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Hs Industries · 섬유·패션·생활 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
화승인더는 아디다스 그룹의 신발 ODM 핵심 협력사로서 전방 브랜드의 수요 회복과 함께 2025년 이후 이익 회복 흐름을 보이고 있으나, 매출·영업이익은 여전히 2024년 수준을 밑돌고 있다.
화승인더스트리는 화승그룹의 신발 ODM(제조자개발생산) 사업과 정밀화학 사업을 함께 영위하는 지주적 성격의 계열 회사로, 크게 신발부문·화학부문·무역부문으로 사업을 구분해 운영한다. 신발부문은 해외 신발 ODM 사업으로 아디다스그룹의 이른바 'Big 5' 파트너사 지위를 보유하고 있으며, 베트남·중국·인도네시아 등 해외 생산공장에서 4만명 이상의 인력이 신발을 생산해 아디다스와 리복 등 브랜드에 공급한다. 화학부문은 신발 창(밑창) 작업에 필요한 원재료·부자재, 합성수지, 접착제, 필름 등 정밀화학 제품을 생산해 계열사 및 외부 거래처에 판매한다. 무역부문은 원자재·섬유 등 통합구매와 일반무역을 담당한다. 화승그룹은 이 밖에도 자동차부품(화승알앤에이 등), 소재(화승소재), 스포츠패션 ODM(화승엔터프라이즈, 화승크라운) 등 계열사를 별도 상장·비상장 형태로 운영하고 있어, 화승인더는 그룹 내에서 신발·화학 사업의 대표 법인 역할을 수행한다. 경쟁구도 측면에서 글로벌 신발 ODM 업계는 대만계 폴리첸(Pou Chen), 위엔(Yue Yuen) 등 대형 업체들과 경쟁하며, 원가 경쟁력과 스마트팩토리 등 생산 효율화가 핵심 경쟁요소로 꼽힌다. 고객사 다각화 측면에서는 아디다스 의존도가 높은 편이어서 특정 브랜드의 수요 사이클에 실적이 크게 연동되는 구조다.
2025년 연결 매출액은 1조 7,810억원으로 2024년 1조 8,677억원 대비 감소했고, 영업이익도 766억원으로 2024년 1,182억원에서 줄어 영업이익률은 6.3%에서 4.3%로 낮아졌다. 지배주주 순이익은 2025년 193억원으로 2024년 391억원보다 감소했으나, 2023년의 지배주주 순손실(-250억원)과 비교하면 여전히 흑자 구간을 유지하고 있다. 연간 추이를 보면 2022년(영업이익률 3.8%, 지배주주 순이익 9억원 수준)에서 2023년 적자로 악화됐다가 2024년 큰 폭 회복, 2025년 다시 둔화되는 등 부침이 있었다. 분기별로는 2025년 2분기 매출 4,435억원, 영업이익 195억원을 기록했으나 지배주주 순이익은 -49억원으로 적자를 냈고, 3분기에는 매출이 4,051억원으로 줄었음에도 순이익은 13억원으로 흑자 전환했다. 4분기에는 매출 4,470억원, 영업이익 243억원, 순이익 179억원으로 뚜렷한 회복세를 보였다. 그러나 2026년 1분기 들어 매출 4,082억원, 영업이익 85억원, 순이익 20억원으로 다시 둔화됐고, 2분기에는 매출 4,582억원, 영업이익 217억원, 순이익 85억원으로 재차 개선되는 등 분기 간 변동성이 뚜렷하다. 한편 2025년 영업활동현금흐름은 1,800억원으로 2024년 970억원 대비 크게 늘어 순이익 감소와 대조적인 흐름을 보였는데, 이는 재고·매출채권 등 운전자본 관리 효과로 해석할 수 있다. 부채비율은 2025년 185.0%로 2024년 193.6%보다 소폭 개선됐지만, 2022~2023년의 169%대와 비교하면 여전히 높은 레버리지 수준을 유지하고 있다.
