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EehwaConstruction · 건설·건자재 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
2025년 연결 영업흑자(33억원)로 2년 연속 적자를 끊어냈으나, 2025년 4월부터 지속 중인 주권 매매거래 정지와 2026년 5월 기업심사위원회의 상장폐지 의결이 모든 재무 분석에 선행하는 최대 변수로 자리하고 있다.
이화공영은 1956년 설립된 중견 종합건설사로, 1994년 코스닥에 상장됐으며 2024년 시공능력 평가 기준 134위다. 핵심 사업은 건축공사와 토목공사 두 축으로 구성되며, 건축공사(매출 비중 약 88%)는 아파트·오피스·제약시설물·연수원 등 민간 건물 신축을 주력으로 한다. 토목공사(약 12%)는 교량 및 철도노반 건설을 공동도급 방식으로 수행한다. 고객 구성은 민간부문 약 88%·공공부문 약 12%로 민간 건설경기 의존도가 높다. 최근 수주 사례로는 2025년 2월 안양 연성대학교 신축공사(229억원), 삼양사 인천2공장 냉동생지 증설공사, 삼성전자가 최대주주인 레인보우로보틱스의 세종 사옥 신축공사 등이 있다. 최삼규 회장과 그 가족이 지분 약 45%를 보유한 오너 경영 체제로, 최삼규·최종찬 공동 대표 체제다. 임직원 수는 2024년 말 153명에서 2025년 상반기 말 115명으로 감소해 인력 구조조정이 진행됐다(2025년 8월 더벨 보도). 수주단계 전략적 사업 선정과 원가혁신을 경쟁력 제고 수단으로 삼고 있으나, 재무구조 악화로 이행보증증권 발급 등 수주 실행 역량이 구조적으로 제약되는 상황이다.
연결 기준 매출액은 2022년 1,946억원을 정점으로 2023년 1,512억원, 2024년 1,283억원, 2025년 1,152억원으로 4년 연속 감소했다. 영업이익은 2022년 14억원(OPM 0.1%)에서 소폭 적자로 전환한 2023년(-11억원, OPM -0.7%)을 거쳐, 2024년 공사원가율 급등 등의 영향으로 -198억원(OPM -15.4%)의 대규모 손실을 기록했다. 2024년 순손실은 -231억원에 달했고, 자기자본이 466억원(2023년)에서 62억원(2024년)으로 급감하며 부채비율이 774.7%까지 치솟았다. 2025년에는 구조조정 및 원가 절감 효과로 영업이익 33억원(OPM 2.9%), 순이익 21억원을 실현하며 흑자로 전환했다. 분기별로는 2025년 2분기가 매출 339억원·영업이익 26억원으로 연중 최고 성과였고, 3분기(매출 294억원·영업이익 2억원)와 4분기(매출 313억원·영업이익 13억원)도 흑자를 유지했다. 반면 2025년 1분기는 영업손실 8억원을 기록했고, 2026년 1분기에는 매출 132억원·영업손실 9억원으로 전년 동기(206억원·영업손실 8억원) 대비 매출이 35.9% 급감했다. 영업현금흐름은 2022년 -145억원, 2023년 -129억원, 2024년 -130억원, 2025년 -88억원으로 4개 연속 마이너스여서 회계적 흑자 전환에도 불구하고 현금 창출 능력의 구조적 개선은 아직 확인되지 않은 상태다.
국내 건설투자는 착공 물량 감소, PF 시장 불안, 지방 미분양 적체 등의 영향으로 2025년 전년 대비 약 9% 감소한 264조원 내외로 추정되며, 대한건설정책연구원은 2026년에 약 2% 반등한 269조원 수준의 제한적 회복을 전망했다. 한국건설산업연구원은 2026년 건설수주를 전년 대비 4.0% 증가한 231.2조원으로 예측하며, 공공 수주 확대가 시장을 견인할 것으로 내다봤다. 정부는 2026년 SOC 예산을 역대 최대인 21.1조원(2025년 본예산 19.5조원 대비 8.2% 증가)으로 편성해 도로·교량·철도 등 공공 발주 물량 확대를 예고했다. 수도권 주택시장은 공급 지연과 매수심리 회복으로 2~3% 상승이 예상되나, 지방은 수요 위축으로 보합 또는 소폭 하락이 전망돼 지역 간 양극화가 심화될 것으로 보인다. 민간 주택 착공 감소 등 선행지표 부진이 누적된 상황에서 민간 건설투자 회복은 공공 부문보다 시기가 더 늦어질 전망이다. 이화공영과 같은 중견 건설사는 대형사 대비 자금조달 여건이 불리하고, 대형사의 소형 공사 입찰 참여가 늘면서 수주 경쟁도 더욱 치열해지고 있다. 안전 규제 강화에 따른 현장 운영 비용 증가와 공사비 분쟁 리스크는 업계 공통의 구조적 부담으로 지속되고 있다.
