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Heungkuk Fire & Marine Insurance · 보험 · 코스피 · 리포트 2026-09-05
흥국화재는 장기보험 중심의 안정적 영업기반을 갖췄지만 투자손익 변동성과 기본자본 비율 하락이 겹치며 자본의 질 개선이 핵심 과제로 부각되고 있다.
흥국화재는 1948년 고려화재해상보험으로 설립돼 2006년 태광그룹에 편입되었고, 2009년 현재의 사명으로 변경한 손해보험사다. 화재·해상·특종보험 등 일반보험과 자동차보험, 장기손해보험을 주력 사업으로 영위한다. 주요 매출은 장기보험에서 발생하는 보험료 수익이며, 재보험금 수익과 이자수익이 뒤를 잇는 구조다. 회사는 업계 대비 장기보험 비중이 높고 설계사 조직의 정착률이 양호해 안정적인 영업기반을 확보하고 있다는 평가를 받는다. 지배구조상 최대주주는 흥국생명으로, 흥국화재 지분 40.06%를 보유하며 태광그룹 '흥국금융가족'의 양대 축을 이룬다. 2026년 초에는 흥국생명 대표를 지낸 김대현 대표가 신임 대표로 취임했는데, 1990년 LG화재 입사 이후 약 30년간 손해보험업계를 경험한 전문경영인으로 소개된다. 경쟁구도상으로는 삼성화재, DB손보, 현대해상, KB손보, 메리츠화재 등 대형 손보사에 비해 자산·자본 규모가 작은 중소형사로 분류된다. 최근에는 사업 확장 전략의 일환으로 옛 MG손해보험의 가교보험사인 예별손보 인수전에 뛰어들었으나, 예금보험공사가 OK금융그룹 계열 오케이넥스트를 우선협상대상자로 선정하면서 인수는 이뤄지지 못했다.
2025년 연결 매출(보험수익)은 2.701조원으로 2024년 2.550조원, 2023년 2.525조원 대비 꾸준히 늘었다. 영업이익은 2025년 1,875억원으로 2024년 1,488억원보다 늘었지만 2023년 4,078억원에는 크게 못 미치며, 순이익도 2025년 1,517억원으로 2024년 1,067억원 대비 회복됐으나 2023년 3,161억원 수준에는 도달하지 못했다. 분기별로 보면 2025년 3분기 영업이익 303억원·순이익 267억원까지 개선됐다가, 4분기 들어 영업이익 -68억원, 순이익 -73억원으로 적자 전환했다. 2026년 1분기에도 영업이익 -21억원, 순이익 -6.6억원으로 적자가 이어졌는데, 위세report 자료에 따르면 이 시기 보험손익 자체는 흑자였으나 투자영업손실이 순이익을 갉아먹은 결과였다. 이어 2026년 2분기에는 영업이익 355억원, 순이익 268억원으로 다시 흑자 전환했다. 언론 보도에 따르면 2026년 상반기 전체 순이익은 262억원으로 전년 동기 대비 80.2% 감소했으며, 신종자본증권 배당과 해약환급금준비금 전입액을 반영한 조정이익은 1,395억원 적자를 기록했다고 전해진다. 같은 자료는 2분기 총보험계약마진(CSM)이 3조 2,073억원으로 늘었다고 밝혔다. 자기자본은 2025년 말 8,369억원으로 2024년 말 7,727억원보다 늘었고 부채비율은 1,393.9%로 2024년 말 1,568.9%에서 낮아졌으나, 2023년 말(784.2%)과 비교하면 여전히 높은 수준이다. 영업활동현금흐름은 2025년 7,474억원으로 2024년 8,750억원 대비 줄었다.
