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Cheil Grinding Wheel Ind · 화학 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
제일연마는 2026년 2분기 매출과 영업이익이 동반 개선되며 회복 신호를 보였지만, 최근 몇 년간 순이익이 영업이익과 크게 엇갈리는 패턴이 반복돼 이익의 질을 함께 살펴볼 필요가 있다.
제일연마는 1955년 제일연마공업사로 설립돼 2005년 유가증권시장에 상장한 공업용 연마지석 전문 제조업체다. 주력 제품은 기초소재산업에 쓰이는 레지노이드 연마지석, 자동차·선박·항공기 정밀가공에 사용되는 비트리파이드 연마지석, 고정밀 연삭 작업에 쓰이는 CBN(초지립) 연마지석 세 가지로 구성된다. 고객군은 포스코, HD현대중공업, HD현대미포조선 등 철강·조선 분야 대기업이 중심이며, 이들과 납품 및 단가계약을 통해 꾸준한 거래 관계를 유지하고 있다. 반연마지석은 철강·자동차·기계·선박의 연마작업에, CBN연마지석은 고성능 작업 현장에 투입되며 포스코, 현대자동차 등과 장기 거래를 이어가고 있다. 전방산업이 철강, 조선, 건설 등 국가기간산업에 집중돼 있어 수요처 변동성이 낮고 신제품으로의 대체가 어려운 시장 구조를 가진 것으로 평가된다. 회사는 국내 3개, 해외 1개 이상의 생산 사업장을 운영하며, 베트남·인도네시아·중국(상해) 등에 종속회사 및 판매법인을 두고 해외 시장에 대응하고 있다. 2025년에는 베트남 현지법인을 신설해 해외 사업을 추가로 확대했다. 아이투자는 제일연마를 국내 1위의 연마지석 제조업체로 소개하고 있으나, 일부 조사기관은 업계 상위권 3위권으로 분류하는 등 순위 평가에는 자료마다 차이가 있다.
2025년 연결 매출은 788.99억원으로 2024년 819.74억원에서 3.8% 감소했고, 영업이익은 42.42억원으로 전년 57.54억원에서 26.3% 줄었다. 반면 지배주주 순이익은 136.33억원으로 전년 59.94억원 대비 크게 늘어, 영업이익과 순이익의 방향이 엇갈리는 모습을 보였다. 이런 괴리는 과거에도 반복됐는데, 2023년에는 영업이익이 78.92억원으로 전년보다 53.9% 늘었지만 순이익은 109.02억원으로 무려 4배 가까이 증가했고, 2024년에는 영업이익이 줄었을 뿐 아니라 순이익도 함께 45%가량 감소하는 등 매년 다른 방향성을 나타냈다. 분기별로도 2025년 2분기에 매출 192.55억원, 영업이익 8.41억원에 그쳤음에도 지배주주 순이익은 101.98억원에 달해, 영업 외 요인이 실적에 상당한 영향을 준 것으로 해석된다. 실제로 2025년 3분기 누적 기준으로는 매출이 전년 동기 대비 2.7% 줄고 영업이익이 37.1% 감소한 반면 순이익은 166.2% 증가한 것으로 나타나, 본업 성과와 최종 손익 간 단절이 최근 들어 두드러졌음을 보여준다. 이후 흐름을 보면 2025년 3분기부터 2026년 2분기까지 매출은 207.85억원, 198.84억원, 195.03억원, 215.96억원으로, 영업이익은 15.72억원, 9.05억원, 15.35억원, 20.70억원으로 각각 변동했다. 특히 2026년 2분기는 매출과 영업이익이 모두 최근 4개 분기 중 최고치를 기록했고, 영업이익률도 가장 높은 수준으로 나타나 본업 회복의 신호로 볼 수 있는 대목이다. 다만 같은 기간 순이익도 22.81억원으로 영업이익 증가분과 비교적 궤를 같이해, 2025년 2분기와 달리 이번에는 영업 성과가 최종 손익에 온전히 반영된 모습이다.