| 주가 | ₩2,215 |
|---|---|
| 시가총액 | 626억원 |
| PER | 12.7 |
| ROE | 49.5% |
이화공영의 가장 시급한 과제는 2026년 5월 기업심사위원회 상장폐지 의결에 대한 코스닥시장위원회의 최종 결정이다. 이의신청 시 위원회는 접수일로부터 20영업일 이내에 결정을 내리게 되며, 결과에 따라 상장 존속 또는 즉각적인 폐지 절차가 확정된다. 회사는 기업회생 취하 당시 서울 마포구 본사 건물 부지 및 인근 토지 매각과 대주주 지분 이전·유상증자를 통한 유동성 확보 방안을 제시했으나, 공개적으로 확인된 거래 완결 일정은 아직 없다. 신규 수주 측면에서 2025년 2월 안양 연성대학교 신축공사(229억원), 삼양사 인천2공장, 레인보우로보틱스 세종 사옥 등이 수주됐지만, 2026년 1분기 매출 132억원으로의 급감은 잔고 소진 속도가 가파름을 보여준다. 2026년 SOC 예산 확대는 교량·철도 분야 공공 발주 증가로 이어져 토목부문에 수주 기회를 제공할 수 있으나, 계약에서 매출 인식까지의 시차와 민간 매출 비중 88%를 감안하면 즉각적인 매출 기여는 제한적이다. 외부 감사 적정 의견(2026년 3월 25일)을 유지하면서 상장 유지 결정을 확보하고, 자산 매각 대금이 실현되는 복수의 조건이 충족될 경우 경영 정상화 경로가 가시화될 수 있다.
2025년 4월 이후 주권 매매거래가 정지된 상태이므로 현재 공시된 기준 주가는 실제 시장 수급을 반영하지 않는 참고치임을 전제해야 한다. 헤드라인 주당순이익(EPS) 174원은 최근 4개 분기 누적 이익 기반으로 산출된 값이며, 주당순자산(BPS, KRX 기준) 550원과의 관계에서 보면 기준 주가는 장부가치 대비 상당한 프리미엄 구간에 위치한다. 2025년 말 총 발행주식수 2,826만주는 연간 EPS 산정에 사용된 가중평균주식수 1,624만주를 크게 상회하는데, 이는 2025년 중 신주 발행에 따른 것으로 향후 주당 지표에 희석 효과로 작용할 수 있다. 464.2%의 부채비율과 4개 연속 마이너스 영업현금흐름이라는 재무 구조를 감안하면, 전통적인 이익·자산 배수보다 상장 존속 여부와 유동성 확보 가능성이 실질적인 가치 결정의 핵심 변수다. DPS 0원으로 배당수익률이 형성되지 않아 수익 환원 관점의 매력도는 현 단계에서 부재하다.
2024년 대규모 영업손실(-198억원, OPM -15.4%) 이후 2025년 영업이익 33억원(OPM 2.9%)을 달성해 2년 연속 영업적자에서 탈피했다. 임직원 수가 153명(2024년 말)에서 115명(2025년 상반기 말)으로 감소해 비용 절감 기반이 형성됐다. 2025년 영업현금 유출(-88억원)이 전년(-130억원) 대비 32.3% 줄어들어 구조적 비용 개선의 가능성을 시사한다.
회사는 마포구 본사 건물 부지 및 인근 토지 매각과 대주주 지분 이전·유상증자를 통한 유동성 확보 방안을 법원에 제시해 기업회생 취하를 인가받았다. 2025년 결산 감사의견 '적정'(2026년 3월 25일 수령)으로 기존 상장폐지 사유를 기술적으로 해소했다. 자산 매각이 성사되고 코스닥시장위원회에서 상장 유지 결정이 내려질 경우 유동성 확보와 경영 정상화 경로가 동시에 열릴 수 있다.
