2025, core profitability clearly deteriorated, with the operating margin falling to 0.5% and net income swinging to a loss, and quarterly net losses have continued into 2026. Positive variables cited include the rebound in international pulp prices, expected cost savings from the new recovery boiler coming online, and the possibility of balance-sheet improvement through a non-core asset sale, while negative variables include structural decline in printing paper demand, low-cost export competition, constraints on margin recovery from the FTC's price-reset order, and an already elevated debt ratio alongside downward credit rating pressure. The company resolved a cash dividend at its most recent annual settlement, but whether it continues going forward will depend on the pace of earnings recovery and easing of financial burdens. Ultimately, this stock sits at an intersection of an improving operating trend and simultaneous one-off fine and balance-sheet risks, with the next quarterly results and news on credit ratings and any non-core asset sale likely to be the key variables shaping the path ahead.
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This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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