제일연마의 전방산업은 철강, 조선, 자동차, 건설 등 국가기간산업에 집중돼 있어 개별 수요처의 변동성이 상대적으로 낮고, 연마지석이라는 제품 특성상 신제품으로 쉽게 대체되기 어려운 시장 구조를 가진 것으로 평가된다. 주요 고객사인 포스코, HD현대중공업, HD현대미포조선, 현대자동차 등은 각 산업의 대표 기업으로, 이들과의 장기 단가계약이 안정적 매출 기반을 제공한다. 다만 이는 동시에 고객 집중도가 높다는 의미이기도 해, 전방산업의 설비투자·가동률 사이클에 실적이 연동되는 구조적 특성을 갖는다. 국내 연마재(연마지석) 업계는 소수의 제조업체가 경쟁하는 과점적 구조로 알려져 있으며, 자료에 따라 제일연마의 시장 지위를 국내 1위로 소개하는 곳도 있고 상위 3위권으로 분류하는 곳도 있어 순위 평가는 자료마다 차이가 있다. 회사는 베트남, 인도네시아, 중국(상해) 등에 생산·판매 법인을 두고 해외 시장 대응력을 넓혀왔으며, 2025년 베트남 현지법인 신설로 해외 사업 확대를 이어가고 있다. 연마재 산업은 자본집약적 설비를 갖춘 소수 업체 중심으로 진입장벽이 존재하는 반면, 전방산업 성장이 정체되면 업계 전체의 물량 확대에도 한계가 있는 구조다. 최근 몇 년간 이 회사의 매출이 정체 내지 소폭 감소세를 보인 점은 전방산업의 설비 투자 사이클과 맞물려 있을 가능성이 있다.
| 주가 | ₩8,950 |
|---|---|
| 시가총액 | 680억원 |
| PER | 8.8 |
| PBR | 0.55 |
| ROE | 6.3% |
| 배당수익률 | 8.06% |
회사는 별도의 수치화된 매출·이익 가이던스를 공개적으로 제시하지 않은 것으로 확인되며, 전망은 주로 전방산업 수요와 해외 법인 확대 진행 상황에 좌우될 것으로 보인다. 2025년 신설된 베트남 현지법인은 기존 인도네시아 법인(PT. Cheil Abrasive Indonesia), 중국 상해 판매법인과 함께 해외 생산·판매 네트워크를 넓히는 축으로, 향후 가동률 상승과 현지 매출 기여 여부가 관찰 포인트다. 2026년 2분기 매출과 영업이익이 최근 4개 분기 중 가장 높은 수준을 기록한 점은 본업 회복의 초기 신호로 해석할 여지가 있으나, 단일 분기 실적만으로 추세 전환을 단정하기는 어렵다. 주요 고객사인 철강·조선 대기업들의 설비투자 및 수주 사이클이 이 회사의 매출 흐름에 후행적으로 영향을 줄 가능성이 있어, 해당 산업들의 업황이 중요한 선행 지표로 작용할 수 있다. 배당 정책 면에서는 최근 배당성향과 배당 증가율이 크게 높아진 바 있어, 향후 연간 실적 확정 이후 배당 규모가 어떻게 결정될지도 주목할 부분이다. 다만 순이익이 영업 외 요인에 따라 연도별로 크게 흔들려온 이력이 있어, 향후 이익 흐름을 판단할 때는 영업이익 추이와 순이익 추이를 함께 살펴볼 필요가 있다.
제일연마의 주가수익비율은 최근 5년 평균 밴드보다 낮은 구간에서 형성되고 있고, 주가순자산비율 역시 5년 평균치를 하회하는 수준으로 집계된다(아이투자 기준). 순자산 대비로는 할인된 상태에서 거래되는 모습이며, 이는 순이익이 연도별로 영업이익과 상반된 방향으로 움직여온 이력 탓에 시장이 안정적인 밸류에이션 배수를 부여하기 어려운 측면과도 관련이 있을 수 있다. 배당 측면에서는 iM증권이 2026년 2월 보고서에서 배당성향 52%, 전년 대비 배당 증가율 125.3%로 배당소득 분리과세 요건을 충족했다고 평가했으며, 자사주 지분율도 32.2%로 상당히 높은 수준이라고 밝혔다. 다만 자사주 비중이 높다는 것은 유통주식 수가 제한적일 수 있음을 의미하기도 해, 거래량에 따른 가격 변동성을 함께 살펴볼 필요가 있다. 최근 몇 년간 순이익이 일회성·비영업 요인에 크게 좌우된 해가 반복됐던 만큼, 밸류에이션 배수를 해석할 때는 영업이익 기준 지표를 함께 참고하는 것이 도움이 될 수 있다.
