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Chokwang Paint · 화학 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
건설·수출 부진으로 2025년 연결 영업손실을 기록한 조광페인트는 선박용 도료 자회사 조광요턴의 회복과 이차전지 방열소재 자회사 CK이엠솔루션의 사업화 여부가 향후 실적의 핵심 변수다.
조광페인트는 1967년 설립돼 1976년 유가증권시장에 상장된 국내 대표 도료 전문기업이다. 주요 제품군은 자외선경화형(UV) 도료 '유비락', 공업용 도료 '데스몬', 분체도료 '파우락', 건축용 도료 '자연N' 등으로 구성되며, 2023년 기준 매출 비중은 유비락 30.11%, 데스몬 23.28%, 파우락 15.46%, 자연N 14.01%였다. 자회사 구조에서 핵심은 노르웨이 요턴(Jotun)과 50대 50으로 합작 설립한 조광요턴으로, 선박 및 해양구조물용 중방식 도료를 전문으로 하며 지분법으로 손익에 반영된다. 베트남 현지법인 조광비나는 건축·목공용 도료를 현지에서 판매하는 연결대상 종속회사다. 전기전자소재 전문업체 CK이엠솔루션은 이차전지 방열접착제(TIM)를 주력으로 하는 자회사로, 조광페인트가 지분을 확대해 왔다. 이 외에 촉매 신소재 기업 리포마, 코팅 소재 연구개발 기업 스메코 등 관계기업 지분도 보유하고 있다. 국내 도료 산업은 상위 업체들의 점유율이 압도적인 성숙 시장으로 알려져 있으며, 선박용 도료 시장에서는 2023년 매출 기준으로 KCC 약 30%, 조광요턴 약 29%, 노루IPK 23%, 삼화츄코쿠 17% 순의 점유율 구도가 형성돼 있다. 회사는 성숙한 건축·목공용 도료 시장을 넘어 전기전자·이차전지 소재 등 고부가가치 비도료 사업으로 영역을 확장하는 전략을 지속하고 있다.
2025년 연결 매출액은 2,026.7억원으로 2024년 2,480.2억원 대비 18.3% 감소했다. 영업손익은 2024년 24.0억원 흑자에서 2025년 195.0억원 손실로 전환됐고, 지배주주 순이익 역시 2024년 159.8억원 흑자에서 2025년 103.4억원 손실로 돌아섰다. 회사는 공시를 통해 "건설경기 침체와 수출 감소에 따른 매출 규모 축소 및 영업이익률 하락이 주요 원인"이라고 설명했다. 분기 흐름을 보면 2025년 2분기 매출 537.3억원·영업손실 46.6억원, 3분기 507.6억원·손실 42.8억원, 4분기 491.4억원·손실 75.4억원, 2026년 1분기 464.1억원·손실 62.1억원을 거쳐 2분기에는 매출이 594.7억원으로 반등하면서 영업손실도 28.9억원으로 축소됐다. 다만 다섯 개 분기 연속 영업손실이 이어진 점은 수익성 회복이 아직 완결되지 않았음을 보여준다. 앞서 2023년에는 매출 감소에도 영업이익 37.1억원, 순이익 47.6억원으로 흑자전환에 성공한 바 있는데, 회사 측은 당시 원가율 하락과 조광요턴의 실적 개선을 배경으로 꼽았다. 2022년 영업손실 16.2억원, 순손실 72.5억원에서 2023~2024년 흑자 구간을 지나 2025년 다시 적자로 돌아선 흐름은 원재료 가격과 전방 수요에 실적이 민감하게 반응하는 구조를 보여준다. 한편 2025년 영업활동현금흐름은 35.4억원으로 순손실에도 플러스를 유지했으며, 부채비율은 2022년 127.5%에서 2025년 104.1%로 점진적으로 낮아지는 추세다.