2026년 SOC 예산이 역대 최대인 21.1조원(전년 대비 +8.2%)으로 편성돼 도로·교량·철도 공공 발주가 증가할 전망이다. 이화공영의 토목부문은 교량 및 철도노반공사 실적을 보유해 공공 입찰 참여 기반이 있으며, 지방선거 일정과 맞물린 지자체 발주 가속화도 기대할 수 있다. 정부의 주택공급 확대 기조에 따른 공공임대주택 발주도 건축부문에 일정한 수주 기회를 제공할 수 있다.
2026년 5월 기업심사위원회가 '상장폐지'를 의결해 코스닥시장위원회의 최종 결정만이 남아 있다. 부결 시 즉각적인 상장폐지 절차가 개시되며 투자자는 유통시장 접근이 불가해지고 비상장 주식으로의 가치 재평가가 불가피하다. 2025년 4월부터 주식 거래가 1년 이상 정지된 채로 소액주주의 매매 기회가 사실상 박탈돼 있다.
부채비율 464.2%와 4개 연속 마이너스 영업현금흐름(-88억원, 2025년)은 영업만으로는 채무 상환이 불가능함을 시사한다. 외부 감사인(한영회계법인)은 2025년 상반기 재무제표에 대해 계약자산·부채 기초 잔액 확인 불가를 이유로 '한정' 의견을 표명한 바 있다(2025년 8월 더벨 보도). 자기자본이 89억원으로 절대 수준이 낮아 추가 손실 발생 시 완충 능력이 제한적이다.
2026년 1분기 매출 132억원은 전년 동기(206억원) 대비 35.9% 급감해 수주 잔고 소진이 빠르게 진행되고 있음을 시사한다. 건설사의 기업회생 신청·취하 이력은 신규 발주처와의 계약 협상에서 심리적 걸림돌이 되고 이행보증증권 발급을 제약하는 실질적 수주 장벽으로도 작용할 수 있다. 4년 연속 매출 감소(1,946억원→1,152억원)를 반전시킬 만한 대형 신규 수주가 공개적으로 확인되지 않은 상태다.
이화공영은 2024년 대규모 손실로 촉발된 재무·법적 복합 위기를 현재도 헤쳐나가고 있는 중견 건설사다. 2025년 연결 영업흑자(33억원)와 순이익(21억원)으로 실적 측면의 바닥을 확인했으나, 4개 연속 마이너스 영업현금흐름과 464.2%의 부채비율은 재무 구조의 근본 취약성이 여전함을 보여준다. 결정적으로, 2025년 4월부터 지속 중인 주권 매매거래 정지와 2026년 5월 기업심사위원회의 상장폐지 의결은 이 종목에 대한 접근에서 제도적 리스크가 모든 재무·산업 분석에 선행함을 의미한다. 코스닥시장위원회의 최종 판단, 마포구 본사 부지 매각의 실현, 그리고 2026년 하반기 이후의 실적 회복 지속 여부가 향후 기업 방향성을 결정할 3대 핵심 변수다. 2026년 SOC 예산 확대라는 긍정적인 업황 변화가 있으나, 민간 매출 비중 88%와 급감한 수주 잔고를 감안할 때 업황 호전이 이화공영의 매출 회복으로 연결되는 경로와 시기는 여전히 불확실하다. 상장 유지와 유동성 확보라는 두 가지 전제 조건이 해결되기 전까지는 전통적인 밸류에이션 지표의 실용성이 제한적임을 인식하는 것이 중요하다.
English version
A return to consolidated operating profit (KRW 3.3B) in 2025 ended two consecutive years of losses, yet share trading has been suspended since April 2025 and the KRX Corporate Review Committee voted for delisting in May 2026 — institutional risk dominates all conventional analysis.