글로벌 스포츠웨어 산업은 2023년 손익분기 수준까지 위축됐던 아디다스가 2024~2026년 사이 실적 정상화 국면에 진입하며 업황이 개선되는 흐름을 보이고 있다. 아디다스는 2026년 1분기 환율 영향을 제외한 매출이 전년 동기 대비 14% 증가했고, 2분기에도 통화 중립 기준 14% 성장하며 분기 매출 66억 유로로 최고치를 기록했다. 이에 힘입어 아디다스는 2026년 연간 매출 성장률 가이던스를 기존 한 자릿수에서 9~10%로 상향 조정했다. 카테고리별로는 러닝·축구 등 퍼포먼스 부문이 성장을 주도했고, 신발보다 의류 성장률이 상대적으로 높게 나타나는 등 카테고리 간 불균형도 관찰된다. 이러한 원청 브랜드의 수요 회복은 화승인더와 같은 ODM 협력사의 생산물량과 실적에 긍정적으로 반영될 여지가 있는 구조다. 다만 신발 ODM 업계는 대형 대만계 업체들과의 경쟟이 상시적이며, 인건비·원자재 가격, 환율(베트남 동, 인도네시아 루피아 등) 변동에 따라 원가 부담이 수시로 달라지는 특성을 지닌다. 아디다스는 2027~2028년에도 한 자릿수 후반대 매출 성장과 영업이익률 10% 안팎을 목표로 제시하고 있어, 중장기적으로 협력사 물량 배분에 영향을 줄 수 있는 변수로 남아 있다.
| 주가 | ₩2,205 |
|---|---|
| 시가총액 | 1,220억원 |
| PER | 3.6 |
| PBR | 0.32 |
| ROE | 9.0% |
| 배당수익률 | 9.34% |
아디다스는 2026년 2분기 실적 발표에서 상반기(1~6월) 통화 중립 매출이 14% 증가한 133억 유로를 기록했다고 밝히며 연간 가이던스를 상향했는데, 이러한 원청 수요 개선이 향후 화승인더의 생산물량 배정과 매출 흐름에 어떤 영향을 주는지가 관전 포인트다. 회사 측의 부문별 구체적인 매출 가이던스나 증설 계획은 이번 조사 시점 기준 공개된 자료로 확인되지 않아, 향후 정기공시·IR 자료를 통한 확인이 필요하다. 2025년 4분기와 2026년 2분기에 반복적으로 나타난 이익 회복 패턴이 하반기에도 이어질지, 혹은 2026년 1분기처럼 재차 둔화될지가 다음 분기 실적의 핵심 관찰 지점이다. 2025년 크게 개선된 영업활동현금흐름이 지속되는지도 재무 안정성 측면에서 확인해야 할 부분이다. 부채비율이 2년 연속 190%대 이상의 높은 수준에서 소폭씩 낮아지고 있는 추세가 이어지는지도 지켜볼 사항이다. 아디다스가 제시한 2027~2028년 한 자릿수 후반 매출 성장, 영업이익률 10% 목표가 실현되는 흐름이라면 신발 ODM 협력사 물량에도 긍정적인 환경이 조성될 수 있으나, 이는 원청 브랜드 측 목표치이며 화승인더 자체의 확정된 가이던스는 아니라는 점에 유의할 필요가 있다.
현재 주가는 회사의 순자산 대비 상당한 할인 상태에서 거래되고 있어, 장부가치를 밑도는 구간에 위치한다. 이익 측면에서는 최근 네 개 분기 합산 순이익이 2025년 연간치를 웃도는 수준으로 회복돼, 시장이 반영하는 수익 배수는 과거 적자 국면 대비 낮아진 구간에 있다. 배당은 매년 지급되고 있으나 그 수준은 업종 평균 대비 두드러지게 높은 편은 아니라는 점을 참고할 만하다. 다만 부채비율이 지속적으로 높은 수준을 유지하고 있어, 순자산 대비 낮은 배수가 반드시 재무 건전성의 여유를 의미하는 것은 아니라는 점도 함께 고려할 필요가 있다. 밸류에이션 수준에 대한 구체적 목표주가나 투자의견은 증권사별로 상이할 수 있으며, 본 리포트는 특정 방향성을 제시하지 않는다.