2026년 2분기 매출은 215.96억원, 영업이익은 20.70억원으로 각각 최근 4개 분기 중 최고치를 기록했다. 영업이익률도 이 기간 중 가장 높은 수준으로 나타나 본업 수익성이 개선되는 흐름을 보였다. 순이익도 22.81억원으로 영업이익 증가와 비교적 궤를 같이해, 실적의 질적인 측면에서도 긍정적으로 해석될 수 있는 분기였다.
포스코, HD현대중공업, HD현대미포조선 등 철강·조선 분야 대기업과 장기 단가계약을 유지하고 있어 수요처 변동성이 상대적으로 낮은 구조를 갖고 있다. 연마지석이라는 제품 특성상 신제품으로의 대체가 어려운 시장이라는 점도 진입장벽으로 작용할 수 있다. 이러한 고객 기반은 매출의 급격한 붕괴 위험을 낮추는 요인으로 볼 수 있다.
iM증권은 2026년 2월 보고서에서 제일연마의 배당성향이 52%, 전년 대비 배당 증가율이 125.3%에 달해 배당소득 분리과세 요건을 충족했다고 평가했다. 자사주 지분율도 32.2%로 높게 나타나 주주환원에 활용될 수 있는 자원이 존재한다. 다만 배당의 지속성은 향후 순이익 흐름의 안정성에 좌우될 수 있다.
연간 영업이익률은 2023년 9.3%에서 2024년 7.0%, 2025년 5.4%로 3년 연속 낮아졌다. 2026년 2분기에 마진이 개선됐지만, 이것이 추세적 반전인지 단일 분기의 일시적 현상인지는 추가 확인이 필요하다. 매출 자체도 2023년 852.39억원에서 2025년 788.99억원으로 줄어드는 흐름을 보였다.
2023년, 2025년 모두 영업이익 대비 순이익이 비정상적으로 크게 늘어난 해였고, 2025년 3분기 누적으로는 매출과 영업이익이 줄었음에도 순이익이 166.2% 늘어난 것으로 나타났다. 이런 패턴이 반복되면 영업 실적만으로 회사의 수익성을 판단하기 어려워지고, 비영업 이익의 재현 가능성에 대한 불확실성이 남는다. 투자자로서는 영업이익과 순이익을 함께 놓고 실적의 질을 가늠할 필요가 있다.
iM증권 자료에 따르면 자사주 지분율이 32.2%에 달해, 실제 시장에서 거래되는 유통주식 수가 상대적으로 제한될 수 있다. 이는 시가총액이 작은 소형주 특성과 맞물려 거래량 변화에 따른 가격 변동성을 키울 수 있는 요인이다. 유동성이 낮으면 대량 매매 시 가격에 미치는 영향도 커질 수 있다.
제일연마는 철강·조선 등 국가기간산업 대기업과의 장기 계약을 기반으로 안정적 매출 구조를 갖춘 연마지석 전문 제조업체다. 2026년 2분기에는 매출과 영업이익이 최근 4개 분기 중 최고치를 기록하며 본업 회복의 신호를 보였지만, 연간 영업이익률은 2023년 이후 3년 연속 낮아지는 추세를 보였다. 동시에 2023년과 2025년 모두 순이익이 영업이익과 반대 방향으로 크게 움직인 이력이 있어, 비영업적 요인이 실적에 미치는 영향력이 상당했던 것으로 파악된다. 배당 측면에서는 배당성향과 배당 증가율이 크게 높아지며 배당소득 분리과세 요건을 충족한 것으로 평가받았고, 자사주 지분율도 높은 수준으로 나타났다. 해외 사업은 베트남 신설법인을 포함해 인도네시아, 중국 등으로 확대되고 있으나, 구체적인 수치화된 가이던스는 공개되지 않은 상태다. 종합적으로 이 회사를 판단할 때는 최근 분기의 마진 개선 신호와 함께, 반복돼 온 순이익-영업이익 간 괴리 및 그 지속 가능성을 함께 살펴보는 것이 중요하다.
English version
Cheil Abrasives showed a joint improvement in revenue and operating profit in Q2 2026, but net income has repeatedly diverged sharply from operating profit in recent years, warranting a closer look at earnings quality.