조광페인트의 전방산업은 건설, 조선, 자동차, 전기전자 등으로 다변화돼 있다. 국내 건설경기는 2026년에도 부진이 이어지고 있는데, 3월 건설업생산이 전년동월 대비 5.4% 감소하는 등 약세가 지속되는 것으로 나타났다. 산업연구원 등 전망기관은 2026년 건설수주가 SOC 예산 확대 등 공공부문 회복에 힘입어 전년 대비 소폭 증가할 것으로 보면서도 민간 주택경기 회복은 제한적일 것으로 내다봤다. 반면 조선업은 2026년 13대 주력산업 전망에서 반도체, 바이오헬스와 함께 견조한 성장세를 보이는 업종으로 분류돼, 선박용 도료를 공급하는 조광요턴에는 상대적으로 우호적인 환경이 조성되고 있다. 자동차 산업은 주력 차종의 노후화 등으로 성장 정체가 우려되는 업종으로 분류됐다. 도료 산업 특성상 매출원가의 80~90%가 원가로 구성되고 원재료 대부분이 석유화학 합성 제품이어서 국제유가의 방향성이 수익성에 직접적인 영향을 미친다. 국내 도료 시장은 상위 업체 위주의 과점적 구조가 유지되고 있어, 건설경기 회복이 지연되는 국면에서는 업체 간 점유율 경�쟁과 원가 관리 능력이 실적 차별화의 관건이 되고 있다.
| 주가 | ₩3,500 |
|---|---|
| 시가총액 | 448억원 |
| PBR | 0.18 |
| ROE | -7.0% |
| 배당수익률 | 5.71% |
회사의 향후 실적은 두 갈래로 나뉜다. 첫째는 본업인 도료 사업의 전방 수요 회복 속도이며, 둘째는 CK이엠솔루션을 통한 이차전지 방열소재 사업의 매출 가시화 여부다. CK이엠솔루션은 국내 이차전지 제조업체와 비밀유지계약(NDA)을 체결하고 방열접착제 개발을 진행해 현재 제품 승인 단계에 있는 것으로 파악된다. 다만 전기차 수요 성장 둔화(캐즘) 영향으로 매출 본격화가 지연되고 있는 상황이다. 재무적으로는 CK이엠솔루션의 과거 유상증자 투자자가 풋옵션을 행사해 조광페인트가 216억원에 지분 전량을 되사왔고, 이자율 연 7% 복리 조건의 RCPS 130억원이 잔존해 있어 향후 자금 조달 부담으로 작용할 수 있다. 지난해 말 기준 별도 현금및현금성자산은 77억원, 연결 기준으로도 91억원 수준에 그쳐 현금 여력이 넉넉하지 않은 것으로 나타났다. 본업 측면에서는 친환경 제품 확대 흐름 속에 재활용 원료를 활용한 분체도료 파우락 개발, 철도차량용 수성 페인트 등 신제품 라인업 확장이 진행되고 있다. 조광요턴의 실적은 조선업 수주 사이클에 후행하는 특성이 있어, 최근 개선되는 조선업 업황이 지분법 손익에 시차를 두고 반영될 가능성이 있다.
조광페인트는 순자산 대비 주가가 큰 폭으로 할인된 구간에서 거래되고 있어, 주당순자산을 크게 밑도는 수준의 주가가 형성돼 있다. 2025년 연간 실적이 적자로 전환됨에 따라 통상적인 이익 대비 밸류에이션 지표는 적용하기 어려운 상황이며, 이익 방향성이 흑자로 복귀하는지가 밸류에이션 논의의 출발점이 될 것으로 보인다. 배당의 경우 과거 지급 실적이 있으나, 향후 지속 여부와 규모는 실적 회복 속도와 CK이엠솔루션 관련 자금 부담 해소 여부에 좌우될 수 있다. 시장에서는 본업(도료)의 안정적 현금흐름과 자회사(CK이엠솔루션)의 신사업 불확실성을 함께 반영해 주가가 형성되고 있는 것으로 해석된다.
2026년 산업 전망에서 조선업은 반도체·바이오헬스와 함께 견조한 성장 업종으로 분류됐다. 선박용 중방식 도료 시장에서 약 29%의 점유율을 확보한 조광요턴은 조선 수주 사이클이 개선될 경우 지분법 손익 개선으로 연결될 여지가 있다. 조광요턴은 조광페인트가 노르웨이 요턴과 50대 50으로 설립한 합작사로 손익이 지분법으로 반영된다.