핵심 고객사 아디다스가 2026년 1분기와 2분기 연속 두 자릿수 매출 성장을 기록하고 연간 가이던스를 9~10%로 상향했다. 원청 브랜드의 수요 확대는 신발 ODM 협력사인 화승인더의 생산물량 배정에 긍정적으로 반영될 여지가 있는 구조다. 다만 실제 물량 배정과 수익성 개선으로 이어지는지는 향후 회사 실적으로 확인이 필요하다.
2025년 영업활동현금흐름이 1,800억원으로 2024년 970억원 대비 크게 늘었는데, 이는 같은 기간 순이익이 오히려 줄어든 것과는 다른 흐름이다. 재고·매출채권 등 운전자본 관리가 효율화됐을 가능성을 시사한다. 현금창출력 개선은 높은 부채비율 하에서 재무 부담을 완화하는 데 기여할 수 있다.
2023년 지배주주 순손실을 기록한 뒤 2024년 큰 폭으로 회복했고, 2025년 이익 규모가 줄었음에도 흑자 기조는 유지됐다. 분기별로도 2025년 2분기 손실 이후 3분기부터 다시 흑자로 전환하는 패턴을 보였다. 이는 사업 구조가 완전한 적자 상태에서는 벗어나 있음을 보여준다.
2025년 연결 매출은 1조 7,810억원으로 2024년 1조 8,677억원보다 줄었고, 영업이익도 766억원으로 1,182억원에서 축소됐다. 영업이익률 역시 6.3%에서 4.3%로 낮아졌다. 2026년 1분기에도 영업이익이 85억원으로 다시 둔화되는 등 회복이 일관적이지 않다.
부채비율은 2025년 185.0%로 여전히 높은 수준이며, 2022~2023년의 169%대보다도 높다. 이자 부담이나 금융비용이 순이익 변동성에 영향을 줄 수 있는 구조다. 부채비율 개선 속도가 완만한 점도 눈여겨볼 부분이다.
2025년 2분기 순손실(-49억원)에서 4분기 179억원 흑자로 급변한 뒤 2026년 1분기 다시 20억원으로 줄어드는 등 분기 간 편차가 크다. 이러한 변동성은 계절성, 일회성 요인, 환율 등 복합적 원인에서 비롯될 수 있다. 예측 가능성이 낮다는 점은 투자 판단 시 참고할 요소다.
화승인더는 아디다스그룹의 핵심 신발 ODM 협력사로서, 2025~2026년 원청 브랜드의 수요 회복 국면과 궤를 같이하며 이익 회복을 모색하고 있다. 다만 2025년 연결 매출과 영업이익은 2024년보다 줄었고, 2026년 1분기 다시 이익이 둔화된 뒤 2분기 회복하는 등 분기별 변동성이 뚜렷하게 나타난다. 영업활동현금흐름이 2025년 크게 개선된 점은 긍정적이나, 부채비율이 185.0%로 여전히 높은 수준을 유지하고 있어 재무 부담이 완전히 해소된 것은 아니다. 아디다스가 2026년 연간 가이던스를 9~10% 성장으로 상향한 점은 협력사 물량에 우호적 환경을 시사하지만, 이는 원청 브랜드의 목표치이며 화승인더 자체의 확정된 전망은 아니라는 점에 유의해야 한다. 고객사 집중도, 환율·원자재 변동성, 높은 레버리지는 여전히 관찰이 필요한 요인이다. 투자 판단은 향후 분기 실적과 재무구조 변화를 지속적으로 확인하며 이뤄질 필요가 있다.
English version
Hwaseung Industrial, a core footwear ODM partner of the Adidas group, has shown an earnings recovery trend since 2025 alongside the brand's demand rebound, though revenue and operating profit still trail 2024 levels.