Cheil Abrasives was founded in 1955 as Cheil Grinding Wheel Industrial and listed on the KOSPI market in 2005 as a specialized manufacturer of industrial abrasive grinding wheels. Its core products consist of three lines: resinoid abrasive wheels used in basic material industries, vitrified abrasive wheels used in precision machining for automobiles, ships, and aircraft, and CBN (superabrasive) wheels used for high-precision grinding operations. Its customer base is centered on large steel and shipbuilding companies including POSCO, HD Hyundai Heavy Industries, and HD Hyundai Mipo Dockyard, with which it maintains steady business relationships through supply and unit-price contracts. General abrasive wheels are used in grinding operations for steel, automobiles, machinery, and ships, while CBN wheels are deployed in high-performance applications, with long-term dealings continuing with POSCO, Hyundai Motor, and others. Because its downstream industries are concentrated in national base industries such as steel, shipbuilding, and construction, demand is considered to show low volatility and limited substitution risk from new products. The company operates three domestic production sites and at least one overseas site, and maintains subsidiaries and sales corporations in Vietnam, Indonesia, and China (Shanghai) to serve overseas markets. In 2025 it established a new Vietnam subsidiary, further expanding its overseas operations. Itooza describes Cheil Abrasives as the number-one domestic abrasive wheel maker, though other data sources classify it among the top three, indicating some variance across ranking sources.
Consolidated revenue in 2025 came to KRW 78.90 billion, down 3.8% from KRW 81.97 billion in 2024, while operating profit fell 26.3% to KRW 4.24 billion from KRW 5.75 billion. In contrast, net income attributable to owners rose sharply to KRW 13.63 billion from KRW 5.99 billion, moving in the opposite direction of operating profit. This divergence has recurred in prior years: in 2023, operating profit grew 53.9% to KRW 7.89 billion, yet net income nearly quadrupled to KRW 10.90 billion, while in 2024 both operating profit and net income declined together, by roughly 45% for the latter, showing inconsistent year-to-year direction. On a quarterly basis, Q2 2025 saw revenue of only KRW 19.25 billion and operating profit of KRW 0.84 billion, yet owners' net income reached KRW 10.20 billion, suggesting non-operating factors had a substantial impact on results. Indeed, on a nine-month cumulative basis through Q3 2025, revenue fell 2.7% and operating profit fell 37.1% year-on-year, while net income rose 166.2%, underscoring a recent disconnect between core operating performance and bottom-line results. From Q3 2025 through Q2 2026, quarterly revenue moved through KRW 20.78 billion, KRW 19.88 billion, KRW 19.50 billion, and KRW 21.60 billion, while operating profit moved through KRW 1.57 billion, KRW 0.90 billion, KRW 1.54 billion, and KRW 2.07 billion. Notably, Q2 2026 posted the highest revenue and operating profit of the trailing four quarters along with the highest operating margin, a signal that could point to a recovery in the core business. Net income of KRW 2.28 billion in the same quarter tracked relatively closely with the rise in operating profit, unlike Q2 2025, indicating that operating performance was more fully reflected in the bottom line this time.
Cheil Abrasives' downstream industries are concentrated in national base industries such as steel, shipbuilding, automobiles, and construction, giving it relatively low volatility from individual customers and a market structure in which abrasive wheels are difficult to substitute with new products. Major customers such as POSCO, HD Hyundai Heavy Industries, HD Hyundai Mipo Dockyard, and Hyundai Motor are leading firms in their respective industries, and long-term unit-price contracts with them provide a stable revenue base. At the same time, this implies high customer concentration, meaning results are structurally tied to the capital expenditure and utilization cycles of those downstream industries. The domestic abrasive wheel industry is understood to be an oligopolistic market with a small number of manufacturers, and while some sources describe Cheil Abrasives as the number-one domestic maker, others rank it among the top three, indicating variance across data sources. The company has expanded its ability to serve overseas markets through production and sales subsidiaries in Vietnam, Indonesia, and China (Shanghai), and continued this expansion with a new Vietnam subsidiary established in 2025. The abrasives industry has entry barriers centered on a small number of capital-intensive manufacturers, but overall industry volume growth is also limited when downstream industry growth stalls. The revenue stagnation or mild decline seen in recent years may be linked to the capex cycles of its downstream industries.