자회사 CK이엠솔루션은 국내 이차전지 제조업체와 NDA를 체결하고 방열접착제 개발을 마무리해 제품 승인 단계에 있는 것으로 파악된다. 미국·헝가리 등 해외 생산 거점을 갖추고 있어 글로벌 고객사 대응 여력을 확보해 왔다. 캐즘 국면이 완화되고 승인 절차가 마무리될 경우 매출 가시화 가능성이 열려 있다.
도료 사업은 매출원가의 80~90%가 원가로 구성돼 국제유가와 원재료 가격 흐름에 민감하다. 2023년에는 원가율 하락과 자회사 실적 개선이 맞물려 흑자전환을 이룬 사례가 있다. 원자재 가격이 안정세를 보일 경우 유사한 형태의 마진 회복 여지가 존재한다.
2026년 들어서도 건설업생산은 전년동월 대비 감소세를 이어가고 있으며, 민간 주택경기 회복은 제한적일 것으로 전망된다. 건축·목공용 도료가 매출의 상당 부분을 차지하는 구조상 건설경기 부진은 본업 매출에 직접적인 부담이 된다. 공공부문 예산 확대 효과도 실제 집행 지연 등으로 가시화가 더딜 수 있다.
CK이엠솔루션과 관련해 130억원 규모의 RCPS가 잔존하며, 연 7% 복리 이자와 순차적 풋옵션 행사 구조로 설계돼 있다. 이미 216억원 규모의 지분을 되사온 전례가 있어 추가 상환 부담이 재발할 가능성이 있다. 지난해 말 기준 현금 여력이 넉넉하지 않은 상황에서 이 같은 부담은 재무 유연성을 제약할 수 있다.
2025년 2분기부터 2026년 2분기까지 다섯 개 분기 연속으로 영업손실이 이어졌다. 2026년 2분기 손실 규모가 축소되긴 했지만 아직 손익분기점 회복은 확인되지 않은 상태다. 수익성 회복이 예상보다 지연될 경우 재무구조 개선 속도에도 영향을 줄 수 있다.
조광페인트는 건설경기 침체와 수출 감소의 영향으로 2025년 연결 기준 영업손실과 순손실을 기록했으며, 2026년 들어서도 다섯 개 분기 연속 영업손실이 이어지는 등 본업의 수익성 회복이 아직 완결되지 않은 상태다. 다만 2026년 2분기에는 매출이 반등하고 손실 규모가 축소되는 모습을 보여, 개선 조짐과 불확실성이 함께 관찰된다. 조선업 사이클 개선은 지분법 대상인 조광요턴에 우호적 변수로 꼽히는 반면, 이차전지 방열소재 자회사 CK이엠솔루션은 매출 본격화 지연과 RCPS 상환 부담이 맞물려 재무적 리스크 요인으로 남아 있다. 원자재비의 80~90%를 차지하는 석유화학 원료 가격과 환율 흐름은 여전히 마진에 직접적인 영향을 미치는 변수다. 주가는 순자산 대비 상당한 할인 구간에서 거래되고 있으나, 이익 방향성이 흑자로 복귀하는지와 CK이엠솔루션 관련 자금 부담 해소 여부가 향후 판단의 중요한 관찰 포인트가 될 것으로 보인다. 투자자는 다가오는 3분기 실적과 자회사 관련 공시를 통해 이러한 흐름의 지속 여부를 확인할 필요가 있다.
English version
After posting a consolidated operating loss in 2025 amid a construction and export downturn, Chosun Paint's near-term path hinges on a recovery at marine-paint affiliate Chokwang Jotun and the commercialization progress of battery thermal-material unit CK EM Solution.