Eehwa Construction, founded in 1956 and listed on KOSDAQ since 1994, is a mid-sized general contractor ranked 134th by construction capability (2024 assessment). Its two core segments are building construction (~88% of revenue) — covering apartments, offices, pharmaceutical facilities, and corporate training centers — and civil engineering (~12%), focused on bridges and railroad infrastructure via joint-venture contracts. By customer type, approximately 88% of revenue comes from private-sector clients and 12% from public clients, creating high sensitivity to private development cycles. Recent contracts include a KRW 22.9B Anyang Yeonsung University building (February 2025), a Samyang Foods cold-dough factory expansion in Incheon, and a Sejong headquarters for Rainbow Robotics. The company is controlled by Chairman Choi Sam-gyu and family (~45% stake), with a co-CEO structure. Headcount declined from 153 at end-2024 to 115 by mid-2025 (per a Thebell report, August 2025), reflecting a cost-focused restructuring effort. Strategic project selection and cost innovation are core competitive levers, but financial distress has increasingly constrained the bonding capacity required for competitive bidding.
Consolidated revenue declined for four consecutive years: KRW 194.6B (2022) → 151.2B (2023) → 128.3B (2024) → 115.2B (2025). Operating profit followed a similar path — a thin KRW 1.4B in 2022 (OPM 0.1%) gave way to a modest loss in 2023 (–KRW 1.1B, OPM –0.7%), then collapsed to –KRW 19.8B (OPM –15.4%) in 2024, primarily driven by surging construction cost rates. The 2024 net loss of –KRW 23.1B compressed equity from KRW 46.6B (2023) to KRW 6.2B (2024), pushing the debt ratio to 774.7%. The 2025 recovery delivered operating profit of KRW 3.3B (OPM 2.9%) and net income of KRW 2.1B. On a quarterly basis, 2025Q2 was the standout (revenue KRW 33.9B, OP KRW 2.6B), with Q3 (revenue 29.4B, OP KRW 0.2B) and Q4 (revenue 31.3B, OP KRW 1.3B) maintaining thin positives; however, 2025Q1 logged an operating loss of KRW 0.85B and 2026Q1 deteriorated sharply — revenue fell 35.9% YoY to KRW 13.2B with an operating loss of KRW 0.86B, signaling rapid backlog depletion. Operating cash flow remained negative across all four fiscal years (2022: –KRW 14.5B; 2023: –12.9B; 2024: –13.0B; 2025: –8.8B), meaning structural cash-generation capacity has yet to be validated despite the accounting turnaround.
Domestic construction investment is estimated to have contracted roughly 9% in 2025 to approximately KRW 264T, weighed down by falling building starts, tighter project-finance conditions, and accumulated unsold inventory in regional markets; the Korea Construction Policy Research Institute projects a limited ~2% rebound to KRW 269T in 2026. CERIK forecasts 2026 construction orders up 4.0% YoY to KRW 231.2T, with public-sector demand as the primary driver. The government's 2026 SOC budget of KRW 21.1T (+8.2% vs. the 2025 initial budget of KRW 19.5T) signals an uptick in public road, bridge, and rail projects. The metropolitan housing market is expected to rise 2–3%, while regional markets face flat-to-slight declines, deepening the urban-rural divide. Weak private-sector leading indicators — particularly the sustained decline in housing starts — mean private construction investment recovery will lag the public-sector upturn. Mid-sized contractors face structurally less favorable financing conditions than larger peers, and intensifying competition from larger builders encroaching on smaller contracts adds further pressure. Tightening safety regulations and persistent construction cost disputes represent ongoing industry-wide cost burdens.
| Price | ₩2,215 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.06T |
| P/E | 12.7 |
| ROE | 49.5% |
The most immediate challenge is the KOSDAQ Market Committee's final ruling following the May 2026 delisting vote. If an objection has been filed, the committee must rule within 20 business days — the outcome either preserves the listing or triggers immediate delisting procedures. The company proposed selling its Mapo headquarters land and nearby properties, and facilitating a controlling-shareholder equity transfer and capital raise, as the cornerstone of its self-rescue plan; however, no transaction completion timeline has been publicly confirmed. New contracts awarded in early 2025 (KRW 22.9B Yeonsung University building, Samyang Foods factory, Rainbow Robotics Sejong HQ) provided some backlog, yet the 35.9% YoY revenue decline in 2026Q1 signals rapid depletion. The 2026 SOC budget expansion could open incremental public civil-works contracts in bridges and rail, but the multi-month lag from award to revenue recognition and the 88% private-sector revenue mix limit near-term uplift. A scenario in which the KOSDAQ Market Committee preserves the listing, the Mapo land sale is completed, and the clean audit opinion is sustained would form a credible path toward business normalization.
