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Moorim Sp · 섬유·패션·생활 · 코스닥 · 리포트 2026-06-19
연속 영업적자에서 소폭 흑자로 전환했으나 공정위 담합 제재·인쇄용지 구조적 수요 감소·부채비율 상승이 맞물리며, 무림SP의 수익성 회복 속도는 친환경 패키징 전환과 원가 절감 성과에 달려 있다.
무림SP는 1956년 청구제지로 출발한 무림그룹의 사실상 지주사 겸 특수지 전문 제조기업으로, 2000년 코스닥에 상장됐다. 주력 제품은 아트지·백상지·캐스트코티드지(CCP)·기타 특수지 등을 망라한 다품종 소량생산 체제로 구성되며, 개별 지종별로 다수의 1위 제품을 보유하고 있다. CCP는 1988년부터 생산을 개시해 고광택·고품질로 독보적 지위를 구축했으며, 2024년 기준 국내 시장점유율이 사실상 100%에 달한다. 매출의 약 80%는 내수에서 발생하고, 나머지는 북미·유럽·중동·호주 등으로 수출된다. 주요 원재료인 목재펄프는 계열사 무림P&P(국내 유일의 활엽수 표백화학펄프 생산업체)로부터 일부 조달하고, 나머지는 북미·남미 등지에서 수입해 원가 변동성 노출이 구조적으로 내재돼 있다. 종속기업 무림로지텍이 지류·고지·펄프 보관·운송·창고업을 담당해 생산에서 출하까지 수직계열화 구조를 갖추고 있다. 그룹 체계상 무림SP(특수지)→무림페이퍼(인쇄용지)→무림P&P(펄프)로 이어지는 역할 분담 구도가 형성돼 있으며, 세 법인은 모두 국내 증시에 상장돼 있다. 디지털화에 따른 인쇄용지 수요 감소에 대응해 식음료·화장품용 친환경 패키징 용지로의 포트폴리오 전환을 핵심 중장기 전략으로 추진 중이다.
무림SP는 2022년(-71.8억원)과 2023년(-72.9억원) 2년 연속 영업손실을 기록한 후, 2024년 매출 1,769억원에 영업이익 6.6억원(영업이익률 0.4%)으로 흑자 전환에 성공했다. 2025년에는 매출이 전년 대비 16.3% 성장한 2,057억원, 영업이익은 17.8억원(영업이익률 0.9%)으로 개선됐으나, 지배주주 귀속 순이익은 2024년 +33.1억원에서 -16.7억원으로 재차 적자로 전환됐으며 금융비용 및 비영업 손익 변동이 주요 원인으로 추정된다. 분기별 흐름에서 2025년 2분기는 지배주주 귀속 순이익 41.8억원의 이례적 이익을 냈으나, 3분기(-14.4억원)와 4분기(-42.8억원)에 큰 폭 손실로 역전되며 분기 간 변동성이 매우 컸다. 2026년 1분기 매출은 576억원으로 전년 동기(468억원) 대비 23.2% 증가했으나 영업이익은 2.1억원에 그쳤고, 지배주주 귀속 순손실은 -24.7억원으로 비영업 비용 부담이 지속됐다. 부채비율은 2022년 50.4%에서 2023년 57.6%, 2024년 60.2%, 2025년 71.3%로 매년 가파르게 상승하고 있으며, 영업활동현금흐름도 2024년(-246억원)과 2025년(-6.7억원) 모두 마이너스를 기록해 운전자본 및 재무 구조 개선이 남은 과제다. 영업이익률은 2022~2023년 -4%대에서 2024~2025년 0~1%대로 회복됐으나 안정적 흑자 기반을 확보했다고 보기는 아직 이르다.
국내 인쇄용지 시장은 디지털화 가속에 따른 구조적 수요 감소로 위축 중이다. 한국제지연합회에 따르면 비도공 인쇄용지(백상지·모조지) 생산량이 2023년 55만 톤에서 2024년 47만 톤으로 약 15% 감소했으며, 내수판매량도 동기간 11.8% 줄었다. 국내 인쇄용지 시장은 6개사가 약 95%를 점유하는 과점 구조이나, 2026년 4월 공정위 담합 제재 이후 가격 지지 수단이 사실상 차단됐고 향후 3년간 반기별 가격 보고 의무도 부과됐다. 수출 시장에서는 중국·인도네시아산 저가 제품과의 경쟁이 심화돼 수출 단가 유지가 어려운 상황이다. 원재료 측면에서 국제 펄프 가격은 2024년 8월 톤당 630달러로 저점을 찍은 뒤 2026년 4월 기준 약 780달러로 반등해 원가 압박이 다시 높아지고 있다. 글로벌 펄프·제지 시장은 패키징·특수지 수요 증가에 힘입어 연 1.7~1.8%의 완만한 성장이 예상되나, 인쇄·출판용지 부문은 하락 추세가 지속될 전망이다. 국내 주요 제지사들은 친환경 소재·패키징·소비재로의 포트폴리오 다각화를 경쟁적으로 추진 중이며, 선제적으로 다변화에 나선 기업과 그렇지 않은 기업 간 실적 격차가 뚜렷해지고 있다.