Hwaseung Industrial operates footwear ODM (original design manufacturing) and precision chemicals businesses as a holding-style affiliate of the Hwaseung Group, dividing its operations broadly into footwear, chemical, and trading segments. The footwear segment conducts overseas footwear ODM production, holding status as one of Adidas group's so-called 'Big 5' partners, with over 40,000 workers producing footwear at plants in Vietnam, China, and Indonesia for brands including Adidas and Reebok. The chemical segment produces precision chemical products such as raw materials and components for shoe sole processing, synthetic resins, adhesives, and films, sold to affiliates and external customers. The trading segment handles integrated procurement of raw materials and textiles along with general trading activities. The Hwaseung Group also operates separate listed and unlisted affiliates in automotive parts (Hwaseung R&A, among others), materials (Hwaseung Materials), and sports/fashion ODM (Hwaseung Enterprise, Hwaseung Crown), with Hwaseung Industrial serving as the group's flagship entity for footwear and chemicals. In terms of competitive landscape, the global footwear ODM industry competes against large Taiwan-based manufacturers such as Pou Chen and Yue Yuen, with cost competitiveness and production efficiency via smart factories serving as key competitive factors. The company also carries relatively high dependence on Adidas among its customer base, making its results closely tied to the demand cycle of that single brand.
2025 consolidated revenue came to KRW 1.781 trillion, down from KRW 1.868 trillion in 2024, while operating profit fell to KRW 76.6 billion from KRW 118.2 billion, pushing the operating margin down from 6.3% to 4.3%. Net income attributable to owners was KRW 19.3 billion in 2025, down from KRW 39.1 billion in 2024, yet still positive compared with the net loss attributable to owners of KRW 25.0 billion in 2023. Looking at the multi-year pattern, the company moved from a modest profit in 2022 (operating margin 3.8%, owners' net income around KRW 0.9 billion) into a loss in 2023, followed by a sharp recovery in 2024 and renewed softening in 2025. On a quarterly basis, Q2 2025 revenue reached KRW 443.5 billion with operating profit of KRW 19.5 billion, yet owners' net income posted a loss of KRW 4.9 billion; Q3 revenue fell to KRW 405.1 billion but net income turned positive at KRW 1.3 billion. Q4 showed clear recovery with revenue of KRW 447.0 billion, operating profit of KRW 24.3 billion, and net income of KRW 17.9 billion. However, Q1 2026 slowed again to revenue of KRW 408.2 billion, operating profit of KRW 8.5 billion, and net income of KRW 2.0 billion, before improving once more in Q2 2026 to revenue of KRW 458.2 billion, operating profit of KRW 21.7 billion, and net income of KRW 8.5 billion, underscoring significant quarter-to-quarter volatility. Meanwhile, 2025 operating cash flow jumped to KRW 180.0 billion from KRW 97.0 billion in 2024, contrasting with the decline in net income, which can be interpreted as an effect of working-capital management involving inventory and receivables. The debt ratio improved slightly to 185.0% in 2025 from 193.6% in 2024, but remains elevated compared with the 169% range seen in 2022-2023.
The global sportswear industry is showing an improving trend as Adidas, which had shrunk to near break-even levels in 2023, entered a normalization phase in earnings between 2024 and 2026. Adidas reported currency-neutral revenue growth of 14% year-on-year in Q1 2026, and again 14% in Q2, reaching a record quarterly revenue of €6.7 billion. On the back of this, Adidas raised its full-year 2026 revenue growth guidance from high single digits to 9-10%. By category, the Performance segment including running and football led growth, while apparel outpaced footwear growth, revealing some imbalance across categories. This recovery in demand from the parent brand carries potential to positively feed through to the production volumes and results of ODM partners such as Hwaseung Industrial. That said, the footwear ODM industry faces constant competition from large Taiwan-based manufacturers, and cost burdens fluctuate frequently with labor costs, raw material prices, and currency movements including the Vietnamese dong and Indonesian rupiah. Adidas has also set targets for high single-digit revenue growth and an operating margin near 10% for 2027-2028, a variable that could affect order allocation to partners over the medium term.