국내 손해보험 업계는 IFRS17·K-ICS 도입 이후 자본의 질과 이익의 지속성을 함께 요구받는 국면에 있다. 흥국화재의 경과조치 전 K-ICS 비율은 157% 수준으로, 국내 손보사 평균(229.7%)에 비해 낮은 수준으로 보도된 바 있다. 반면 경과조치를 적용하면 200% 안팎까지 올라가는 등 규제 유예 조치에 대한 의존도가 상대적으로 높다는 평가가 나온다. 특히 기본자본 K-ICS 비율은 40%대 초반에 머물러 금융당국이 2027년부터 적용할 권고 기준(50%)에 미달한 상태이며, 이는 흥국화재만의 문제가 아니라 KDB생명, 하나손보, iM라이프, 롯데손보 등 다수의 중소형 보험사가 공통으로 겪는 이슈로 파악된다. 이 때문에 업계 전반에서 M&A를 통한 몸집 불리기와 자본 확충 시도가 활발한데, 흥국화재가 나섰던 예별손보 매각전 외에도 롯데손보·KDB생명 등 매물이 잇따라 시장에 나오며 경쁘 구도가 재편되고 있다. 환율 변수와 관련해서는 국내 손보사들의 K-ICS 민감도가 생보사보다 낮은 것으로 분석되지만, 자본여력이 제한적인 중소형사는 고환율 국면에서 상대적으로 부담이 커질 수 있다는 지적도 나온다.
| 주가 | ₩3,465 |
|---|---|
| 시가총액 | 2,226억원 |
| PER | 5.0 |
| PBR | 0.27 |
| ROE | 5.3% |
흥국화재는 2026년 9월 30일 200억원 규모 후순위채 콜옵션을 행사할 예정이며, 이는 지난 3월 1,000억원 후순위채를 발행할 때부터 감안된 자본관리 일정으로 전해진다. 같은 맥락에서 오는 12월에는 920억원 규모 신종자본증권 콜옵션이 예정돼 있어, 전체 K-ICS 비율을 200% 안팎에서 유지하기 위한 자본성증권 발행·상환 사이클이 이어질 전망이다. 다만 후순위채나 신종자본증권은 전체 K-ICS 관리에는 유효하지만 기본자본 비율을 직접 끌어올리는 데는 한계가 있다는 지적이 나오며, 회사 측도 "우량 신계약 확보와 지속적인 이익 실현을 통한 가용자본 확충"을 기본 방향으로 제시하고 있다. 예별손보 인수를 통한 외형 확대 및 자본 개선 시나리오는 예금보험공사가 OK금융그룹 계열 오케이넥스트를 우선협상대상자로 선정하며 무산됐고, 이에 따라 자체 이익 성장을 통한 자본 축적 경로에 대한 의존도가 더 커질 수 있다는 관측이 나온다. 여기에 2027년 3월부터 8월까지 총 1,200억원 규모 후순위채 조기상환 일정이 예정돼 있어, 이 시점을 앞두고 추가적인 자본 조달 필요성이 다시 부각될 가능성이 있다. 금융당국이 2027년부터 기본자본 K-ICS 비율 50% 기준의 적기시정조치를 도입할 예정인 점도 회사의 중장기 자본관리 전략에 지속적인 변수로 작용할 것으로 보인다.
현재 거래되는 배수는 순자산가치 대비 상당한 할인 상태를 나타내는 구간에 위치해 있으며, 이는 여러 손해보험사들이 자본 규제 이슈로 함께 겪고 있는 시장의 눈높이와 궤를 같이한다. 이익 측면에서는 2023년의 고이익 구간에서 2024~2025년으로 오면서 축소된 뒤 다시 완만하게 회복하는 흐름을 보였고, 최근 네 개 분기 창을 기준으로 보면 분기별 흑자·적자가 번갈아 나타나는 변동성이 뚜렷하다. 배당은 최근 회계기간 동안 지급되지 않은 상태로, 자본 확충 부담이 큰 상황에서 주주환원보다 자본 적립에 우선순위를 두는 모습으로 해석될 수 있다. 과거 거래 밴드와 비교하면 현재 수준은 낮은 구간에 가깝다는 평가가 나오는 한편, 이는 자본의 질 개선 여부에 대한 시장의 신중한 시각을 반영한다고도 볼 수 있다. 결국 밸류에이션에 대한 해석은 기본자본 비율 개선 속도와 이익 안정성 회복 여부에 따라 갈릴 수 있는 부분이다.
2026년 2분기 순이익은 268억원으로 직전 분기의 적자에서 흑자로 돌아섰다. 같은 시기 총보험계약마진(CSM)은 3조 2,073억원까지 늘어난 것으로 전해져 향후 보험손익의 기반이 되는 미실현 이익 저장고가 커졌음을 시사한다. 이는 투자손익 변동에도 보험 본업의 이익창출력이 유지되고 있음을 뒷받침하는 요소다.