| 주가 | ₩1,221 |
|---|---|
| 시가총액 | 270억원 |
| PBR | 0.14 |
| ROE | -2.0% |
| 배당수익률 | 1.23% |
무림SP는 식음료(F&B)·화장품용 패키징 용지 물량 확대에 힘입어 2025년 매출이 전년 대비 증가했으며, 친환경 종이 개발과 제품 포트폴리오 확장을 중장기 성장 전략으로 공식화했다. 계열사 무림P&P는 펄프몰드·종이물티슈·나노셀룰로오스 등 펄프 기반 친환경 소재 연구를 지속해 그룹 차원의 고부가 포트폴리오 다변화를 뒷받침하고 있다. 2025년에 완공돼 본격 가동된 신규 친환경 회수 보일러는 에너지 효율 향상과 원가 절감으로 중장기 수익 구조를 개선할 것으로 기대된다. 다만 공정위 가격재결정 명령으로 향후 3년간 인쇄용지 가격을 독자적으로 재산정하고 반기마다 변동 내역을 보고해야 해, 가격 인상을 통한 수익성 회복 수단이 사실상 제약됐다. 무림SP의 과징금 규모(약 34.7억원)는 6사 중 가장 작으며, 한솔제지 전액 면제·무림 계열사 일부 감면 사례를 고려하면 최종 확정액이 조정될 가능성도 배제할 수 없다. 2026년 들어 분기 매출이 확대 추세를 유지하고 있으나 비영업 비용 부담이 단기 순이익 가시화를 어렵게 하고 있다. 구조적 수요 감소를 넘어 성장을 지속하려면 친환경 패키징의 빠른 매출 기여 확대와 CCP 외 고부가 제품 확장 성과가 필수적이다.
현 주가는 주당순자산(BPS 8,825원) 대비 크게 할인된 구간에서 거래되고 있어, 순자산 기준으로 국내 제지업종 내에서도 이례적으로 낮은 평가를 받고 있다. 2022~2023년 연속 적자와 2025년 재차 순손실 전환으로 이익 기반 지표가 작동하지 않는 국면이 지속 중이며, 최근 헤드라인 주당순손실(EPS –183원)은 현 주가와의 괴리를 설명하는 하나의 배경이다. 부채비율 상승과 마이너스 영업현금흐름도 순자산 할인 수준을 정당화하는 요인으로 작용한다. 단, 순자산의 대부분이 제지 설비·부동산 등 실물 자산으로 구성돼 자산 기반 하방 지지 논거가 존재하며, 4년 연속 매출 성장도 긍정적 방향 지표로 언급될 수 있다. 2025년 결산 주당배당금은 15원으로 확정됐으며(보통주 시가배당률 약 1%), 현 배당수익률은 업종 평균에 근접하거나 소폭 하회하는 수준이다. 적자에서 이익 회복이 구체화되고 영업현금흐름이 안정적으로 플러스로 전환될 경우, 현재의 큰 폭 순자산 할인이 점차 해소될 수 있는지가 핵심 밸류에이션 관전 포인트다.
무림SP의 CCP 국내 시장점유율은 2024년 기준 사실상 100%로 독점적 지위를 유지해 안정적인 매출 기반을 제공한다. 디지털화로 위축되는 인쇄용지 수요를 대체할 식음료·화장품 패키징용 친환경 용지 물량이 확대되고 있으며, 2025년에는 해당 부문 매출 증가가 실적 성장을 이끌었다. 플라스틱 대체 친환경 소재 수요는 환경 규제 강화와 소비자 인식 변화로 구조적으로 성장하는 시장으로, 중장기 성장 동력이 될 수 있다.
계열사 무림P&P는 국내 유일의 활엽수 표백화학펄프 생산업체로 원재료 조달 안정성을 부분적으로 뒷받침하며, 2025년 완공된 친환경 회수 보일러는 에너지 효율 제고와 원가 절감으로 수익 구조를 중장기적으로 개선할 것으로 기대된다. 무림로지텍을 통한 물류 내재화도 운영비 절감에 기여해 초박리 구조에서 경쟁력을 높이는 요인이 된다. 펄프-제지 수직계열화 체계는 원재료 가격 변동 리스크를 일부 흡수하는 구조적 완충 역할을 한다.