| Price | ₩2,205 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.12T |
| P/E | 3.6 |
| P/B | 0.32 |
| ROE | 9.0% |
| Dividend yield | 9.34% |
In its Q2 2026 earnings release, Adidas stated that first-half (January-June) currency-neutral revenue rose 14% to €13.3 billion, and raised its full-year guidance accordingly—a key point of interest being how this improvement in parent-brand demand feeds through to Hwaseung Industrial's production allocation and revenue trajectory going forward. Specific segment-level revenue guidance or capacity expansion plans from the company itself were not identified in publicly available materials as of this review, warranting confirmation through future regular disclosures and IR materials. Whether the earnings-recovery pattern that repeatedly appeared in Q4 2025 and Q2 2026 continues into the second half, or slows again as it did in Q1 2026, stands as the key point to watch in coming quarterly results. Whether the sharply improved 2025 operating cash flow persists is also a factor to monitor from a financial-stability standpoint. Continuation of the modest downward trend in the debt ratio, which has stayed above the 190% range for two consecutive years, is another item to watch. If Adidas's stated targets of high single-digit revenue growth and a roughly 10% operating margin for 2027-2028 materialize, this could create a more favorable environment for footwear ODM partners' order volumes, though it should be noted these are the parent brand's own targets, not confirmed guidance from Hwaseung Industrial itself.
The current share price trades at a substantial discount to the company's net asset value, positioning it below book value. On the earnings side, trailing four-quarter net income has recovered to a level exceeding the full 2025 annual figure, placing the market-implied earnings multiple in a lower range compared with the prior loss-making period. Dividends have been paid annually, though the yield level is not notably above the sector average, worth noting for context. That said, the debt ratio has remained persistently elevated, so a lower multiple relative to net assets should not necessarily be read as a sign of ample financial flexibility. Specific target prices or investment ratings may vary by brokerage, and this report does not present a directional view.
Key customer Adidas posted consecutive double-digit revenue growth in Q1 and Q2 2026 and raised its full-year guidance to 9-10%. This expanded demand from the parent brand carries potential to positively feed through to the production volume allocated to footwear ODM partner Hwaseung Industrial. However, whether this actually translates into greater order volumes and improved profitability needs to be confirmed through the company's future results.
2025 operating cash flow surged to KRW 180.0 billion from KRW 97.0 billion in 2024, a divergence from the decline in net income over the same period. This suggests a possible improvement in working-capital efficiency involving inventory and receivables. Improved cash generation can help ease financial burden under the company's elevated debt ratio.
After posting a net loss attributable to owners in 2023, the company recovered sharply in 2024, and even as profit shrank in 2025 it remained in positive territory. Quarterly data also show a pattern of returning to profit from Q3 2025 following a Q2 loss. This indicates the business has moved away from a fully loss-making state.
2025 consolidated revenue fell to KRW 1.781 trillion from KRW 1.868 trillion in 2024, and operating profit shrank to KRW 76.6 billion from KRW 118.2 billion. The operating margin also declined from 6.3% to 4.3%. Q1 2026 operating profit slowed again to KRW 8.5 billion, showing the recovery has not been consistent.
The debt ratio stood at 185.0% in 2025, still elevated and higher than the 169% range seen in 2022-2023. This structure means interest burden or financing costs could influence net income volatility. The pace of debt-ratio improvement has also been gradual, worth watching.
Results swung sharply from a net loss of KRW 4.9 billion in Q2 2025 to a profit of KRW 17.9 billion in Q4, before falling back to KRW 2.0 billion in Q1 2026, showing large quarter-to-quarter dispersion. Such volatility can stem from a combination of seasonality, one-off factors, and currency effects. This lower predictability is a factor worth noting when assessing the company.
Hwaseung Industrial, as a core footwear ODM partner of the Adidas group, is pursuing an earnings recovery in tandem with the parent brand's demand rebound during 2025-2026. However, 2025 consolidated revenue and operating profit both declined from 2024, and quarterly volatility has been pronounced, with profit slowing again in Q1 2026 before recovering in Q2. The sharp improvement in 2025 operating cash flow is a positive, but the debt ratio remains elevated at 185.0%, indicating financial burden has not been fully resolved. Adidas's upward revision of its 2026 full-year guidance to 9-10% growth suggests a favorable environment for partner order volumes, but it should be noted this is the parent brand's own target rather than confirmed guidance from Hwaseung Industrial itself. Customer concentration, currency and raw material volatility, and high leverage remain factors requiring continued observation. Investment judgment should be formed by continuously monitoring future quarterly results and changes in financial structure.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)