Chosun Paint (Chokwang Paint) was founded in 1967 and listed on the KOSPI in 1976 as a leading domestic coatings manufacturer. Its core product lines include the UV-curable coating brand 'Ubilac,' the industrial coating brand 'Desmon,' the powder coating brand 'Paulac,' and the architectural coating brand 'Jayeon-N;' based on 2023 figures, Ubilac accounted for 30.11% of sales, Desmon 23.28%, Paulac 15.46%, and Jayeon-N 14.01%. The centerpiece of its subsidiary structure is Chokwang Jotun, a 50-50 joint venture with Norway's Jotun A/S specializing in marine and offshore-structure protective coatings, which is reflected in earnings via the equity method. Its Vietnamese unit Chokwang Vina, a consolidated subsidiary, sells architectural and woodworking coatings locally. CK EM Solution, an electronic-materials specialist focused on battery thermal interface materials (TIM), is a subsidiary in which Chosun Paint has been expanding its stake. The company also holds equity stakes in affiliates such as catalyst-materials firm Repoma and coating R&D firm Smeco. Korea's domestic paint industry is known as a mature market dominated by a handful of top players, and in the marine coatings segment, based on 2023 revenue, KCC held roughly 30%, Chokwang Jotun about 29%, Noroo IPK 23%, and Chugoku Samhwa 17%. Beyond the mature architectural and woodworking coatings market, the company continues pursuing higher-value-added non-paint businesses in electronics and battery materials.
Consolidated revenue in 2025 was KRW 202.7bn, down 18.3% from KRW 248.0bn in 2024. Operating profit swung from a KRW 2.4bn gain in 2024 to a KRW 19.5bn loss in 2025, and net profit attributable to owners similarly reversed from a KRW 16.0bn gain to a KRW 10.3bn loss. The company stated in its disclosure that "the shrinking revenue base and decline in operating margin were mainly due to the construction downturn and lower exports." On a quarterly basis, revenue was KRW 53.7bn with an operating loss of KRW 4.7bn in 2025Q2, KRW 50.8bn with a KRW 4.3bn loss in Q3, KRW 49.1bn with a KRW 7.5bn loss in Q4, and KRW 46.4bn with a KRW 6.2bn loss in 2026Q1, before revenue rebounded to KRW 59.5bn in 2026Q2 as the operating loss narrowed to KRW 2.9bn. Still, five consecutive quarters of operating losses indicate that a full profitability recovery has not yet materialized. Back in 2023, despite a revenue decline, the company turned profitable with a KRW 3.7bn operating profit and KRW 4.8bn net profit, which management attributed to a lower cost ratio and improved results at Chokwang Jotun. The swing from a KRW 1.6bn operating loss and KRW 7.3bn net loss in 2022 through profitable years in 2023-2024 and back to a loss in 2025 illustrates a structure highly sensitive to raw-material costs and downstream demand. Operating cash flow remained positive at KRW 3.5bn in 2025 despite the net loss, and the debt ratio has gradually declined from 127.5% in 2022 to 104.1% in 2025.
Chosun Paint's downstream markets are diversified across construction, shipbuilding, automotive, and electronics. Korea's domestic construction sector remained weak into 2026, with construction output down 5.4% year-on-year in March, among other soft readings. Forecasting institutions such as KIET expect 2026 construction orders to rise modestly on the back of an expanded public infrastructure budget, while a recovery in private housing activity is expected to stay limited. By contrast, the shipbuilding industry was classified among the robust-growth sectors for 2026 in outlooks for Korea's 13 major industries, alongside semiconductors and biohealth—a relatively favorable backdrop for marine-coatings supplier Chokwang Jotun. The automotive sector, meanwhile, was flagged as facing growth stagnation due to aging flagship models. Given that raw materials make up 80-90% of cost of goods sold in the paint business and most inputs are petrochemical derivatives, the direction of global crude oil prices has a direct bearing on profitability. Korea's paint market retains an oligopolistic structure led by a handful of top players, meaning that in a period of delayed construction recovery, market-share competition and cost management capability become key differentiators of performance.