현 주가는 BPS 8,825원 대비 크게 할인된 구간에서 거래되고 있으며, 순자산의 대부분이 제지 설비·부동산 등 실물 자산으로 구성돼 자산 청산 가치 측면에서 하방 지지력이 존재한다. 2022~2023년 연속 대규모 적자에도 자기자본 규모가 비교적 유지된 점은 재무 안정성의 긍정 요소다. 이익 회복이 가시화될 경우 현재의 큰 폭 할인이 압축될 여지가 있다.
비도공 인쇄용지 국내 생산량이 2023~2024년 1년 사이 약 15% 감소하고 내수판매도 11.8% 줄어드는 등 디지털화에 따른 구조적 수요 침식이 가속화되고 있다. 수출 시장에서는 중국·인도네시아산 저가 제품과의 경쟁이 격화돼 수출 단가 유지가 어려우며, 이는 전사 실적에 직접 타격을 준다. 이러한 구조적 수요 감소는 단기 대응이 어렵고 중장기적으로 주력 사업의 외형 성장을 제한하는 요인이 된다.
공정위는 2026년 4월 인쇄용지 가격을 독자적으로 재결정하고 향후 3년간 반기마다 변동 내역을 보고하도록 명령해, 가격 인상을 통한 수익성 회복 수단이 사실상 봉쇄됐다. 무림SP의 자체 과징금(약 34.7억원)은 6사 중 최소이나, 그룹 계열사인 무림페이퍼·무림P&P의 합산 과징금이 약 1,378억원에 달해 그룹 전체의 재무·신용 부담이 크다. 손해배상 청구 등 후속 민사 소송 가능성도 추가 비용 리스크로 잠재해 있다.
부채비율이 2022년 50.4%에서 2025년 71.3%로 매년 빠르게 상승하고 있으며, 영업활동현금흐름도 2024년(-246억원)과 2025년(-6.7억원) 연속으로 마이너스를 기록해 재무 건전성에 주의가 필요하다. 차입금 증가에 따른 금융비용이 영업이익의 상당 부분을 잠식해 순이익 흑자 전환을 어렵게 하고 있다. 운전자본 관리와 자금 조달 구조가 안정화되지 않으면 이익 개선 속도가 기대보다 더딜 수 있다.
무림SP는 2022~2023년 2년 연속 영업적자에서 벗어나 2024~2025년 소폭 영업흑자를 달성했으나, 영업이익률이 1% 미만인 초박리 구조가 지속되고 있으며 순이익은 비영업 손익 변동으로 아직 안정적 흑자를 확보하지 못하고 있다. CCP 국내 독점 지위, 친환경 패키징 사업 확장, 신규 보일러 원가 절감은 체질 개선을 위한 핵심 동력이며, 4년 연속 매출 성장은 사업의 외형 확장을 뒷받침한다. 반면 공정위 3년 가격 보고 의무로 인한 자율 가격 인상 제약, 인쇄용지의 구조적 수요 감소, 그룹사 신용 리스크 연쇄, 부채비율 상승과 마이너스 영업현금흐름은 수익성 회복 경로를 불확실하게 만드는 구조적 요인들이다. 현 주가는 BPS 8,825원 대비 대폭 할인된 구간에서 거래되고 있으며, 이는 낮은 이익 가시성과 재무 부담을 반영한 결과로 해석된다. 향후 핵심 관전 포인트는 친환경 패키징의 매출 기여 확대 속도, 영업현금흐름의 플러스 안정화, 과징금 최종 확정 규모, 그리고 계열사 신용 이벤트 여부다. 이 네 가지 변수의 전개 방향이 중기 투자 판단의 기초가 될 것이다.
English version
Having returned to slim operating profitability after consecutive losses, Moorim SP's pace of recovery now hinges on its eco-friendly packaging pivot and cost-reduction progress, as an FTC price-collusion ruling, structurally declining printing-paper demand, and a rising debt load compound margin pressure.