Because trading has been suspended since April 2025, the stated reference price does not reflect active market price discovery and must be treated as indicative only. The headline EPS of KRW 174 is derived from cumulative earnings over the most recent four quarters; relative to the KRX-basis BPS of KRW 550, the reference price implies a substantial premium to stated book value per share. Total shares outstanding at end-2025 (28.26 million) materially exceed the weighted average shares used for the annual EPS computation (16.24 million), reflecting new share issuances during 2025 — a dilution that will flow through per-share metrics going forward. Given a 464.2% debt ratio and four consecutive years of negative operating cash flow, the delisting-status outcome and liquidity execution have superseded conventional earnings and asset multiples as the dominant determinants of equity value. With DPS at KRW 0, there is no dividend yield to support the valuation framework.
After the severe 2024 operating loss (–KRW 19.8B, OPM –15.4%), the company returned to operating profitability in 2025 (KRW 3.3B, OPM 2.9%), ending two consecutive years of losses. Headcount fell from 153 at end-2024 to 115 by mid-2025, establishing a lower structural cost base. The operating cash outflow narrowed from –KRW 13.0B (2024) to –KRW 8.8B (2025), a 32.3% sequential improvement suggesting measurable progress on cost reduction.
The company was court-approved to withdraw its rehabilitation application after formally committing to sell the Mapo headquarters land and facilitate a controlling-shareholder equity transfer and capital raise. A clean FY2025 audit opinion (received March 25, 2026) technically resolved the original delisting trigger. If asset disposals are completed and the KOSDAQ Market Committee upholds the listing, both liquidity and a normalization pathway could open simultaneously.
The 2026 SOC budget of KRW 21.1T (+8.2% YoY) signals increased public-sector orders in roads, bridges, and rail. Eehwa's civil engineering segment has prior credentials in bridge and railroad projects, providing a bidding platform; local government project acceleration tied to political cycles could add further opportunities. Government plans to expand public rental housing supply may also create incremental building construction orders.
The KRX Corporate Review Committee voted for delisting in May 2026; only the KOSDAQ Market Committee can reverse this outcome. A negative ruling would trigger immediate delisting procedures, foreclosing secondary market access and forcing equity value reassessment on an unlisted basis. With trading suspended for over a year since April 2025, retail shareholders have been effectively denied any opportunity to exit.
A 464.2% debt ratio and four consecutive years of negative operating cash flow (–KRW 8.8B in 2025) demonstrate that operations alone cannot service existing debt. The external auditor (Hanyoung Accounting) issued a 'qualified opinion' on the 2025 semi-annual financials, citing inability to verify opening contract asset and liability balances (Thebell, August 2025). With equity of only KRW 8.9B, the buffer against any renewed losses is thin.
2026Q1 revenue of KRW 13.2B (–35.9% YoY) signals rapid backlog depletion with no large new contract publicly confirmed to replenish it. The court rehabilitation history — even though withdrawn — can undermine trust with prospective clients and hinder the issuance of performance and warranty bonds critical to competitive bidding. The four-year revenue downtrend (KRW 194.6B → 115.2B) has yet to show a credible reversal catalyst in disclosed information.
Eehwa Construction remains in the midst of a complex financial and legal crisis ignited by its large 2024 losses. The 2025 return to consolidated operating profitability (KRW 3.3B) and net income (KRW 2.1B) confirms an operational floor, but four consecutive years of negative operating cash flow and a 464.2% debt ratio underscore persistent structural fragility. Most critically, share trading suspended since April 2025 and the KRX Corporate Review Committee's May 2026 delisting vote mean that institutional risk — whether the listing survives — takes precedence over all financial and industry analysis. Three variables will determine the company's trajectory: the KOSDAQ Market Committee's final ruling, execution of the Mapo headquarters land sale, and whether earnings recovery proves durable from 2026H2 onward. While the expanded 2026 SOC budget is a constructive macro backdrop, the company's 88% private-sector revenue mix and depleted backlog mean that industry improvement translates to revenue recovery through an uncertain path and timeline. Until listing continuity and fresh liquidity are secured, conventional valuation metrics remain secondary considerations.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
(full report)