흥국화재는 후순위채·신종자본증권 발행과 콜옵션 일정을 미리 조율하며 전체 K-ICS 비율을 200% 안팎에서 관리해왔다. 2025년 말 경과조치 적용 기준 K-ICS 비율은 196.03%로 금융당국 권고치(150%)를 상회했다. 자본성증권을 통한 선제적 조달 전략이 규제 대응의 시간을 벌어주고 있다는 평가다.
회사는 업계 대비 장기보험 비중이 높고 설계사 조직의 정착률이 양호해 안정적인 영업기반을 확보한 것으로 평가된다. 이는 손해율 등 사업 변수에 대한 완충 역할을 하며, 경기·금리 변동에도 매출 기반의 급격한 훼손을 방지하는 요인으로 작용할 수 있다.
기본자본비율은 2023년 말 95.84%에서 2025년 말 38.38%까지 빠르게 낮아진 것으로 보도됐다. 후순위채·신종자본증권 등 보완자본으로는 전체 K-ICS 비율 관리는 가능하지만 기본자본 자체를 끌어올리기는 어렵다는 구조적 한계가 지목된다. 2027년 적기시정조치 도입을 앞두고 이 격차가 지속되면 규제 대응 부담이 커질 수 있다.
2025년 4분기와 2026년 1분기 연속으로 순손실을 기록한 배경에는 중장기 국채금리가 낮은 수준을 유지하며 투자영업 수익성이 악화된 영향이 지목된다. 보험손익 자체는 흑자였음에도 투자영업손실이 전체 순이익을 갉아먹은 구조였다. 금리 환경이 다시 악화될 경우 유사한 실적 기복이 재현될 가능성이 있다.
흥국화재는 예별손보 인수를 통한 계약 규모 확대와 자본건전성 개선 효과를 기대했지만, 예금보험공사가 OK금융그룹 계열 오케이넥스트를 우선협상대상자로 선정하며 이 시나리오는 실현되지 못했다. 이에 따라 향후 자본 개선은 M&A를 통한 외형 확대보다 자체 이익 축적에 더 의존해야 하는 상황으로 좁혀졌다는 시각이 나온다.
흥국화재는 장기보험 중심의 안정적 매출 기반과 설계사 조직의 양호한 정착률을 바탕으로 사업 자체의 완충력은 갖추고 있다. 그러나 2025년 4분기와 2026년 1분기의 연속 순손실, 이후 2분기의 흑자 전환에서 드러났듯 투자영업손익의 변동성이 실적의 방향을 좌우하는 구조가 반복되고 있다. 자본 측면에서는 전체 K-ICS 비율은 200% 안팎에서 관리되고 있지만, 손실을 실제로 흡수하는 기본자본비율은 규제 권고선인 50%에 크게 못 미치는 상태가 지속되고 있어 2027년 적기시정조치 도입을 앞두고 개선 속도가 관건이 될 전망이다. 예별손보 인수를 통한 외형 확대와 자본 개선 시도는 예금보험공사가 다른 원매자를 우선협상대상자로 선정하면서 불발됐고, 이에 따라 향후 자본 축적은 M&A보다 자체 이익 성장에 더 의존해야 하는 국면으로 좁혀졌다. 배당은 최근 회계기간 동안 지급되지 않고 있어 자본 적립이 우선순위에 있음을 시사한다. 종합적으로 이 종목은 안정적 영업기반과 자본의 질 개선 과제가 동시에 존재하는 구간에 위치해 있으며, 향후 분기별 보험손익·투자손익 구성과 기본자본비율의 개선 속도가 핵심 관찰 포인트가 될 것으로 보인다.
English version
Heungkuk Fire & Marine Insurance maintains a stable long-term insurance franchise, but volatile investment income and a declining core capital ratio have made capital quality improvement its central challenge.