Moorim SP traces its origins to Cheonggu Paper (founded 1956) and serves as the Moorim Group's de facto holding company and specialist manufacturer of specialty paper, listed on KOSDAQ in 2000. Its core product lineup—coated art paper, woodfree paper, cast-coated paper (CCP), and various specialty grades—is produced under a high-mix, low-volume manufacturing model, with the company holding leading market positions across multiple paper grades. CCP production, launched in 1988, has captured a near-100% domestic market share as of 2024 through superior gloss and quality. Roughly 80% of revenue comes from the domestic market, with the remainder exported to North America, Europe, the Middle East, and Australia. The primary raw material, wood pulp, is partly sourced from affiliate Moorim P&P—Korea's sole leaf-bleached kraft pulp producer—and partly imported from North and South America, creating inherent raw-material cost volatility. Subsidiary Moorim Logitech handles warehousing, transport, and freight forwarding, completing a vertically integrated supply chain from production to delivery. Within the Moorim Group, SP specializes in specialty paper, Moorim Paper in printing paper, and Moorim P&P in pulp, with all three listed on Korean exchanges. Facing structural demand headwinds from accelerating digitalization, the company is now pivoting its portfolio toward eco-friendly packaging paper for food-and-beverage and cosmetics end markets as a core long-term strategy.
After two consecutive years of operating losses—₩7.18bn in 2022 and ₩7.29bn in 2023—Moorim SP returned to operating profitability in 2024, posting revenue of ₩176.9bn and operating profit of ₩0.66bn (OPM 0.4%). FY2025 showed further improvement, with revenue expanding 16.3% YoY to ₩205.7bn and operating profit rising to ₩1.78bn (OPM 0.9%). However, net income attributable to controlling shareholders swung back to a loss of ₩1.67bn in 2025 from a profit of ₩3.31bn in 2024, reflecting significant below-the-line pressure from financial charges and non-operating items. Quarterly results were highly volatile: Q2 2025 saw an unusually large controlling-shareholder gain of ₩4.18bn, only to reverse sharply to a loss of ₩4.28bn in Q4 2025. In Q1 2026, revenue jumped 23.2% YoY to ₩57.6bn, yet operating profit was a thin ₩0.21bn and the controlling-shareholder net loss deepened to ₩2.47bn, indicating continued non-operating headwinds. The debt-to-equity ratio has climbed steadily—50.4% in 2022, 57.6% in 2023, 60.2% in 2024, and 71.3% in 2025—while operating cash flows were negative in both 2024 (–₩24.6bn) and 2025 (–₩0.67bn), highlighting the need for working-capital and funding-structure improvements. Although OPM has recovered from the –4% range in 2022–2023 to just under 1% in 2024–2025, a durably profitable earnings base has yet to be established.
The domestic printing paper market continues to face structural headwinds from accelerating digitalization. According to the Korea Paper Industry Federation, production of uncoated printing paper fell approximately 15%, from 550,000 tonnes in 2023 to 470,000 tonnes in 2024, with domestic sales volumes declining 11.8% over the same period. While six companies hold roughly 95% of domestic printing-paper sales, the FTC's April 2026 price-collusion ruling has effectively curtailed coordinated price support and imposed a three-year bi-annual price-reporting obligation. On the export front, intense competition from low-cost Chinese and Indonesian producers makes it difficult to sustain unit pricing. International pulp prices, which bottomed at around USD 630/tonne in August 2024, have rebounded to approximately USD 780/tonne as of April 2026, adding to input cost pressure. The global pulp and paper market is expected to grow modestly at a CAGR of around 1.7–1.8%, driven by packaging and specialty paper demand, but the printing and writing segment is projected to continue declining. Across the domestic industry, portfolio diversification into eco-friendly materials, packaging, and consumer products is accelerating, with performance gaps widening between early movers and those still dependent on traditional printing paper.
| Price | ₩1,221 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.03T |
| P/B | 0.14 |
| ROE | -2.0% |
| Dividend yield | 1.23% |
Building on volume growth in F&B and cosmetics packaging paper that contributed to FY2025's top-line expansion, Moorim SP has formally designated eco-friendly paper development and portfolio diversification as its core medium-to-long-term growth strategy. Affiliate Moorim P&P continues research into pulp-based eco-friendly materials—including pulp-mold, tissue paper, and nanocellulose—supporting group-level diversification toward higher-value products. The new eco-friendly recovery boiler, commissioned in 2025, is expected to enhance energy efficiency and reduce costs, gradually improving the cost structure over the medium term. However, the FTC's order requiring independent price re-determination and bi-annual price reporting for three years effectively blocks the use of price increases as a recovery tool. Moorim SP's individual fine of approximately ₩3.47bn was the smallest among the six sanctioned companies; given the precedent of full exemptions and partial reductions granted to other firms, the final penalty may still be adjusted. While quarterly revenues have continued to expand into 2026, non-operating cost burdens make near-term net-income visibility difficult. Sustained growth beyond structural demand headwinds will require faster revenue contribution from eco-friendly packaging and meaningful expansion of high-value product categories beyond CCP.