| Price | ₩8,950 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.07T |
| P/E | 8.8 |
| P/B | 0.55 |
| ROE | 6.3% |
| Dividend yield | 8.06% |
The company has not disclosed publicly available numerical revenue or profit guidance, and its outlook is likely to hinge mainly on downstream demand and the progress of its overseas subsidiary expansion. The Vietnam subsidiary established in 2025, together with the existing Indonesia subsidiary (PT. Cheil Abrasive Indonesia) and the Shanghai sales corporation in China, forms an axis for expanding its overseas production and sales network, and future utilization rates and local revenue contribution are worth monitoring. The fact that Q2 2026 revenue and operating profit reached the highest levels of the trailing four quarters could be read as an early sign of core-business recovery, though a single quarter is insufficient to confirm a trend reversal. Because the capex and order cycles of major steel and shipbuilding customers may affect this company's revenue with a lag, conditions in those industries can serve as a leading indicator. On the dividend front, the payout ratio and dividend growth rate have risen markedly in recent periods, making the size of future dividends—once annual results are finalized—worth watching. However, given the history of net income swinging sharply due to non-operating factors from year to year, both operating profit and net income trends should be examined together when assessing future earnings.
Cheil Abrasives' price-to-earnings ratio is forming in a range below its five-year average band, and its price-to-book ratio also comes in below its five-year average, according to itooza data. The stock trades at a discount to net asset value, which may be related to the fact that net income has moved in the opposite direction from operating profit in several past years, making it harder for the market to assign a stable valuation multiple. On the dividend side, iM Securities noted in a February 2026 report that a payout ratio of 52% and a year-on-year dividend growth rate of 125.3% met the requirements for separate dividend income taxation, and also noted a treasury share ratio as high as 32.2%. However, a high treasury share ratio can also mean a more limited float, so price volatility tied to trading volume is worth watching. Because net income has repeatedly been driven by one-off or non-operating factors in recent years, it may help to reference operating-profit-based metrics alongside valuation multiples.
Q2 2026 revenue of KRW 21.60 billion and operating profit of KRW 2.07 billion each marked the highest levels of the trailing four quarters. Operating margin also reached its highest point in this window, pointing to improving core profitability. Net income of KRW 2.28 billion tracked relatively closely with the rise in operating profit, which can be read positively from an earnings-quality perspective.
The company maintains long-term unit-price contracts with major steel and shipbuilding clients including POSCO, HD Hyundai Heavy Industries, and HD Hyundai Mipo Dockyard, giving it relatively low demand volatility. The difficulty of substituting abrasive wheels with new products can also serve as an entry barrier. This customer base can be viewed as a factor that reduces the risk of a sharp revenue collapse.
iM Securities noted in a February 2026 report that the company's payout ratio of 52% and year-on-year dividend growth of 125.3% met the requirements for separate dividend income taxation. Its treasury share ratio was also noted at a high 32.2%, representing a resource that could be used for shareholder returns. However, the sustainability of dividends may depend on the stability of future net income.
Annual operating margin declined for three consecutive years, from 9.3% in 2023 to 7.0% in 2024 and 5.4% in 2025. While margin improved in Q2 2026, it remains to be confirmed whether this represents a trend reversal or a one-quarter phenomenon. Revenue itself also declined from KRW 85.24 billion in 2023 to KRW 78.90 billion in 2025.
Both 2023 and 2025 saw net income rise abnormally relative to operating profit, and on a nine-month cumulative basis through Q3 2025, net income rose 166.2% even as revenue and operating profit both declined. This recurring pattern makes it harder to judge underlying profitability from operating results alone, and leaves uncertainty about whether such non-operating gains will recur. Investors need to weigh operating profit alongside net income to assess earnings quality.
According to iM Securities data, the treasury share ratio stood at 32.2%, meaning the number of shares actually traded in the market could be relatively limited. Combined with the company's small market capitalization, this could amplify price volatility in response to changes in trading volume. Lower liquidity can also mean a larger price impact from large trades.
Cheil Abrasives is a specialized abrasive wheel manufacturer with a stable revenue structure built on long-term contracts with major national-infrastructure clients in the steel and shipbuilding industries. In Q2 2026, revenue and operating profit both reached the highest levels of the trailing four quarters, signaling a possible recovery in the core business, but annual operating margin has declined for three consecutive years since 2023. At the same time, both 2023 and 2025 saw net income move sharply in the opposite direction from operating profit, indicating that non-operating factors have had a considerable influence on results. On the dividend side, the payout ratio and dividend growth rate have risen markedly, reportedly meeting the requirements for separate dividend income taxation, and the treasury share ratio was also found to be high. Overseas business is expanding to include a new Vietnam subsidiary alongside existing operations in Indonesia and China, though no specific numerical guidance has been disclosed. On balance, assessing this company requires weighing the recent quarter's margin improvement signal together with the recurring divergence between net income and operating profit and its likelihood of continuing.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)