| Price | ₩3,500 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.04T |
| P/B | 0.18 |
| ROE | -7.0% |
| Dividend yield | 5.71% |
The company's future performance depends on two tracks: the pace of demand recovery in its core paint business, and whether CK EM Solution's battery thermal-material business reaches meaningful sales scale. CK EM Solution has signed a non-disclosure agreement with a domestic battery maker and has been developing thermal interface adhesives, reportedly now at the product-approval stage. However, sales ramp-up has been delayed by the slowdown in EV demand growth (the so-called chasm). Financially, a past rights-offering investor in CK EM Solution exercised a put option, prompting Chosun Paint to buy back the entire stake for KRW 21.6bn, while KRW 13.0bn of redeemable convertible preferred shares carrying a 7% compounding annual rate remain outstanding, posing a potential future funding burden. As of the end of last year, standalone cash and cash equivalents stood at only KRW 7.7bn, and consolidated cash at KRW 9.1bn, indicating limited liquidity headroom. On the core business side, the company is expanding its new-product lineup amid the eco-friendly trend, including development of a recycled-material powder coating under the Paulac brand and water-based coatings for railway vehicles. Chokwang Jotun's results tend to lag the shipbuilding order cycle, so the recent improvement in shipbuilding conditions could feed through to equity-method earnings with some time delay.
Chosun Paint's shares trade at a substantial discount to net asset value, with the stock price sitting well below book value per share. With annual results having swung into a loss in 2025, conventional earnings-based valuation metrics are less applicable for now, and whether profitability returns will likely be the starting point for any valuation discussion going forward. The company has a history of dividend payments, but future continuity and size may depend on the pace of earnings recovery and whether funding pressures tied to CK EM Solution are resolved. Market pricing appears to reflect a combination of the core paint business's relatively stable cash generation and the uncertainty surrounding the new-business subsidiary's outlook.
In 2026 industry outlooks, shipbuilding was classified as a robust-growth sector alongside semiconductors and biohealth. Chokwang Jotun, which holds roughly a 29% share of the marine protective-coatings market, could see improved equity-method earnings if the shipbuilding order cycle strengthens. Chokwang Jotun is a 50-50 joint venture between Chosun Paint and Norway's Jotun, with its results reflected via the equity method.
Subsidiary CK EM Solution has signed an NDA with a domestic battery maker and completed development of thermal interface adhesives, reportedly reaching the product-approval stage. It has established overseas production sites in the United States and Hungary, positioning it to serve global customers. If the EV demand chasm eases and approval processes conclude, there is a potential path to visible sales.
In the paint business, raw materials account for 80-90% of cost of goods sold, making profitability sensitive to global oil prices and input costs. In 2023, a decline in the cost ratio combined with improved affiliate performance to drive a swing to profit. Should raw-material prices stabilize, there is room for a similar margin recovery pattern.
Even into 2026, construction output has continued to decline year-on-year, and a recovery in private housing activity is expected to remain limited. Because architectural and woodworking coatings account for a substantial portion of sales, a prolonged construction downturn directly weighs on the core business. The effect of an expanded public infrastructure budget may also be slow to materialize due to execution delays.
A KRW 13.0bn tranche of redeemable convertible preferred shares tied to CK EM Solution remains outstanding, structured with a 7% compounding annual rate and sequential put-option exercise rights. Having already bought back a KRW 21.6bn stake once, there is a risk that further redemption obligations could recur. With limited cash reserves as of the end of last year, this burden could constrain financial flexibility.
Operating losses continued for five consecutive quarters from 2025Q2 through 2026Q2. Although the loss size narrowed in 2026Q2, a return to break-even has not yet been confirmed. If the profitability recovery is delayed beyond expectations, it could also affect the pace of balance-sheet improvement.
Chosun Paint posted a consolidated operating loss and net loss in 2025 due to the construction downturn and weaker exports, and profitability at the core business has yet to fully recover, with operating losses persisting for five consecutive quarters into 2026. That said, 2026Q2 showed a revenue rebound and a narrower loss, suggesting signs of improvement alongside continued uncertainty. An improving shipbuilding cycle is cited as a favorable variable for equity-method affiliate Chokwang Jotun, while battery thermal-material subsidiary CK EM Solution remains a financial risk factor given delayed sales ramp-up combined with RCPS redemption obligations. Petrochemical raw material costs, which make up 80-90% of cost of goods sold, and currency movements remain variables with a direct bearing on margins. The stock trades at a considerable discount to net asset value, but whether earnings return to profit and whether funding pressures tied to CK EM Solution are resolved are likely to be key points to watch going forward. Investors will want to track the upcoming Q3 results and subsidiary-related disclosures to assess whether these trends continue.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
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