The share price trades at a steep discount to BPS of ₩8,825, placing the stock at an unusually low book-value multiple within the domestic paper sector. With the company cycling back to a net loss in 2025 after a single-year profit in 2024, earnings-based metrics remain inoperable; the recent headline EPS of –₩183 is one factor explaining the wide gap to book value. A rising debt-to-equity ratio and negative operating cash flows are additional explanations for the deep discount to net assets. That said, net assets are predominantly composed of tangible production equipment and real estate, providing some asset-value floor, and four consecutive years of revenue growth offer a directional positive. The FY2025 DPS was confirmed at ₩15 per share (stated cash dividend yield approximately 1%), placing the yield roughly in line with, or slightly below, the sector average. Whether the current deep book discount can narrow will depend primarily on whether profitability achieves a durable, upward trajectory and operating cash flows stabilize firmly in positive territory.
Moorim SP's near-100% domestic CCP market share as of 2024 provides a stable revenue floor and a defensible competitive position. Eco-friendly packaging paper for F&B and cosmetics—intended to offset declining printing-paper demand—showed volume growth in 2025 and helped drive top-line expansion. Structural growth in demand for plastic-substitute paper materials, driven by tightening environmental regulations and shifting consumer preferences, represents a credible long-term growth engine.
Affiliate Moorim P&P, Korea's sole LBKP pulp producer, provides partial raw-material supply stability, while the eco-friendly recovery boiler completed in 2025 is expected to deliver meaningful energy and cost savings over the medium term. Logistics internalization through Moorim Logitech also reduces operating costs, an important lever given the thin industry-wide margins. The pulp-to-paper vertical integration acts as a structural buffer against raw-material price swings.
The share price trades at a steep discount to BPS of ₩8,825, with net assets composed predominantly of tangible assets—paper manufacturing equipment and real estate—providing a liquidation-value floor. The fact that consecutive large operating losses in 2022–2023 did not substantially erode the equity base is a positive indicator of balance-sheet resilience. Should profitability improve durably, there is potential for the current wide book discount to compress.
Domestic uncoated printing paper production fell approximately 15% in the single year from 2023 to 2024, with domestic sales volumes down 11.8%, reflecting accelerating structural erosion from digitalization. Export markets face intensifying competition from low-cost Chinese and Indonesian producers, making unit price maintenance difficult and directly weighing on revenue quality. This structural demand decline is difficult to reverse in the short term and represents a persistent medium-to-long-term constraint on the core business.
The FTC's April 2026 order requiring independent price re-determination and bi-annual price reporting for three years effectively blocks pricing-driven margin recovery. While Moorim SP's own fine of approximately ₩3.47bn was the smallest among the six sanctioned companies, group-level exposure through Moorim Paper (₩45.8bn) and Moorim P&P (₩92.0bn) totals approximately ₩137.8bn, creating significant balance-sheet pressure across the Moorim Group. Potential civil damages lawsuits from printing and publishing industry bodies represent an additional cost overhang.
The debt-to-equity ratio has risen steadily from 50.4% in 2022 to 71.3% in 2025, while operating cash flows were negative in both 2024 (–₩24.6bn) and 2025 (–₩0.67bn), raising balance-sheet caution flags. Growing debt-service costs consume a significant portion of operating profit, making a net-income turnaround difficult to sustain. If working-capital management and funding structures do not stabilize, the pace of earnings improvement may disappoint relative to top-line growth.
Moorim SP has emerged from two consecutive years of operating losses in 2022–2023 to post slim operating profits in 2024–2025, but with OPM below 1%, the earnings base remains fragile, and the bottom line has yet to achieve a stable positive position due to non-operating headwinds. Its near-monopoly in CCP, expanding eco-friendly packaging business, and cost benefits from the new recovery boiler are the primary levers for structural improvement, and four consecutive years of revenue growth underscore the top-line resilience. On the other hand, the FTC's three-year price-reporting obligation constraining independent price increases, structurally declining demand for printing paper, group-level credit risks, a rising debt-to-equity ratio, and persistently negative operating cash flows collectively create uncertainty around the recovery path. The share price trades at a steep discount to BPS of ₩8,825, reflecting subdued earnings visibility and balance-sheet pressures rather than a straightforward mispricing. The four key forward-looking variables to monitor are the pace of eco-friendly packaging revenue growth, stabilization of operating cash flows into positive territory, the final determination of FTC fine obligations, and any credit-rating actions affecting Moorim Group affiliates—the evolution of these factors will form the basis for a medium-term assessment.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-08-07 · KOSAI
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