Heungkuk Fire & Marine Insurance was founded in 1948 as Korea Fire & Marine Insurance, joined Taekwang Group in 2006, and adopted its current name in 2009. The company's core businesses are general insurance lines such as fire, marine and specialty insurance, along with auto insurance and long-term (personal) insurance. Its revenue is led by premium income from long-term insurance policies, followed by reinsurance income and interest income. The firm is noted for carrying a higher proportion of long-term insurance than peers and for maintaining a relatively stable agent retention rate, which supports a steady business base. Its controlling shareholder is Heungkuk Life Insurance, which holds a 40.06% stake and forms, together with Heungkuk Fire, the two pillars of Taekwang Group's insurance business. In early 2026, Kim Dae-hyun, a veteran who began his career at LG Fire & Marine Insurance in 1990 and previously led Heungkuk Life, took over as CEO. Competitively, the company is positioned as a small-to-midsize non-life insurer relative to larger peers such as Samsung Fire & Marine, DB Insurance, Hyundai Marine & Fire, KB Insurance and Meritz Fire & Marine. As part of a growth push, the company bid to acquire Yebyul Non-Life Insurance, the bridge insurer for the former MG Non-Life Insurance, but the Korea Deposit Insurance Corporation instead selected OK Financial Group's OK Next as preferred bidder, ending the acquisition attempt.
Consolidated revenue (insurance revenue) rose steadily to KRW 2.701tn in 2025 from KRW 2.550tn in 2024 and KRW 2.525tn in 2023. Operating profit reached KRW 187.5bn in 2025, up from KRW 148.8bn in 2024 but well below the KRW 407.8bn posted in 2023, while net income recovered to KRW 151.7bn in 2025 from KRW 106.7bn in 2024, still short of the KRW 316.1bn recorded in 2023. On a quarterly basis, operating profit improved to KRW 30.3bn and net income to KRW 26.7bn in 3Q25, before both swung to losses of KRW -6.8bn and KRW -7.3bn, respectively, in 4Q25. Losses persisted into 1Q26, with operating profit of KRW -2.1bn and net income of KRW -0.7bn; according to corporate data provider Wisereport, insurance-related profit was actually positive in that period, but investment losses dragged the bottom line into the red. The company then swung back to profit in 2Q26, posting operating income of KRW 35.5bn and net income of KRW 26.8bn. Media reports indicate first-half 2026 net income totaled KRW 26.2bn, down 80.2% year-on-year, while an adjusted profit measure incorporating hybrid securities dividends and reserve transfers showed a loss of KRW 139.5bn; the same reporting noted total contractual service margin (CSM) rose to KRW 3.2073tn in the second quarter. Shareholders' equity increased to KRW 836.9bn at end-2025 from KRW 772.7bn a year earlier, and the debt ratio eased to 1,393.9% from 1,568.9%, though it remains far above the 784.2% seen at end-2023. Operating cash flow fell to KRW 747.4bn in 2025 from KRW 875.0bn in 2024.
Since the introduction of IFRS17 and K-ICS, Korea's non-life insurance industry has faced simultaneous demands for capital quality and earnings sustainability. Reports place Heungkuk Fire's pre-transitional K-ICS ratio at around 157%, below the industry average of 229.7% among domestic non-life insurers. When transitional measures are applied, the ratio rises to roughly 200%, suggesting a relatively heavy reliance on regulatory grace periods. Its core-capital K-ICS ratio, in the low-40% range, falls short of the 50% benchmark the financial regulator plans to apply from 2027, an issue shared with several other small and midsize insurers including KDB Life, Hana Non-Life, iM Life and Lotte Non-Life Insurance. This has spurred active industry-wide M&A and capital-raising activity, with sale processes for Yebyul Non-Life Insurance, Lotte Non-Life and KDB Life reshaping the competitive landscape. On the currency front, Korean non-life insurers' K-ICS sensitivity is generally lower than that of life insurers, though analysts note that smaller companies with limited capital buffers can face relatively greater strain during periods of high foreign-exchange rates.
| Price | ₩3,465 |
|---|---|
| Market cap | ₩0.22T |
| P/E | 5.0 |
| P/B | 0.27 |
| ROE | 5.3% |
Heungkuk Fire is scheduled to exercise a call option on KRW 20bn of subordinated bonds on September 30, 2026, a step reportedly factored in when it issued KRW 100bn of subordinated bonds back in March. In the same vein, a call option on KRW 92bn of hybrid capital securities is due in December, pointing to a continuing cycle of capital-security issuance and redemption aimed at keeping the overall K-ICS ratio around the 200% mark. Analysts note, however, that subordinated bonds and hybrid securities help manage the overall K-ICS ratio but have limited power to directly lift the core-capital ratio, and the company itself has stated its basic direction is to expand available capital "through securing quality new contracts and sustained profit realization." The scenario of boosting scale and capital through acquiring Yebyul Non-Life Insurance collapsed after the Korea Deposit Insurance Corporation selected OK Financial Group's OK Next as preferred bidder, which could increase reliance on organic earnings growth as the main path to capital accumulation. Separately, KRW 120bn of subordinated bonds are due for early redemption between March and August 2027, which may again highlight the need for fresh capital ahead of that window. The regulator's planned introduction of prompt corrective action tied to a 50% core-capital K-ICS threshold from 2027 will remain an ongoing variable in the company's medium-term capital strategy.
The stock currently trades at a level that reflects a meaningful discount to net asset value, a pattern shared with several non-life insurers navigating similar capital-regulation concerns. On the earnings side, profitability contracted from the elevated 2023 level through 2024-2025 before showing a gradual, uneven recovery, with the most recent four-quarter window showing profits and losses alternating quarter to quarter. The company has not paid dividends in recent periods, which can be read as prioritizing capital retention over shareholder returns given ongoing capital-adequacy pressures. Compared with its historical trading range, the current level sits toward the lower end, which may reflect the market's cautious stance on the pace of core-capital improvement. Ultimately, how the valuation is interpreted may hinge on the speed of core-capital ratio improvement and the durability of the recent earnings recovery.
Second-quarter 2026 net income of KRW 26.8bn marked a swing back to profit from the prior quarter's loss. Total contractual service margin (CSM) reportedly grew to KRW 3.2073tn over the same period, suggesting an expanding reservoir of unearned profit that underpins future insurance income. This supports the view that core underwriting profitability has held up despite swings in investment results.
The company has managed to keep its overall K-ICS ratio around the 200% mark by pre-arranging subordinated bond and hybrid securities issuance alongside call-option schedules. Its transitional-basis K-ICS ratio stood at 196.03% at end-2025, above the regulator's 150% guideline. This proactive capital-securities strategy is seen as buying time on the regulatory front.
The company is regarded as maintaining a stable business base thanks to a higher proportion of long-term insurance and better-than-peer agent retention. This can act as a buffer against loss-ratio and other business variables, helping to insulate the revenue base from abrupt disruption amid economic or interest-rate swings.
Reports show the core-capital ratio falling rapidly from 95.84% at end-2023 to 38.38% at end-2025. Supplementary capital instruments such as subordinated bonds and hybrid securities can help manage the overall K-ICS ratio but face structural limits in lifting core capital itself. If this gap persists ahead of the 2027 introduction of prompt corrective action, the regulatory burden could intensify.
Consecutive net losses in 4Q25 and 1Q26 have been attributed to weaker investment profitability amid persistently low mid- to long-term government bond yields. Insurance-related profit itself was positive in that period, but investment losses eroded overall net income. Similar earnings volatility could recur if the rate environment deteriorates again.
Heungkuk Fire had hoped the Yebyul Non-Life Insurance acquisition would expand its contract base and improve capital adequacy, but that scenario failed to materialize after the Korea Deposit Insurance Corporation named OK Financial Group's OK Next as preferred bidder. As a result, some observers say future capital improvement will need to rely more heavily on organic profit accumulation rather than inorganic expansion.
Heungkuk Fire & Marine Insurance possesses a degree of business resilience underpinned by its stable long-term insurance revenue base and solid agent retention. However, as shown by consecutive net losses in 4Q25 and 1Q26 followed by a return to profit in 2Q26, the volatility of investment income continues to dictate the direction of overall earnings. On the capital front, the overall K-ICS ratio is managed around the 200% level, but the core-capital ratio that actually absorbs losses remains well below the 50% regulatory benchmark, making the pace of improvement critical ahead of the 2027 introduction of prompt corrective action. The attempt to expand scale and improve capital through acquiring Yebyul Non-Life Insurance failed after the Korea Deposit Insurance Corporation chose a different preferred bidder, narrowing the path for future capital accumulation toward organic earnings growth rather than M&A. The absence of dividends in recent periods suggests capital retention remains the priority. Overall, the stock sits at a juncture where a stable operating base coexists with an unresolved capital-quality challenge, and the composition of quarterly insurance versus investment income, along with the pace of core-capital ratio improvement, will likely remain the key points to monitor going forward.
본 리포트는 공시(DART)·시장 데이터(KRX) 기반의 AI 생성 정보 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
This report is AI-generated from public disclosures (DART) and market data (KRX) for informational purposes only. It is not investment advice.
데이터 기준 2026-09-22 · KOSAI
(full report)